庄家が現金化し、市場メーカーが収穫する。何をもって批判を受けているTGEを救うのか？

原文タイトル：Between Extremes: A DeFi-Native Blueprint for Sustainable TGEs
原文著者：DougieDeLuca、Figment Capital メンバー
原文翻訳：律動小 Deep

編者の言葉：この記事は、低流通量/高FDVと公平発行の2つのTGEモデルの利点と欠点を振り返り、前者は内部者が迅速に現金化できる一方、後者は資金と流動性不足で持続が難しいことを指摘し、市場の教訓に基づいてDeFiネイティブなTGEソリューションを提案します。これは、オンチェーン流動性、段階的な価格解除、透明なスマートコントラクトメカニズムを利用して、チームの資金ニーズと公衆の真の価格発見をバランスさせ、内部者とプロジェクトの長期目標を一致させることで、より持続可能なトークン経済構造を構築します。

以下は原文の内容です（読みやすさのために原内容を整理しています）：

なぜTGEを再考する必要があるのか

TGEはしばしばプロジェクトライフサイクルの定義的なノードです。これはプロジェクトがプライベートな領域からパブリックな領域へと最も顕著に変わる瞬間です。異なる利害関係者はTGEに対して異なる期待を抱いており、これらの期待をバランスさせることは慎重に調整する必要がある複雑なタスクです。

過去18ヶ月間、私たちは2つの主流のTGE方式------低流通量/高FDV発行と公平発行------を目にしました。これら2つの方式はスペクトルの両端に位置し、それぞれ明確な利点と欠点があります。しかし、長期的な持続可能な結果を実現する上で、これら2つの方式はほとんど基準を満たしていません。暗号エコシステムが進化し続ける中で、今こそ一歩引いて歴史から教訓を学び、変化が必要かどうかを決定する時だと考えています。

この記事では、オンチェーン流動性を活用し、真の公衆価格発見を促進し、内部者------チームと投資家------のインセンティブを長期的な成功と一致させる中間的なTGEモデルを提案します。そのメカニズムを詳しく探る前に、まずは2つの主流TGE方式がどのように自らの欠陥によって崩壊したのか、市場の反応が私たちに何を教えているのか、そしてなぜオンチェーン中心のアプローチが持続的な成功を追求するプロジェクトの論理的な次のステップであるのかを見ていきましょう。

最近のTGEモデルの欠陥

低流通量/高FDV

低流通量/高FDVモデルは通常、複数回のTGE前の資金調達を伴い、評価額が徐々に上昇し、初日の流通供給量が極めて低いです。最初は、これが希少性の幻想を生み出し、価格を急激に押し上げる助けとなります。しかし、時間が経つにつれて問題が浮上します：

· プライベートな事前TGE価格発見：チームはますます高い評価額で複数回の資金調達を行い、初日に主流の中央集権取引所（CEX）に上場することを交渉します。TGEの時点で、大部分の価格上昇はすでに発生しており、公的市場でのマージンバイヤーはほとんどいません。

· 高額なトップ取引所上場：多くのプロジェクトは初日にトップ取引所に上場するために、供給されるトークンの10％以上を手数料として支払う必要があります。これにより、株式が高度に希薄化し、プロジェクトの長期的な展望が損なわれることがよくあります。

· マーケットメーカー（MM）取引への過度の依存：初期流動性を確保するために、プロジェクトは緩い条件で第三者のマーケットメーカーに大量のトークンを配分します。これらの取引は透明性に欠け、しばしばインセンティブの不一致を引き起こし、プロジェクトに持続的な負担をもたらします。

· 投資家のロックアップポジションヘッジ：トークンが長期間ロックされているため、賢い投資家/ファンドは外部市場で資産をショートし、実質的にエクスポージャーを中和し、解除後の売却圧力の伏線を張ります。

· 割引OTC売却：投資家とチームはしばしばOTCを通じて割引価格で低価格を求める買い手に売却し、買い手はその後新たに得た割引ポジションをヘッジし、解除時にポジションを決済します。

· 流動ファンドへのリベート：チームは流動ファンドに「甘い話」やプライベート取引を提供し、TGE後の早期購入を誘導し、価格を人為的に押し上げることがあります。この違法の可能性がある活動は、内部者に対して虚高の評価でOTC退出するための短期間のウィンドウを提供します。

