경직, 거품, 위기, 빙산 깨기

저자: YBB Capital Researcher Ac-Core

TL;DR

• 이전의 거시경제 호황에 의해 촉발된 상승장과 달리, 이번 암호화폐 시장은 주로 거시경제 불확실성의 영향을 받고 있습니다;

• ETF는 단지 "이부프로펜 서방형 캡슐"일 뿐이며, 암호화폐의 미국 주식화 추세는 산업 성장 잠재력의 "긴급한 제약"이 되었습니다;

• 현재의 상승장은 거의 비트코인에 국한되어 있으며, 알트코인의 부진한 성과는 전체 산업의 혁신 부족, 유동성 부족 및 1차 시장의 과도한 평가로 인해 발생하며, 전체 자본의 추진력이 제한되어 있어 시장이 크게 상승하기 어렵습니다;

• 산업 혁신이 정체된 상황에서, 블랙록과 같은 전통적인 기관이 진입하더라도 일정한 추가 자금을 제공할 수는 있지만, 시장의 내적 경쟁 심화 추세를 변화시킬 수는 없으며, 오래된 곡조를 다시 연주하는 것은 지속적인 성장을 지탱하기 어렵습니다;

1. 4년마다 반감기의 주기적 상승, 배를 새기며 검을 찾을 수 있을까

1.1 상승장의 시작점, 완전히 다르다

아마도 국가 주권 통화의 과잉 발행과 통화 정책 개입에 저항하기 위해 비트코인은 우연히 세계 경제 위기 배경 속에서 탄생했습니다. 발전 과정에서 비트코인이 2021년 국내에서 대규모로 금지되기 전, 중국은 암호화폐 산업의 주요 추진력이었으며, 국내의 단일 채굴량은 한때 전 세계 총량의 3분의 2를 차지했습니다. 동시에, 중국의 전체 경제는 부동산과 인터넷 열풍의 추진으로 빠르게 발전했으며, 2021년 이전의 거시 환경은 유리했으며, 중앙은행의 통화 완화 정책은 시장의 투자 열정을 자극했습니다. 그러나 2020년 이후 부동산 시장이 냉각되면서 전체 경제가 하락하고, 일부 시장의 유동성이 점차 축소되었습니다.

후향적 관점에서 산업 혁신을 살펴보면, DeFi 여름은 이더리움의 내부 순환 경제를 촉진하여 그 폭발의 주요 동력이 되었고, 이후 NFT, MEME, GameFi가 계속해서 경계를 허물며 대량의 유입 자원을 끌어들였고, 디지털 수집품의 열풍을 일으켰습니다. 산업 시가총액의 상승은 전체 산업 발전의 열풍을 이끌었지만, 이번 혁신은 대부분 "오래된 곡조의 재연"에 불과하며 실질적인 돌파구를 가져오지 못했습니다. 아마도 상승장이 아직 진정으로 오지 않았고, 새로운 서사가 충분히 큰 파장을 일으키지 못했을 것입니다.

2019년 초부터 2021년 초까지를 이전 상승장의 시작점으로 본다면, 비트코인은 4K-1W 달러의 가격 범위에 있었고, 이더리움은 130U-330 달러 범위에 있었으며, 전체 암호화폐 시장의 규모는 작고 상승 여지가 컸습니다. 그러나 현재 CompaniesMarketCap 데이터에 따르면, 현재 비트코인의 시가총액은 전 세계 10위에 위치하고 있으며, Facebook에 이어 Apple과의 간격은 약 3배의 성장 여지가 있고, 금과의 간격은 약 15배의 성장 여지가 있습니다. 그러나 이전 상승장과 비교할 때, 전체 예상 성장 여지는 크게 축소되었습니다.

