作者：CYC Labs

AMPL은 진정한 알고리즘 스테이블코인의 대부로, 탄생 이후로도 꾸준한 생명력을 유지해온 알고리즘 스테이블코인입니다. 그 메커니즘은 많은 사람들이 분석해왔습니다. 오늘은 이에 대해 다시 언급하지 않고, "진정한 알고리즘 스테이블코인이란 무엇인가"라는 다른 시각에서 AMPL이 어떻게 작동하는지 살펴보겠습니다. 제목에 있는 "시조 거인"이라는 표현이 어울릴 수 있을지요.

진정한 알고리즘 스테이블코인이란

말이 길어지지 않도록 바로 본론으로 들어가겠습니다. 적어도 필자 개인의 관점에서, 진정한 알고리즘 스테이블코인은 다음 네 가지 특징을 충족해야 합니다:

높은 안정성: 의심할 여지 없이, 스테이블코인이 자산 거래 간의 다리 역할을 할 수 있는 가장 큰 이유는 그 가치의 안정성, 즉 구매력의 안정성에 있습니다.

낮은 변동성: 사실 안정성과 유사합니다. 기존의 전통적인 스테이블코인의 "가격"(또는 "환율"이라고 불러야 할 것입니다)을 살펴보면, 그 "환율"과 구매력 사이에는 정비례 관계가 존재합니다. 따라서 변동성이 낮을수록 구매력도 더 안정적입니다.

높은 유동성: 스테이블코인의 가치 보증은 본질적으로 합의에 기반합니다. 합의는 사람과 관련이 있습니다. 누군가가 그것을 사용하고, 자산 거래의 다리로서의 가치를 인정해야만 유동성이 생기고, 비로소 전통 화폐와 유사한 "스테이블코인"이라고 할 수 있습니다. 알고리즘 스테이블코인에 대해서도 마찬가지로, 유동성이 높고 효용이 넓어야 안정성이 더욱 잘 유지됩니다. 만약 유동성이 소규모 집단에 한정된다면, 거래 규모가 있는 주문이 들어올 때마다 그 안정성에 영향을 미치게 되어 "안정성"이라는 개념이 사라지게 됩니다.

낮은 거버넌스: 이것은 알고리즘 스테이블코인 자체가 결정하는 부분입니다. 알고리즘 스테이블코인의 기반은 수학에 의존해야 합니다. 이는 패러다임화되어야 합니다. 원칙적으로, 메커니즘 설계가 충분히 우수하다면 인위적으로 개입해야 할 부분은 거의 없습니다. 즉, 이상적인 상황에서는 알고리즘 스테이블코인이 거버넌스에서 벗어나 알고리즘에 의존하여 유지될 수 있어야 합니다.

따라서 이 네 가지 측면에서 AMPL의 성과를 살펴보겠습니다.

안정성 & 변동성

여기서는 안정성과 변동성을 함께 살펴봐야 합니다. 왜냐하면 안정성 여부는 코인의 성과 결과이고, 변동성의 크기는 그 과정이기 때문입니다. 따라서 두 가지를 결합하여 보다 직관적인 판단을 할 수 있습니다.

먼저 AMPL과 다른 여러 스테이블코인의 최근 1년 가격 성과를 살펴보겠습니다(출시된 지 1년이 되지 않은 스테이블코인은 출시 당시 가격을 1년 전 가격으로 사용합니다). 결과적으로 AMPL이 "안정적"인지 비교해 보겠습니다.

데이터 출처: intotheblock, CryptoYC 정리

위 표를 통해 안정성 결과 측면에서 AMPL의 성과는 꽤 괜찮다는 것을 알 수 있습니다. 비록 출시 시점과 최신 시점에서 가격 차이는 상당하지만, 시간을 늘려 평균 가격을 보면 AMPL 가격은 다른 스테이블코인과 유사하게 1 근처에 있습니다. 그러나 우리는 전통적으로 USD에 고정된 스테이블코인이 가장 강력한 안정성을 가지고 있다는 것을 인정해야 합니다. 가장 큰 이유는 두 메커니즘 자체가 다르기 때문입니다. AMPL은 순수 알고리즘 지원으로, 담보물도 없고, 유동성을 조정할 기관도 없으며, 순전히 시장 수요에 따라 공급을 조정하여 구매력의 안정성을 유지하는 이른바 "탄력적 공급 메커니즘"입니다. 이는 중앙화된 기관이 코인 가격의 안정을 유지하는 USDC, USDT, BUSD 등과는 다릅니다. 또한 담보물을 필요로 하여 유동성을 즉시 조정하고 가격을 안정시키는 Dai와 Fei와도 다릅니다.

