Metrics Ventures：요리가 다 됐고, BTC의 자산 구조가 상승장 준비 상태에 들어갔습니다

저자: Metrics Ventures

암호화폐 시장 2차 펀드 Metrics Ventures 10월 시장 관찰 개요:

1. 비트코인 시장은 상승장 시작 조건을 갖추었다. 비트코인 시장은 이미 상승장을 시작할 전제가 마련되었으며, 장기 보유자의 비율이 높고, 자산 구조가 건강하다.

2. 그러나 주의해야 할 점은, 우리는 여전히 일시적인 상승장이라고 할 수 있는 상황이 발생하지 않을 것이라고 판단하고 있다. 이번 상승장은 주로 레버리지 자금에 의해 추진되고 있지만, 진정한 상승장은 여전히 신규 자금의 유입을 기다리고 있다. 과열은 반드시 조정을 가져오며, 레버리지 정리가 완료되고 보유 비용이 이동 평균선으로 돌아올 때, 여전히 매우 좋은 추가 매수 기회가 될 것이다.

3. 거시 환경은 암호화폐 시장에 유리하다. 달러 지수, 실업률 및 미국 국채 금리의 움직임은 거시 환경이 암호화폐 시장에 더 유리할 것임을 나타낸다. 현재 시점에서 새로운 성장 경로가 될 수 있는 시장 대상을 찾고, 신규 자금이 시장에 유입되는 경로와 속도를 관찰하는 것이 앞으로 우리의 연구의 초점이 될 것이다.

이 글은 MVC가 10월 암호 자산 시장의 전반적인 동향과 시장 흐름을 정리하고 평가한 것이다.

가짜 뉴스가 진짜 상승을 촉발하여 비트코인이 상승과 하락의 경계선을 넘어섰다.

일은 10월 17일부터 잘못되기 시작했으며, ETF 통과에 대한 가짜 뉴스가 반박되고 삭제된 이후, 비트코인 가격은 오히려 하락하지 않고 안정세를 유지했다.

일반적으로 가짜 뉴스로 인한 상승은 반박 이후에 매도 압력에 의해 모든 상승폭이 소멸되고, 심지어 새로운 저점을 기록해야 하지만, 비트코인 가격은 이후 3일 동안 안정세를 유지했다. 이는 일부 시장 자금이 ETF 소식을 무시하고 확고하게 진입하기 시작했음을 의미한다.

비트코인의 장기 주기 흐름에 대해, 우리는 일반적으로 주간 MA120(120주 이동 평균선)을 상승과 하락의 경계선으로 간주한다. 비트코인이 이전 하락 주기를 마친 후, 처음으로 주간 MA120을 초과 상승할 경우, 하락 주기가 끝나가는 것으로 볼 수 있다. 유사한 시점은 2015년 12월, 2019년 4월 및 2020년 4월을 참조할 수 있으며, 비트코인 가격이 WMA120을 돌파한 이후에는 상당히 괄목할 만한 상승세가 있었고, 심지어 새로운 상승장 주기의 시작으로 간주될 수 있다.

상승과 하락의 경계선 뒤에 있는 논리는 여전히 비트코인 자산 분포의 논리이다. 우리는 10월 월간 보고서에서 새로운 상승장 주기가 시작되기 위한 필수 조건을 반복해서 강조했는데, 이는 시장의 장기 및 단기 보유자의 투자 비용이 반드시 평준화되어야 한다는 것이다. 이렇게 되면 상승장이 시작된 후 역사적인 매도 압력이 없고, 오직 수익 실현에 따른 매도 압력만 존재하게 되지만, 수익 실현에 따른 매도 압력은 신규 자금에 의해 소화될 수 있다.

WMA120은 자산에서 장기 보유자의 종합 비용으로 간주될 수 있다. 현재 WMA120의 가격은 약 32,000달러이며, 본 문서 작성 시 시가는 약 33,700달러이다. 우리는 현재 비트코인의 자산 구조가 상승장을 시작할 전제를 갖추었다고 생각하며, 이는 이번 월간 보고서 제목의 의미인 "요리가 다 되었으니, 이제 상에 올리기만 하면 된다"는 것을 의미한다.

Glassnode의 데이터에서 우리는 현재 155일 이상 보유한 장기 보유자의 비율이 76% 이상에 달하며, 장기 자산이 안정적으로 잠겨 있음을 알 수 있다. 반면, 보유 기간이 155일 미만인 단기 보유자의 주요 비용 구간은 29,000-30,000달러 사이이며, 현재 수익 비율은 86%를 초과하고 있다.