· 投資家の解除が引き起こす耐え難い売却圧力：大量のトークンが解除されると、小口投資家は供給の積み重ねが市場を圧倒するかどうかを考慮する必要があります。製品（またはトークン）の需要が不足している場合、解除は価格の停滞や売却の重圧による崩壊を引き起こす可能性があります。

本質的に、低流通量/高FDVモデルは内部者が迅速に現金化できる環境を生み出しました。これはしばしば小口投資家や後期の買い手を不利な立場に置きます。プロジェクトは初年度の後にしばしば苦境に立たされ、早期に利益を得た内部者は継続的な参加の動機を欠くことが多いです。

公平発行の変遷------およびその自身の短所

低流通量/高FDVモデルの失敗に対する失望は、市場を公平発行の支持に向かわせました。公平発行は、オープンで平等なTGE構造を作成し、最初からトークンを公衆に渡し、内部者の優位性と大規模なプライベート配分を減少させることを目的としています。良い意図にもかかわらず、この発行戦略は次第に自身の欠陥を露呈しました：

· 限られた資金：公平発行のチームは通常、非常に少ないか無資金でTGEを開始します。チームが保有するトークン供給量が通常非常に少ないため、TGE後の資金調達は非常に困難であり、特にトークン価格が持続的に下落している場合、プロジェクトの長期的な生存能力が損なわれます。

· 流動性の薄さと実行不良：マーケットメーカーや初期流動性が不足しているため、公平発行のトークンはローンチと成熟期に流動性が薄く、高いボラティリティと高いスリッページを引き起こします。

· CEXの永続契約が下方圧力を増幅：多くの公平発行トークン------特にAI分野では------現物市場の前にCEXで永続的な先物市場に上場され、レバレッジショートがオンチェーン流動性の薄いトークンを重く打撃し、価格を押し下げます。

· 長期的な価格の天井：オンチェーン流動性の制限とレバレッジショートの組み合わせが、最終的に需要が抑圧的な売却圧力を超えることが難しい環境を形成します。

公平発行は最初は一筋の清風のようで、より「オープン」な参加を促しました。しかし、最終的には長期的に持続可能な市場構造を確立することができませんでした。市場は再び代替案を探し始めました。

市場反応の教訓

低流通量/高FDVと公平発行の2つの方式は、それぞれの方法で失敗しました。市場が両者にどのように反応したかを観察することで、以下の教訓を学びました：

· 公共の価格発見が重要：公共の買い手が効果的に価格発見に参加できない場合、彼らは興味を失います。特に内部者が明らかに事前に現金化した後はなおさらです。

· 深さと流動性は短期的な投機を超える：迅速な投機や人為的な引き上げは、根本的に浅い市場を修復することはできません。持続的なオンチェーン流動性の深さが重要です。

· チームにはランウェイが必要で、流動的な買い手には上昇の余地が必要：チームはプロジェクトの長期的な生存を確保するために十分な資金を調達する必要があり、同時に公共市場の新規参入者に顕著な上昇の可能性を残す必要があります。

· 市場の需要が構造変革を促進：低流通量/高FDVから公平発行への進化は、市場が問題のある発行方式を支持しない場合、チームが調整することを示しています。しかし、公平発行だけでは流動性の構築と長期的な市場戦略が欠如している場合に成功を保証することはできません。

· 透明性は妥協できない：内部者が不透明な市場構造を悪用して迅速に退出する際、信頼が崩壊します。公平発行はより多くのオンチェーンのオープン性を促進しましたが、真の説明責任と明確さは依然として不完全です。

なぜオンチェーン流動性が次のステップなのか

これらの失敗と市場の抵抗を振り返ると、1つの核心的な原則が浮かび上がります：長期的に持続可能な市場は、オンチェーンで公開された価格発見を行う必要があり、内部者が簡単にトークンをプライベートに売却することはできません。オンチェーン取引はリアルタイムの説明責任を促進し、誰がどの資産を保有し、どの価格で販売しているかを明確に示します。

