スタートアップ警告録：BlockFiはどのようにテクノロジーのユニコーンから衰退へと向かったのか？
実際、一つか二つの目立たない間違いが、この高評価のスタートアップにとってほぼ致命的な欠陥である可能性があることが明らかになった。原文来源：Blockworks
原文编译：比推 Mary Liu
"彼は高層ビルを建て、客をもてなし、ビルが崩れ落ちるのを見ている"。
ちょうど 12 ヶ月前、BlockFi は盛況にビジネスを展開していました。
暗号市場のブルランと 2021 年の驚くべき企業評価の波の中で、この暗号通貨貸付プラットフォームは業界で最も急成長しているスタートアップの一つとなり、Bain Capital、Tiger Capital、Peter Thiel の Valar Ventures などのブルーチップベンチャーキャピタルから数億ドルを調達しました。
すべては順調に見え、BlockFi の CEO ザック・プリンスの野心を阻むものはありませんでしたが、その後の出来事は誰も予想していませんでした：2.4 億ドルの「白菜」買収価格、FTX のサム・バンクマン-フリード（SBF）が最後の瞬間に「救済」に出ました。
関係者は Blockworks に対し、問題の本質と原因は BlockFi にとどまらず、市場サイクルの波の中で運営されているすべての暗号企業にとって重要な教訓であると語りました。
プリンスのケースでは、リスクは少なくとも昨年にさかのぼります。その時、一連の重要な（さらには問題のある）経営判断がこの貸付プラットフォームを崩壊の渦に引きずり込みました。
最初のドミノは何だったのか？--- BlockFi の幹部たちは、暗号市場が困難に直面しているにもかかわらず、ウォール街の最大の参加者からリスク投資を調達したいと渇望していました。
FTX と取引を結ぶ数日前、バンクマン-フリードが BlockFi を 1500 万ドルで買収できる可能性があるとの報道があり、プリンスはより良い選択肢を求めて一連の幹部会議を設定しました。プリンスの Google カレンダーによると、これには ConsenSys、バイナンス、Fortress、モルガン・スタンレー、Galaxy Digital、ブロックチェーンの巨人バリー・シルバートなどが含まれます。
Blockworks はこの事件について、事情に詳しい 3 人の情報提供者と話をしました。その中には BlockFi の現職および元従業員が含まれています。Blockworks はいくつかの内部文書を入手し、情報提供者は敏感なビジネス取引について匿名で議論することが許可されました。
一見無害に見える一つか二つのミスが、この高評価のスタートアップにとって致命的な欠陥となる可能性があることが判明しました。
運命の転換点
問題のある資金調達の試み（その結果は以前に報じられていません）：2021 年 6 月に予定されていた E ラウンドの資金調達で、プリンスは 45 億ドルの評価額で 5 億ドルを調達するという野心的な目標を設定しました。
プリンスは著名な暗号投資家や伝統的な資産管理会社に BlockFi を売り込みました。その中には、著名なヘッジファンドマネージャーであるダン・ローブのサード・ポイント・マネジメントが含まれ、さまざまな厳しい条件の下で BlockFi は 90 億ドルの評価額で直接上場または直接買収されることになりました。他のターゲット企業には、ロンドンに本社を置くベンチャーキャピタルのヘドソフィアや他の著名なベンチャーキャピタリストが含まれます。
情報提供者によると、サード・ポイントが参加しなかったため、資金調達は最終的にプリンスの目標の半分以下、つまり 2.25 億ドルで終了しました------評価額は同じでしたが。
情報提供者は、資金調達が縮小した理由として、数週間前に BlockFi がビットコインのプロモーション報酬を誤って送信した事件や、将来の規制の対立の可能性を挙げています：1 ヶ月後、ニュージャージー州、テキサス州、アラバマ州、バーモント州の州の規制当局は、このスタートアップに暗号利息製品の提供を停止するよう命じました。
このプロモーション報酬の失敗の中で、BlockFi はビットコインをステーブルコインとして誤って配布し、一部のユーザーは期待されていた 700 ドルではなく、最大 700 BTC（2800 万ドル相当）を受け取りました。別の Reddit ユーザーは、BlockFi から資金を返還するよう求める電子メールを受け取り、法的措置を取ると脅迫されました。
