LSD는 "7중 수익"을 숨기고 있으며, APR-War의 결말은 TVL 10배 성장입니다

저자: shutong, SevenUp DAO

LSD는 "7중 수익"을 숨기고 있으며, 다가오는 APR-War는 DeFi TVL의 10배 성장을 촉진할 것이고, 이를 바탕으로 이더리움 메인넷의 스테이킹 APR과 TVL 간의 상충하는 마법이 깨질 것입니다.

이 글은 세 가지 부분을 주로 다룹니다. 첫 번째 부분은 ETH-Staking의 정의와 네 가지 스테이킹 경로, 두 번째 부분은 LSD 스테이킹의 높은 수익 이야기가 7가지 경로를 통해 어떻게 이어지는지, 세 번째 부분은 몇 가지 잡담과 잠재력 있는 트랙입니다.

1. ETH-Staking의 정의, 문제점 및 네 가지 경로

1.1 스테이킹 채굴 정의:

간단히 말해 채굴입니다. 그러나 2.0의 맥락에서 "스테이커"가 "채굴자"의 검증 작업을 대체하고 수익 권리를 얻습니다. 가장 큰 장벽은 고정 비용이 이전의 채굴기 지출에서 최소 32 ETH를 예치하는 것으로 전환된다는 점입니다.

1.2 문제점:

비용이 높음: 최소 투자 장벽이 있으며, 스테이킹 자본 효율성이 낮고, 장기간 잠금되어 인출할 수 없습니다. 또한 사용자가 개별적으로 검증 노드를 운영해야 하며, 노드 성능을 유지하여 오프라인으로 인한 비용 소모를 피해야 합니다.

수익이 낮음: 4% - 6%이며 하락세에 있습니다. 하드웨어 비용은 낮지만 무시할 수 없습니다.

1.3 네 가지 스테이킹 경로:

분류 방식으로, 사용자가 자산을 ETH 메인넷에 스테이킹하면 두 개의 개인 키를 받습니다------검증 개인 키(메인넷 노드 운영 시 검증 서명 담당)와 인출 개인 키(이더리움 스테이킹 메인넷의 입출금 권한 담당), 두 개의 개인 키의 소유에 따라 네 가지 스테이킹 솔루션이 파생됩니다:

Solo(직접 스테이킹), Sass(32 ETH를 가지고 노드가 운영하도록 함), Pool(LDO와 유사한 공동 스테이킹 솔루션), CEX(거래소 및 Coinbase와 유사한 규제 솔루션)

이미지 출처: Robert. Hu SSV 중국 대사 @RobertHuWeb3

위에서 아래로 갈수록 안전성과 탈중앙화 정도가 점차 낮아집니다. Solo 방식에서는 사용자가 두 개의 개인 키 모두에 대한 제어권을 가지며, 수익과 노드 검증 상태를 자유롭게 처리할 수 있습니다. Sass 솔루션에서는 사용자가 인출 개인 키만 가지고 있어 자금의 안전을 보장할 수 있으며, Pool과 CEX는 위탁의 범주에 속합니다. 두 개의 개인 키를 모두 넘겨주며, 상대적으로 CEX는 불투명성이 더 높고, 최소한 Pool은 상대적으로 "탈중앙화된 위탁"입니다.

네 가지 솔루션은 각각 장단점이 있으며, 사용자는 주로 자금 안전성, 편리성, 비용 지출, 수익 수준 등 여러 차원에서 종합적으로 고려합니다. 의심할 여지 없이 Pool 솔루션은 절충안으로서 시장의 관심을 가장 끌고 있는 솔루션입니다. 이는 수익률을 보장하는 전제 하에 사용자의 LSD 진입 장벽을 낮추고, "겉보기에는 탈중앙화된 위탁" 방식으로 스테이커의 안전 심리를 보상합니다.

