초간단 이해 현물 ETF가 비트코인 가격에 미치는 영향 - 1000 달러 실습 사례로 보기

Part 1：1,000달러의 거래를 통해 ETF 뒤의 자금 흐름 과정을 밝혀내다

먼저 비트코인 현물 ETF 시스템 내의 4가지 중요한 참여자를 이해해야 합니다:

발행자(Sponsor)：ETF 제품을 설계하고 관리하며, ETF 제품의 일일 순자산가치(NAV)를 계산하고 관리 수수료를 수취합니다. 현재 승인된 발행자는 11개로, 블랙록(Blackrock), 피델리티(Fidelity), 아크(Ark), 그레이스케일(Grayscale) 등이 있습니다.
승인된 참여자(Authorized Participant, AP)：발행사와 직접적으로 신청 및 환매를 할 수 있는 유일한 기관으로, 일반적으로 자산 관리 회사/증권사입니다.
시장 조성자(Market Maker)：2차 시장에서 유동성을 제공하고 ETF 지분을 매매하며, 유동성이 부족하거나 과잉일 경우 승인된 참여자(AP)에게 ETF 지분의 신청/환매를 요청합니다.
투자자：개인 또는 기관 투자자로, 2차 시장에서 ETF 지분을 매매합니다.

이러한 참여자를 이해한 후, 이제 1,000달러의 ETF 투자를 따라가며 그 뒤의 자금 흐름 과정을 밝혀보겠습니다. 주의할 점은: 미국 SEC가 현금 신청 및 환매 기반의 비트코인 ETF만 승인했기 때문에 현재 발행된 모든 비트코인 ETF는 실물 신청 및 환매가 불가능하다는 것입니다. 따라서 자금 흐름 과정은 다음과 같은 방식으로만 진행될 수 있습니다:

1,000달러로 비트코인 현물 ETF를 구매하기로 결정하면, 일반적으로 로빈후드(Robinhood), 인터랙티브 브로커스(IBKR)와 같은 온라인 거래 플랫폼을 선택합니다. 당시 시장 가격에 따라 주문을 하고 거래가 성공하면, 당신의 1,000달러는 시장 조성자(Market Maker)에게 흐릅니다;
동시에, 시장 조성자는 여러 개의 1,000달러 매수 주문을 받았을 수 있으며, 보유한 ETF 지분이 매수 주문의 수요를 충족시키지 못할 경우 ETF 가격이 상승하고, 발행자가 보유한 비트코인 총 자산과의 괴리가 발생하여 프리미엄이 생기면, 시장 조성자는 승인된 참여자(AP)에게 ETF 지분 신청을 요청합니다. 당신의 1,000달러 중 일부는 승인된 거래자(AP)에게 이전되며, 예를 들어 200달러가 될 수 있습니다;
승인된 거래자(AP)는 신청 요청과 200달러를 받은 후, 발행자(Sponsor)에게 ETF 지분 신청을 합니다. 200달러는 발행자(Sponsor)에게 이전됩니다;
발행자(Sponsor)는 이 200달러를 사용하여 코인베이스(Coinbase)와 같은 플랫폼을 통해 비트코인을 구매합니다. 각 펀드의 약정에 따라 자금을 비트코인으로 구매하는 시간은 신청 당일에서 신청 후 1-2일 이내가 될 수 있으며, 최종적으로 자금이 암호화폐 시장으로 유입됩니다;

Part 2：ETF 2차 시장의 매수 매도 거래액 ≠ 비트코인 시장 자금의 순유입 유출

자금 흐름 과정의 연구와 운영을 통해 우리는 결론을 도출할 수 있습니다: ETF 2차 시장의 매수 매도 거래액은 비트코인 시장 자금의 순유입 유출과 같지 않으며, 이 두 수치는 직접적으로 동일하지 않지만 서로 영향을 미칩니다. 비트코인 현물 ETF가 비트코인 가격에 미치는 영향을 논의할 때, 본질적으로 가장 중요한 문제는 도대체 얼마나 많은 달러(USD)가 ETF를 통해 전통 금융 시장에서 비트코인 시장으로 유입되어 비트코인 현물을 구매하는가, 즉 총 순유입(Total Net Inflow)을 주목해야 한다는 것입니다. 그렇다면 순유입은 어떻게 계산될까요? 이 11개의 ETF의 전체 신청 및 환매 데이터를 합산함으로써 계산할 수 있으며, 각 발행자(sponsor)는 자사 웹사이트에 해당 수치를 공개하고, 전문 데이터 추적 도구인 블룸버그(Bloomberg)나 SoSo Value의 ETF 섹션을 통해 일일 조회할 수 있습니다. SoSo Value의 ETF 대시보드를 예로 들면, 우리는 비트코인 ETF 중 그레이스케일 GBTC가 1월 16일(승인 후 세 번째 거래일)에 5.94억 달러가 유출되었음을 볼 수 있으며, ETF 통과 후 이틀(11일과 12일) 동안에도 환매가 있었고, 자금 순유출은 각각 0.95억 달러와 4.8억 달러로, 이틀 동안 총 5.8억 달러가 유출되었습니다. 따라서 11일과 12일 전체 시장 ETF의 거래액이 각각 46.7억 달러와 31.9억 달러에 달했음에도 불구하고, ARK, 블랙록, 피델리티 등 다른 ETF가 총 14억 달러의 순신청을 받았음에도 불구하고, 그레이스케일 ETF의 대량 순유출로 인해 전체 비트코인 시장 자금의 순유입은 시장 예상보다 크게 낮아졌고, 이는 12일부터 시작된 비트코인의 조정으로 이어졌습니다(아래 그림 1월 12일 단면 데이터 참조).

