アーサー・ヘイズのブログ：日本銀行の米国債売却が暗号通貨の新しいブルマーケットを後押し

原文タイトル：《Shikata Ga Nai」

著者： アーサー・ヘイズ

翻訳：Ismay，BlockBeats

編集者のメモ：世界経済の動揺と金融市場の変動の中で、ヘイズはこの記事で日本の銀行システムが連邦準備制度の利上げサイクルに直面している課題、そしてアメリカの財政政策と金融政策が世界市場に与える深遠な影響を掘り下げています。日本農林中金銀行や他の日本の商業銀行の米国債投資戦略における為替ヘッジを詳細に分析することで、この記事はこれらの銀行が金利差の拡大や為替ヘッジコストの上昇の中で米国債を売却せざるを得なかった理由を明らかにしています。ヘイズはさらにFIMAリポメカニズムの役割とそれが日米金融関係に与える影響について議論し、このメカニズムが市場の安定を維持する上での重要な役割を果たすと予測しています。この記事は最終的に、投資家に対し、現在の状況下で暗号市場の投資機会を捉えるよう呼びかけています。

以下はブログ記事の内容です：

私は最近、キム・スタンリー・ロビンソンの三部作の第一巻『赤い火星』を読み終えました。登場人物の一人である日本の科学者、エイ・ヒロコは、火星の植民者が制御できない状況について話すときに「仕方がない」と言います。これは「無力である」という意味です。

この「短い」記事のタイトルを考えているとき、この言葉が私の意識に浮かびました。この記事は、「アメリカの平和」の金融政策の犠牲者となった日本の銀行について焦点を当てます。これらの銀行は何をしたのでしょうか？彼らは円預金で良好な収益を得るために、ドル-円のアービトラージ取引を行いました。彼らは国内の日本の高齢貯蓄者から借り入れ、日本国内を見渡すと、すべての「安全な」政府および企業債券がほぼゼロの収益であることに気づき、アメリカ国債（UST）市場を通じてアメリカの平和に資金を貸し出す方がより良い資本の使い方であると結論づけました。これらの債券は、為替リスクを完全にヘッジした場合でも、より高い収益をもたらすからです。

しかし、公共に対する現金の賄賂の支払いがアメリカで巨大なインフレを引き起こし、国民が家に閉じ込められ、実験薬を注射されることを受け入れるようにするために、連邦準備制度（Fed）は行動を取らざるを得ませんでした。Fedは1980年代以来最も速いペースで利率を引き上げました。その結果、米国債を保有する者にとっては悪いニュースとなりました。2021年から2023年にかけて、利回りの上昇は1812年の戦争以来最悪の債券サイクルを引き起こしました。無力である！

2023年3月、最初の銀行の損失が金融システムの底を通じて漏れ出しました。2週間足らずのうちに、3つの主要銀行が倒産し、Fedはアメリカの銀行や外国銀行のアメリカ支店のバランスシート上のすべての米国債に対して全面的な支援を提供しました。予想通り、ビットコインは救済発表後の数ヶ月で大幅に上昇しました。

2023年3月12日の救済発表以来、ビットコインは200%以上上昇しました

この約4兆ドルの救済計画を強化するために（これは私がアメリカの銀行のバランスシート上に保有されている米国債とモーゲージ担保証券の総量の推定です）、Fedは今年の3月に、ディスカウントウィンドウの使用がもはや「死のキス」ではないと発表しました。もし金融機関が「安全な」政府債券の価格下落によってバランスシート上に発生した処理困難な穴を埋めるために迅速に現金を注入する必要がある場合、そのウィンドウを直ちに使用すべきです。銀行システムが不可避的に通貨の価値を下げ、人間の労働の尊厳を損なう形で救済を行うとき、私たちは何と言うべきでしょうか？無力である！

Fedはアメリカの金融機関に対して正しいことをしましたが、2020年から2021年の間に米国債を大量に購入した外国人はどうでしょうか？どの国の銀行のバランスシートがFedによって崩壊する可能性が最も高いでしょうか？もちろん、日本の銀行システムです。

最新のニュースによると、第五位の日本の銀行が630億ドルの外国債券を売却することを発表しました。その大部分は米国債です。

日本農林中金銀行が630億ドルのアメリカおよびヨーロッパの債券を売却します

「アメリカとヨーロッパの金利が上昇し、債券価格が下落しています。これにより、農林中金銀行が過去に購入した高価格（低収益）の外国債券の価値が低下し、帳簿上の損失が拡大しています。」