二人の情報提供者によると、少なくとも一人の従業員がこの事件のために解雇されました。
それにもかかわらず、このスタートアップが 2021 年 3 月に 3.5 億ドルの D ラウンド資金調達を受けた約 3 ヶ月後、E ラウンドの資金調達は大幅に縮小して終了しましたが、その評価額はユニコーンの地位から 30 億ドルに跳ね上がりました（BlockFi の C ラウンドは 2020 年 8 月に終了し、同社の評価額は 4.5 億ドルでした）。
情報提供者は、BlockFi の衰退をテクノロジースタートアップに関する警告として描写しています。これらのスタートアップは指数関数的な成長を経験しましたが、弱いバランスシートでベアマーケットに備えていませんでした。
BlockFi にとって、ベアマーケットの脅威はすぐに規制の対立に取って代わられました。昨年 11 月------ビットコインが 69,000 ドルの歴史的高値に達した 1 週間後------外国メディアは米国証券取引委員会（SEC）が BlockFi の利息付き暗号口座に不満を持っていることを詳細に報じ、連邦規制当局はそれを証券と見なしました。州の規制当局と呼応しています。
SEC の調査は、誤ったプロモーション報酬事件が発生してから 6 ヶ月後に会社の士気を大きく打撃しました。
2022 年 2 月、両者は和解し、BlockFi は連邦および州の規制当局に 1 億ドルの罰金を支払うことに同意し、同社は米国の個人投資家に対してその収益製品を提供することを停止することにも同意しました（ただし、機関顧客は通常通りです）。
BlockFi はその利息口座を証券として登録することを計画しており、これによりこの製品を再び米国の個人投資家に販売できるようになるはずでした。
しかし、Blockworks は、この計画が最近の 8 月下旬に再び延期され、監査を待っていることを知りました。
内部では、BlockFi の従業員は、会社のリーダーシップが SEC の試練をプラスの要素として捉え始めたと述べています。
ある情報提供者は言いました："話は、'これは実際に素晴らしいことで、今私たちは米国証券取引委員会に登録された最初の暗号会社の一つになることができる------私たちはそのための道を開いている'ということです。"
SEC の潜在的な支援は魅力的ですが、かつて米国で約 70% の顧客預金を引き付けていた BlockFi は、顧客の流出を目の当たりにしていました。
より大きな危機？
情報提供者は顧客の流出を資金調達の失敗の主な理由に帰しています。
BlockFi は 2 月から 3 月の間に米国のトレーダーのアカウントを閉鎖し、新規登録者数は約半分に減少し、それに伴いユーザーの流出がさらに大きくなりました。BlockFi のユーザー預金は昨年のピーク時に 100 億ドルを超えましたが------彼らは一時的に 80 億ドルにさまよい、その後急速に 20 億ドルから 30 億ドルの間に縮小しました。
暗号のベアマーケットはさらに同社を苦しめ、暗号の総時価総額は一時 60% 近く縮小しました。
F ラウンド資金調達から SBF へ
バンクマン-フリードの現金注入------BlockFi の直接購入オプション------は、プリンスにとっては 18 ヶ月の苦難の後の悪くない結果でした。
社内関係者は、曖昧なプログラミング言語 Elixir によって駆動される冗長な技術スタック、粗暴な「デジタル駆動」のインセンティブ方式、預金を引き出すタスクなど、多くの問題を詳細に説明しました。
ある情報提供者は言いました："私たちはひどい技術スタックを構築しており、それが私たちの開発速度を非常に遅くしています------製品や更新のリリース速度は競合他社よりも遅く、会社は進捗を補うためにより多くの開発者を雇わなければなりませんでした。"
情報提供者によると、BlockFi は昨年 CTO を解雇し、彼は 2018 年に入社しました。同社はまた、CFO に辞任を求めました。
他のいくつかの重要な従業員も最近自主的に退職しました。成長と発展の責任者や戦略および財務の副社長ミッチ・ポートなどです。
ポートはベイン社で専門的なアソシエイトパートナーの職に就いており、コメントを拒否しましたが、BlockFi は「私が一緒に働いた中で最も才能のある人々と一緒に働く素晴らしい会社です」と述べました。