トークンライフサイクルの各段階で十分な流動性を確保するには、以下の要素を統合した構造が必要です：

· 透明なオンチェーン市場の深さ

· 突発的な売却圧力を抑制する堅牢なメカニズム

· TGE後にチームと投資家が長期的に参加するインセンティブ

これは、内部者とプロジェクトの長期的な運命を一致させる資本調達と公共流動性形成を融合させたDeFiネイティブTGEの概念を直接引き出します。

DeFiネイティブTGE

私たちの提案の核心は：

· 潜在的な売却圧力を構造化されたオンチェーン流動性に変換すること

· 大きな崖式の解除を価格/時間に基づく解除に置き換えること

· 主流CEX上場への透明で持続可能な道筋を提案すること

· 内部者------投資家とチーム------がオンチェーンメカニズムを使用することを有効化または必須にすること

具体的な方法は以下の通りです：

段階的な流動性供給（片側と両側）

· 片側LP：投資家は原生トークンを集中流動性プール（例：Uniswap V3）にのみ預け入れることができます。特定の価格帯を選択することで、彼らは効果的に条件付きの売り注文を設定します------市場がその価格帯に達したときにのみトークンを販売します。

· 両側LP：より深い流動性を提供し、スリッページを減少させるために、参加者（チームを含む）はトークンをステーブルコインや他の資産（例：ETH）とペアリングできます。これにより、即時の市場深度が促進されます。

価格に基づく解除とLPポジションのロック

· 段階的解除：プロジェクトはTGE時に各投資家のLPシェアを制限します。時間または価格の閾値が上昇するにつれて、より多くのシェアが解除され、突然の供給ショックを防ぎます。

· LPのロック：投機行動（例：価格を引き上げてLP範囲に達する）を抑制するために、流動性提供者はトークンの変換後に一定期間ロックする必要があり、即座に撤回したり隠れて再参加したりすることはできず、流動性の一貫性を保ちます。

早期投資家のTGE前の退出を奨励

· 低価格目標 vs. 新しい投資家：チームはコストが極めて低い早期投資家がTGE前に過剰な申し込みの高価格ラウンドを通じて新しい投資家に部分的に退出することを奨励できます。これは既存の投資家から新しい投資家への譲渡を通じて実現され、最終的にはチームが承認します。この状況では、早期投資家は公共市場で売却することなく利益を得ることができ、新しい支持者------入場価格が高い------はローンチ後の早期売却の傾向が低くなります。注意が必要なのは、このような譲渡は歴史的にチームによって拒否されることが多いです。

· より健全なTGE後の構造：したがって、TGE時の投資者基盤はより高い倍率を追求するトークンを保持する可能性が高く、即時の売却圧力を減少させ、流動性を価格範囲内でより均等に分布させます。

スマートコントラクトの制御とコンプライアンス

· コンプライアンスプールと構造化された引き出し：強制的なポリシー制約（例：AML資金流チェック）を通じて、ロックされたトークンは公開可能でルールに基づいた方法でのみ承認されたオンチェーン市場に流入できます。

· 段階的アクセス：スマートコントラクトは、LPがどのようにおよびいつ価格範囲を調整し、手数料を受け取り、撤回するかを管理し、内部者の売却の波が市場を破壊しないようにします。

TGE価格設定とチームの関与

· 魅力的で持続可能な評価：プロジェクトは典型的な低流通量/高FDVの評価よりも低い評価でTGEを行う可能性があり、真の買い手の関心を引きます。時間が経つにつれて、オンチェーンの価格と取引量は自然に上昇し、最終的には主流の上場を引き寄せます。

· チーム配分の関与：チームはその保有に同じLP制約を適用し、真の一貫性を示します。市場が透明性を要求する環境では、チームのポジションも公開監視され、静かなOTC販売や突然の内部退出を抑制します。