農林中金銀行は、債券を売却しなければならないと発表した最初の銀行です。他のすべての銀行も同様の取引を行っており、以下でそれを説明します。外交問題評議会は、日本の商業銀行が売却する可能性のある巨額の債券の規模についての概念を提供しています。

国際通貨基金（IMF）のポートフォリオ投資に関する調査によると、日本の商業銀行は2022年に約8500億ドルの外国債券を保有していました。その中には、約4500億ドルの米国債と約750億ドルのフランス債が含まれており、この数字は彼らが保有するユーロ圏の他の大国が発行した債券を大きく上回っています。

なぜこれが重要なのでしょうか？イエレンはこれらの債券が公開市場で売却され、米国債の利回りが急騰することを許可しないからです。彼女は日本銀行（BOJ）にこれらの債券を購入するよう要求するでしょう。そして、日本銀行は2020年3月にFedが設立した外国および国際通貨当局（FIMA）リポメカニズムを利用します。FIMAリポメカニズムは、中央銀行のメンバーが米国債を担保にして新たに印刷されたドルを得ることを可能にします。

FIMAリポメカニズムの増加は、世界の通貨市場におけるドル流動性の増加を示しています。皆さんはこれがビットコインや暗号通貨に何を意味するかを知っています……だからこそ、私は読者に別の形の隠れたマネー印刷の経路について警告する必要があると考えています。これは、私は「オフショアドルとアメリカの政策」というタイトルの退屈なアトランタ連邦準備銀行の報告書を読んだ後に、イエレンがこれらの債券が公開市場に出るのを防ぐ方法を理解したからです。

なぜ今なのか

Fedは2021年末に2022年3月から政策金利を引き上げる信号を発しました。それ以来、米国債（UST）は崩壊し始めました。2年以上が経過しましたが、なぜ日本の銀行が2年間の苦痛を経て今になって損失を確認することを選んだのでしょうか？もう一つの奇妙な事実は、あなたが従うべき経済学者のコンセンサスの見解によれば、アメリカ経済は不況の瀬戸際にあるということです。したがって、Fedは数回の会議の後に利下げを行う可能性があります。利下げは債券価格を押し上げるでしょう。すべての「賢い」経済学者があなたに緩和が目の前にあると言っているのに、なぜ今売るのでしょうか？

理由は、農林中金銀行の米国債の為替ヘッジ購入がわずかに正の収益から大幅な負の収益に変わったからです。2023年以前、ドルと円の間の金利差は微々たるものでした。しかし、Fedが利上げを行い、日本銀行（BOJ）が-0.1%の金利を維持する中で、差が拡大しました。差が広がるにつれて、米国債に組み込まれたドルリスクをヘッジするコストが高い収益率を上回るようになりました。

動作の仕組みは次のとおりです。農林中金銀行は円預金を持つ日本の銀行です。もし彼らがより高い利回りの米国債を購入したい場合、ドルで支払わなければなりません。農林中金銀行は今日円を売却し、ドルを購入して債券を購入します；これは現物市場で行われます。もし農林中金銀行がこのステップだけを行い、債券の満期前に円が上昇した場合、農林中金銀行はドルを円に戻すときに損失を被ります。例えば、あなたが今日USDJPY100でドルを購入し、明日USDJPY99でドルを売却した場合；ドルが下落し、円が上昇します。したがって、農林中金銀行は通常、3ヶ月物のフォワード市場でドルを売却し、円を購入してこのリスクをヘッジします。彼らは債券が満期になるまで3ヶ月ごとにロールオーバーします。

通常、3ヶ月物のフォワード契約は最も流動性があります。これが、農林中金のような銀行が10年物の通貨購入をヘッジするためにロールオーバーの3ヶ月物フォワード契約を使用する理由です。

ドル-円の金利差が拡大するにつれて、フォワードポイントは負の値になり、Fedの政策金利が日本銀行の金利を上回るようになります。例えば、現物USDJPYが100で、ドルが今後1年間で円よりも1%高い利回りを持っている場合、USDJPYの1年物のフォワード価格は約99になるはずです。これは、私が今日10,000円を0%の金利で借りて100ドルを購入し、その後100ドルを1%の利息で預け入れると、1年後に101ドルになるからです。USDJPYの1年物のフォワード価格は、この1ドルの利息収入を相殺するためにいくらであるべきでしょうか？約99USDJPY、これは無裁定原則です。今、私はこれをすべて行ったと想像してください。ただし、購入した米国債の利回りが類似の期間の日本国債（JGB）よりもわずか0.5%高いだけの場合、私は実際にこの取引で0.5%の負の利回りを支払っています。この場合、農林中金や他の銀行はこの取引を行わないでしょう。

