老舗ブルーチップ DeFi 新しい物語：アプリケーションチェーン、RWA、LSD、ステーブルコイン

作者：西柚，ChainCatcher

2023年下半年、COMP、MKR、Aaveなどのトークン価格の相次ぐ上昇により、長らく静寂を保っていたブルーチップDeFiプロジェクトが再び賑わいを見せています。

過去30日間で、COMPトークンの上昇率は150%で、現在の価格は70ドルです。MKR、AAVE、YFI、UNI、FXSなどのトークンも30%以上の上昇を記録しています。価格の変動は自然に注目を集め、その上昇を促す論理を探求する動きが増え、関連製品についての議論も活発になっています。

これらのかつてのブルーチッププロジェクトは、実は静かに自らの発展の道を探求してきました。製品の差別化がますます明確になり、一部はステーブルコインを発行し、新たな分野を開拓し、自らのアプリケーションチェーンを構築し、あるいはツール型製品からインフラストラクチャーへと移行しています。

例えば、貸出三巨頭のMaker DAOの最終計画は、新しいチェーンを発行すること、Aaveは金融とソーシャルの2つの分野を同時に発展させ、CompoundはRWA分野に進出しています。YearnはLSD製品yETHの最初のLST資産申請を開放し、dYdXはアプリケーションチェーンの公共テストネットを開始し、Fraxは新しいL2ネットワークFraxChainを発表しました。

では、これらのかつてのブルーチッププロジェクトは、製品においてどのような新たな進展や新しい物語を持っているのでしょうか？それはコイン価格の上昇を促す背後の理由となるのでしょうか？

一、貸出三巨頭：MakerDAO がSpark Protocolを発表 ；Aave はステーブルコインGHOに注力 ；Compound はRWAに注力

MakerDAO が貸出製品Spark Protocolを発表 、最終計画として新しいチェーンを構築

5月9日に貸出プロトコルSpark Protocolが開始されて以来、プラットフォームに預けられた（Supply）資産は4737万ドルを超え、貸し出された資産は1192万ドル、現在のTVLは3545万ドルです。

Spark Protocolは、MakerDAOコミュニティの核心メンバーによって組織されたPhoenix Labsが開発した最初の製品で、MakerDAOエコシステムを拡大するための新しい分散型製品の開発に取り組んでいます。このプロトコルは、AAVE V3のオープンソースコードに基づいて構築された分散型貸出市場で、主にDAIを中心とした過剰担保貸出に使用されます。

その中で、Spark ProtocolはMakerDAOのDSR（DAIの預金金利）機能を統合しています。これは通貨政策調整ツールで、DAIの預金金利（DSR）を調整することでDAIの需給をバランスさせるのに役立ちます。

例えば、DAIの預金金利（DSR）が引き上げられると、DAI保有者は流通しているDAIを回収したり、他のステーブルコインをDAIに交換したりして、Makerシステム内に戻し、市場での流通量を減少させます。DSRが低下すると、ユーザーはMakerシステムからDAIを引き出し、市場に投入して他の収益を求め、DAIの市場供給量を増加させます。

現在、ユーザーがDAIを預け入れることで得られる預金金利（DSR）は3.49%です。Spark Protocolプラットフォームがサポートする担保資産にはDAI、sDAI（DSR版のDAI）、GNO、WETH、流動性ステーキング証明書wstETH（包装版のstETH）、rETHが含まれます。

7月5日、MakerDAOはその貸出プロトコルSpark Protocolがマルチチェーンに拡張されることを発表し、各ブロックチェーンネットワークにおけるプロトコルの展開手順とプロセスを公開しました。

さらに、元々の計画に基づき、MakerDAOはEtherDAI（略称ETHD）を通じてLSD市場に参入し、Sparkプロトコルを通じてETHDの使用を促進し、ETHDを担保としてDAIを貸し出すことを支援し、参加するステーキングETHトークンをMakerDAOアプリケーションの管理下に置くことを目指しています。

このように、MakerDAOはSpark Protocolを通じてDAIの使用シーンを増やし、マルチチェーン市場を展開し、LSD分野に参入することで、一挙に多くの成果を上げています。

実際、これらはMakerDAOが5月に発表した最終計画（The Endgame）の一部に過ぎません。この計画は、MakerDAOブランドを再構築し、新しいブロックチェーンネットワークを展開し、安定したコイン貸出製品からLayer1のインフラストラクチャーへと転換し、いくつかのSubDAOを設立してMakerDAOの新機能や製品を分離し、自立させ、Makerシステムに基づいて新しい分散型製品を構築し、そのエコシステムを成長させることを目指しています。そして、Spark Protocolはそのエコシステムの最初の製品であり、今後MakerDAOに基づくエコアプリケーション製品がますます増えていくでしょう。その時、MakerDAOの物語は新しい章を開くことになるでしょうが、MKRとDAIトークンがそのエコシステム内でどのような役割を果たすかはまだ未知です。

製品やビジネスの発展において新たな探求と計画が行われているだけでなく、Maker DAOは資産収益に関してもさらなる試みを行い、RWAに参入した最初の分散型金融製品となっています。

公式データによると、5月時点でMakerDAOのRWA投資ポートフォリオの総額は23.4億DAIに達し、主に米国国債の購入に使用されています。makerburnの統計によれば、MakerDaoはRWAからの予測年利収入が約7100万ドルに達し、これはそのプロトコルの重要な収入源となっています。