현재 시장에서 집중적으로 비판받고 있는 것은 CEX 솔루션으로, 중앙 집중식 스테이킹 방식과 함께 부풀려진 수익률이 동반되며, 프로토콜은 상세히 공개되지 않아 사용자는 정보 권리가 없는 상태에서 "무임승차" 당하기 쉽습니다. 불명확한 규칙은 종종 플랫폼 측이 자산을 유치하는 수단이지만, CEX는 가장 직접적인 스테이킹 진입점으로서, 편리함이나 규제 준수의 수요는 상대적으로 탈중앙화된 스테이킹 프로토콜의 최대 경쟁자가 될 수 있습니다. 그렇지 않으면 30%의 점유율을 차지하지 못했을 것입니다.

2. ETH 스테이킹 고수익률 서사가 지속될 수 있을까?

이더리움 메인넷 스테이킹 수익률과 전체 잠금량은 상호 배타적인 상태입니다. 현재 스테이킹 비율은 약 14.6%이며, 수익률은 전체 네트워크의 스테이킹 수량이 증가함에 따라 감소할 것입니다. 따라서 많은 시장 참여자들은 상하이 업그레이드 이후 수익률이 크게 하락할 것으로 예상하고 있으며, 고정 수익 상품으로서 그 경쟁력은 미국 국채와 동기 수준에 미치지 못합니다. 따라서 LSD 시장은 그렇게 큰 상상 공간이 없을 것입니다. 아래에서는 수익률의 시간과 공간 두 가지 차원에서 LSD 트랙의 수익률이 어떻게 다차원적으로 확장되는지를 설명합니다.

2.1 시간 차원:

주류 공체의 스테이킹 비율은 일반적으로 60% 이상의 수준입니다. Solana-70%, Bnb-90%. 2020년 12월 ETH 신호 체인이 발표되고 POS 스테이킹 예치가 시작된 이후, 21년 내내 검증 노드의 "동舟공제"를 통해 스테이킹 비율이 15% 미만으로 증가했습니다. 따라서 검증 노드와 스테이킹 비율의 증가는 일회성이 아니며, 시장과 채굴자 간의 게임이 필요합니다.

현재 스테이킹 메인넷의 규칙에 따르면, 매일 약 5만 개의 이더리움이 새로운 계약에 들어갈 수 있으며, 대규모 인출이 없는 전제 하에 1년 동안 15%의 점유율을 증가시킬 수 있습니다. 따라서 LSD 수익률은 급격히 하락하지 않으며, 일정 수준에서 오랜 시간 동안 유지될 것입니다.

이 공백 기간 동안, LSD에서 파생된 다양한 레버리지 도구가 수익률을 높일 것입니다. 심지어 외부 트랙의 보조금도 LSD로 유입될 수 있으므로, 메인넷 스테이킹 비율 상승으로 인해 감소하는 수익률 부분은 상쇄될 것입니다.

2.2 공간 차원: LSD APR-War의 초기 조짐

Ⅰ. 순환 대출 및 스테이킹

현재 LSD 트랙에서 수익을 확장하는 방식은 주로 두 가지에 집중되어 있습니다. 첫 번째는 stETH를 순환 대출 방식으로 레버리지를 확대하는 것입니다. 대출 비용을 고려하지 않으면 최종적으로 3배 레버리지와 13%의 수익률을 얻을 수 있습니다. 국채 수익률에 비해 상당한 프리미엄 공간이 있으며, 금리 차를 해소하는 데도 시간 고려가 필요합니다.

또한 Aave V3의 효율적인 모드를 통해 순환 스테이킹은 레버리지를 10배 수준으로 확대할 수 있으며, 수익률도 확대됩니다. 그러나 주의할 점은 한편으로는 이 조치가 높은 대출 비용을 수반하며, 레버리지 확대 배수가 지나치게 높으면 탈출에 장애가 될 수 있습니다. 순환 대출 시장의 허위 유동성, 1억 달러의 유동성 뒤에는 2000달러 시가 총액의 자산만이 담보로 존재할 수 있으며, 레버리지를 확대하는 과정은 쉽지만, 해제 과정에서의 경쟁은 유동성을 빠르게 고갈시킬 수 있습니다.