따라서 가격을 보는 것이 아니라 각 스테이블코인의 구매력을 살펴본다면, 그 메커니즘 자체가 구매력의 안정성을 중심으로 설계되었고 현재도 유효하게 작동하고 있으므로(제로가 되지 않았습니다), 우리는 다른 스테이블코인과 비교할 때 AMPL의 구매력은 여전히 비교적 안정적이라고 말할 수 있습니다.

그렇다면 결과가 괜찮다면, 과정은 어떨까요? 즉, 이 기간 동안의 변동성은 어떻게 될까요? 그래서 AMPL 가격의 변동성을 살펴보겠습니다. 비교를 위해, 여기서는 같은 알고리즘 스테이블코인으로 알려진 Fei의 변동성을 살펴보겠습니다. 물론 두 메커니즘은 여전히 다르다는 점을 알아야 합니다.

데이터 출처: intotheblock, CryptoYC 정리

위 그림에서 볼 수 있듯이, AMPL의 가격 변동성은 FEI에 비해 여전히 큽니다. 그 이유는 FEI가 담보형 발행 스테이블코인이기 때문입니다. 따라서 담보 자산을 활용하여 유동성을 회수/방출하여 가격 안정성을 유지할 수 있습니다. 반면 AMPL은 유동성을 조정할 담보물이 없기 때문에 변동성은 BTC와 같은 전통적인 블록체인 토큰과 유사하며, 전체 발행과 회수는 자신의 rebase 메커니즘에 의존합니다. 적어도 현재로서는 이 메커니즘이 대부분의 경우 여전히 효과적입니다. 개인적으로 FEI는 알고리즘 스테이블코인으로 간주되지 않으며, 본질적으로는 MakerDAO의 개선된 버전일 뿐입니다.

유동성

유동성이 스테이블코인에서 얼마나 중요한지는 이미 언급했습니다. 이제 질문이 생깁니다: 스테이블코인의 유동성을 어떻게 판단할 수 있을까요? 개인적으로 합리적인 판단 기준은 다음과 같습니다.

토큰이 사용되거나 거래될 수 있는 장소: 토큰이 유용해야 원활한 유통이 가능하며, 유통은 거래와 밀접하게 관련되어 있으므로 이 조건이 중요하다고 생각합니다.

토큰을 보유한 신규 주소 수와 활성 주소 수: 토큰은 본질적으로 사람을 위한 것입니다. 사람들은 다양한 금융 활동을 위해 토큰을 사용합니다. 블록체인에서는 사람을 지갑 주소로 대체할 수 있으므로 이 조건을 살펴보겠습니다.

토큰의 발행량: 스테이블코인의 발행은 시장 수요와 일치해야 합니다. 수요는 금융 활동과 함께 증가하며, 금융 활동은 토큰의 유통과 연결되므로, 어느 정도 유통성이 좋으면 토큰의 발행량도 더 높아질 것입니다(여기서 AMPL의 메커니즘으로 인해 토큰 수가 금융 활동에 따라 증가하거나 감소할 수 있다는 점을 언급할 수 있지만, 우리는 rebase의 목표가 사용자 지갑의 잔액을 안정적인 비율로 유지하는 것이라는 점을 주목해야 합니다. 금융 활동은 단순한 송금 외에도 "담보"와 같은 토큰을 "소모"하는 활동이 포함됩니다).

따라서 이 세 가지 측면에서 AMPL의 성과를 살펴보겠습니다.

