Swell Networkを深く掘り下げる：最も興味深いL2
本文はSwellネットワークを深く探討し、その成長を検証し、アーキテクチャを分析し、どのように多くの競争者の中から際立っているのかを理解します。翻訳：深潮 TechFlow
はじめに
私たちは急速に第二層技術（L2）の豊かな時代に突入しています。サービスプロバイダーが提供するRollupサービス（RaaS）により、L2を立ち上げるためのハードルが低くなり、大量の供給が解放され、これらの新しいチェーン間の違いが曖昧になっています。元々は独立したブロックチェーンや主ネット上にのみ存在するスマートコントラクトプロトコルにとって、L2への移行は特に意義深いものです。L2の実現により、既存のプロトコルやブロックチェーンは、自らバリデーターの集合を立ち上げる高コストの問題を回避し、取引の直列化を通じてより効率的な垂直的価値の蓄積手段を提供します。しかし、長期的には、もし私たちが数千のRollupの世界に本当に住んでいるなら、それは数百の失敗者と数十の大勝者を見ることを意味します。私たちは、大部分の活動が少数の汎用的および特定のL2（例えば、コアの垂直焦点、DeFi）に集中すると考えています。最終的に勝者と敗者を分けるのはネットワーク効果です。現在のところ、Swellは後者のカテゴリーでリーダーになる潜在能力を持っていると考えています。その理由は多くあります。しかし、Swellとは一体何なのでしょうか？この記事では、Swellネットワークを深く掘り下げ、その成長を検証し、アーキテクチャを分析し、競合他社の中でどのように際立っているのか、そしてどのように支配的な第二層の地位を実現しているのかを理解します。
Swellとは？
Swellは「非管理型 ステーキング プロトコルであり、世界最高の流動性ステーキングと再ステーキング体験を提供し、DeFiへのアクセスを簡素化し、Ethereumと再ステーキングサービスの未来を保証することを使命としています」。では、実際の状況はどうなのでしょうか？この記事執筆時点で、Swellは総価値ロック（TVL）210億ドル（713,000 ETH）を蓄積しています。そのうち29.57%が流動性ステーキングトークンswETHに、17.78%が流動性再ステーキングトークンrswETHに、残りの52.65%がL2の預金契約にあります。
ご覧の通り、Swell L2のプレ発行預金の成長軌道は、すべてのSwell製品の中で最も急速に成長しています。この成長を促進した要因を見てみましょう：
ご覧の通り、Swell L2の大部分の預金は、SwellエコシステムのトークンであるrswETH、swETH、および関連するPendleの主要トークンで構成されています。これらはSwellエコシステムと最も一致する参加者です。さらに、Swell L2はPendleを通じて数百万ドルの他のLRTおよび関連するPTトークンを受け入れています。彼らの110億ドルの総預金を考慮に入れると、彼らはTVLで第六位の企業となり、StarkNet、ZkSync Era、Manta、Linea、最近立ち上げられたMode Networkなどの著名なL2を上回ります。
このすべての中で最も注目すべき点は、最初の預金が約4週間前の4月9日に行われたことです。わずか28日で、SwellのL2プレ発行預金は0から10億ドルを超えるまでに増加し、10億ドルのTVLマイルストーンに達する最も急速なRollupsの一つとなりました。ここで注意すべきは、Swell L2はまだ完全に立ち上がっていないということですが、それでもBlastなどのプレ発行預金を許可する巨大なプロジェクトと比較しても、Swellの成長速度は依然として速く、Blastよりも7日早く10億ドルの大台に達しました。
重要な注意点は、Swell L2の大部分の預金が、Justin Sunという一人によって行われているとされていることです。彼は自身のウォレットから、当時の価値で3.76億ドルに相当する12万EtherFiのeETHをSwell L2に預け入れました。現在、彼の預金はSwell L2のTVL全体の約30%を占めています。しかし、彼の預金の後、他のいくつかのクジラが七桁や八桁の範囲で預金を始めているのが見られ、特にWintermuteが約900万ドルのRenzoのezETHを預け入れました。全体として、Sunの預金以来、Swell L2のTVLはさらに3.6億ドル増加しました。
彼らはプレ発行預金で驚異的な成長を遂げましたが、Swell L2とは一体何なのでしょうか？
Swell L2を深く理解する
Swell L2は本当に独自の存在です。
アーキテクチャの観点から、彼らはAltLayerの技術スタックを「再ステーキングRollup」として利用し、Polygon（Composable Development Kit）CDKを使用して構築しています。さらに、EigenDAをデータ可用性層として利用し、重要なのは、オンチェーンで「ネイティブリターン」を組み込むことで、ステーキングと再ステーキングの報酬を駆動します。最後に、興味深い警告として、彼らは自分たちの流動性再ステーキングトークン（LRT）rswETHを持ち、これをガス代トークンとして規定します。