출처: SoSo Value 2024년 1월 12일 단면 데이터 (https://alpha.sosovalue.xyz)

Part 3：그레이스케일 비트코인 ETF에서 왜 대량 자금 유출이 발생했는가? 이러한 자금 유출은 얼마나 지속될 것인가?

그레이스케일 비트코인 ETF의 연속적인 환매는 약 2.6-2.8만 개의 비트코인 매도 압력을 가져와 시장의 관망 정서를 증가시켰습니다. SoSo Value 데이터에 따르면, 1월 11일, 1월 12일, 1월 16일 그레이스케일 GBTC는 모두 환매가 있었고, 자금 순유출 총계는 11.74억 달러에 달했습니다.

출처: SoSo Value 2024년 1월 16일 단면 데이터 (https://alpha.sosovalue.xyz) 경쟁사보다 6배 높은 관리 수수료와 초기 신탁 할인 차익 거래의 청산은 그레이스케일 비트코인 ETF 순유출의 두 가지 핵심 원인입니다. 그레이스케일 비트코인 현물 ETF(주식 코드 GBTC)는 이전에 비트코인 신탁으로, 신청 및 2차 시장 거래만 가능하고 환매는 허용되지 않았습니다. 비트코인 시장의 관점에서 보면, 그레이스케일을 통해 구입한 비트코인 신탁은 비트코인으로의 자금 유입이 불가능하여 비트코인이 들어오기만 하고 나갈 수 없는 귀신과 같습니다. GBTC는 출시된 지 8년이 되었으며, 현재까지 약 62만 개의 비트코인을 누적 보유하고 있습니다. 1월 10일 SEC의 승인을 받아 ETF로 업그레이드된 후, 투자자들은 드디어 승인된 거래자(AP)를 통해 자유롭게 환매할 수 있게 되었고, 투자자의 ETF 지분을 달러 현금으로 전환함으로써 그레이스케일의 이 부분 자금이 암호 자산 시장에서 유출될 수 있는 통로가 열렸습니다. 구체적인 환매 거래는 투자자의 속성에 따라 두 가지 유형으로 나눌 수 있으며, 이 두 유형의 투자자 거래 의도와 행동을 분석함으로써 이번 그레이스케일 ETF의 순유출이 얼마나 오랜 시간 동안 비트코인 가격에 영향을 미칠지를 더 명확하게 분석할 수 있습니다: 첫 번째 유형의 투자자: 비트코인 자산에 대해 장기적으로 긍정적이지만, 그레이스케일의 관리 수수료가 너무 높아 다른 ETF로 자금을 이동시키는 경우. 11개의 ETF를 비교했을 때, 그레이스케일 GBTC의 관리 수수료는 동종 경쟁사의 5-6배에 달하며, 그레이스케일의 관리 수수료율은 1.5%인 반면, 다른 회사는 일반적으로 0.3% 이하이며, 초기 투자자에게는 관리 수수료 면제 혜택을 제공합니다; 자금 규모가 큰 투자자들은 그레이스케일 ETF를 매도하고 다른 ETF로 전환할 동기가 매우 큽니다; 예를 들어 아크는 한때 GBTC의 상위 10대 투자자였으며, 이후 자신의 ETF(ARKB)로 포지션을 전환할 것으로 예상됩니다. 블랙록과 피델리티가 이전에 그레이스케일의 해당 포지션을 보유하고 있었는지는 알 수 없습니다. 이러한 자금 이동의 신청 및 환매 과정은 자금 유출과 암호화폐 시장으로의 유입 간의 시간 차를 초래하며, 이 시간 차로 인해 BTC 가격이 하락하면 시장의 신규 유입 자금의 관망 정서가 증가합니다.

