Alameda Research의 파산이 암호화폐 시장 유동성에 어떤 영향을 미칠까요?

원문 링크：《Crypto Liquidity in a Post-Alameda World》

저자：Clara Medalie \& Dessislava Aubert \& Riyad Carey，Kaiko

편집：첸원，ChainCatcher

FTX에 대한 다양한 기이한 이야기들이 쏟아지고 있다. 지난 금요일, FTX, FTX US 및 134개의 관련 법인이 모두 파산을 신청했으며, 이는 해당 거래소와 관련 회사들이 심각한 상황에 처해 있음을 보여준다. 불과 몇 시간 후, 해당 거래소는 대규모 해킹 공격을 받아 6억 달러 이상의 자금이 FTX와 FTX US의 지갑에서 유출되었고, 즉시 내부자의 범죄 소문이 돌기 시작했다.

아마도 가장 충격적인 것은 로이터의 보고서에 따르면 SBF가 감사인이 알아차리지 못한 사이에 Alameda Research와 FTX 간에 자금을 이동시키기 위한 비밀 백도어를 설정했다는 것이다.

오늘 우리는 Alameda의 시장 조성 사업이 암호화폐에 미친 영향과 그들의 파산이 유동성에 의미하는 바에 초점을 맞출 것이다.

Alameda의 공백

Alameda Research는 암호화폐 분야에서 가장 큰 시장 조성업체 중 하나로, 고가 및 저가 시가총액의 토큰에 수십억 달러의 유동성을 제공하고 있다. 현재 점차 드러나는 것은 그들의 전체 거래 사업이 FTX가 고객 자금을 부당하게 혼합하여 운영되었다는 것이다. 지난 목요일, Alameda Research는 그들의 거래를 공식적으로 종료할 것이라고 발표했다. 이는 전체 시장의 유동성에 어떤 의미가 있을까?

암호화폐 유동성은 Wintermute, Amber Group, B2C2, Genesis, Cumberland 및 (현재 파산한) Alameda를 포함한 소수의 거래 회사가 주도하고 있다. 최대 시장 조성업체 중 하나의 소멸로 인해 유동성이 크게 감소할 것으로 예상되며, 우리는 이를 "Alameda의 공백"이라고 부른다. 다른 시장 조성업체들도 FTX의 파산으로 인해 더 많은 손실을 겪게 되어 이 공백이 계속 확대될 것이다. 현재까지 Amber Group, Wintermute 및 Genesis는 FTX에 자금이 있다는 것을 발표했으며, 이는 그들의 전체 시장 조성 사업에 영향을 미칠 수 있다.

유동성은 변동성이 클 때 정상적으로 감소하는데, 이는 시장 조성업체들이 주문서에서 매도/매수 작업을 추출하여 위험을 관리하고 불량 유동성을 피하기 때문이다. 그러나 우리는 지난 주 동안 유동성이 이전의 어떤 시장 하락보다 더 심각하게 감소하고 있음을 관찰했으며, 이는 "Alameda 유동성 공백"이 적어도 단기적으로 지속될 수 있음을 나타낸다.

11월 5일 이후, CoinDesk는 Alameda 자산 상태에 대한 조사를 발표했으며, 중간 가격 2% 이내의 BTC 유동성이 11.8k BTC에서 7k로 감소하여 6월 초 이후 최저 수준에 도달했다.

위의 차트는 FTX를 포함한 18개 거래소의 시장 깊이를 요약한 것으로, FTX는 더 이상 실제 시장 조성 활동이 없다. FTX를 차트에서 제외하더라도 깊이는 여전히 크게 감소했으며, 이는 전체 시장의 유동성이 Alameda의 붕괴와 다른 시장 조성업체의 손실로 인해 심각한 영향을 받고 있음을 나타낸다. 11월 5일 이후, Kraken의 BTC 깊이는 57% 감소했으며, Bitstamp는 32%, Binance는 25%, Coinbase는 18% 감소했다.

ETH 시장도 붕괴의 영향을 받아 2%의 시장 깊이가 5월 말 수준으로 떨어졌다.

다행히도, 5, 6월의 암호화폐 신용 위기 이후 전체 시장의 BTC와 ETH 유동성은 꾸준히 증가하고 있어 깊이 감소가 큰 파괴적 영향을 미치지 않을 것으로 보인다. 더 우려되는 것은 알트코인의 유동성이다. Alameda는 수십 개의 프로젝트에 투자했으며, 수백만 달러 가치의 저유동성 토큰을 보유하고 있다. 그러나 Alameda 또한 시장 조성업체이므로, 이들 토큰의 주요 유동성 제공자라고 볼 수 있다.

