USDCは驚きから立ち直り、データが何が起こったのかを教えてくれます。

著者：Kaiko

編訳：Peng SUN，Foresight News

3月11日、シリコンバレー銀行の倒産から数時間後、ステーブルコインUSDCの発行元であるCircleは、33億ドルの準備金がシリコンバレー銀行に保管されていると発表し、市場にパニックを引き起こし、中央集権的および非中央集権的市場は大規模な混乱に陥りました。13日午前、CircleのCEOであるJeremy Allaireは、USDCの準備金は100%安全であると発表し、連邦準備制度などの機関も預金者はシリコンバレー銀行内のすべての現金を引き出すことができると述べ、市場の恐慌感は徐々に消えました。

まるで再びジェットコースターに乗ったかのように、暗号市場は一夜にして極度の恐慌に陥り、また一夜にして通常の状態に戻りました。では、USDCには一体何が起こったのでしょうか？USDCのペッグが外れた原因は何で、どのような連鎖的影響が生じ、危機の間の暗号市場の流動性はどうだったのか、市場はどのように回復したのか？この記事では、今回のUSDC危機を振り返り、データを用いて当時何が起こったのかをお伝えします。

一、大規模な市場混乱を引き起こしたUSDCのペッグ外れ

（一）CEXの巨大な影響

USDCは主にDeFiエコシステムで使用されるため、CEXでの流動性は相対的に低いです。先週まで、USDCはCEXの総取引量の0.5%未満を占めていました。しかし、CEXは先週末の市場混乱を引き起こす上で大きな影響を持っていました。

これは、未知の状況下でトレーダーが考えることはただ一つ、保有するUSDCをどこで清算するかということだからです。

今日、CEXには8つのUSDC-USDのアクティブな取引ペアしかなく、これらはUSDCをドルに交換するためのリアルタイムの為替レートとして機能しています。先週末、CircleとCoinbaseがUSDCとドルの交換を一時停止した状況で、これらの取引ペアは唯一の出金チャネルでした。

しかし問題は、これらのUSD取引ペアの流動性が相対的に悪いことです：3月の第一週では、日平均取引量は2000万から4000万ドルに過ぎませんでした。先週土曜日、これらの通貨ペアの取引量は歴史的な高値の6億ドルに達し、その中でもKrakenが最も流動性の高いUSDC-USD取引ペアを提供していました。

予想通り、注文簿は大量の売り注文を支えることができず、USDCの為替レートは急落しました。USDCがペッグ外れする前、USDC-USDの注文簿には2000万ドル未満の入札しかなく、これは数億の売り注文を支えることはできませんでした。

USDC-USD取引ペアは前例のない取引量を記録しましたが、実際には大多数の暗号市場活動はドルを介して行われていませんでした。ほとんどのトレーダーはオフショア取引所を利用しており、これらの取引所はUSDCの直接的なドル交換を提供していませんが、USDC-USDT取引ペアを提供しています。ここでの問題は、世界最大の取引所Binanceが昨年9月にすべてのUSDC取引ペアを上場廃止にしたことです。

土曜日の正午までに、BinanceはようやくUSDC-USDT取引ペアを再上場しましたが、その時にはUSDCは流動性の悪いCEXで大幅に割引価格で取引されていました。その後まもなく、USDC-USDT取引ペアの取引量は99億ドルに達し、歴史的な高値を記録しました。トレーダーはペッグ外れの価格でUSDCを売買しました。

全体として、売り注文が買い注文を上回り、Tetherに対するドルとUSDCの取引プレミアムが非常に高くなりました。

Binanceが大量のUSDC取引ペアを再上場するにつれて、デリバティブ取引所もこのボラティリティを利用しようとしました。今週末まで、トレーダーは取引活動が低いBybitでしか取引できませんでした。先週末、未決済の契約は2.56億ドルの歴史的高値に急増しました。資金利率は依然として変動しており、-0.13%から1.08%の間で揺れ動いていますが、13日午前には正常な水準に戻りました。