CEX上場への段階的な移行

初期の上場を遅らせる：最初に大規模取引所への露出を減少させることで、市場はオンチェーンで価格を発見し、内部者の即時退出のチャネルを持たないようにします。

触媒：使用率、取引量、コミュニティの牽引力が増加するにつれて、主流のCEX上場が真の需要駆動要因となり、迅速な売却シナリオではなくなります。

期待される利益

このDeFiネイティブTGEモデルは、多くの問題を解決し、より深い公共の価格発見をサポートします：

· 真のオンチェーン発見：公正な価格でローンチし、内部者に流動性を提供することを要求し、リアルタイムで透明な価格形成を促進します。

· より健全な解除モデル：価格に基づくトークン解除は、大きな崖式の売却に対する恐怖を減少させます。買い手が価格を特定の範囲に押し上げなければ、内部者はロックを維持します。

· より強い流動性、MMへの依存を減少：重要な利害関係者が初期流動性提供者となり、動機の対立があるマーケットメーカーへの依存を減少させます。

· チームと投資家の団結：コアの貢献者も流動性の制約に直面する場合、彼らはプロジェクトを静かに放棄することができず、成功は共同のものとなります。

· 堅牢な市場支援：段階的なCEX上場を組み合わせることで、プロジェクトはより強いオンチェーンの評判を築く際に増分の触媒を経験します。

· 実験の余地：この方法はプログラム可能であるため、チームはロック期間、価格閾値、またはホワイトリストプールを調整して最適な結果を追求できます。

最も重要なのは、これが創業者、早期投資家、新しい参加者を持続可能な長期成長に導くことです。迅速な機会的退出ではなく。

問題と考察

このモデルが一般的なTGEの失敗を解決しても、さらなる探求を引き起こします：

· 流動性の集中：多くの保有者が類似の範囲に集まることで、価格の「壁」が形成される可能性がありますか？もしそうなら、どう防ぐのでしょうか？

· オーダーブック vs. AMM：集中流動性AMMは常に優れているのか、それとも混合アプローチが特定のトークンに適しているのでしょうか？

· 実行と規制：投資家が参加するために満たすべきコンプライアンス要件（例：KYC/AML）はありますか？

· 投資家教育とツール：経験が少ないまたはリソースが限られた内部者が高度なLP戦略を処理するために、専用のダッシュボードや第三者の管理者が必要ですか？

· チームの透明性：遠期契約やプライベート取引が続く可能性があるにもかかわらず、内部者に完全またはほぼ完全な開示を要求することが誠実さを促進します。

まとめ

低流通量/高FDVから公平発行へ、暗号の世界は極端の間で揺れ動いています------内部者に短期的な利益をもたらすものと、十分な資金や持続可能な流動性を欠くものの間で。どちらの選択肢も参加者が極めて短期的な結果を最適化し、短期的な投機や操作行為に幻滅を感じさせます。

DeFiネイティブTGEを導入することで------段階的なオンチェーン流動性、指標に基づく増分解除、強制的な透明性に根ざした------私たちは次の道を開きます：

· プロジェクトは十分な資本を調達し、搾取的な取引に依存することなく成功します。

· 真のオンチェーン価格発見と流動性の発展が、個人投資家と機関投資家との信頼を築きます。

· 低価格目標の早期投資家は、コストが高く評価目標が高い新しい投資家に安全にTGE前に退出でき、二次市場の健康を最適化します。

· 主流のCEX上場が真の触媒となり、即時退出のチャネルではなくなります。

· 市場が最終的な仲裁者として機能し、これらの原則との整合性に基づいて発行を報酬または拒否します。

すべてのプロジェクトに適した単一のTGEモデルは存在しませんが、明らかに私たちは、真のオンチェーン価格発見、堅牢な市場流動性、利害関係者間の深い整合性を促進するための青写真が必要です。DeFiネイティブTGEモデルは、これらの目標に向けて意味のある一歩を踏み出すことを目指しています。

暗号エコシステムは革新と反復によって繁栄します。低流通量/高FDVと公平発行の規範に挑戦することで、より健康的なインセンティブ構造への道を開くことができます------持続的な価値創造が短期的な投機を超えることを保証します。

最終的に、この記事が各TGEモデルの最良の側面を融合させる議論を刺激し、迅速な退出ではなく真の成長を奨励する新しい解決策を促進することができれば、私たちは使命を果たしたことになります。持続的な成功からすべての人が利益を得られるトークン発行環境を共に築き、暗号の明るい未来のために奮闘する建設者、投資家、コミュニティメンバーに公正に報いる市場を実現しましょう。