비록 이 데이터는 계속해서 동적으로 변화하고 있지만, 비트코인 시장의 자산 구조는 현재의 자산 구성을 설명하고 있다: 장기 투자자의 보유 비율이 높고, 보유 의지가 확고하며, 주요 비용 구간은 WMA120의 32,000달러 선에 위치하고 있다. 현재 기본적으로 수익이 발생하고 있으며(Microstrategy의 가중 비용도 수익이 발생하고 있다), 단기 투자자의 유동 자산 비율은 낮고, 주요 비용은 30,000달러 이하로 현재도 기본적으로 수익이 발생하고 있다. 현재의 자산 구조는 이번 긴 하락장에서 손실을 보며 자산을 교환한 주기가 이미 끝났음을 의미하며, 시장 자산은 손실 매도와 매수 자산의 교차를 완료하였다. 이후의 시장 흐름의 높이는 대부분 시장 신규 자금의 유입 의지와 속도에 달려 있으며, 2025-2026년의 새로운 암호화폐 주기를 이번 달을 시작으로 볼 수 있다.

ETH의 자산 구조는 BTC만큼 건강하지 않다. ETH의 단기 및 중기 투자자의 비용은 약 1,770달러이며, 현재 시가는 1,788달러로 막 수익이 발생하고 있다. 반면, ETH의 장기 투자자 비용 집중 구간은 2,200달러로, 현재 ETH의 장기 보유자는 여전히 손실 구간에 있으며, 여전히 큰 매도 압력이 제한되고 있다. 이는 최근 ETH/BTC 환율이 바닥을 치고 있는 근본적인 이유이기도 하다.

많은 사람들이 이번에 시장 속도가 너무 빠르다고 느끼고 있지만, 사실 이번 시장은 여전히 매우 빠른 레버리지 자금의 시장과 과매도 반등으로 이루어져 있다. Coinglass의 전체 네트워크 BTC 계약 보유 데이터에 따르면, 10월 16일 가짜 뉴스로 인한 급등 당일에도 전체 네트워크의 BTC 미결제 계약 수는 여전히 매우 저조한 11.67B 정도였으며, 공매도와 매수 비율이 높고, 수수료는 미세한 마이너스였다. 저조한 보유량은 주로 공매도가 많았다.

하지만 BTC 가격이 30,000달러를 안정적으로 유지한 후, 레버리지 자금이 폭발적으로 증가하였고, 불과 이틀 만에 전체 네트워크 BTC 미결제 및 잔여 수량이 연간 최고점을 돌파하여 14.97B 수준에 도달하였으며, 자금 수수료도 연간 최고점을 기록하였다. 매수 열기가 극도로 높아졌다.

더 흥미로운 것은, 사실 본 문서 작성일 기준으로 Binance의 BTC 미결제 계약 수는 약 3.7B로, 8월의 최고점인 4.54B 수준에 아직 도달하지 못했지만, 이번 레버리지 자금 증가의 주력인 CME의 OI는 8월 최고점 2.33B에서 최근 3.58B로 상승하였고, BitMex의 OI는 8월 최고점 261M에서 300M으로 상승하였다. Bitmex의 자금 수수료와 프리미엄은 2021년 10월 BTC가 60,000달러 선에 도달했을 때와 동시에 도달하였다. 이번 레버리지 자금의 유입은 미국 투자자들의 열기를 잘 보여준다.

사실 시장 감정 측면에서 10월에도 몇 가지 흥미로운 감정 변화가 있었다. 우리는 여전히 10월 초의 1-2주 동안 시장에서 "암호화폐는 죽었다"와 "반감기에는 상승장이 없다"는 주장이 갑자기 많이 나타났던 것을 기억한다. 많은 오래된 친구들과 대화할 때, 우리는 이 부분에 대해 미소를 지었다. 이는 2019년 말의 깊은 하락과 매우 유사하며, 이는 우리가 바닥을 다지기로 결심하게 만든 감정 지표이기도 하다.

