Buy the rumorシリーズ：規制環境の改善期待が高まり、最も直接的に恩恵を受ける暗号通貨はどれか。

著者 ：@Web3Mario

要約 ：私たちは「噂を買い、ニュースを売る」ということわざを知っていますが、10月の選挙前に筆者が発表した《DOGEの新しい価値サイクル：政治的流入の潜在能力とマスクの「政府効率部」（D.O.G.E）の政治キャリア》は良い反響と期待された結果を得ました。筆者も比較的良い投資リターンを得ており、皆さんの励ましとサポートに感謝しています。個人的には、トランプが正式に就任する前のこの空白期間に、多くの類似の取引機会があると考えており、そこで筆者は「Buy the rumorシリーズ」という一連の記事を開始し、現在の市場で話題になっているホットなトピックを掘り下げ、いくつかの取引機会を分析することにしました。

先週、非常に注目すべき現象がありました。トランプの強力な復帰に伴い、市場はすでにアメリカのSEC委員長ゲイリー・ゲンスラーの潜在的な辞任の期待を炒作し始めています。ほとんどの主流メディアで、後任候補に関する分析記事を見ることができます。そこで本記事では、規制環境の改善期待が高まる中で、最も直接的に恩恵を受ける暗号通貨について分析していきます。結論から言うと、ETHステーキングセクターが最も直接的な利益を得るセクターになると考えており、リーダー的プロジェクトであるLidoも現在の価格の窮地から脱する可能性があります。

Lidoが直面している規制の困難を振り返る：Samuels v. Lido DAO訴訟案件

まず、基本情報を補足します。LidoはETHステーキング分野のリーダー的プロジェクトであり、非管理型の技術サービスを提供することで、ユーザーがEthereum PoSに参加し、収益を得る手助けをし、全体のプロセスの技術的ハードルとEthereumネイティブステーキングの32ETHの資金ハードルを下げています。このプロジェクトは3回の資金調達を経て、合計1.7億ドルを集めました。2022年に立ち上げられた後、先発優位性を活かして、Lidoの市場占有率は常に約30%を維持しており、現在までのDuneのデータによれば、Lidoは27%の市場シェアを保持しており、明らかな下落は見られません。これは、ビジネス需要においてLidoが依然として強いことを示しています。

Lidoの現在の価格低迷の原因は2023年末に遡ります。当時、LidoのガバナンストークンLDOの価格は歴史的最高点に達し、市場価値は40億ドルに達しましたが、この時に起こった訴訟が価格の動向を変えました。それがSamuels v. Lido DAO案件で、案件番号は3:23-cv-06492です。2023年12月17日、アンドリュー・サミュエルズという個人がLido DAOに対してアメリカカリフォルニア北区連邦地方裁判所で訴訟を起こしました。訴訟の核心内容は、被告Lido DAOとその提携するベンチャーキャピタルが、未登録の方法でLDOトークンを一般に販売したことを指摘し、1933年証券法に違反したというものです。さらに、Lido DAOはユーザーのイーサリアム資産を集めてステーキングを行い、高い利益を生むビジネスモデルを創出しましたが、米国証券取引委員会（SEC）にLDOトークンを登録していませんでした。原告アンドリュー・サミュエルズと他の投資者は、このビジネスモデルの潜在能力を信じてLDOトークンを購入し、最終的に経済的損失を被ったため、法的賠償を求めています。

この案件はLido DAOだけでなく、主要投資者に対する告発も含まれています。AH Capital Management LLC、Dragonfly Digital Management LLC、Lido DAO、Paradigm Operations LP、Robot Ventures LPなどです。案件の進展に関する情報によれば、これらの機関は2024年1月に次々と裁判所からの召喚状を受け取りました。その時、LDOの価格は最高点にありました。その後、双方の法的プロセスは投資機関の弁護士とアンドリュー・サミュエルズの弁護士の間に限られており、関連する影響力は広がりませんでした。

2024年3月28日の最初の動議聴聞会まで、判決結果は2024年4月10日に確定し、いくつかの関連条項が修正された後、案件は事実上受理されました。

その後、2024年5月28日、アンドリュー・サミュエルズの弁護士チームはLido DAOに対して欠席判決を求める動議を一方的に発表しました。この操作を行った理由は、Lido DAO側が自社を法人として運営していないと考えているため、訴訟を無視したからです。最終的に欠席判決が下されると、Lidoは不利な判決結果に直面することになります。例えば、自らの弁護を行わないことなどです。以前のOoki DAO案件に基づくと、結果は欠席側に不利です。この動議は6月27日に裁判所によって承認され、Lido DAO側に14日以内に回答を求めました。その後、Lido DAOは2024年7月2日にコミュニティ提案を通じてネバダ州のDolphin CL, LLCを弁護弁護士として雇い、20万DAIの関連資金を申請せざるを得ませんでした。これにより、この案件はコミュニティに広く知られることとなりました。双方の数回の反論の後、この案件は9月以降、冷静期に入ったようです。

同時に、もう一つの案件がLidoに実質的な影響を与えました。それは2024年6月28日にSECが提起したConsensys Software Inc.の案件で、案件番号は24-civ-04578です。この日付は、Lido案件の判決がLido DAOが経営組織としてこの訴訟の判決を十分に知らされた翌日に発生しました。この訴訟で、SECはConsensys Software Inc.が「MetaMask Staking」というサービスを通じて未登録の証券の発行と販売を行い、MetaMask Stakingおよび「MetaMask Swaps」という別のサービスを未登録の仲介者として運営していると主張しました。