他の幹部も辞任を決定しました。デビッド・オルソン、シェーン・オキャラハン、サミア・バユなどです。BlockFi の機関ビジネスの重要な人物は依然として存在しており、米国銀行のベテランであるジャイルズ・コルウェルとブライアン・オリバーが含まれます。オリバーは 5 月に入社し、プライベートエクイティ会社レッド・デビル・インベスターズで 10 年間働いていました。
最も多い時期には、BlockFi は約 1,000 人の従業員を抱えており、その成長軌道はある意味で会社のコアビジネスを暗号のネイティブ属性から遠ざけました。
例えば、同社の最近の CMO と成長責任者は専門的な暗号経験を持たず、多くの新入社員と同様です------この変化は内部で良いことと見なされています：非暗号分野の人々は他の同類を引き付けるはずです。
BlockFi は流動性を求めています------非常に緊急です
モルガン・スタンレーの支援を受けて、プリンスと他の幹部は 2021 年末に F ラウンドの資金調達を求めており、彼らはこれが秘密の切り札であると考えていました：BlockFi の利息口座はすぐに SEC に登録された最初で唯一の製品となり、理論的には大量の個人投資家を引き付けることになるでしょう。
情報提供者によると、BlockFi は最初に 60 億ドルから 70 億ドルの評価額で最大 5 億ドルを調達しようとしました（前回の資金調達より約 60% 高い）が、同社が新しい米国顧客にサービスを提供することを禁止されているため、これは困難な資金調達プロセスであることが判明しました。
その間、従業員には会社がすぐに上場することが伝えられました。交渉が長引くにつれて、目標値はもはや可能ではなく、最終的に 10 億ドルの評価額で 8500 万ドルを調達する目標が設定されました。
資金調達の条件の一つは、利益を増やすために 20% の従業員を削減することでした。この計画を実行するのは、Coinbase や Gemini などの業界企業も含まれます。
情報提供者によると、BlockFi は従業員に対し、支払い能力があると保証し、5 月と 6 月の市場崩壊の間に 2 倍の引き出しを処理できたと主張しました。会社の文書によると、顧客は 6 月から 7 月の間に約 30,000 BTC（現在の価値は 5.68 億ドル）、230,000 ETH（現在の価値は 2.92 億ドル）、および 15 億ドルのステーブルコインを引き出しました。
BlockFi がどれほど崩壊の縁に近かったのかは不明ですが、同社は広範な暗号のベアマーケットの間、引き出しや他の機能を一時停止することはありませんでした。情報提供者は、同社は優れた倫理的な参加者であり、単に困難に陥っているだけであり、そうでなければ SBF も救済に出なかっただろうと述べています。
競合他社の Celsius と Voyager は、級連清算、追加保証金通知、価格暴落の圧力の下で苦しんでおり、恐慌の市場から資金が大規模に撤退した結果、両社は破産し、数万のユーザーが大きな損失を被りました。
BlockFi は逆の戦略を取りました。同社は------仮定として、実際の緊急事態において------機関顧客の担保を売却してユーザーの引き出しに充てることができたはずですが、そんな極端な措置は確実に機関顧客を不安にさせるでしょう。
いずれにせよ、制御不能な引き出し、迫り来る脅威は、現金を調達することをさらに緊急にさせるだけです。
BlockFi の「大売り出し」
6 月 10 日金曜日------BlockFi が 20% の従業員を解雇する 3 日前------プリンスの電話が午前 9:00 に鳴り、重要な通知がありました："主要投資家に連絡せよ"、そして 2 時間後に取締役会が開催されました。
その後、1 週間の会議が行われ、日曜日の午前 10:30 から、破産した三矢キャピタルの共同創業者カイル・デイビスとスー・ジュ、そして BlockFi の機関マネージャーであるブライアン・オリバーなどの他の幹部と 30 分間の電話会議が行われました。
4 日後、BlockFi は三矢キャピタルのすべてのポジションを清算したと発表しました。
プライベートセッションを除いて、唯一欠席した予定された会議は、プリンス、アミット・チーラ（BlockFi 上級財務副社長）、マシュー・チャン（BlockFi 企業開発戦略家）、モルガン・スタンレーの金融技術に特化した投資銀行家との 1 週間の会議で、"バットマン計画"と呼ばれています。
以下は内部会議のスケジュールです：
6月15日
8:30：マーク・ユスコ（モルガン・クリーク CEO）