먼저 가장 간단한 조건인 AMPL이 어떤 거래소에 상장되었는지 살펴보겠습니다. 물론 데이터가 비교되지 않으면 의미가 없으므로, 여기서도 FEI와 비교하겠습니다. 결과는 다음과 같습니다:

소위 알고리즘 스테이블코인으로서 FEI와 비교할 때, AMPL의 성과는 괜찮습니다. 여러 거래소에 상장되어 있으며, 낮은 진입 장벽의 DEX와 어느 정도 유명한 CEX도 포함되어 있습니다. 이는 AMPL의 유동성에 어느 정도 보장을 제공합니다. 그러나 단순히 상장된 거래소의 수만으로는 의미가 없습니다. 거래량도 살펴봐야 합니다. 따라서 두 거래소의 거래량을 비교해 보겠습니다. 두 거래소의 가격이 거의 비슷하므로, 두 거래소의 일일 평균 달러 거래량을 기준으로 살펴보겠습니다.

조금 처참한 상황입니다. FEI와 비교할 때 약 10배 차이가 납니다. 그 이유를 말씀드리자면, 개인적으로 FEI의 초기 홍보와 관련이 있다고 추측합니다. FEI는 당시 진정한 왕급 프로젝트였으며, 많은 유명 인사들이 지지하고 참여하여 묶여버렸습니다. 반면 AMPL은 그동안 미지근한 상태에 있었습니다. 따라서 거래량 측면에서 AMPL은 다른 주요 스테이블코인과 비교할 때 여전히 큰 차이가 있습니다. 7월과 8월의 급증은 나중에 유명한 "간헐천 계획"에서 비롯된 것인데, 이 점은 후에 자세히 설명하겠습니다.

거래소에 대한 이야기를 마친 후, AMPL이 사용될 수 있는 장소를 살펴보겠습니다. AMPL의 현재 공개된 협력 파트너에 따르면, AMPL을 사용할 수 있는 곳은 많지 않으며, 현재 확인된 곳은 AAVE(7월 23일 AMPL 대출을 지원하는 풀을 출시했습니다)뿐입니다. 나머지는 거래소입니다.

거래량과 AMPL을 사용할 수 있는 장소를 살펴본 후, 다음 주제로 넘어가겠습니다: 사용자 증가와 활성도는 어떤가요? 여기서 개인적인 이유로 FEI와 관련된 데이터는 찾지 못했으므로, 다른 스테이블코인과 비교할 수밖에 없습니다.

위 그림에서 특별한 정보는 보이지 않지만, 가장 유용한 정보는 USDC를 제외한 모든 스테이블코인의 일일 평균 증가와 일일 평균 활성 주소 수의 비율이 비슷하다는 것입니다. 그렇다면 AMPL의 사용자 상황을 따로 살펴보겠습니다.

7월 26일 기준으로 AMPL의 총 주소 수는 96k에 달하며, 일일 활성 및 신규 주소 수는 위 그림과 같습니다. 여기서 우리는 2020년 7월부터 9월까지의 기간 동안 일일 활성 및 신규 주소 수가 매우 높은 수준에 도달했다는 것을 명확히 알 수 있습니다. 그 이유는 무엇일까요? 사실 그 이유는 위에서 언급한 유명한 "간헐천 계획"입니다. 2020년 6월 23일, Ampleforth는 Uniswap V2에서 자신의 Geyser 계획을 제안했으며, 이는 한때 화제를 모은 "간헐천 계획"으로, 본질적으로 Uniswap V2에서 유동성 보상을 제공하는 것입니다(AMPL-WETH). 계획에 따라 매달 25,000 AMPL을 보상으로 제공하기로 했습니다. 물론 일반적인 보상 방식이라면 이렇게 극적인 변화는 없었을 것입니다. 그래서 프로젝트 측은 보상을 분배할 때 매우 스마트한 메커니즘을 설계했습니다.

사용자의 퇴출을 제한하기 위해, Ample은 보너스 기간을 설정했습니다. AMPL을 더 오래 보유할수록 받을 수 있는 보상이 커집니다. "처음에는 사용자의 보상 배수가 1이었고, 스테이킹 기간이 늘어남에 따라 보상 계수가 증가하며, 두 달 후 최대 3배에 도달합니다." 여기서 보상 배수는 간접적으로 배분 비율로 볼 수 있습니다. 보상의 최대 목적은 사용자를 유치하여 AMPL의 유동성을 높이는 것입니다. 따라서 이러한 보상 메커니즘은 다음 두 가지 측면에서 목적을 달성합니다.