현재 Alameda가 FTX에서 보유한 토큰의 전체 세부 사항은 불분명하지만, 다음은 금융 타임스가 제공한 FTX 자산 부채표 세부 사항으로, 유동성에 따라 보유 자산을 순위별로 나열한 것이다.

"유동성이 낮은" (표에서 "less liquid") 범주에서 상위 4개는 FTT (현재 모든 것의 출처), Serum (SRM)이라는 Solana DEX 토큰, Solana의 네이티브 토큰 SOL, 그리고 MAPS라는 토큰이다.

Alameda 전후로 SRM, SOL 및 MAPS의 유동성 상황을 살펴보자. 아래 그림은 SOL 거래 쌍을 제공하는 9개 거래소의 깊이 요약 상황이다. 전체 시장 깊이는 50% 감소했으며, 모든 주문서에서 시장 깊이는 100만 SOL에서 50만 이하로 감소했으며, 이러한 감소는 모든 거래소에서 발생했다.

SRM과 MAPS도 깊이에서 큰 하락을 보였다. 가격 영향을 피하기 위해 각 토큰의 네이티브 단위를 사용하여 깊이를 표시했으며, 이 데이터는 시장 조성 활동이 Alameda의 붕괴로 인해 심각한 영향을 받았음을 나타낸다.

Alameda는 대량의 비유동성 토큰을 보유하고 있으며, 동시에 (거의 확실하게) 이들 토큰의 시장 조성업체이기 때문에, 이 회사는 파산에 직면했을 때 거의 절망적인 상황에 처하게 된다. 전반적으로, 가까운 미래에 알트코인의 유동성이 매우 낮을 것으로 예상되며, 특히 FTX/Alameda 법인이 대규모로 투자한 알트코인에서 더욱 그러할 것이다.

스테이블코인에 위험이 있을까?

비유동성 알트코인이 Alameda/FTX의 자산 부채표에서 큰 비중을 차지하고 있지만, Alameda는 수백만 달러의 스테이블코인도 보유하고 있다. 다음은 21 Shares가 제작한 Dune Analytics 대시보드로, Alameda와 관련된 알려진 이더리움 지갑 주소의 보유량을 추적하고 있다.

월요일 오전 기준으로, Alameda는 4600만 달러 이상의 가치의 스테이블코인을 보유하고 있으며, 가장 큰 스테이블코인 보유량은 TrueUSD (시가총액 기준 6위)이며, 그 다음은 1170만 달러의 USDC와 1100만 달러의 USDT이다. 지난 주말 이후, 그들이 보유한 USDC는 다섯 배 감소했다.

TUSD는 유동성이 가장 낮은 스테이블코인 중 하나로, 10개의 중앙화 거래소에서만 활발한 거래가 이루어지고 있지만, 중앙화 거래소에서의 가격은 지난 주 동안 상대적으로 안정적이었다.

USDT는 가장 극심한 가격 변동을 보였으며, 11월 10일 0.989달러로 하락한 후 11월 11일 1.058달러로 급등했다. 그 이후로, USDT는 소폭 할인된 가격으로 거래되고 있으며, 이는 중앙화 현물 시장에서 지속적인 매도 압력이 있음을 나타낸다.

심지어 Alameda가 USDT를 적극적으로 공매도하고 있으며, Aave에서 USDC를 빌려 USDT를 차입한 후 Curve와 같은 다른 거래소에서 판매하고 있다는 추측도 있다. 아래 그림은 Curve 3pool에서의 활동을 보여주며, 대량의 USDT가 USDC와 DAI로 교환되면서 USDT의 가격(파란색)이 일시적으로 2센트 하락하여 페그 가격 이하로 떨어졌다. 이후 가격은 회복되었으며, 현재 가격은 페그 가격보다 10bp 낮다.

스테이블코인의 대부분의 시장 활동은 여전히 중앙화 거래소에서 발생하고 있으므로, DeFi 시장에서 약간의 할인 현상이 나타나더라도 가격은 안정적으로 유지되고 있는 것으로 보인다.

파생상품 시장의 극단적 변동성

지난 주는 암호화폐 역사상 가장 격동적인 주였으며, Binance가 11월 9일 FTX 인수를 철회한 후 BTC와 ETH는 5개월 이상 동안 최대 단일일 하락폭을 기록했다. 현물 가격은 극심한 변동성을 보였으며, 단 24시간 만에 8억 7500만 달러의 연쇄적인 롱 청산을 초래했고, 영구 계약의 미결제 약정은 두 자릿수로 급락했다.