SECの訴状によれば、2023年1月以来、Consensysは流動性ステーキングプログラムの提供者であるLidoとRocket Poolに対して、数万件の未登録証券を提供および販売してきました。この2社は流動性ステーキングトークン（stETHおよびrETHと呼ばれる）を作成し、発行して、ステーキング資産と引き換えています。ステーキングトークンは通常ロックされており、ステーキング期間中は取引や使用ができませんが、流動性ステーキングトークンはその名の通り自由に売買できます。これらのステーキングプログラムの投資者は、流動性トークンと引き換えにLidoとRocket Poolに資金を提供します。SECの訴状は、Consensysがステーキングプログラムの配布に関与することで未登録の証券の発行と販売を行い、これらの取引において未登録の仲介者として機能していると指摘しています。

この訴訟で、Lidoが参加ユーザーに発行したstETH証明書はSECによって明確に証券として説明されています。これにより、Lidoは正式に規制の強圧下での低迷期を迎えました。前述のように、案件の進展の時間的リズムを整理した理由は、価格の動向と呼応させるためです。つまり、実際にLDOの価格に圧力をかけている核心要因は、規制圧力の増加による訴訟の影響であり、機関投資家や個人投資家のリスク回避感情を引き起こしています。なぜなら、判決結果が不利であれば、Lido DAOはかなりの罰金に直面することになり、それはLDOの価格に大きな影響を与えるからです。

stETHは証券か、そしてなぜLidoの今後の発展が最も注目に値するのか

上記の分析を経て、LDOの価格低迷の原因はビジネスが期待に及ばないからではなく、規制圧力による不確実性であることがわかります。私たちは、上記の2つの案件の核心がstETHが証券であるかどうかを確定することにあることを知っています。通常、ある資産が証券として認定されるかどうかは、いわゆる「ハウイーテスト」を経る必要があります。簡単に説明すると、ハウイーテストはアメリカの法律において、ある取引やツールが証券を構成するかどうかを判断するための基準です。これは1946年のアメリカ最高裁判所のSEC v. W.J. Howey Co.の判決に由来します。このテストは証券の定義において重要であり、特に暗号通貨やブロックチェーン分野では、トークンや他のデジタル資産がアメリカの証券法の規制を受けるかどうかを評価するために頻繁に使用されます。

ハウイーテストは主に以下の4つの基準に基づいています：

• 投資資金：金銭または他の価値の投資が関与しているか。
• 共同企業：投資が共同の企業またはプロジェクトに入っているか。
• 期待利益：投資家が他者の努力から利益を得る合理的な期待を持っているか。
• 他者の努力：利益の源泉が主にプロジェクト開発者または第三者の管理と運営に依存しているか。

もしある取引やツールがこれらすべての条件を満たす場合、それは証券として認定され、アメリカ証券取引委員会（SEC）の規制を受ける可能性があります。現在の規制環境が暗号通貨に対して良くない中で、stETHは証券として認定される可能性があります。しかし、暗号通貨界隈では反対の見解も持たれています。例えば、CoinbaseはETHステーキングビジネスがハウイーテストの4つの要素に該当しないため、証券取引と見なされるべきではないと考えています。

• 金銭投資がない：ステーキングプロセスでは、ユーザーは常に資産に対する完全な所有権を保持しており、資金を第三者に委ねることはないため、投資行為は存在しません。
• 共同企業がない：ステーキングプロセスは分散型ネットワークとスマートコントラクトを通じて行われ、サービス提供者はユーザーと共同で運営する企業ではありません。
• 合理的な利益期待がない：ステーキング報酬はブロックチェーンの検証者の労働所得であり、給与報酬のようなもので、投資による利益回収とは異なります。
• 他者の努力に依存しない：ステーキングサービスを提供する機関は、公開されたソフトウェアと計算リソースを使用して検証を実行するだけであり、技術支援に過ぎず、管理行為ではありません。報酬もその管理努力に基づくものではありません。

このように、実際にETHステーキング関連の証明資産が証券として認定されるかどうかには議論の余地があり、全体的なSECの主観的判断の影響が大きいことがわかります。最後に、なぜLidoの今後の発展が最も注目に値するのかをまとめます：

1. 価格圧制の核心要因は規制圧力であり、受けている規制圧力の主観的要因の割合が高く、現在の価格は技術的に低点にあります。
2. ETHは商品として定義されているため、関連する見解は他の分野、例えばSOLなどと比べて探求の余地が大きいです。
3. ETH ETFが承認され、関連するトップリソースがETFの販売を促進するために動員されることは間違いありません。ここで少し拡張しますが、現在、関連する情報が広まっており、この部分の情報は一般的に現在のETH ETFの資金流入状況がBTCに比べて常に良くないと考えています。その理由は、ほとんどの伝統的資金にとって、BTCは暗号通貨全体の基準であり、比較的理解しやすいのに対し、ETH ETFはそれほど魅力的ではありません。もしETH ETFが購入者に間接的なステーキング収益を提供できるようになれば、その魅力は大幅に向上します。
4. 関連訴訟の解決にかかる法的コストは比較的小さく、Samuels v. Lido DAO案件では原告がSECではなく個人であるため、判決が却下された場合の法的コストはSECによる直接訴訟の案件に比べて小さく、影響も相対的に小さいです。

以上のことから、私はこの空白期間において、規制環境の変化の可能性が高まるにつれて、Lidoの今後の発展に注目する価値があると考えています。