ETH와 알트코인에 대해, ETH의 성과는 현재 BTC에 비해 여전히 뒤처져 있으며, 알트코인에 대해서는 이번 상승장이 단순한 과매도 반등의 성격이 특히 강하다. 시장에는 특별한 주제나 서사가 나타나지 않았으며, 일부 프로젝트가 기회를 이용해 토큰 경제학 전환이나 수수료 모델 변화 등의 호재를 발표한 것 외에는, 반등이 가장 큰 것은 이전에 큰 하락폭을 기록한, 2022년 11월에 새로운 저점을 기록한 과매도 품종이다. 펀드 자금에게 이러한 과매도 반등 품종은 겉보기에는 상승폭이 크지만, 실제 유동성은 여전히 매우 얇고 거래 가치는 낮다.

하락장 말기에 처음으로 WMA120을 돌파한 시장은 2015년 12월에 처음 돌파한 후 5개월 동안 지속적으로 횡보하다가 단일 상승장이 시작되었다. 2019년 4월에 처음 돌파한 후, 19년 12월과 20년 4월에 각각 두 번 하락한 후에야 단일 상승장이 시작되었다.

자산 분포의 관점에서 볼 때, BTC가 WMA120을 돌파하는 것은 하락장이 교환 완료의 신호이지만, 진정한 상승장이 시작되기까지는 여전히 일정한 시간 창이 남아 있다. 이 기간의 의미는 시장 자산이 WMA120을 중심으로 지속적으로 교환되고, 비용을 실질적으로 다지며, 신규 자금의 유입을 기다리는 과정이다.

신규 자금이 언제 들어올지, 무엇 때문에 들어올지는 여전히 시장이 산업이나 분야 차원에서 혁신을 제시해야만 알 수 있다. 반감기의 시점은 비교적 참고할 만한 기준이 될 수 있으며, 반감기가 다가오기 전에 시장이 여전히 WMA120을 다시 테스트하거나 하락할 기회가 있다면, 그때는 여전히 매우 잠재력 있는 추가 매수 기회가 될 것이다.

10월 초에 가장 많이 받았던 질문이 "더 오를 수 있을까"였다면, 최근 우리가 가장 많이 받는 질문은 "더 떨어질까"이다. 우리는 시장이 여전히 하락할 기회를 가지고 있다고 생각한다. 2019년 1월부터 8월까지의 Echo Bubble에 비해, 현재 우리가 처한 주기 위치는 2020년 1월-2월에 더 가깝다고 생각한다.

이 결론을 내린 이유는 2019년 1월부터 8월까지의 주기 위치가 사실상 2023년 올해의 1-8월과 비교할 때 일치하기 때문이다. 두 경우 모두 하락장의 최저점에서 레버리지를 줄이고 대규모 청산을 완료한 후의 Echo Bubble로, 본질적으로 대규모 공매도 청산이다. 2019년 1-8월의 반등 공간이 매우 큰 이유는 많은 기관급 투자자들이 하락장 사고방식에 빠져 비트코인 6,000-7,000선에서 밀집하여 공매도 포지션을 잡았기 때문이다. 이는 상승장에 연료를 제공하였으며, 2019년을 경험한 많은 투자자들은 이를 매우 잘 기억하고 있을 것이다. 대부분의 투자자들은 연초 반등으로 벌어들인 돈을 6월 이후 공매도로 잃어버렸다.

2019년 8월의 감정 폭발 이후, 시장은 4개월간의 조정기에 들어갔으며, 이 단계는 2023년 6월부터 10월까지의 성격과 유사하다. 두 경우 모두 공매도 청산이 완료된 후의 조정 단계로, 시장이 청산 이후 자연스럽게 자산을 교환하고 정리하는 과정이다. 단지 2023년 초의 반등 정도가 작았기 때문에 조정도 그렇게 심각하지 않게 보인다.

우리가 지금 2020년 1월의 시장 시나리오가 미리 상연되고 있다고 생각하는 이유는 첫째, 우리는 이미 공매도 청산과 자산 교환 과정을 거쳤고, 둘째, 현재 시장의 마지막 공매도는 33,000달러 이하에서 항복하여 청산하였으며, 공매도의 의지와 동력이 모두 작다. 내년 반감기가 다가오고 있으며, 선제적으로 자금을 움직이는 투자자들이 행동하기 시작하였다. 현재 기관급 투자자들은 일반적으로 포지션이 낮아 추가 매수 공간이 남아 있어, 시장은 2020년 1월의 특성을 더 잘 반영하고 있다.