1. 이 존재로 인해 사용자가 대량의 AMPL을 Uniswap에 스테이킹하도록 유도합니다. 특히 초기 APY가 높아(최대 134.52%에 달함) AMPL 가격이 단기간에 급격히 상승했습니다. 많은 LP가 유동성을 제공하기 위해 선택하게 되어 새로운 사용자가 증가했습니다.

2. 동시에 rebase 메커니즘 덕분에 사용자 지갑의 AMPL 수량이 자동으로 조정됩니다. 이러한 가격 급변 상황에서는 많은 차익 거래 기회가 발생하게 되어 자연스럽게 사용자 증가를 자극하고 가격에 반작용을 미칩니다.

이로써 우리는 이 세 가지 데이터가 갑자기 상승한 주요 원인을 간단히 분석했습니다. 그렇다면 왜 8월부터 데이터가 하락하기 시작했을까요? 사실 위의 유동성 보상 분배 메커니즘을 알게 되면 이해할 수 있습니다:

유동성 채굴 수익의 최고 배수는 3개월이며, LP가 증가함에 따라 수익률도 낮아지고, 대량으로 유입된 신규 사용자와 활성 사용자는 단기 투기 및 차익 거래를 하는 사람들이기 때문에 수익 배수가 최고에 도달한 후, 수익률이 낮아지면서 대량의 LP가 이탈하게 되어 각종 데이터가 빠르게 하락하게 됩니다. 이는 정상적인 현상입니다. 그러나 우리가 주목해야 할 점은 이 과정에서 이미 많은 AMPL이 시장에 유입되어 AMPL의 효용이 증가했을 것이라는 점입니다. 왜냐하면 AMPL의 발행 메커니즘은 본래 시장 수요와 밀접하게 관련되어 있기 때문입니다. 만약 우리의 가정이 성립한다면, 2020년 6월부터 이 기간 동안 많은 AMPL이 발행되어 시장에 유입되었을 것입니다. 따라서 AMPL의 공급량 변화 차트를 살펴보겠습니다.

역시 AMPL의 분배 수량은 7월부터 급격히 상승하기 시작했습니다. 간헐천 이후에는 절반으로 줄어들었지만 여전히 이전보다 훨씬 높습니다. 이는 프로젝트 측이 매우 똑똑하다는 것을 보여줍니다. 안정성 메커니즘이나 유동성을 자극하여 스테이블코인의 효용을 확대하는 것 모두 시장을 완전히 활용했습니다. 게임 이론 만점입니다. 이후의 공급량 변동은 가격 변화와 기본적으로 일치하며, 어느 정도 안정성 메커니즘의 유효성을 나타냅니다.

하지만 간헐천 계획은 아름답게 보이지만, 해결해야 할 두 가지 간과할 수 없는 문제가 있습니다:

우리는 대출이나 거래소, 특히 DeFi의 대출 및 거래소가 "자금 풀"을 열지 않는다는 것을 알고 있습니다. DEX의 AMM 메커니즘과 대출의 초과 담보 메커니즘은 AMPL의 rebase 메커니즘과 자연스럽게 호환되지 않는 것 같습니다. 그렇다면 AMPL은 이 문제를 어떻게 해결할까요?

간헐천의 보상 AMPL은 어디서 오는 것인가요? 새로 발행된 것인가요, 아니면 기존의 것인가요?

이 질문을 가지고 필자는 관련 자료를 조사하고 커뮤니티에 질문을 했습니다. 먼저 rebase에 관한 문제로, 공식 Medium에서 간헐천 계획에 대해 언급한 내용에 따르면, AMPL을 유동성 풀에 스테이킹하는 것은 AMPL의 "사용"에 해당하며, 이 부분의 AMPL은 "잔액" 부분에 포함되지 않으므로 rebase에 참여하지 않는다고 합니다. 대출의 경우도 마찬가지입니다. 그러나 대출은 사용자가 스테이킹하여 대출한 AMPL이 여전히 rebase에 참여하지만, 상환할 때는 처음 대출한 수량에 따라야 합니다. 조금 불리한 점이지만, 공식적으로는 구매력이 일관되게 유지된다고 합니다.