Ⅱ. 구형 DeFi 프로토콜 외부 보조금

레버리지를 확대하는 방식이 아닌, FXS와 YFI와 같은 구형 DeFi 프로토콜도 있습니다. 이들은 대량의 veCRV 투표권을 보유하고 있으며, 뇌물 투표를 조작하여 curve LP 배출 수익의 강도를 변경합니다. 본질적으로 외부 보조금의 방식으로 LSD 스테이커의 수익을 보조하며, LSD 트랙에 핵심 수단으로 진입합니다.

사실 이러한 구형 프로토콜이 DeFi 프로토콜에서 LSD 트랙으로 진입하는 것은 매우 현명한 접근입니다. 한편으로는 초기 DeFi에서 축적된 자원을 2차 개발 활용할 수 있으며, LSD 트랙에서 개척하는 것은 상당한 장점을 가집니다.

다른 한편으로는 구형 DeFi 프로토콜의 성장이 정체기에 빠져 있으며, YFI는 21년 11월 이후 TVL이 지속적으로 유출되고 있습니다. 정점에서 500억이었던 TVL이 현재 40억 근처로 떨어졌습니다. 최근 FXS가 LSD를 자금 수용의 새로운 출구로 삼은 후, TVL이 12억에서 15억으로 빠르게 증가했습니다.

LDO가 첫 번째로 큰 잠금 프로토콜이 된 후, 구형 DeFi 프로토콜은 LSD 트랙에 진입하여 한 조각을 차지하기 위해 여러 방법을 모색할 것입니다. 프로토콜의 토큰 분배가 이미 소진된 상황에서 외부 보조금을 도입하여 자금을 유치하고 TVL을 다시 높여야 합니다.

그러나 이후의 보상도 풍부할 수 있습니다. 예를 들어, FXS는 본래 스테이블코인의 방식으로, 대량의 ETH를 흡수하여 frxETH를 발행한 후 lsdETH-USD 스테이블코인의 방식을 개발할 가능성이 있으며, 자산 창출의 한 층을 추가할 것입니다. 이후 각 DeFi 프로토콜이 주목할 초점이 될 것이며, 초기의 단순한 lsd-TVL 잠금량에서 점차 APR War와 레버리지 확대의 과정으로 전환될 것입니다.

Ⅲ. 새로운 프로토콜 토큰 채굴 보상

새로운 LSD 프로토콜의 경우, 아직 개척되지 않은 경제 모델이 그들의 최대 장점입니다. 직접적으로 토큰 인센티브 방식으로 채굴하여 자금을 유치하며, 구형 프로토콜에 대해 "흡혈귀 공격"을 감행할 수 있습니다. 어쩌면 LSD 채굴 여름이 올지도 모릅니다? Aura Finance가 Balancer의 유동성 지원을 받는 것처럼, 아마도 블랙홀이 될 수 있습니다.

Ⅳ. Re-staking 재스테이킹 솔루션의 실제 수익

미래에 Eigenlayer가 ETH 합의 레이어의 확장 솔루션으로 자리 잡을 경우, Eigenlayer가 제안한 재스테이킹 솔루션을 통해 LSD 유동성 토큰은 ETH 자체의 수익 외에도 다른 크로스체인 브릿지, 오라클 등에서 수익을 얻을 수 있습니다. 만약 이후 lsdETH의 LP 스테이킹이 출시된다면, 수익의 삼위일체를 이룰 수 있습니다.

① 이더리움 스테이킹 수익

② 협력 프로젝트의 노드 구축 및 검증에 대한 토큰 보상

③ 유동성 토큰 스테이킹 DeFi 그룹 LP의 보상

Ⅴ. Dex에서 lsdETH 거래 쌍의 유동성 수익 도입

현재 대부분의 Dex에서 거래 쌍은 주로 ETH와 USDX로 구성되어 있으며, 미래에 ETH의 메인넷 스테이킹 비율이 증가함에 따라 시장의 ETH는 감소할 것이고, 그 유동성도 불가피하게 감소할 것입니다. 대신 lsdETH의 점유율이 Dex에서 확대될 것이므로, ETH 거래 쌍이 점차 약세를 보이는 전제 하에, 더 많은 자산이 lsdETH를 기준 자산으로 삼아, 이를 바탕으로 LSD 사용자에게 거래 쌍 구성 및 유동성 수익을 추가할 것입니다.