5개 거래소(FTX 제외)의 BTC 미결제 계약은 이 주 동안 약 80억 달러에서 55억 달러로 감소했으며, ETH는 40억 달러에서 30억 달러로 감소했다. FTX의 붕괴는 파생상품 시장에 중대한 영향을 미칠 수 있으며, 11월 초 기준으로 BTC 미결제 계약 총액의 14%, ETH 미결제 계약의 28%를 차지하고 있었다.

지난 주의 사건은 시장 심리에 중대한 영향을 미쳤다. BTC와 ETH의 자금 금리는 모두 부정적인 값으로 급락했으며, 월요일 아침까지도 손실 상태였다. 이는 시장이 명확하게 하락세로 전환되었음을 나타낸다.

옵션 시장에서도 갑작스러운 감정 변화가 나타났으며, 11월 8일부터 9일 사이에 BTC와 ETH 옵션의 내재 변동성이 급증했다. 내재 변동성은 옵션 거래자들이 미래 가격 변동에 대한 기대를 측정할 수 있다.

11월 25일 만료되는 BTC ATM 내재 변동성은 단 24시간 만에 약 50%에서 두 배 이상 증가하여 117%를 초과했다. ETH ATM의 내재 변동성도 165%로 급등한 후 약간 하락했다. 현재 내재 변동성은 여전히 높아, 시장이 위험에 대한 인식이 크게 변화했음을 나타낸다.

암호화폐와 전통 금융의 관계

지난 주의 토큰 인플레이션 발생 이후, 향후 몇 주 내에 암호화폐 시장은 확실히 큰 반등을 경험할 것이며, 이는 인플레이션이 정점에 이를 수 있음을 의미하고, 연준이 통화 긴축 정책을 완화할 수 있다는 희망을 줄 것이다. 암호화폐 자산이 폭락하는 동안, 나스닥 100 지수와 S&P 500 지수는 각각 8.8%와 5.9% 상승했다. 따라서 BTC와 미국 주식 시장의 30일 롤링 상관관계는 0.17로 떨어져 2021년 11월 이후 최저 수준에 도달한 후 0.4로 회복되었다.

지난 몇 달간의 상승 이후, BTC와 금의 상관관계는 음수로 변했으며, 이번 주가 끝날 무렵에는 거의 제로에 가까워졌다. 반면, BTC와 ETH의 상관관계는 1년 이상 만에 최고 수준으로 급등했다.

암호화폐 시장의 동요는 암호화폐와 관련된 주식의 급락을 초래했으며, 해당 산업에 대한 신뢰가 감소하고 확산 우려가 커지면서 이러한 주식의 성과는 시장 전체보다 훨씬 낮았다.

Microstrategy가 보유한 13만 BTC의 가치는 5일 만에 약 5억 달러 폭락했으며, 주가는 가장 큰 하락폭을 기록하여 이번 주가 끝날 무렵 37% 하락했다. 최대 BTC 투자 도구인 Grayscale Bitcoin Trust (GBTC)는 그 가치가 28% 감소했다. 이러한 변동은 Grayscale의 할인율 상승을 초래하여 역사적 최저점인 41% 이상에 도달했다. 할인율은 GBTC 주가와 그가 보유한 비트코인의 시장 가격 간의 차이를 나타낸다. 2021년 2월 이후, 구조적 원인과 경쟁 심화로 인해 이 데이터는 계속 확대되고 있다. Alameda Research가 대량의 GBTC 포지션을 보유하고 있다는 소문은 매도 압력을 증가시킬 가능성이 높다.

이번 주 약간의 손실에도 불구하고, 구매 수요가 여전히 강력하여 유일하게 상장된 암호화폐 거래소인 Coinbase는 금요일에 대부분의 손실을 만회했다.

확산

FTX 사건의 영향은 이제 시작에 불과하다. 지난 주말, Blockfi는 암호화폐 신용 위기 동안 FTX의 구제를 받았으며, 인출을 중단해야 할 것이라고 발표했다. 헤지펀드 Galois Capital은 자금의 절반이 FTX에 남아 있다고 인정했다. FTX의 투자자들인 소프트뱅크와 세쿼이아는 이후 그들의 투자를 제로로 감액했다. 우리는 붕괴의 정도를 완전히 이해하는 데 몇 개월이 걸릴 것이다.

하지만 암호화폐는 그 특수성이 있으며, FTT 붕괴의 여파 속에서 새로운 거래소 토큰이 등장했다. 지난 금요일, Bitmex는 그들의 네이티브 BMEX 토큰을 출시했으며, 이를 "진정한 신자 토큰"이라고 명명했다. 이 토큰의 사용 사례는 FTT의 사용 사례와 놀라울 정도로 유사하다.

출시 이후, BMEX는 100% 이상 급등했다.