반감기에 의해 촉발된 상승은 이전 상승장의 핵심 서사입니다. 암호화폐 시장의 주기적 성장은 항상 거시경제와 밀접하게 관련되어 있습니다. 2009년 비트코인의 창세 블록 이후, 그 시가총액이 1조 달러를 돌파할 수 있었던 것은 주기적인 통화 완화 자극 덕분입니다. 그러나 금융 시장에서 유일하게 변하지 않는 것은 "변화"이며, 배를 새기며 검을 찾는다고 해도 위치를 확보하더라도 하락의 깊이를 알 수는 없습니다.

데이터 출처: CompaniesMarketCap

1.2 비트코인의 위치와 미래 상승 여지는 어디에 있는가?

비트코인의 안전 자산 속성은 단지 업계의 합의일 뿐인가?

현재까지도 달러는 여전히 가격 결정권을 통해 세계 경제를 지배하고 있으며, 금은 안전 자산과 가치 저장의 "피난처"로서, 그 역사적 가격의 최고치는 모두 중대한 위기와 함께했습니다. 첫 번째 광란은 제2차 세계대전 종료 후 브레튼 우즈 체제가 붕괴되면서 시작되었고, 달러와 금의 연결이 끊어졌으며, 그 원동력은 지정학적 요인과 인플레이션에서 비롯되었습니다. 두 번째 광란은 2005년부터 시작되었으며, 서브프라임 모기지 위기 이후 대량의 자금이 금의 피난처로 유입되었고, 2011년 리비아 전쟁 종료 후에도 지정학적 요인이 여전히 핵심 요소였습니다. 세 번째 광란은 2018년 이후, 코로나19 팬데믹과 국지적 지정학적 요인이 금 가격 상승을 촉진했습니다. 전체적으로 볼 때, 금은 항상 위험 헤지의 첫 번째 선택이었으며, 연준의 양적 완화는 통화 공급을 확대하고 지정학적 요인은 금 가격 상승의 주요 원동력이었습니다.

베이징 시간으로 목요일(9월 12일) 보도에 따르면, 현물 금은 1.84% 상승하여 2558.07 달러/온스에 마감하며 역사적 최고치를 기록했습니다; 현물 은은 4.19% 상승하여 29.8792 달러/온스에 도달했습니다. COMEX 금 선물은 1.78% 상승하여 2587.6 달러/온스에 도달하며, 역사적 종가 기록을 갱신했습니다(데이터 출처: 전망망 연구 선택 속보). 비트코인과 금은 모두 안전 자산으로서의 위치가 깨진 것 같으며, 금은 폭등했지만 비트코인은 따라가지 못하고 오히려 그 가격 추세는 미국 주식과 더 가까워졌습니다.

비트코인의 최대 가치: 경제 제재와 법정 통화 신뢰 부족에 저항하는 도구

경제 글로벌화의 배경에서 각국은 자국 법정 통화의 국제화, 유통, 저장 및 결제를 실현하고자 합니다. 그러나 통화 주권, 자본 자유 유통 및 고정 환율 간의 삼원 모순은 여전히 존재합니다. 《화폐 전쟁》을 읽으면서 느낀 바에 따르면, 지폐 자체는 아무런 가치가 없으며, 오직 국가 신용의 보증에 의존합니다. 통화 발행 권한을 가진 사람은 사실상 법 위에 군림할 수 있습니다. 비록 달러의 패권이 강력하더라도, 이렇게 대규모의 신용 보증을 장기적으로 유지하기는 어렵습니다. 글로벌 경제의 글로벌화 뒤에는 실질적으로 통화의 글로벌화와 국가 이익 간의 해결할 수 없는 모순이 존재합니다. 엘살바도르가 "법정 통화 이원화"를 통해 비트코인을 전국적으로 사용하여 달러 패권을 약화시키려는 사례와 같이, 러시아는 2024년 9월부터 주민들이 암호화폐를 거래하고 무역 결제에 사용할 수 있도록 허용하여 제재를 회피하고자 합니다.