他のいくつかのデリバティブ取引所は週末にUSDCの永久契約を次々と発表し、そのレバレッジはBitmexの10倍、OKXの20倍、Binanceの30倍と様々です。

では、これらの取引所がUSDCを頻繁に使用しない場合、なぜCEXでの取引活動がより広範な市場の動揺の中でこれほど大きな影響を与えたのでしょうか？最も直接的な理由は、ステーブルコインのDeFiの価格フィードが実際のドル為替レートを提供できないからです。なぜなら、DEXで法定通貨を取引することができないからです。これが、多くのプロトコルが清算レベルを決定するために分散型価格オラクルを使用する理由であり、データは通常CEXから直接取得されます。

理由は、CoinGeckoやCoinmarketcapなどのサイトがそのフィードを計算する方法にもあります。これらは大部分が中央集権的な市場に依存しています。注目すべきは、Curveが流動性の最も良い市場の一つであるにもかかわらず、CoinGeckoやCMCのUSDC市場ページにリストされていないことです。

全体として、流動性の悪い中央集権的な現物市場、複数のUSDCデリバティブ契約の出現、そして急速に広がるコイン価格と為替レートのウェブサイトのスクリーンショットがペッグ外れの事件を悪化させました。銀行の取り付け騒ぎのように、物語が現実となり、DeFiエコシステムを飲み込みました。

（二）DeFiはUSDCのペッグ外れの主要な影響を受けた

DeFiは実際にUSDCの上に構築されています。このステーブルコインは貸出プロトコルにとって重要な安定性を提供し、非中央集権的なステーブルコイン（DAIなど）の準備金の大部分を占めています。多くのDeFiプロトコルは、USDCが決してペッグ外れしないという仮定の下に構築されています。

先週末、UniswapとCurveは歴史的な取引量を記録しました。トレーダーはUSDCをETHやUSDTなどのステーブルコインに交換しました。3月10日以降、CurveとUniswap V3のUSDC-USDTの取引量はほぼ同じで、それぞれ59.1億ドルと59.6億ドルに達しました。Uniswap V3では、USDC-USDTの為替レートは0.6188:1の低点に達し、Curveでは0.6911:1に達しました。

USDCの交換熱はCurveの3poolを深刻に不均衡にし、USDTのプール内の占有率は約2%の低点に達しました。3月13日、3poolの総価値は4億ドル未満で、そのうち約95%がUSDCとDAIであり、市場のUSDTに対する強い需要を再度反映しています。

貸出プールも影響を受けました。3月11日、AaveとCompoundは20億ドル以上の返済を受け取り、その大部分はUSDCであり、借り手はペッグ外れのために低価格でローンを返済することができました。

Compoundから4億ドルを引き出し、Aaveから131億ドルを引き出しました。そのうち119億ドルはETHです。これはTVLが131億ドル減少したことを意味するわけではありません；その日はAaveに136億ドルの預金があり、ボットがそのプロトコルで特に活発でした。

全体として、DeFi市場は2日間にわたって巨大な価格の不均衡を経験し、エコシステム全体に無数のアービトラージ機会を生み出し、USDCの重要性を浮き彫りにしました。

二、市場の流動性状況

さて、視野を広げて、これらの銀行の倒産が市場にどのような影響を与えたのかを見てみましょう。

ドルの支払いチャネルの中断は、アメリカのマーケットメーカーが取引所から流動性を引き出していることを意味します。彼らは暗号市場に流動性を提供する方法を安全に決定しようとしています。

したがって、アメリカの取引所は流動性の面で最も大きな打撃を受けました。Geminiの市場深度は3月に74%減少し、Coinbaseは50%、Binance.USは29%減少しました。一方、より多くのグローバル市場リスクエクスポージャーを持つため、今月これまでのBinanceの流動性はわずか13%の減少にとどまっています。