두 번째 유형의 투자자: 그레이스케일 GBTC의 할인율을 차익 거래하고, 장외에서 BTC를 공매도하여 헤지합니다. FTX 폭락 이후 암호 자산 시장의 연쇄 반응으로 인해 그레이스케일의 GBTC 신탁 지분은 환매가 불가능하여 GBTC의 할인율이 최대 49%에 달하고, 장기적으로 20% 정도를 유지하고 있습니다. 6개월 전 시장은 SEC가 비트코인 현물 ETF를 승인할 것이라는 기대를 시작했으며, GBTC는 신탁에서 NAV에 따라 환매 가능한 ETF 지분으로 전환될 수 있어 할인율이 사라질 것입니다. 차익 거래 자금이 개입하여 할인된 GBTC를 구매하고 장외에서 BTC를 공매도하여 할인율을 차익 거래합니다. 1월 10일 비트코인 현물 ETF 이후, 1월 12일 GBTC의 할인율은 -1.18%에 불과했으므로, 일부 할인 소멸을 기대하는 투자자에게는 강한 수익 실현 동기가 있습니다. 대부분의 차익 거래 할인율 자금은 장외에서 상응하는 헤지 메커니즘을 가지고 있어, 수익 실현 후 장외의 헤지 공매도 포지션도 청산될 것이므로, 전체 차익 거래 할인율 자금은 논리적으로 BTC 가격에 큰 영향을 미치지 않을 것입니다. 위의 분석을 통해 우리는 결론을 도출할 수 있습니다. 향후 1-2개월 동안 그레이스케일 GBTC의 매도 압력은 비트코인 가격에 직접적인 영향을 미칠 것이며, 그레이스케일 GBTC의 순유출은 얼마나 지속될까요? 현재 그레이스케일의 비트코인 총 보유량은 약 62만 개이며, 과거 3일 거래일 평균 매도량은 약 9,000개입니다. 이 유출 속도를 기준으로 할 때, 그레이스케일 GBTC의 순유출이 비트코인 가격의 변동에 미치는 영향은 2개월을 넘지 않을 것입니다.

Part 4：ETF는 더 넓은 범위의 투자자들이 암호 시장에 참여하도록 유도하며, 장기적으로 긍정적이다.

비록 그레이스케일이 단기적으로 비트코인 현물에 일정한 매도 압력을 가져왔지만, 모든 비트코인 현물 ETF를 살펴보면, 1월 11일부터 1월 16일 사이의 3일 거래일 동안 비트코인에 7.4억 달러의 순매수 자금을 가져왔습니다. 그 중 블랙록 ETF(IBIT)는 3일 동안 7.1억 달러의 순유입을 기록하며 1위를 차지했습니다. 비트코인 가격은 16일 그레이스케일이 코인베이스로 9,000개의 비트코인을 이체했다는 뉴스가 발표된 후 급락했으나, 빠르게 43,000달러로 반등하며 비트코인 가격이 안정세를 보이고 있습니다. 그 배경에는 그레이스케일의 환매 압력이 전체 비트코인 시장에 미치는 영향이 단기적이라는 점과, 더 넓은 투자자 집단이 암호 자산 투자에 참여하는 것이 ETF 시대의 주요 서사라는 점이 있습니다. 앞서 분석한 바와 같이, 만약 단순히 관리 수수료 문제로 이동하는 투자자라면, 향후 다른 비트코인 ETF를 구매할 것으로 예상되며, 이는 비트코인에 계속해서 매수 기여를 할 것입니다; 할인 차익을 노리는 투자자에 대한 영향은 중립적입니다. 그러나 한편으로는 신규 비트코인 현물 ETF 관리자의 실력을 살펴보겠습니다. 이번에 승인된 발행자들은 블랙록(Blackrock, 관리 자산 총 규모 8.59조 달러), 피델리티(Fidelity, 관리 자산 총 규모 4.5조 달러), 인베스코(Invesco, 관리 규모 1.6조 달러) 등으로, 모두 글로벌 자산 관리 산업의 최상위 회사들입니다. 블랙록, 뱅가드, 스테이트 스트리트는 한때 "3대 거물"로 불리며 미국의 전체 인덱스 펀드 산업을 지배하고 있습니다; 현재 전체 암호화폐 시장 규모는 1.7조 달러에 불과합니다. 주요 자산 관리 회사들은 일반적으로 더 풍부한 관리 경험, 더 엄격한 규제 절차 및 더 강한 손실 수용 능력을 가지고 있어, 비트코인과 같은 신흥 자산에 대해 투자자의 신뢰를 더욱 강화할 수 있습니다. 또한 주요 브랜드가 수년간 축적한 글로벌 판매 채널 네트워크는 비트코인 현물 ETF라는 새로운 자산 카테고리를 보다 잘 홍보하는 데 기여할 것입니다.