비트코인의 난처함은: 그 가치가 법정 통화 신뢰의 위험을 헤지하는 데서 비롯되지만, 그 상승 동력은 강대국의 정책, 독점 자본의 채택 및 거시 환경의 영향을 의존하고 있다는 것입니다. 이러한 이중 의존성은 비트코인이 전통 금융 시스템에 도전하는 동시에 여전히 그 규칙의 제약을 받게 만듭니다.

2. ETF는 단기적인 통증 완화일 뿐, 병을 치료하지는 못한다

2.1 암호화폐의 후 ETF 시대: 실패한 강권 대항

사진 출처: The Guardian-News

비트코인은 우연히 세계 경제 위기의 큰 배경 속에서 탄생하였으며, 블록체인의 독특한 속성은 국가 주권 통화의 과잉 발행과 통화 정책 개입에 저항할 잠재력을 가지고 있습니다. 반강권, 자유를 숭배하며, 탈중앙화는 한때 산업의 신념과 구호였습니다. 그러나 산업 내의 "플레이어"들은 대부분 투기 심리를 가지고 있으며, 하룻밤 사이에 부자가 되는 것이 산업 발전의 첫 번째 생산력이 된 것 같습니다. 비트코인 ETF의 출시는 긍정적이지만, 결국 이는 피할 수 없는 일회성 사건일 뿐이며, 시장을 장기적으로 지탱할 수는 없습니다.

한때 우리는 대부분 강권에 저항하는 신념을 가졌지만, 이제는 강권의 힘에 기대고 있습니다. 유토피아에 있는 우리들은 오직 이익에만 관심을 두고 방향에는 신경 쓰지 않는 것 같습니다. 시장은 ETF의 긍정적인 소식으로 가득 차 있으며, 모두가 더 많은 자금이 유입되기를 기대하고 있습니다. 그러나 한때 강권에 맞서 싸우던 우리는 이제 한 걸음씩 자신의 성과를 강권에 내어주고 있습니다. 이러한 변화는 이상과 현실 간의 깊은 모순을 반영합니다.

블랙록, 뱅가드, 스테이트 스트리트와 같은 거대 기업들이 세계를 지배하고 있으며, 현재 블랙록이 비트코인을 지배하고 있습니다.

세계에서 가장 영향력 있는 회사는 사실 애플, 테슬라, 구글, 아마존 또는 마이크로소프트가 아니라, 위에서 언급한 세계 최대의 자산 관리 회사들입니다. 블랙록은 그 대표적인 예로, 2009년부터 2023년까지 14년 연속으로 세계 최대 규모의 자산 관리 회사로 자리잡고 있으며, 수조 달러의 자산을 관리하고 있습니다. 기술 대기업과 비교할 때, 이러한 자산 관리 회사들은 자본의 글로벌 흐름을 통해 더 깊은 경제적 영향력을 행사하고 있습니다.

후 ETF 시대의 직관적인 영향은 암호화 자산 가격이 전통 금융의 추세에 더 가까워질 것이며, 더 많은 지분을 확보해야 산업 내에서 더 큰 발언권을 가질 수 있다는 것입니다. 현재 미국은 점차 이념을 통해 암호화 산업의 발전을 통제하고 있습니다. QCP Capital의 9월 10일 보도에 따르면, 거시경제 불확실성이 암호화 시장의 주도적인 요소가 되었으며, BTC와 MSCI 세계 주식 지수의 30일 상관관계는 0.6에 달해 최근 2년 내 최고치를 기록했습니다. 이는 비트코인의 가격 추세가 점점 더 글로벌 주식 시장의 성과에 영향을 받고 있음을 나타냅니다.

암호화 산업은 처음에 국내에서 싹텄지만, 이제 "대주"가 바뀌었고, 더 전문적인 경쟁자가 떠오르고 있습니다. 앞으로는 브랜드 IP와 트랙 섹터를 선별하는 것 외에도 강력한 거래 및 성사 능력이 필요하며, 마태효과가 산업의 모든 구석에 스며들고 있으며, 암호화 세계는 점차 "월스트리트 수준"의 거래 난이도를 맞이하고 있습니다.

