Blockin.ai：Uniswap V3の小さなプールにも金鉱があり、金を掘る道でLPたちがそれぞれの技を見せる

著者：Blockin.ai

前回の記事では、Uni-V3プロトコルにおいて大部分のLPがUベースで長期的に損失を出していることに触れましたが、いくつかのコインプールが良好な利益を上げていることも発見しました。このようなコインプールは通常、二重安定コインプールやロック量が多いコインプールではないと推測しています。これは、これらの二種類のコインプールの二つのコインの価格がより安定しており、保有リスクが低いためです。また、プールの流動性が高いため、平均手数料が低くなります。

私たちは、LPが中小型コインプールでマイニングを行う理由の一つは、これらのコインプールが流動性不足によって高い手数料をもたらすこと、もう一つはこのコインペアの中の小型コインに期待を寄せ、高額な手数料で価格変動リスクを低減すること、またはAMM曲線の「グリッド」モデルを利用して自動的に高値売却・安値購入を行うことができるため、これは間接的な投機手法と見なすことができます。さらに、機関投資家は自ら発行するネイティブユーティリティトークンと安定コインのプールに大量の流動性を提供し、市場の流動性を高めます。

この見解を検証するために、まず純粋なマイニング収益の観点から分析を行いました。2022年7月を例に挙げると、プールのLPマイニング収益率の分布は単純に正規分布に従っているわけではなく、異なるプールの分布の尖度値には大きな差がありました。尖度は分布のピークの鋭さを反映し、尖度が3を超えると分布は正規分布よりも急峻なピークを持つ形状になります。プール内のLPのマイニング収益率が正規分布を示さない場合、これはLPの収益がその戦略に大きく影響されることを示しています。高いマイニング収益を得られるのはごく一部のLPだけであり、要するにプール内の手数料の競争がより激しく、より「巻き込まれている」と言えます。TVLが最大のいくつかのマイニングプールを見ると、WBTC-WETH0.05%が最も「巻き込まれている」プールであり、次いでUSDC-WETH1.0%、USDC-WETH0.3%、USDC-WETH0.05%となっています。

Uniswap V3のすべてのポジションの毎時損益状況に基づき、2021年5月から2022年11月までの各コインプールの毎月の損益状況を統計しました。毎月のプールの年化収益率分布から、異なる月のコインプール収益率には集積性があることがわかりました。例えば、2021年8月、2021年10月、2022年7月は全体的に分布が高めでした。

流動性が過小なプールでは、コイン価格が初期流動性提供者の影響を受けて虚高になる可能性があり、実際には流通性を持たないため、日平均ロック量が100万ドルを超えるコインプールを分析対象としました（附録1参照）。毎月の収益率ランキングで上位3位のコインプールの61件の記録の中で、日平均ロック量が1000万ドルを超えるプールはわずか5つであり、その中でNvir-WETH 0.3%は2022年3月に日平均ロック量7776万ドルで最高値を記録し、収益が最も高いコインプールは中小型プールであるという仮説を裏付けています。

手数料収益の状況を見ると、35件の記録で手数料の年化収益率が100%以上、22件の記録で手数料の年化収益率が300%以上に達しましたが、手数料収益率が純収益率の50%以上を占める記録は21件、手数料収益率が純収益率の20%以下の記録は27件ありました。これは、この種のコインプール全体の手数料収益率が高いにもかかわらず、実際のコイン価格上昇による正の無償損失が純収益に最も大きな影響を与えていることを示しています。

また、リストの中で95%のプールがWETHまたは安定コインUSDC、USDT、DAI、FEIを含んでいることがわかります。WETH-LUNA1.0%とKROM-WETH0.3%は最も頻繁に現れる2つのプールで、共に3回登場しました。同様に、2022年7月の純収益率が最も高いマイニングプール内のマイニング収益率分布を描画したところ、MM-USDC1.0%を除いて、他のマイニングプールの尖度値は大型マイニングプールに比べて一般的に高くないことがわかりました。これもLPが潜在能力のある中小型マイニングプールから高い収益を得やすいことを反映しています。

暗号通貨の世界では、多くのコインが突然暴騰し、迅速にゼロになる様子を目の当たりにしてきました。例えば、最大のアルゴリズム安定コインUSTがドルと連動を失ったことやLUNAの暴落事件などです。LPは一部のコインの将来に対して様子見の姿勢を持っており、彼らにとって長期的に期待できるコインを直接保有するリスクは大きいです。この時、AMMの「グリッド」モデルは間接的な投機手法となり、このメカニズムは彼らが小型コインの価格が上昇した際に積極的に売却し、イーサリアムや安定コインに交換するのを助けます。また、小型マイニングプールの高額な手数料は、コイン価格下落による無償損失の一部を相殺し、市場リスクを単純な保有リスクよりもはるかに低くします。

これらの高収益のマイニングプールの中で、「賢いアドレス」をいくつか発見しました。あるLP（0x7bbe7140e8f62404d320c87fa1655f69b2cb2f26）がFXS-WETH1.0%プールで行った操作を例に挙げると、WETHとFXSは2022年4月と5月に一波の下落を経験した後、6月に価格が安定し始めました。このアドレスは2022年6月末にポジションを注入し始め、その戦略は単一ポジションの中性範囲を設定し、範囲の幅を当時の価格の上下各5%-20%に設定しました。価格が下限を下回るか上限を超えた場合にポジションを入れ替え、次のポジションの幅は過去の価格変動を参考にすることを示しています。これは、LPが将来のコイン価格のトレンドやボラティリティに対して明確な傾向を持っていないが、一定期間内にこのコインペアに期待を寄せていることを示しています。

初回注入の資金の純値を初期元本として、当該LPの戦略に基づく単位純値の推移と、当時の元本を半分持っている2種類のコインの純値の推移を描画したところ、この戦略は明らかに保有戦略よりも優れており、最新のプール内の総純値は期初の1.6倍に達し、保有戦略の純値は期初とほぼ同じでした。

毎月の収益率ランキングで上位10位に入り、かつ純収益率が正のコインプールを調査したところ、小型コインとペアを組んでいる大型コインにはWETHや安定コインが含まれているほか、AVINOC、SHIB、APEなどのコインがランキングに頻繁に登場しました。その中にはLUNAと似た状況の小型コインも含まれています。また、いくつかの小型マイニングプールにおける独占現象も発見しました。AVINOCに関連する3つの最大のマイニングプールは同一の機関が運営している可能性があり（附録2参照）、この機関はAVINOCを発行している機関である可能性があります。一部の機関は大量の流動性を提供することで小型コインを迅速に流通させ、コイン価格の上昇を促進することができます。

附録：

附録1

附録2