다음은 두 번째 질문인 간헐천의 보상이 어디서 오는지에 대한 것입니다. 이 점은 공식 Discord의 직원이 "Ampl ecosystem fund iirc"와 "Initial funds, still not drained fully"라고 답변했습니다. 따라서 AMPL이 처음 출시될 때 어떻게 분배되었는지를 살펴보겠습니다. 한 장의 그림으로 표현할 수 있습니다:

우리는 23.2%의 초기 AMPL이 AMPL 생태계 기금에, 20%가 국고에 배정되었다는 것을 알 수 있습니다. 즉, 간헐천 보상을 제공하는 자금은 새로 발행된 것이 아니라, 자신의 기금에서 사용된 것입니다. 그러나 주의해야 할 점은, 이렇게 지속되면 기금이 고갈되는 날이 올 것입니다. 현재 종료된 간헐천 V1의 총 보상 수는 11,248,520.31 AMPL이며, 진행 중인 V2의 준비된 보상 수는 754,853.55 AMPL입니다. 두 버전이 종료된 후 지급된 AMPL은 12,003,373.86 AMPL로, 이미 기금의 재고를 초과했습니다. 주의가 필요합니다.

하지만 전반적으로 AMPL의 현재 성과는 여러 지표가 다소 평범하며, 최근의 간헐천 V2 버전은 사용자 유치력이 처음 V1이 출시되었을 때만큼 크지 않습니다. 따라서 AMPL이 향후 어떻게 유동성을 높일지는 계속 지켜봐야 할 사항입니다.

마지막으로 거버넌스입니다. 개인적으로 진정한 알고리즘 스테이블코인은 DAO와 같은 거버넌스 조직이 없어야 한다고 말했으므로, 간단히 살펴보겠습니다.

거버넌스 정도

잘 알려진 바와 같이, AMPLFORTH는 올해 4월 22일 갑자기 자신의 거버넌스 토큰 FORTH를 출시하고, 많은 기존 사용자 지갑에 직접 에어드롭했습니다. 앞서 언급한 바와 같이 알고리즘 스테이블코인은 낮은 거버넌스 또는 무거버넌스를 추구해야 하므로, 우리는 토큰에 대한 분석을 하지 않고 AMPL의 DAO 거버넌스 상황을 살펴보겠습니다. 먼저, 공식에서 제시한 거버넌스 절차를 살펴보겠습니다:

그렇다면 프로젝트의 거버넌스 정도를 살펴보려면, 먼저 제안 발의 상황을 살펴봐야 합니다. 즉, 포럼에서 제안이 얼마나 되었는지입니다.

꽤 많습니다. 6월부터 지금까지 10개의 제안이 있었습니다. 사람들이 AMPL 거버넌스에 참여하고 싶어하는 것 같습니다. 그러나 두 번째 단계로 들어간 제안은 어떤 것인지 살펴보겠습니다.

여기서 우리는 6개의 제안이 두 번째 단계로 들어간 것을 볼 수 있지만, 주의해야 할 점은 이 제안들은 모두 거버넌스 토큰이 출시되기 전의 것입니다. API는 본래 FORTH 출시 전에 AMPL을 거버넌스하는 장소였습니다. 즉, 현재로서는 FORTH 출시 이후 실제 논의 단계에 들어간 제안이 없습니다. 따라서 아래 단계는 볼 필요가 없습니다.

이는 현재로서는 AMPL의 거버넌스 정도가 높지 않지만, 사람들이 거버넌스에 참여하고자 하는 욕구는 높다는 것을 의미합니다. 따라서 후속 관찰이 필요합니다.