2.2 금광 열기의 은유

100여 년 전의 캘리포니아 금광 열기를 돌아보면, 수십만 명의 사람들이 하룻밤 사이에 부자가 되겠다는 꿈을 안고 세계 각지에서 캘리포니아로 몰려들었지만, 대부분은 결국 빈손으로 돌아갔고, 심지어 생명의 대가를 치르기도 했습니다. 반면, 리바이 스트라우스(Levi Strauss)는 금광 열기를 이용해 손에 쥐고 있던 대량의 캔버스를 금광 노동자들에게 바지로 만들어 팔아 큰 인기를 끌었습니다. 이후 그는 바지를 개선하여 청바지의 창시자가 되었고, 오늘날 전 세계적으로 유명한 리바이스(Levi's) 회사를 설립했습니다.

흥미롭게도, PoW의 비트코인 채굴과 PoS의 이더리움 스테이킹은 어느 정도 유사합니다. PoW의 채굴 열풍은 "금광자"들이 채굴기를 끌고 가게 했고, PoS의 스테이킹 열풍은 그들이 자신의 자본으로 참여하게 했습니다. 그러나 "리바이스"와 같은 역할은 어디에나 존재합니다------이 게임의 이면에는 당신이 하룻밤 사이에 부자가 되는 꿈을 쫓고 있는 반면, 나는 당신이 가진 자본을 주목하고 있습니다. 블록체인은 7*24시간 글로벌화된 중단 없는 거래를 제공하여 "금광자"들에게 무수한 기회를 가져다주었지만, 동시에 시장이 특히 쉽게 급등과 급락을 겪게 만들었으며, 높은 위험이 높은 수익과 함께하며, 이익과 위험이 매일매일 각자의 용기와 근면에 영향을 미치고 있습니다.

빠른 속도, 중단 없는 거래와 높은 변동성의 이면에는 유혹적인 함정과 무한한 거래 기회가 존재하며, 이것이 바로 암호화의 최대 매력입니다. 강력한 금융 속성과 낮은 진입 장벽의 이중 지원으로 인해 암호화는 자연적으로 우수한 대규모 금광이 되었으며, 우리는 ETF의 긍정적인 소식이 더 많은 외부 자금을 가져올 것이라고 외쳤지만, ETF가 도입된 후 더 많은 리바이 스트라우스에게 문을 열어주어 더 많은 차익 거래와 간접 수익의 기회를 창출했습니다.

암호화 시장은 더 많은 "리바이스"를 끌어들일 것이다

ETF가 가져오는 것은 단순히 자금의 "인수"가 아니라, 더 많은 위험 헤지 거래입니다. 현재 블록체인의 가장 큰 혁신은 금융을 체인에 올려 암호화 시장의 "자급자족 경제 순환"을 창출하여 강권과 전통 자본의 직접 개입을 성공적으로 차단한 것입니다. 그러나 후 ETF 시대에 접어들면서 암호화 시장은 어느 정도 완전한 금융 파생 상품을 강권에 내어주게 될 것이며, 이는 더 많은 차익 거래자와 대자본을 끌어들여 이미 제한된 시장 이익 공간을 더욱 압축하고, 시장 내 혁신 추진력과 자유도를 약화시킬 것입니다.

3. 쉽게 깨지지 않는 1차 시장

낮은 유통량과 높은 FDV의 1차 시장

최근 1차 시장의 자금 조달 상황은 과거와 비교해 현저한 변화를 보이고 있으며, 상장된 토큰은 일반적으로 매우 높은 FDV(완전 희석 가치)와 낮은 유동성을 보이고 있습니다. 바이낸스의 《높은 가치, 낮은 유통 토큰 현황 관찰 및 생각》에서 제공한 데이터에 따르면, 2024년 출시된 토큰의 시가총액(MC)과 FDV 비율은 최근 몇 년 중 가장 낮습니다. 이는 앞으로도 많은 토큰이 잠금 해제될 것이며, 2024년 초 몇 개월 동안 발행된 토큰의 FDV가 2023년 총합에 근접하고 있음을 나타냅니다.

