ABCDE：なぜ私たちはSurf Protocolに投資するのか？

執筆：ABCDE

ABCDE がリードした Surf Protocol は、許可不要の AMM デリバティブ取引プロトコルであり、最も広範な暗号資産の作成と取引をサポートします。皆が馴染みのあるモデルで紹介すると、Surf は契約版の UniSwap であり、重要な革新を実現しました：誰でも許可なしに任意のチェーン上のトークンに対して永続契約を提供できる流動性を提供できます。誰でも契約プールを開設できます。

GMX や dydx がそれぞれ 9 つの資産と 37 の資産しか持たないのに対し、Surf の利点は許可不要（Permissionless）でプールを開設でき、ワンクリックで任意のトークンに対して永続契約を提供できることです。将来的には、Surf 上で何千ものロングテール資産の永続契約取引ペアが登場するでしょう。

一. Trader Extractable value --- トレーダーが抽出可能な価値

Surf の重要な革新を理解するためには、AMM デリバティブ分野における Trader Extractable Value の役割を理解する必要があります。

MEV を説明する際、私たちは通常ブロックチェーンを暗い森に例えます。なぜなら、チェーン上にはさまざまなロボットや科学者が存在し、未確認の取引プール（mempool）で潜在的な利益機会を探し、さまざまな方法でアービトラージを行っているからです。これが MEV --- Maximium Extractable Value の由来です。

しかし、MEV は現物 Dex や貸出清算などの分野におけるブロック全体のさまざまなアービトラージに偏っています。特定の細分野では、さらに詳細な概念があります。

例えば、Dex LP の逆選択コストに対する LVR - 相対損失再バランスについて、A16Z が詳細に論じた記事がありますが、ここでは繰り返しません。また、現物とデリバティブの価格差などのさまざまな要因によって生じるアービトラージの余地を Trader Extractable Value （TEV）と呼びます。

簡単に言えば、GMX が昨年 Avalanche で発生させた Ava の価格操作は典型的な TEV の一例です。現物価格操作コストが期貨の摩擦コストよりも小さい場合、科学者は利益を得ることができます。あなたはおそらく、Avax は自身の流動性などの理由から比較的価格操作が容易であるが、BTC や ETH はそうはいかないだろうと疑問に思うかもしれません。それは正しい面もあり、間違っている面もあります。

正しいのは、BTC と ETH の深さとコンセンサスが現物価格の制御を難しくしているためであり、これが GMX V1 が Arb で BTC と ETH の 2 つの取引ペアしか持たない理由です。

間違っているのは、GMX の GLP TVL が数億しかないためです。もし GLP の TVL が数十億であった場合、トレーダーと GLP が賭けをする前提で、トレーダーが利益を得れば LP が損失を被ることになります。その場合、大きなプレイヤーが「重金」を使って BTC と ETH の価格を操作し、AVAX 取引ペアで起こったことを再現することになるでしょう。GLP の取引深度が十分であれば、GMX の固定された取引摩擦コストは必ず現物価格操作コストが期貨の摩擦コストよりも小さくなることが起こります。GLP の TVL が増加するにつれて、TEV の可能性と成功率も増大します。これが GLP のような AMM の TVL が数億ドルという「均衡状態」の閾値に留まっている理由です。

二. 誰でも取引所を開ける取引プロトコル - Surf の解決策と革新

より大きなデリバティブの TVL を促進するために、革新的な取引プロトコルを作るにはどうすればよいのでしょうか？

Surf の解決策は非常に直接的です。LP を最大限に奨励するために、Surf は LP のメカニズムにおいて非常に興味深い革新を行い、B2B2C の取引プロトコルを作成しました。一般的に、LP が得る取引手数料は 70--80% が LP に帰属し、20--30% がプロトコル自身に流れます。しかし、Surf は非常に重要な革新を行い、80% の取引手数料が LP に帰属し、10% がプロトコルに流れ、5% が各プールの作成者に報酬として与えられ、5% が各プールの最大 TVL の貢献者に報酬として与えられます。

このようなインセンティブ体系の下で、LP はより積極的に非ブルーチップのロングテール資産の取引ペアを作成するようになります。また、TVL 最大者がプール全体の 5% の取引手数料を得られるため、TVL において真の競争が形成され、「大きく忠実な」TVL が LP を持続的に提供することを奨励し、トレーダーにより良い体験とより良い流動性を提供します。

さらに、期貨の摩擦コストをどのように解決するのでしょうか？

期貨の摩擦コストを固定されていない動的コストに変えるだけです。その方法は、Uniswap V3 のように異なる手数料の同質化取引ペアプールを導入することです。

簡単に言えば、Surf Protocol では、各取引が自動的に 5 つの異なるプールを構築し、各プールには独自の手数料が設定され、さまざまな資産間の流動性プール構造が形成されます。想定では、BTC のような高流動性資産は低手数料プールに大部分の流動性を持つと予想され、PEPE のようなあまり人気のない資産は高手数料プールにより多くの流動性を持つ可能性があります。

トレーダーにとって、これらのプールは透明であり、注文時には自動的に最も手数料が低いプールからマッチングが始まり、最低プールが満杯になると次の手数料のプールに自動的に流れます。LP にとっては、異なるプールを選択することも市場の競争の一環であり、より高い手数料を得ることとトレーダーの取引終了に先んじることの間で動的な選択を行います。システム全体にとって、より安定した期間中は手数料が大幅に低下する可能性があり（より多くの LP が低手数料プールを選択する）、理論的に可能な最低レベルに達することができます。極端な市場活動期間中にはコストが増加し、GMX Avax 取引ペアの価格操作によって GLP が継続的に損耗するシナリオを防ぎます。

三. Permissionless --- 暗号の真の意味

暗号通貨の初期の発展史を知る古い OG は、最初のビットコイン時代に主に強調されていたのは実は Permissionless --- 無許可という言葉であり、Decentralization --- 分散化ではないことを知っています。中本聡本人は、ホワイトペーパーやフォーラムでの発言の中で Permissionless を使用しており、Decentralization ではありません。

言い換えれば、実際には Decentralization は Permissionless のコアから生じる一つの形態に過ぎません。Uniswap は、無許可での上場と LP のメカニズムによって現物 Dex の勝利を収めました。

デリバティブの分野では、GMX V1 は GLP の革新によって恩恵を受けていますが、そのメカニズムによって無許可取引ペアの構築が制限されています。大多数のブルーチップとロングテール資産の主要なデリバティブ取引は依然として Cex に集中しています。これが、最近 GMX V2 が登場した理由です。私たちは、より自由で健康的なチェーン上のデリバティブ金融メカニズム、より公平な取引市場、そして徐々に中央集権的な契約市場から分散型市場へと移行する時代を必要としています。

Permissionless デリバティブ取引の大戦争は、まだ始まったばかりです。私たちは、ゲーム性を持つ「同質異価」取引プールを導入し、無許可 + 革新的な LP 報酬メカニズムを通じて、Surf が AMM 型デリバティブの TVL を新たな高みへと引き上げ、トレーダーにより良い取引体験を提供しつつ、LP の利益をより良く保護することができると信じる理由があります。これにより、「ウィンウィン」の状況を実現することができます。