결론

위의 데이터를 살펴본 후, AMPL에 대해 간단히 요약할 수 있습니다: 알고리즘 스테이블코인이나 다른 스테이블코인 모두 가장 중요한 목적은 더 넓은 분야에서 유통될 수 있도록 하는 것입니다. 즉, 초기의 미친 확장 시기에 수요의 폭발적 증가는 발행량의 폭발적 증가를 초래해야 합니다. 그러나 AMPL의 경우, 실제로 유용한 곳은 많지 않으며, 현재로서는 최근의 AAVE만이 내세울 수 있는 것입니다. 그렇다면 AMPL은 이 문제를 어떻게 해결할까요? 담보물 없이 더 많은 AMPL을 시장에 유입시키는 방법은 무엇일까요?

답은 매우 명확합니다. 여러 거래소에 상장하는 것입니다. 앞서 언급했듯이, AMPL의 rebase는 지갑의 "잔액"을 조정하며 "응용" 부분은 조정하지 않습니다. 이는 무슨 의미일까요? 이 표현을 좀 더 명확히 할 필요가 있습니다: 즉, rebase는 본질적으로 전체 경제 시스템에서 AMPL의 유통량을 조정하는 것입니다. 거래소에 상장된 AMPL은 응용 부분에 해당하며, "유통 중인" AMPL에 포함되지 않습니다.

많은 거래소에 상장함으로써 대량의 AMPL을 잠금 상태로 만들어, 시장에서 유통되는 AMPL의 양이 급격히 줄어들고 AMPL 가격이 상승합니다. rebase 메커니즘에 따라 계약은 이러한 상승을 상쇄하기 위해 대량의 AMPL을 발행하게 됩니다. 물론 여기서 누군가는 "거래소의 AMPL은 인출할 수 있으며, 간헐천 보상도 있으니 총 유통량이 증가하지 않나요? 왜 유통량이 줄어든다고 말하나요?"라고 반문할 수 있습니다.

조금 생각해 보시면, 거래소에 상장된 AMPL은 짧은 시간 내에 모두 인출되어 사용자 지갑으로 들어가는 것이 아니라, 비교적 느린 과정입니다. 특히 DEX와 같은 유동성 풀이 "고갈"되지 않는 거래소에서는 더욱 짧은 시간 내에 풀에 있는 AMPL이 외부 시장으로 유입되기 어렵습니다.

그리고 Rebase는 기본적으로 10일 이내에 조정이 완료됩니다. 그 사이의 시간은 결코 짧지 않습니다. 간헐천 보상도 마찬가지로, 간헐천은 일반적으로 한 달 이상 지속되며, rebase 시간보다 훨씬 길어집니다. 따라서 단기적으로 볼 때, 총 유통량은 줄어들고, rebase는 시장에 더 많은 AMPL을 발행하게 됩니다. 결국 시장에서 유통되는 AMPL의 수량이 더욱 증가하게 됩니다.

동시에 AMPL의 출현은 스테이블코인에 대한 새로운 질문을 제기합니다: 스테이블코인은 가격의 안정성을 의미하는 것인가요? 아니면 구매력의 안정성을 의미하는 것인가요? 즉, 가치의 안정성이究竟 무엇이 안정적인 것인가요? 분명히 AMPL의 대답은 구매력의 안정성입니다. 이는 다른 기존 스테이블코인의 이해와 완전히 다릅니다. 다른 스테이블코인은 여전히 가격의 안정성을 추구하며, 이는 전통 산업의 "중앙은행"과 유사합니다. AMPL이 이러한 생각을 제기하는 것은 매우 혁신적인 정신을 가지고 있습니다.

하지만 제가 말했듯이, 현재 AMPL의 유동성은 여전히 평범하다는 점에서, 사용자가 많지 않다는 것을 의미합니다. 따라서 AMPL이 미래에 진정한 "스테이블코인"이 될 수 있을지는 지켜봐야 할 일입니다. 물론 미래에 더 효과적인 알고리즘 스테이블코인이 등장할지도 모릅니다. 그러나 새로운 알고리즘이 등장하더라도 AMPL의 위치는 《진격의 거인》의 "시조 거인"과 같아, 진정한 알고리즘 스테이블코인의 시작을 알리며 블록체인 역사에 지울 수 없는 영향을 남길 것입니다.