Ⅵ. "고정 수익 +" 금융 상품의 수익이 한층 더 상승

ETH-Staking 수익률은 암호화 생태계의 "무위험 이자율"을 대표하며, 이는 전통 금융 시장에서 국채 수익률의 위치와 같습니다.

고정 수익 상품인 예금, 국채는 전통 금융 시장에서 가장 큰 규모를 가지고 있으며, 파생된 "고정 수익 +" 상품도 수십억 달러의 규모를 가지고 있습니다. "고정 수익 +"은 수익률을 증가시키고 원금을 보장할 수 있는 투자 전략으로, 암호화 세계에서는 사용자의 원금을 안정적인 고정 수익 즉------POS 스테이킹에 예치하고, 소량의 자금을(수익률이 보상할 수 있는 부분) 고위험 자산, 예를 들어 합성 자산, 암호화폐, 인덱스 펀드, 양적 전략 등에 투자하여 더 높은 수익률을 추구하는 것입니다.

요약

따라서 미래 LSD 트랙의 전체 수익 수준에 대해 비관적일 필요는 없으며, 수익 모델은 다양하고 "부분적으로 조합 가능한 특성"을 가지고 있습니다.

첫 번째 자가 메인넷 스테이킹의 보장된 "고정 수익", 두 번째 DeFi에서 순환 대출로 레버리지를 확대하여 수익률을 배가시키고, 세 번째 lsdETH/ETH를 Dex에서 LP로 구성하여 유동성 수익을 제공하며, 네 번째 예측 가능한 "백단 전투" LSD 프로토콜의 인센티브 수익(구형 DeFi 프로토콜이 curve 등을 통해 뇌물 투표를 조작하여 인센티브 한계를 높이고, 새로운 프로토콜이 거버넌스 토큰 배출을 통해 초기 LDO와 유사하게 진행), 다섯 번째 Eigenlayer를 대표로 하는 재스테이킹 프로토콜이 추가적인 제3자 프로젝트의 검증 노드 보상을 부여하며, 여섯 번째 Dex에서 도입된 (lsdETH/ 특정 토큰) 거래 쌍의 유동성 인센티브 수익, 일곱 번째 수익 집합기가 채굴 보상을 재투자하여 높은 수익을 가져오는 금융 상품의 "고정 수익 + 시장"을 제공합니다.

위의 7가지 수익은 완전히 중첩될 수는 없지만, "부분 중첩 조합"의 방식으로 수익률을 확대할 수 있습니다.

예를 들어, LSD 수익 집합기 프로토콜 Shield가 채택한 전략 중 하나는, 스테이커가 절반의 ETH를 LDO에 예치하여 메인넷① 노드 검증 보상을 얻는 동시에 유동성 스테이킹 토큰 stETH를 얻고, 나머지 절반의 ETH를 함께 stETH/ETH의 LP로 구성하여 curve에 예치하여② 플랫폼 유동성 보상과③ curve 인센티브 보상을 얻는 것입니다. 이 조치는 순수 스테이킹의 수익률을 20-30% 높일 수 있습니다. 또한 사용자가 더 높은 수익을 얻고자 한다면, shield는 일부 수익④를 ETH 가격을 기준으로 하는 옵션을 구매하여 가격 상승의 수익을 얻을 수 있는 암호화 세계의 "고정 수익 +" 제품입니다.

결론적으로, 시간적으로 POS 스테이킹의 속도는 수익률이 급격히 하락할 가능성을 지연시키며, 이 기간 동안 형성된 시간 창은 LSD 트랙에 더 많은 혁신적인 플레이를 제공하고, 잠금량을 높이는 동시에 스테이킹 자산의 수익과 유동성을 확대할 것입니다. 추가된 금융 속성은 LSD 트랙에서 TVL과 APR 간의 상충하는 마법을 깨뜨릴 것입니다.

다음 글에서는 알파의 방향에 대해 이야기하겠습니다. 구체적인 대상은 언급하지 않겠습니다.