사진 출처: @thedefivillain, CoinMarketCap 및 바이낸스 연구소, 데이터 발표 날짜는 2024년 4월 14일입니다

현재 전체적으로 유동성이 부족한 시장에서, 토큰은 TGE(토큰 생성 이벤트) 이후 점진적으로 잠금 해제되어 시장에 대량의 매도 압력을 가져옵니다. 그러나 VC들은 이번 시장에서 정말로 돈을 벌었을까요? 사실 그렇지 않을 수 있습니다. 일반적으로, 규제된 프로젝트의 자금 조달은 토큰 잠금 해제에 최소 1년의 클리프 기간이 필요합니다. 그러나 프로젝트가 높은 FDV와 낮은 유동성을 갖추고 있을 경우, 잠금 해제 후 쉽게 가격이 하락하는 상황에 직면할 수 있습니다. 그러나 일부 소형 VC가 2차 시장에서 매도하거나 사전 판매를 통해 이익을 얻는 가능성은 배제할 수 없습니다. 아래 도표 데이터에 따르면, 이러한 토큰의 유통 공급 비율은 일반적으로 20% 미만이며, 최저는 6%에 불과하여 높은 FDV 현상이 매우 두드러집니다.

사진 출처: CoinMarketCap 및 바이낸스 연구소, 데이터 발표 날짜는 2024년 5월 14일입니다

현재 단계에서 자본의 추진 효과는 분명히 일시적으로 실효성을 잃었으며, 앞서 언급한 이유 외에도 몇 가지 객관적인 요인이 현재의 낮은 유통량과 높은 FDV의 시장 상황을 초래했습니다:

1. 시장 분열, 늑대가 많고 고기가 적다: 이전 상승장에서는 전 세계 자본이 DeFi와 공공 체인을 함께 부양했지만, 이번 시장에서는 자금과 참여자가 너무 분산되어 서사도 다양화되었으며, 동서양 자본이 서로 인수하지 않아 발행된 코인에 충분한 인수자가 없는 경우가 자주 발생하여 시장이 분열된 상태를 보이고 있습니다;

2. 알트코인 상승장이 부족하여, 투기 동력이 부족하다: EVM 계열 공공 체인의 인프라가 이미 완비되었고, 자금과 프로젝트가 같은 방향으로 내전하고 있으며, 이더리움 킬러들이 새로운 돌파구를 가져오지 못했습니다. 알트코인 상승장이 없는 상황에서, 기준 프로젝트가 등장한 후, 유사한 유형의 프로젝트가 급속히 나타나면서 오히려 가치 저평가 효과를 악화시켰습니다;

3. 간단한 일을 복잡하게 만들고, 복잡한 일을 이야기로 만들다: 시장에서의 가짜 혁신이 도처에 있으며, 간단한 일이 인위적으로 복잡해져 시장에 더 큰 꿈을 이야기하기 위해서입니다. 실질적으로는 변화를 주지 않고 있습니다;

4. 마태효과가 더욱 뚜렷해진다: 암호화 산업은 거의 16년 동안 발전해왔으며, 상위 독점 효과가 이미 형성되었습니다. 현재까지 살아남은 기술, 프로젝트, 자본 모두가 강자는 더욱 강해지고, 약자는 더욱 약해지며, 상위 기업의 시장 발언권이 더욱 확고해지고 있습니다;

5. 혁신과 유동성 부족: 현재 시장이 직면한 주요 도전은 혁신의 결여와 유동성 부족으로, 이로 인해 시장이 크게 상승하기 어려워지고 전체 발전이 정체되고 있습니다.