9:30：トニー・ラウロ（BlockFi CFO）；フローリ・マルケス（BlockFi 共同創業者）；ジョナサン・メイヤーズ（BlockFi 総法律顧問）
18:15：ロビー・グットマン（NYDIG CEO；ストーンリッジデジタル資産戦略責任者）；ロス・スティーブンズ（ストーンリッジ CEO）；マルケス（BlockFi 共同創業者）
6月16日
9:00：マルケス（BlockFi 共同創業者）；ラウロ（BlockFi CFO）；ジェームズ・フィッツジェラルド（Valar Ventures 創業パートナー）；アンドリュー・マコーマック（Valar Ventures 創業パートナー）
10:30：ユスコ（モルガン・クリーク CEO）
6月17日
14:45：リチャード・チャン（FTX Ventures 資本市場責任者）
16:00：バリー・シルバート（デジタル通貨グループ CEO）
6月18日
12:00 PM：グットマン（NYDIG CEO；ストーンリッジデジタル資産戦略責任者）；スティーブンズ（ストーンリッジ CEO）；フィッツジェラルド（Valar Ventures 創業パートナー）；マコーマック（Valar Ventures 創業パートナー）；デビッド・ヘラー（投資家、元ゴールドマン・サックス幹部）
15:30：クリス・フェラーロ（Galaxy Digital CIO）
18:00：BlockFi 法務チーム
20:00 ：トーマス・ファーリー（Bullish の新任 CEO）
6月19日
8:30：バンクマン-フリード（FTX CEO）；キャロライン・エリソン（アラメダ・リサーチ CEO）；ラミニク・アローラ（FTX 製品責任者）
9:00：ブライアン・マグラス（リビット・キャピタル 普通パートナー）
13:00：ピーター・ブリガー（Fortress 責任者）、メイヤーズ（BlockFi 総法律顧問）
14:00：チーラ（BlockFi 財務上級副社長）；エリソン（アラメダ・リサーチ CEO）；アローラ（FTX 製品責任者）；バンクマン-フリード（FTX CEO）；メイヤーズ（BlockFi 総法律顧問）
17:00：チーラ、フィル・リッチ（バイナンス、M&A）；カイザー・ン（バイナンス 財務上級副社長）；ケン・リー（バイナンス、M&A）；マイケル・チャン（バイナンス M&A 責任者）
18:00：BlockFi 取締役会と 3 人のヘインズ・ブーン弁護士（BlockFi 外部法律事務所）
20:00：チーラ、デビッド・メリン（ConsenSys 企業開発責任者）、マシュー・ギルモア（ConsenSys 企業開発アシスタント）
6月20日
8:30：ギャビン・マイケル（Bakkt CEO）
9:00：ハワード・チェン（モルガン・スタンレー 市場基盤共同責任者）；ダン・ポンボ（モルガン・スタンレー 再編責任者）；ジェレミー・シプツナー（モルガン・スタンレー 執行役員）、ザビエル・ロリファーヌ（モルガン・スタンレー M&A 取締役）；キース・キャントン（モルガン・スタンレー プライベートキャピタル市場責任者）
9:30：ピーター・スミス（Blockchain.com CEO）
16:00：トム・ジェッサップ（フィデリティデジタル資産社長）
17:00：マーシャル・ビアード（Gemini 最高戦略責任者）
18:00：FTX 幹部
6月21日
9:30：マルケス（BlockFi 共同創業者）；ラウロ（BlockFi CFO）；フレデリック・マイナルト（SecFi CEO）
11:00：BlockFi 全体会議で FTX 救済計画を発表
11:30：ブルームバーグの記者
各電話会議が最終的に行われたかどうかは不明ですが、すべての参加者が出席し、プリンスはバンクマン-フリードとの複数回の電話の間に、バイナンス、リビット・キャピタル、ConsenSys、フィデリティ、Bakkt、Gemini の幹部との会合をそれぞれ設定しました。
1 ヶ月後、BlockFi は残りの 80% から 90% の従業員（約 700 人）に 10 週間の給与の自発的な解雇手当を提供しました。情報提供者によると、約 200 人が受け入れ、同社は現在 400 人から 500 人の従業員を抱えています。
残った従業員の一部は、別のより複雑な契約を受け取りました：10% の昇給があり、新しいより厳しい指標を満たすと、6 ヶ月以内に最大 20% の昇給の可能性があります。
これらの指標には、1 月末までに利息口座における個人顧客の預金の価値を 40% 増加させて 30 億ドルにすること、年末までに現金消費を 60 億ドル未満に減少させることが含まれます。