流動性が全面的に低下すると、価格の激しい変動が見られます。流動性の欠如は、救済のニュースに対する反応にも影響を与えています。時価総額上位10の暗号資産の中で、3月に入ってからシリコンバレー銀行の預金者が補償されるというニュースが出る前に、暗号市場の流動性は52%減少し、その後の価格変動を悪化させました。

しかし、価格効果が取引所のUSD流動性の回復を促進したため、市場の深度は一夜にして1.25億ドル以上増加し、30%を占めました。

価格が取引所のUSD流動性データに影響を与える一方で、取引ペアレベルの流動性を詳しく見ると、実際にはその成長の大部分がUSDC流動性の回復から来ていることがわかります。明らかに、Circleは月曜日の午前中にシリコンバレー銀行にある33億ドルを受け取る予定であり、USDCはペッグレートに近づき、マーケットメーカーは再びUSDCに流動性を提供することを喜んで行うでしょう。

USDCを基礎資産とし、一夜にして提供された追加の流動性は1億ドルを超え、そのうち6000万ドル以上はBinanceで再上場されたUSDC-USDT取引ペアに属し、KrakenのUSDC-USD取引ペアにも2000万ドルの流動性が注入されました。

三、牛市の反転：Binance業界復興基金

同時に、Binanceはその10億ドルの業界復興基金の残りの資産をBUSDからBTC、ETH、BNBに交換することを発表しました。この発表は、ステーブルコインの変動の後に行われました。その中でBUSDは、2.5億ドルの準備金が閉鎖されたSignature Bankに保管されていたため、影響を受けました。アメリカ政府の官僚がすべての預金者が補償されると述べているにもかかわらず、ボラティリティと流動性の観点から、Binanceは明らかにBTC、ETH、BNBがより安全な短期的選択肢であると考えています。

シリコンバレー銀行の預金者が補償されるというニュースが出た後、市場は反発しましたが、BTC、ETH、BNBはより積極的な資金が流入する可能性があります。BinanceはまだBUSDを上記の資産に交換していないようです。私たちの取引データによると、過去24時間以内に取引所のBUSDペアの売り注文は依然として買い注文を上回り、過剰な買い注文はありませんでした。

この交換がまだ完了していないことを考慮すると、BTC、ETH、BNBは短期的に市場を上回る可能性があります。今月に入ってから、この3つの暗号通貨は一連のアルトコインよりも7.5%優れたパフォーマンスを示していますが、最近の市場の変動の影響を受けて、わずか2.9%の下落にとどまっています。3月11日の市場の底打ち以来、この3つの暗号通貨は11.5%上昇し、アルトコインのリターンは7.8%です。

四、結果

SilvergateとSignatureの倒産の全ての結果はまだ不明ですが、以下のいくつかの潜在的な結果を考えました。

まず、市場流動性への影響は広範囲にわたるでしょう。SilvergateとSignatureの閉鎖により、暗号市場のインフラは後退し、暗号業界と伝統的な銀行システムとの関係がさらに断絶されました。

Silvergate取引ネットワーク（SEN）やSigNetなどのリアルタイム決済ネットワークは、オーバーナイトや週末の流動性を管理するために重要です。OTC取引、取引所間のアービトラージ、通常の営業時間外でのステーブルコインの現金化を促進します。これらのソリューションが消失し、一時的に代替手段がないため、法定通貨の入金が悪化し、価格変動を引き起こす可能性が高まります。

連邦準備制度が新たに設立した銀行定期ファイナンスプログラム（BTFP）を通じて市場流動性を改善したにもかかわらず、金融政策の不確実性は高まり、機関投資家のリスク回避の感情をさらに助長する可能性があります。アメリカの金利先物によれば、市場は連邦準備制度の終端金利の予想を先週の約6%から月曜日の午前中には5%前後に引き下げました。CME FedWatchツールによると、来週の連邦準備制度の会議で50bpsの利上げが行われるという予想は、数日で40%からゼロに減少しました。

全体として、暗号業界は再び重大な市場危機を乗り越え、月曜日の午前中には市場は比較的安定した状態にあります。