グラフに戻ると、差が拡大するにつれて、3ヶ月物のフォワードポイントが非常に負の値になり、為替ヘッジ後の米国債の利回りが直接購入した円建ての日本国債の利回りを下回るようになります。2022年中頃から、ドルを表す赤い線がX軸の0%を下回るのが見えます。円建ての日本国債を購入する日本の銀行は通貨リスクを持たないため、ヘッジコストを支払う理由はありません。この取引を行う唯一の理由は、為替ヘッジ後の利回りが>0%であることです。

農林中金銀行の状況は、FTX / アラメダのロングポジション参加者よりも悪化しています。時価総額の観点から、2020-2021年に購入された米国債は20%から30%下落しました。さらに、為替ヘッジコストは無視できるほどから5%を超えるまで増加しました。農林中金銀行がFedが利下げを行うと考えていても、0.25%の利下げではヘッジコストを下げることも、債券価格を上昇させて出血を止めることもできません。したがって、彼らは米国債を売却しなければなりません。

農林中金銀行が米国債を担保にして新しいドルを得ることを許可する計画は、キャッシュフローの問題を解決することはできません。キャッシュフローの観点から、農林中金銀行が利益を回復する唯一の方法は、Fedと日本銀行の間の政策金利差が大幅に縮小することです。したがって、Fedの常設リポメカニズムなどの計画を使用して、外国銀行のアメリカ支店が米国債やモーゲージ担保証券を担保にして新しく印刷されたドルを得ることは、この場合無効です。

私がこの記事を書いているとき、農林中金銀行が債券を売却せずに済む他の金融手段を考え出そうと必死になっています。しかし、前述のように、既存の計画はすべて何らかの形の貸付やスワップです。農林中金銀行が何らかの形で債券を保有している限り、通貨リスクは依然として存在し、ヘッジする必要があります。債券が売却された後にのみ、農林中金銀行は為替ヘッジを解除でき、これは彼らにとって大きなコストです。これが、農林中金銀行の経営陣が他のすべての選択肢を探求した結果、債券を売却することが最後の手段であると信じる理由です。

私はイエレンがこの状況に不満を抱いている理由を説明しますが、今はChat GPTを閉じて、私たちの想像力を使いましょう。これらの銀行から債券を購入し、破産のリスクを恐れずにドル金利リスクを引き受けることができる日本の公共機関はありますか？

ピンポン

誰かいる？

日本銀行です。

救済メカニズム

日本銀行（BOJ）は、FIMAリポメカニズムを使用できる数少ない中央銀行の一つです。彼らは次の方法で米国債の価格発見を隠すことができます：

日本銀行は、米国債を売却する必要がある日本の商業銀行に対して、これらの債券を公開市場で売却するのではなく、日本銀行のバランスシートに直接売却し、現在の最終取引価格で決済するよう「穏やかに提案」します。市場に影響を与えません。想像してみてください、あなたはすべてのFTTトークンを市場価格で売却できるのです。なぜなら、キャロライン・アリソンがそこにいて市場を支援し、必要な規模の支援を提供できるからです。明らかに、これはFTXにはうまくいきませんでしたが、彼女は印刷機を持つ中央銀行ではありません。彼女の印刷機は100億ドルの顧客資金を処理することしかできませんが、日本銀行は無限の資金を扱っています。

その後、日本銀行はFIMAリポメカニズムを利用して、米国債をFedが無から印刷したドルに交換します。

一、二、靴ひもを結びます。こんなに簡単に自由市場を回避できます。これは戦う価値のある自由です！

この政策の影響を理解するためにいくつかの質問をしましょう。

ここで誰かが損をしなければなりません；金利上昇による債券損失は依然として存在します。誰がバカを見るのでしょうか？

日本銀行は、現在の市場価格で債券を日本銀行に売却することによって損失を確認することになります。日本銀行は今、将来の米国債の期限リスクを引き受けます。これらの債券の価格が下落すれば、日本銀行は未実現の損失を抱えることになります。しかし、これは日本銀行が現在数兆円規模の日本国債ポートフォリオで直面しているリスクと同じです。日本銀行は準政府機関であり、破産することはなく、資本充足率要件を遵守する必要もありません。また、リスク管理部門もなく、そのリスク値（Value-at-Risk）が巨大なDV01リスクの上昇に伴って強制的にポジションを減少させることはありません。

FIMAリポメカニズムが存在する限り、日本銀行は毎日ロールオーバーを行い、米国債を満期まで保有することができます。

ドル供給量はどのように増加するのでしょうか？

リポ契約は、Fedが日本銀行に米国債と引き換えにドルを提供することを要求します。この貸付は毎日ロールオーバーされます。Fedはその印刷機を通じてこれらのドルを獲得します。