ここには多くの内容があり、詳細に説明する必要がありますので、一歩ずつ進めていきましょう。
再ステーキングRollupとは？
簡単に言えば、再ステーキングRollupは、Alt Layerの三部構成の垂直統合AVSスタックRollupを利用するもので、以下を含みます：
VITAL（ AVS を使用して分散型検証Rollupの状態を管理）
MACH（ AVS を使用して迅速に終了）
SQUAD（ AVS を使用して分散型ソーティング）
最も重要なのは、再ステーキングRollupsは、swETHなどのLSTおよびSWELLトークン自体を再ステーキングすることを可能にします。SWELLトークンがステーキングされると、ソーター手数料を蓄積できます。これは、今日の他のL2の大きな問題を解決します。Optimism、Arbitrum、StarkWare、そして多くの他の小規模なL2は、ソーターと実際のトークン保有者の間にインセンティブの不整合が存在し、本質的にユーザーとこれらのL2の背後にある法的または実験的なエンティティとの間に非対称性を生み出しています。ほとんどの（もし全てでないなら）L2は、この問題を解決してユーザーとの整合性を改善しようとしていますが、最終的には追いつくことになるでしょう。Swellは初日から、トークン保有者とチェーン上の実際のユーザーにインセンティブを提供しています。
前述のAltLayerの一連のツールを通じて、SwellはPolygon Chain Development Kit (CDK)を利用して、彼らのゼロ知識（ZK）Validium Rollupsを構築することを選択しました。Validium Rollupsは、主にImmutable Xによって推進されており、オフチェーンでプライベートに取引を処理し、その後メインチェーン（この場合はPolygon）でその有効性の証明を提供し、オプティミスティックRollupsと比較して取引速度とプライバシーを改善します。
Rollup技術スタックを選択できるだけでなく、SwellはEigenDAをデータ可用性（DA）サービスプロバイダーとして利用することを選択しました。EigenDAは、次のセクションで詳しく説明する積極的なフィードバックループに投入されています。執筆時点で、EigenDAは最も人気のあるAVSであり、118のオペレーターを跨いで90億ドル以上の再ステーキング資本を持っています。
では、すべての技術的アーキテクチャを脇に置いて、Swellチェーンはどのように際立っているのでしょうか？
鍵となるのは、巧妙なアーキテクチャが独自のフィードバックループを提供し、SwellとEthereumエコシステムのすべての重要な価値蓄積領域を最大限に活用しているということです。
ネイティブ燃料トークンがrswETHであるため、Swell L2上でDappsを使用したいユーザーは、彼らのLRTをブリッジするか、ETHを再ステーキングしてrswETHを取得する必要があります。ブリッジまたはステーキングされたrswETHが多ければ多いほど、EigenLayerの暗号経済の安全性が高まり、全体のプラットフォームの集団的安全性が深まります。これによりEigenLayerの堀が強化され、より多くの開発者がAVSを構築することを引き寄せます。より多くのAVSが全体の市場を拡大し、再ステーキングのリターンを向上させる可能性があります。Swell L2上のDappにとって、より高い再ステーキングリターンはrswETHをより良く活用でき、Dappのパフォーマンスが向上すればするほど、引き寄せられるユーザーが増え、SWELLのステーキング者に返還されるソーター手数料が増加し、持続的な循環が形成されます。
客観的に言えば、他のプロトコルやL2には、Swellと完全に同じ垂直統合反射価値捕獲メカニズムはありません。ほとんどの暗号ネットワークの興亡は、その流動性ネットワーク効果に依存しており、Swell L2はEthereumが提供する長期的な価値増加の重要な領域を活用する有利な位置にあります。
Swellの手数料捕獲
swETHとrswETHトークンに対して、Swellは標準の10%の手数料率を設定しており、この手数料はノードオペレーターと財務部門に平均的に分配されます。これらの2つの製品は1年未満で立ち上げられましたが、執筆時点でこのプロトコルは100万ドル以上の手数料を蓄積しています。将来的には、牛市の成長を背景に、これらの手数料は増加し、1年後には500万ドル以上に達する可能性があります。
Swell上でプロジェクトを構築しているのは誰か？