3. 몇 가지 잡담

Ⅰ. 상하이 업그레이드 이후 lsdETH 프로토콜의 존재 필요성은?

사용자가 이더리움에 유동성 스테이킹을 하는 목적이 무엇인지 돌아가 볼 수 있습니다. 가장 직관적인 목적은 주로 세 가지입니다: 장벽, 유동성 및 금융 속성입니다.

상하이 업그레이드는 주로 인출 및 스테이킹 보상 인출 프로세스를 최적화했으며, 유동성 수요를 해결할 수 있습니다. 많은 수익률을 놓치는 것은 대규모 투자자들이 중시하는 것이며, 스테이킹 장벽을 낮추고 편리함은 소액 투자자들이 중시하는 것입니다. lsdETH의 금융 속성과 레버리지 규모를 증가시키는 것은 프로토콜 측이 중시하는 사항입니다.

따라서 lsdETH 프로토콜은 단순히 존재할 뿐만 아니라 경쟁이 치열할 것입니다. 미래에 lsdETH가 원주율 ETH보다 더 일반적으로 사용되고 유통되는 일이 발생하더라도 놀라운 일이 아닙니다.

Ⅱ. 미래에 주목해야 할 LSD 트랙은 무엇인가?

어떤 트랙의 가치 발견은 일반적으로 중간 단계에서 상하 단계로 점차 확산되는 과정을 따릅니다. 예를 들어 LDO와 같은 탈중앙화된 스테이킹 프로토콜은 주로 중간 트랙에 집중하고 있지만, 중간 트랙은 가치 발견이 가장 먼저 이루어졌습니다. 현재 평가 수준(P/F≈10X)은 UNI와 매칭될 수 있습니다.

또한 LSD 중간 트랙은 현재 수익의 재고가 제한적이며(일일 1500 생산 한도), 레드오션 트랙입니다. 여러 구형 및 신형 DeFi 프로토콜이 외부 보조금과 토큰 인센티브를 가지고 시장을 차지하기 위해 경쟁하고 있으며, 거래소와 규제 트랙도 이를 주시하고 있습니다.

따라서 미래 중간 트랙의 더 깊은 가치 발견은 상하이 업그레이드 이후 TVL 스테이킹 비율의 증가와 Re-Staking, DVT, DeFi 프로토콜의 Lego 구축 등과 관련된 프로토콜을 기반으로 레버리지를 통해 수익률 부족을 보완할 것입니다.

LSD 상류 트랙은 DVT 관련 기술 프로토콜이 가장 직접적입니다.

• 서사적 측면: DVT 기술은 ETH 생태계의 안전에 필수적인 요소이며, Merge 이후 POS로 전환하면서 형성된 기술적 부채에서 유래합니다. DVT는 이더리움 재단이 제안한 것이며, 단순히 분리하여 다루어진 것입니다. DVT와 ETH는 서로 의존적이며, B2B 비즈니스는 시장 장벽과 기술 축적이 더 큽니다.
• 생태적 측면: 단기적으로는 특화된 경쟁 솔루션이지만, 장기적으로는 산업 표준으로 발전할 것입니다. 충분한 시장 교육(SEC, Kraken, Coinbase 등) 사건을 거치면서 규제 저항과 검열 저항의 중요성을 점차 인식하게 될 것입니다. 많은 DVT 프로토콜은 메인넷이 아직 출시되지 않은 상태에서 여전히 장점이 있습니다.

하류 트랙은 아직 출시되지 않은 몇 가지 수익 집합기와 Re-staking 프로토콜입니다.

수익 집합기는 가장 직접적인 LSD 스테이킹 진입점이며, 높은 수익은 사용자의 주목을 끌기 위한 가장 직접적인 방법입니다. 앞서 언급한 바와 같이, 이후 LSD 트랙에서는 반드시 APR에 대한 전쟁이 있을 것이며, 이는 수익 집합기의 기회가 될 것입니다.

가장 중요한 것은, 산업을 고조시키는 것은 종종 시장이 예상하지 못한 프로젝트이며, 새로운 플레이가 상하이 업그레이드와 결합되어 LSD에 새로운 빛을 더할 것입니다.