일본 정부 20조 달러의 차익 거래가 드디어 폭발했다

원문 제목：《20조 달러의 차익 거래가 드디어 폭발했다!》

원문 출처：금십 데이터

작년 연말, 엔화 차익 거래의 최신 주기가 여전히 상대적으로 초기 단계에 있을 때(당시 달러-엔 환율은 약 140으로 낮아졌습니다), 한 매체는 일본 경제가 사실상 죽어버린 이유와 사망 선언만 남았다고 설명했습니다. 그 이유는 일본 정부가 지난 40년 동안 참여해온 20조 달러의 차익 거래가 거대한 시한폭탄이며, 이를 해소할 수 없고, 폭발하면 일본 중앙은행은 끝장난다는 것입니다. 이러한 거래의 붕괴는 중앙은행이 며칠 내에 구제 조치를 조율해야 한다는 것을 의미합니다. 놀랍게도, 세계 각국의 중앙은행은 발생한 일에 대해 전혀 알지 못하며, 사후에는 보통 공황에 빠지고 몇 주 내에 역사적인 금리 인하를 단행하여 상황을 안정시키려 합니다.

이전 분석을 놓친 분들을 위해, 본문은 이 주제를 다시 언급하며, 이번 분석에서는 이번 차익 거래가 이미 붕괴되었고, 일본 중앙은행은 아무것도 하지 않거나 경제가 붕괴되는 것을 지켜보거나, 아니면 지난 주의 어리석은 금리 인상을 당황스럽게 되돌리고, 방금 닛케이 지수를 곰 시장으로 밀어넣은 붕괴를 저지하기 위해 통화 완화 정책을 강화해야 한다고 주장합니다. 그러나 어떤 경우든 일본에게는 불행히도 게임이 끝났습니다.

일본 정부는 20조 달러 규모의 차익 거래에 참여하고 있습니다: 이는 일본 중앙은행이 현재 직면한 유독한 딜레마로, 이제 끝에 다다랐습니다: 한편으로, 일본 중앙은행이 의도적으로 정책을 긴축하기로 결정하면 이러한 거래는 청산해야 합니다. 다른 한편으로, 일본 중앙은행이 차익 거래를 계속하기 위해 시간을 끌면 더 높은 수준의 금융 억제가 필요하지만, 결국 심각한 금융 안정성 위험, 잠재적인 엔화 붕괴를 초래할 수 있습니다.

독일은행의 수석 외환 전략가 사라벨로스가 말했듯이, "어떤 옵션을 선택하든 일본 인구의 복지와 분배에 큰 영향을 미칠 것입니다: 차익 거래가 해소되면 부유하고 노년층 가구는 실질 금리 상승으로 인해 더 높은 인플레이션의 대가를 치르게 될 것입니다; 일본 중앙은행이 행동을 미루면 더 젊고 가난한 가구는 미래의 실질 소득 감소로 대가를 치르게 될 것입니다."

이 정치 경제 문제의 해결 방식은 향후 몇 년간 일본 정책 전망을 이해하는 데 핵심이 될 것입니다. 이는 엔화의 움직임을 결정할 뿐만 아니라 일본의 새로운 인플레이션 균형을 결정할 것입니다. 그러나 결국 누군가는 인플레이션 "성공"의 비용을 감당해야 할 것입니다.

부채 통합은 일본이 지난 수십 년간 부채 위기를 겪지 않은 이유를 이해하는 데 필수적이며, 공공 부채/GDP 비율이 200%를 초과하고 지속적으로 상승하고 있습니다. 이는 일본 중앙은행의 긴축이 경제에 미치는 영향을 이해하는 데도 중요합니다.

일본 정부의 종합 자산 부채표는 어떤 모습일까요? 다음은 세인트루이스 연방준비은행 논문에서의 결과입니다. 부채 측면에서 일본 정부는 주로 저수익 일본 정부 채권(JGBs)과 더 낮은 비용의 은행 준비금을 통해 자금을 조달합니다. 지난 10년 동안 일본 중앙은행은 더 저렴한 현금으로 일본 정부 채권 재고의 절반을 성공적으로 대체했으며, 현재 이 현금은 은행이 보유하고 있습니다.

자산 측면에서 일본 정부는 주로 재정 투자 대출 기금(FILF)을 통해 대출을 보유하고 있으며, 일본 최대의 연기금(GPIF)을 통해 외국 자산을 보유하고 있습니다. 이러한 모든 것을 고려할 때, 일본 정부의 순부채는 GDP의 120%에 해당하며, 이는 부채 역학이 겉보기보다 나쁘지 않은 이유 중 하나입니다.

그러나 더 중요한 것은 부채의 자산 부채 구조입니다. 사라벨로스가 설명했듯이, 약 500%의 GDP 또는 20조 달러의 총 자산 부채표 가치를 가진 일본 정부의 자산 부채표는 간단히 말해 거대한 차익 거래입니다. 이것이 일본이 지속적으로 증가하는 명목 부채 수준을 유지할 수 있는 핵심입니다. 정부는 일본 중앙은행을 통해 국내 예금자에게 매우 낮은 실질 금리를 부과하면서, 더 높은 금리의 국내외 자산에서 더 높은 수익을 얻습니다.