すでに議論したように、Swell L2は運用準備が整っていますが、どのプロジェクトがそのチェーン上に展開されるのでしょうか？Swellチームのブログ記事では、彼らはSwell L2のプレ発行預金者にSWELLトークンをエアドロップする計画を公表しました。さらに、いくつかの著名なDeFiプロジェクトも、Swell L2のプレ発行預金者にエアドロップの一部を配分する計画を立てています。これらのプロジェクトには以下が含まれます：
Ion Protocol ：ステーキングおよび再ステーキング資産に特化した貸出プラットフォーム。Ionは2023年7月に200万ドルのシード前資金調達を完了し、DeFi Llamaによると、そのTVLは627万ドルです。
Ambient Finance ：「0から1」の分散型取引プラットフォーム（DEX）で、全体のDEXは1つのスマートコントラクトで運営されています。Ambientは現在、Ethereumメインネット、Canto、Scroll、Blastに展開されています。彼らは2023年7月に650万ドルのシードラウンド資金調達を受け、現在DeFi LlamaでのTVLは約8700万ドルです。
Brahma Finance ：オンチェーンでの実行とホスティング環境で、2022年2月と2023年12月のシードラウンドおよびシード拡張ラウンドで670万ドルの資金調達を行いました。Brahmaは現在Blastに展開されています。
Sturdy Finance ：共有流動性を持つ孤立した貸出プラットフォームで、ユーザーが許可なしに任意の資産の流動性市場を作成できるようにします。Sturdyは2022年3月のシードラウンドおよび戦略ラウンドで390万ドルの資金調達を行いました。
AVS パートナーシップ
さらに、最近SwellはDrosera、Brevis、およびLaGrangeの3社とEigenLayer上のAVSとのパートナーシップを発表しました。今のところ早すぎるとはいえ、SwellとAVSの経済的インセンティブの整合性が最も強いため、Ethereumメインネット以外のすべてのAVSトークンの事実上の流動性センターになる可能性があります。Swellがすべての流動性を獲得することは考えにくいですが、成熟した市場参加者はCEXとDEX間で取引を行い、これらのAVSトークンのアービトラージを行うことを望むでしょう。しかし、Swellは大量のオンチェーン流動性とAVSトークンの取引を捕獲する可能性があります。
Swellの成長ストーリー
Swellの将来をよりよく理解するためには、まず彼らがどのように現在の位置に至ったのかを理解する必要があります。Swellの成長の歴史を振り返ると、プロトコルの成功を促進する日付を確認できます：2023年12月18日、これはEigenLayerがLSTの「ロングテール」に対して預金を開放した日です。その日だけで、35,000swETHがEigenLayerに預け入れられ、2024年1月3日までにその金額は225%増加しました。
2024年2月5日から始まったEigenLayerの預金第二段階では、預金は初日に再び39,000に急増し、148%の増加を記録し、2月9日（わずか4日後）には再び預金が停止されました。
今日、swETHは依然として第二の人気を誇る再ステーキングLSTであり、LidoのstETHが現在第一位です。Ethereumの総供給量の27%しかステーキングされていないため、swETHのような流動性ステーキングトークンには依然として大きなアドレス可能市場（TAM）が存在します。さらに、より多くのETHがステーキングされるにつれて、ステーキング報酬率は自然に圧縮されます。どのような経済環境でも、収益の圧縮は個人が他の高収益の場所を探すことにつながります。DeFiにおいては、これはswETH保有者がPendleのような固定収益率の取引プロトコルに資金を預け入れることを示すかもしれません。ユーザーは4.46%のステーキング報酬率を得ることができ、規範的なステーキング報酬率は約3.2%です。ユーザーはまた、LSTに対してループレバレッジ戦略を使用して収益を増やすこともあります。私たちは、ETHに対する固有の需要の駆動要因とDeFiプロトコルにおけるより良いステーキング収益機会があるため、swETHは引き続き成長すると予測しています。
ステーキング報酬率を向上させるもう一つの方法はEigenLayerから来ており、再ステーキングを行うユーザーは、ネットワーク上でアクティブな検証サービス（AVS）をサポートするオペレーターに委任することで追加の収益を得ることができます。しかし、再ステーキングLSTはステーキングETHと同じ機会コストを持っており、これはrswETHの大きな価値支柱の一つであり、ユーザーが再ステーキングの報酬を利用できるようにします。さらに、プールに十分な流動性があると仮定すると、彼らは流動資産を保有することもでき、これによりEigenLayerの7日間の引き出し期間を回避できます。rswETHに対する需要の駆動要因により、私たちはrswETHの採用が引き続き増加すると予測しています。