私たちは、システムに注入されるドルを毎週監視できます。このプロジェクトの名前は「リポ契約------外国公式」です。

ご覧の通り、FIMAリポは現在非常に小さいですが、売却はまだ始まっていません。私はイエレンと日本銀行総裁の上田との間で興味深い電話のやり取りがあると思います。私が間違っていなければ、この数字は増加するでしょう。

なぜ他の人を助けるのか

アメリカ人は外国人に対して同情的ではないことで知られています。特に英語を話さず、見た目が奇妙な外国人に対してです。見た目の問題は相対的ですが、南部の農夫が日焼けして連合旗を振っている人々にとって、日本人は奇妙に見えるでしょう。そして、あなたは知っていますか？これらの粗野な人々が今年の11月に次の皇帝を決定するのです。実に言葉を失います。

潜在的な排外感情があるにもかかわらず、イエレンが手を差し伸べる理由は、新しいドルがこれらのゴミ債券を吸収しなければ、日本の大銀行が農林中金銀行の後を追って米国債ポートフォリオを売却し、苦痛を和らげることになるからです。これは4500億ドルの米国債が急速に市場に流入することを意味します。これは許可されるべきではありません。なぜなら、利回りが急騰し、連邦政府の資金調達が非常に高くなるからです。

Fed自身の言葉によれば、これがFIMAリポメカニズムが創設された理由です：

「2020年3月の『現金の買い占め』の際、中央銀行は同時に米国債を売却し、その収益をニューヨーク連邦準備銀行のオーバーナイトリポに預けました。それに応じて、Fedは3月末に中央銀行に対して、ニューヨーク連邦準備銀行が保管する米国債を担保にしたオーバーナイトローンを提供することに同意しました。このローンは、中央銀行がすでに緊張している国債市場で完全に売却することなく現金を調達できるようにします。」

2023年9月から10月を覚えていますか？その2ヶ月間、米国債の利回り曲線が急勾配になり、S&P 500指数が20%下落し、10年物および30年物の米国債の利回りが5%を超えました。それに応じて、イエレンは大部分の債務発行を短期国債に移し、Fedの逆リポ計画の現金を排出しました。これにより市場が活気づき、11月1日以降、すべてのリスク資産、暗号通貨を含めて上昇し始めました。

私は非常に自信を持っています。選挙年に、彼女の上司がオレンジの人（トランプを指す）によって敗北する脅威に直面しているとき、イエレンは「民主主義」に対する責任を果たし、利回りを低位に保つことで金融市場の災害を回避するでしょう。この場合、イエレンが必要とするのは、上田に電話をかけ、日本銀行が米国債を公開市場で売却することを許可せず、FIMAリポメカニズムを使用して供給を吸収するよう指示することだけです。

取引戦略

皆さんは、Fedが最終的にいつ利下げを開始するかに注目しています。しかし、ドル-円の金利差は+5.5%または550ベーシスポイントであり、これは22回の利下げに相当します（Fedが毎回0.25%利下げする場合）。今後12ヶ月間に1回、2回、3回、または4回の利下げがあっても、この差を大幅に縮小することはありません。さらに、日本銀行は政策金利を引き上げる意向を示していません。せいぜい、日本銀行は公開市場での債券購入のペースを減少させる可能性があります。しかし、日本の商業銀行が外為ヘッジされた米国債ポートフォリオを売却しなければならない理由は解決されていません。

これが、私がEthenaでステーキングされたUSD（s USD e）から暗号リスク資産への移行を加速する自信を持っている理由です。現在、痛みは日本銀行が米国債市場から撤退する以外の選択肢がないほどに達しています。前述のように、選挙年に、与党の民主党が最も避けたいのは米国債の利回りの大幅な上昇です。なぜなら、これは中間選挙の有権者が最も関心を持つ主要な財務問題、すなわち住宅ローン金利、クレジットカード、そして自動車ローン金利に影響を与えるからです。国債の利回りが上昇すれば、これらの金利も上昇します。

これが、FIMAリポメカニズムが設立された理由です。今必要なのは、イエレンが日本銀行にそれを使用するよう強く要求することだけです。

多くの人々が次のドル流動性ショックがどこから来るのか疑問を抱き始めたとき、日本銀行システムは暗号投資家に折り鶴で構成された新しいドルを送ってきました。これは暗号牛市のもう一つの支柱です。現在のドルベースのアメリカの平和で汚れた金融システムを維持するためには、ドル供給を増加させる必要があります。

私と一緒に「仕方がない」と言って、安値で買いましょう！