수익 차이가 확대됨에 따라 일본 정부는 추가적인 재정 공간을 창출했습니다. 중요한 것은 이 자금의 3분의 1이 현재 실제로는 하룻밤 현금이라는 것입니다: 일본 중앙은행이 금리를 인상하면 정부는 모든 은행에 자금을 지급해야 하며, 차익 거래의 수익성은 빠르게 반전되기 시작할 것입니다.

글로벌 고정 수익 시장의 대규모 매도에도 불구하고, 왜 이러한 차익 거래가 지난 몇 년간 폭발하지 않았을까요? 다른 이들은 차익 거래에서 철수했는데, 일본은 왜 그렇지 않았을까요? 답은 간단합니다: 부채 측면에서 일본 중앙은행은 정부의 자금 조달 비용을 통제하고 있으며, 인플레이션이 상승하고 있지만 이 비용은 여전히 제로(심지어 마이너스)로 유지되고 있습니다. 자산 측면에서 일본 정부는 엔화의 대폭적인 평가절하로 인해 외국 자산의 가치를 높였습니다. 이는 GPIF에서 특히 두드러지며, 지난 몇 년간의 누적 수익은 지난 20년의 총합을 초과했습니다.

일본 정부는 차익 거래의 외환 및 고정 수익 두 측면에서 수익을 얻었습니다. 그러나 혜택을 받은 것은 일본 정부만이 아닙니다. 하락하는 실질 금리는 일본의 모든 자산 소유자에게 혜택을 주었으며, 주로 노년층의 부유한 가구가 그 주인공입니다. 사람들은 종종 고령 인구가 낮은 인플레이션의 영향을 덜 받는다고 주장합니다. 사실 일본에서는 상황이 정반대입니다: 실질 금리의 사실상 감소와 그들이 보유한 자산 가치의 증가로 인해 노년층 가구는 인플레이션 상승의 더 큰 수혜자임이 입증되었습니다.

무엇이 이러한 차익 거래를 해소하게 만들까요? 간단한 답은 지속적인 인플레이션입니다. 인플레이션이 일본 중앙은행에 금리 인상을 요구한다면 어떤 일이 발생할지 상상해 보십시오: 정부 자산 부채표의 부채 측면은 큰 타격을 받을 것이며, 은행 준비금의 이자 지출이 증가하고 일본 국채의 가치가 하락할 것입니다. 자산 측면도 영향을 받을 것이며, 실질 금리가 상승하고 엔화가 상승하면 순 외국 자산과 잠재적인 국내 자산 손실이 발생할 것입니다. 부유한 노년층 가구도 유사한 타격을 받을 것입니다: 그들의 자산 가치는 하락하고 정부의 연금 지원 능력도 약화될 것입니다. 반면 젊은 가구는 혜택을 받을 것입니다. 그들은 예금에서 더 많은 돈을 벌 뿐만 아니라, 미래 저축 흐름의 실질 수익률도 높아질 것입니다.

정부는 더 높은 인플레이션이 가져오는 고통과 필요한 재정 정리를, 특히 노년층 가구에 대해 방지할 방법이 있을까요? 사실상 세 가지 선택만 있습니다: 젊은 가구에 세금을 부과하거나, 실질 금리 상승을 방지하거나, 은행 이자를 지급하지 않는 것입니다. 이러한 선택은 모두 장기적으로 지속 가능하지 않습니다. 모든 선택은 엄청난 사회적 혼란과 정치적 불안정을 초래할 것입니다.

지난 몇 년간 극단적으로 완화된 통화 정책은 일본 정치 경제학의 관점에서 상대적으로 간단합니다: 실질 금리 하락, 재정 공간 개선, 소득 재분배가 부유한 노년층 유권자에게 유리합니다. 그러나 일본이 실제로 구조적 인플레이션율이 더 높은 새로운 단계로 나아가고 있다면, 미래의 선택은 더욱 어려워질 것입니다. 더 높은 인플레이션 균형으로 조정하려면 실질 금리를 높이고 더 큰 재정 정리가 필요하며, 이는 노년층과 더 부유한 유권자에게 더 큰 피해를 줄 것입니다. 젊은 유권자에게 세금을 부과하지 않는 한 말입니다. 이러한 조정은 연기될 수 있지만, 그 대가는 미래에 더 큰 금융 불안정성과 더 약한 엔화가 될 것입니다. 엔화는 일본 정부가 일본 중앙은행의 금리 인상으로 세계에서 마지막으로 대규모 차익 거래를 해소해야만 지속적인 상승 추세를 시작할 수 있으며, 이 차익 거래는 일본이 기괴한 사회적 및 정치적 평온의 시기를 누리게 했습니다. 그러나 그 날들은 곧 끝날 것입니다.