将来的には、SwellはすべてのL2の中で最も良い位置にあり、再ステーキングに関連するDeFi活動の大部分を捕獲できると考えています。これにはLRTトークン、AVSトークン、およびEigenLayerの周辺または近くにあるプロジェクトのプロトコルトークンが含まれます。
rswETHのリスク
rswETHを標準ガス代トークンとして使用することには、積極的なフィードバックループを作成する利点がありますが、同時にリスクも存在します。しかし、コミュニティが潜在的な関連リスクを認識すれば、長期的には成功する可能性が高くなります。rswETHについては、主に3つのリスクカテゴリーに分けることができます：
- 操作リスク：
- 流動性ステーキングトークンはユーザーのETHを基盤となるEthereumブロックチェーンにステーキングするだけですが、流動性再ステーキングトークン（LRT）であるrswETHは、まずEthereumブロックチェーンにステーキングされ、その後EigenLayerの再ステーキングインフラに参加することを選択します。rswETHを通じて、ユーザーは再ステーキングETHをホワイトリストされた「オペレーター」に委任することを選択し、彼らは基盤となるETHを複数のアクティブな検証サービス（AVS）に再ステーキングします。これらのサービスはEigenLayer上に構築されたプロジェクトです。
- AVSは起動時に削減を行わないが、すぐに実施されると予想されます。各AVSには独自の削減条件があり、オペレーターは削減を避けるために遵守する必要があります。さらに、SwellはGauntletのようなプロトコルリスク管理の業界リーダーと協力して、AVS選択フレームワークを作成しています。
- 流動性リスク：
- これはすべてのLRTに適用され、rswETHだけではありませんが、流動性は絶対に重要です。流動性リスクとは、rswETHとペアを組むのに十分な流動性があるプールを確保し、価格を公正価値の1:1に維持することを指します。この場合、公正価値はrswETHを構成する基盤資産の価格、すなわちステーキングされたETHとその関連するステーキング報酬です。rswETHは非変基トークンであり、ステーキング報酬率に応じた償還曲線に従います。本質的に、これはrswETHが常にETH単独で取引されるよりも高い「プレミアム」で取引されるべきであることを意味します。この記事執筆時点で、rswETHは公正価値よりも0.55%のディスカウントで取引されています。LRT流動性の景観についてさらに詳しく知りたい場合は、LRT流動性のレポートをお読みください。
ezETHがREZトークンを発表した際、rswETHの流動性状況はezETHの「デカップリング」によって一時的に影響を受けました。投機的なファーマーたちは、ezETHを交換するためにあらゆる手段を使用し、rswETHとrsETHは混乱に陥りました。rswETHの現在の取引価格はわずかにディスカウントされていますが、ローカルなrswETHの引き出しが実施された後、数週間後にはこれが解消される可能性があります。
- スマートコントラクトリスク：
- これはSwell特有のリスクタイプではありませんが、重要なのは、彼らがこの一般的なリスクをどのように軽減しようとしているかを理解することです。Swellは、Sigma Prime + CyfrinがswETHとrswETHを監査し、Mixbytes + Hexensがプレ発行契約を監査するなど、過去のすべてのアップグレードおよびSwell L2プレ発行預金契約の監査を受けています。さらに、SwellはImmuneFiを通じて、1000ドルから25万ドルまでのバグ報奨金をオープンにしています。
結論と考察
要するに、Swellのように成功裏にEthereumエコシステムにおける価値蓄積の重要な領域を特定した者はいません。そして、これまでのところ彼らはそれをうまく実行しています。私たちは、彼らのL2での成功の鍵は、DeFi Dapps、特にEigenLayer、LRTs、LSTsなどに特化したDappsをSwell L2の基盤の上に構築することを奨励することにあると考えています。報告書で以前に言及した彼らの独特なフィードバック構造は、彼らのネットワーク効果に対する理解と持続可能な成長の潜在能力を強調しています。さらに、LRTsがDeFiで最も人気のあるステーキング形式になる可能性があるため、SwellのようなL2を通じて垂直的に所有されたスタックは非常に魅力的な取り組みとなるでしょう。もしあなたがシーケンシングなどの方法で完全なスタックを持っていないなら、残念ながらあなたは利益の一部を逃したり失ったりすることになるでしょう。最後に、他のL2の分野では、同様の長期的なセグメント市場に対する理解がまだ見られません。他の人々がSwellがこれまでに行ってきたのと同じ方法で模倣しようとすることを予測していますが、SwellはEthereumのこの「ゲーム」を利用する上で否定できない先発優位性を持っています。勝者がすべてを手に入れる、これがシンプルな真実です。