実際、BlockFi は多くの成長に苦しむスタートアップと同様に、ほとんど正のキャッシュフローがありません。
内部文書によると、同社の運営キャッシュフローは 6 月に 1380 万ドルの損失を出し、今年最悪の月となり、7 月と 8 月にはそれぞれ 1200 万ドルと 910 万ドルの損失を出しました------2022 年の平均は毎月 700 万ドルの損失です。
文書はまた、BlockFi が今年の 1 ヶ月間で唯一の運営キャッシュ消費がプラスであったことを示しています：5 月には 170 万ドルの正の収益があり、これは特に楽観的で希望に満ちたパフォーマンスです。
2022 年初頭から 8 月まで、BlockFi のキャッシュ消費は 5590 万ドルに達しました。
企業の誠実さの代償は何か？
BlockFi の次のステップはまだ不明です。一部の著名な暗号プレーヤーは、公開の意見を拒否しながらも、同社の努力と誠実さを称賛しています------特に、彼らが無駄なものに倍賭けするのではなく、代替収入源に飛び込む意欲を指摘しています。
ある情報提供者は言いました："私は BlockFi になりたいですか？いいえ、[幹部たち]はたくさんのお金を稼ぎました。彼らは現金化して閉鎖することができたでしょう。彼らは投資家を搾取することができたでしょうが、今彼らが選んでいることははるかに困難です。"
さらに悪いことに、ステーブルコインのテラのデペッグが内爆を引き起こし、競合の暗号貸付プラットフォームである Celsius と Voyager の崩壊が続き、7 月と 8 月には BlockFi の月収が 1500 万ドルに減少し、年初から 70% 減少しました。
同社は 1 月にその貸付（3300 万ドル）、取引（1100 万ドル）、クレジットカード（400 万ドル）の収入源の間で 4800 万ドルを稼ぎました。
7 月と 8 月、BlockFi はその 3 つの主要製品で 1500 万ドルの月収を得ており、そのうち貸付が約 80% を占めています。全体として、これは同社の 6 月の 3250 万ドルの収入の半分にも満たない数字です。
BlockFi のクレジットカード事業は、その取引よりも弾力性があることが証明され、最近では毎月約 230 万ドルの収入を生み出していますが、1 月の 400 万ドルには及びません。8 月の取引額は 100 万ドルに過ぎず、5 月と 6 月の 680 万ドルと 720 万ドルを下回っています。
内部文書と情報提供者によると、同社は現在、グローバルな法定通貨の入出金経路、Stripe 支払いサポート、機関顧客向けの暗号デリバティブを構築してビジネスを復活させることを望んでおり、Stripe の広報担当者はコメントを拒否しました。
このような統合が必ずしも支払い大手との明確なパートナーシップを築くことを意味するわけではありませんが、BlockFi は FTX や Coinbase などの企業の顧客となるでしょう。
FTX の保管サービスを取り入れ、機関向けにデリバティブを提供し、顧客預金を獲得する活動もすでに始まっており、BlockFi は依然として貸付と取引の収入を成長の主要な手段としています。
BlockFi の米国ライセンスは、バンクマン-フリードとその強力な機関ビジネスの主要な報酬のようですが、取得には長い時間がかかります。
ある情報提供者によると、ほとんどの会社の従業員は、自分たちの株式がどのように変わるのかをまだ待っているとのことです。それは FTX の株式に変わる可能性がありますが、異なる未知の基本面の下でです。
従業員を留めるために、BlockFi は最近、留任インセンティブの重みを 40% から 80% に引き上げ、顧客預金と現金消費率の重要性を低下させました。
これは成功の物語ではなく、BlockFi の急速な上昇のクライマックスは、共同創業者プリンスとマルケスがデジタル資産を超え、フィンテックを超え、より広範なテクノロジー分野に進出したことを目撃しました。彼らは主流のテレビ番組やポッドキャストで取り上げられました。
BlockFi の伝説からは多くの教訓を得ることができます。「安定を保つことを考えよ」、「顧客預金は暗号貸付プラットフォームの危険な成長指標である」、「決して暗号通貨をスー・ジュやカイル・デイビスに貸してはいけない」といったことです。
しかし、簡単に言えば、ただ一言----「決してビットコインをステーブルコインと間違えて送ってはいけない」。