만약 우리가 시장을 2020년 1-2월로 위치시키면, 많은 사람들이 무의식적으로 "3-12" 수준의 재앙이 발생할 것인지 생각할 것이다. 우선 자산 구조 측면에서 BTC는 32,000-41,000달러의 새로운 거래 구간에 진입하였으며, 현재 가속화되지 않은 모멘텀에 따라 여전히 40,000달러 선을 돌파할 가능성이 있다. ETH 또한 WMA120인 2,200달러 선으로 가속화하여 상승할 모멘텀을 가지고 있다.

하지만 우리는 여전히 일시적인 상승장이라고 할 수 있는 상황이 발생하지 않을 것이라고 판단하고 있다. 현재 시장은 여전히 기존 자금과 레버리지 추가 매수에 의해 추진되고 있으며, 현재 신규 자금이 시장에 유입되고 있다는 데이터 지원이 없다. 또한 현재 미결제 계약 수가 높고, 공포 감정 지수가 탐욕 구간에 있다. Bitmex의 자금 수수료와 계약 프리미엄은 모두 2021년 상승장 범위에 있으며, 시장의 단계적인 과열은 반드시 레버리지 청산을 가져올 것이다. 이번 상승장이 가속화되면, 여전히 대규모 레버리지 청산식 하락장이 발생할 가능성이 크다. 레버리지 청산이 완료되고 OI와 수수료 데이터의 하락을 관찰하며, BTC 가격이 장기 비용 이동 평균선 근처로 돌아올 때, 여전히 매우 좋은 추가 매수 기회가 될 것이다.

이번 하락이 언제 올지에 대해서는 쉽게 예측하고 싶지 않다. 2019년 6월-8월 동안 수수료와 계약 프리미엄이 두 달 연속 상승하였고, 감정이 상승장보다 더 과열되었으며, 쉽게 정점을 찍고 지속적으로 공매도한 사람들은 큰 손실을 입었다. 비록 시장이 가속화된 정점에 도달하더라도, 우리는 충분한 시간 창을 가지고 사고하고 결정할 수 있을 것이다.

우리는 11월부터 BTC의 자산 구조가 상승장 준비 상태에 들어갔다고 생각하며, 내년 반감기 이전까지는 지속적으로 빈번한 조정과 자산 정리, 장기 보유 비용을 다지는 과정이 이어질 것으로 예상된다. 반면 ETH는 여전히 WMA120의 돌파를 기다려야 하며, 하락할지 말지, 폭락할지 여부, 레버리지가 언제 청산될지는 핵심 문제가 아니다. 어떻게 스마트하게 매수할지가 핵심 문제이며, 현재 시점에서 새로운 성장 경로가 될 수 있는 시장 대상을 찾고, 신규 자금이 시장에 유입되는 경로와 속도를 관찰하는 것이 앞으로 우리의 연구의 초점이 될 것이다.

암호화폐 시장의 내재적 구조 외에도, 우리는 최근 거시적 측면, 특히 자금 측면에서 긍정적인 소식들을 관찰하였다. 예상보다 높은 실업률, 정점에 가까운 미국 국채 금리, 그리고 달러 지수의 정점은 모두 암호화폐 시장에 더 유리한 거시적 완화 환경을 지시하고 있다. 그러나 우리는 이러한 것들이 그리 중요하지 않다고 생각한다. 많은 투자자들이 10월에 바닥을 다지지 못한 이유는 주식 시장의 하락이 암호화폐 시장의 위험 선호도에 영향을 미칠까 걱정했기 때문이다. 하지만 암호화폐 시장과 주식 시장은 이미显著하게 분리되었으며, 앞으로 우리는 암호화폐 시장의 빌더들이 어떤 혁신을 보여줄지, 그 중 어떤 것이 신규 자금의 유입구가 되어 새로운 암호화폐 상승장 주기를 여는지를 더욱 기대해야 한다.

요리는 다 되었으니, 이제 상에 올리기만 하면 된다.

종합적으로 볼 때, 이번 비트코인의 상승은 하락장의 끝을 알리는 신호이며, 장기 및 단기 보유자 모두 수익을 보고 있다. 시장 감정은 비관에서 경솔로 전환되었으며, 시장은 주로 레버리지 자금에 의해 추진되고 있지만, 진정한 상승장은 여전히 신규 자금의 유입을 기다리고 있다. 핵심은 주요 자산을 인내심 있게 축적하고, 신규 자금이 새로운 상승장의 나팔을 불기를 기다리는 것이다.