Part 5：앞으로 3개월, 암호 시장에는 세 가지 중요한 노드가 있다.

중요도에 따라 나열하면 다음과 같습니다: 1/ 비트코인 반감기: 2024년 4월에 비트코인의 신규 공급이 대폭 감소할 것으로 예상되며, 수요는 ETF 증가에 따라 증가할 것입니다. 비트코인은 4년마다 반감기를 통해 총 공급량이 2,100만 개를 초과하지 않도록 보장하며, 반감기는 비트코인의 신규 공급을 대폭 줄이는 직접적인 원인이 됩니다. 비트코인 ETF의 통과는 비트코인으로의 자금 유입 경로를 열어 대량의 신규 수요를 가져옵니다. 한편으로는 비트코인의 신규 공급이 곧 반감되며, 다른 한편으로는 수요가 계속 증가하고 있습니다. 또한 달러 금리 인하 주기가 위험 자산에 대한 선호를 높이고 있어, 암호 시장 투자자들은 일반적으로 2024년에 새로운 상승세가 올 것이라고 믿고 있습니다. 이를 흔히 "명牌 불장"이라고 부릅니다. 우리는 과거 비트코인 반감기 이후 1년 내 비트코인 가격의 변화를 참고할 수 있습니다. 비트코인은 2009년에 발행되었으며, 당시 채굴 산출량은 블록당 50 BTC였습니다. 이후 세 번의 반감기를 겪었습니다. 첫 번째 반감기는 2012년 11월에 발생했으며, 채굴 산출량이 블록당 50 BTC에서 25 BTC로 줄어들었고, 비트코인 가격은 1년 동안 13달러에서 최고 1,152달러로 상승했습니다. 두 번째 반감기는 2016년 7월에 발생했으며, 채굴 산출량이 블록당 12.5 BTC로 줄어들었고, 비트코인 가격은 664달러에서 최고 17,760달러로 상승했습니다. 세 번째 반감기는 2020년 5월에 발생했으며, 채굴 산출량이 다시 블록당 6.25 BTC로 줄어들었고, 비트코인 가격은 9,734달러에서 최고 67,549달러로 상승했습니다. 다음 반감기는 2024년 4월에 발생할 것으로 예상됩니다. 또한 Coinshares 보고서에 따르면, 이번 비트코인 반감기 이후 평균 비트코인 채굴자의 채굴 비용(일회성 채굴기 비용 제외한 전력 소모 + 유지 비용 등)은 37,856달러로 상승할 것입니다. 2/ 이더리움 현물 ETF 승인: 2024년 5월로 예상됩니다. 블랙록, 피델리티, 인베스코 등 기관들도 이더리움 현물 ETF를 신청했으며, 승인 가능성이 높습니다. 비트코인 ETF의 통과에 따라 시장은 이더리움 ETF가 5월에 승인될 것이라고 예상하고 있으며, 가격도 이에 반응하기 시작했습니다. 3/ 이더리움 칸쿤 업그레이드: 2024년 2-3월로 예상되며, 이더리움 Layer2 네트워크의 거래 비용을 10분의 1로 줄일 것입니다. 칸쿤 업그레이드는 이더리움에 있어 모바일 인터넷의 아이폰 시점과 유사할 것입니다. 더 낮은 거래 비용과 더 나은 거래 경험은 대규모 사용자에게 실제로 서비스를 제공할 수 있는 더 많은 응용 프로그램 시나리오를 촉진할 것입니다. 대부분의 경우, 사람들은 종종 단기적인 영향을 과대평가하고 장기적인 영향을 과소평가합니다. 비트코인 현물 ETF의 출시는 이정표이며, 암호 자산을 금융 핵심 자산으로 도입하는 첫 번째 문입니다. 수년 후 되돌아보면, 이는 분명히 지속적이고 장기적인 긍정적인 요소가 될 것입니다.

비트코인 ETF 새로운 동향

비록 블랙록 비트코인 현물 ETF 승인 과정에 대한 소식이 진위가 엇갈리고 반전이 많지만, 비트코인이 한때 35,000 달러를 돌파하면서 시장은 새로운 열광의 시기로 접어들었습니다. 이후에 또 어떤 반전이 있을까요? 주목할 만한 소식은 무엇이 있을까요?

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