ユーザーが言うように、現在のMaker DAOは=DeFi +LSDfi+RWA+DAO+Incubator（インキュベーター）+L2/L1です。

しかし、これに対して異なる意見もあります。MakerDAOの最終計画の提案において、あるユーザーは、Maker DAOが新しいチェーンを発行するのは良いアイデアではなく、むしろMKRトークンに力を与え、DAIの規模を拡大する方法に注力すべきだとコメントしました。

Aave の2大製品：GHO と分散型ソーシャル製品Lens Protocol

7月に入ると、AaveはステーブルコインGHOに関する公の動きが増えてきました。7月11日、AaveコミュニティはEthereumメインネットで分散型ステーブルコインGHOを開始する提案の投票を開始しました。この提案が承認されれば、Ethereum上のAave V3ユーザーはその担保を使ってGHOを鋳造できるようになります。現在の投票支持率は100%です。投票の締切は7月14日です。

GHOは複数の暗号資産に裏付けられた過剰担保型ステーブルコインです。このステーブルコインはDAIと同様の原理で、AaveのaTokensを担保資産として使用して鋳造できます。唯一の違いは、aTokensは利息を生む資産であり、ユーザーはGHOを鋳造する際に利息収入も得ることができ、その具体的な利率は貸出市場の資金需給によって決まります。

そして、提案が発表される前日（7月10日）、Aaveの創設者Stani Kulechovは、下半期にはDeFiの支払いシーンのユースケースに注力するとツイートしました。彼は、2023年下半期のDeFi業界においては、適切な支払いユースケースに重点を置くべきであり、透明で分散型のステーブルコインが支払い決済に非常に適していると説明しました。この発言は、ユーザーにとってGHOがAaveの下半期の重点プロジェクトになると解釈されました。

ステーブルコインGHOに加えて、Stani Kulechovが現在最も多く語っているのは分散型ソーシャル製品Lens Protocolであり、パリのEthCC（Ethereum Community Conference）大会中にV2バージョンを発表する予定です。

多くのユーザーが、Lens Protocol V2が個人プロフィール（profile）NFTの申請を再開するのか（今年4月に新規登録が停止されました）や、トークンガバナンスに関する内容を発表するのかを推測しています。以前、Aaveの幹部がインタビューで、Lens Protocol エコシステムがGHO トークンを使用することを明らかにしました。例えば、Lens Protocolエコシステムのアプリケーションでは、ユーザーがクレジットカードを使って直接GHOを購入し、好きなクリエイターを支援したり、チップを送ったりできるようになります。

Aaveが金融シーンに注力し、Lens Protocolがソーシャル分野に注力しているように見えますが、両者はGHOを通じて連携することができます。

さらに、AaveのようなDeFiアプリケーションは、分散型ソーシャルアプリケーションと融合して新しいソーシャルファイナンス製品を開発することも可能です。Lens Protocolのソーシャルグラフは、Aaveにチェーン上の評判システムを導入し、一部の担保または無担保の信用製品を開発し、貸出のハードルを下げることができます。つまり、ユーザーは担保資産を必要とせず、チェーン上の個人プロフィールNFTの評判とアイデンティティシステムだけで資金を貸し出すことができます。

現在、Lens Protocolエコシステムには、ユーザーが体験できる100以上のソーシャルアプリケーションが統合または開発されています。

Lens Protocolエコシステムアプリケーションに参加するにはプロフィールNFTが必要ですが、現在そのNFTは新規登録が停止されており、ユーザー向けに全面的に開発されていません。また、ステーブルコインGHOも正式にローンチされていないため、Aaveのこの2つの大きな武器はまだ正式に稼働していないと理解できます。

しかし、現在の製品開発の路線を見ると、Aaveのソーシャル製品への重点的な展開は、他の貸出製品と比較して特に際立っていますが、果たしてそれがエコシステムに期待される正のフィードバック効果をもたらすのかは、製品がローンチされて運用されるまで待たなければわかりません。

Compound の創設者が新会社Superstateを設立し、RWA分野に進出

COMPトークンの価格は過去30日間で2倍以上になりましたが、価格の急騰に対して、Compound製品自体は発展が停滞しているようです。

最近の製品に関する公の情報は、7月7日にCompound LabsがEncumberメカニズムを発表したことです。このメカニズムは、ユーザーがトークンの所有権と譲渡権を分離できるようにします。ユーザーはEncumberを使用することで、トークン保有者はエアドロップ、ガバナンス権、コンテンツや活動へのアクセス権などの補助的な所有権利益を保持しつつ、DeFiに参加して収益を得ることができます。

しかし、これはその貸出業務とはあまり関係がないようです。Compoundにとって唯一の好材料は、その創設者がRWA分野に進出したことです。

6月29日、Compoundの創設者Robert Leshnerは、米国証券規制当局にSuperstateという債券ファンド会社の設立書類を提出したことを発表し、短期の米国国債を購入し、ブロックチェーン上で二次記録を行い、ファンドの所有権を追跡し、直接チェーン上で取引できるようにすることを目指しています。また、Superstateは400万ドルのシードラウンドの資金調達を完了しており、このラウンドにはParaFi Capital、1kx、Cumberland、CoinFundなどの機関が参加しています。

ただし、現在Superstateは申請段階にあります。

二、DEX のリーダー：Uniswap がV4を発表し、インフラストラクチャーに転換；Curve がステーブルコインcrvUSDをローンチ

Uniswap V4 はツール型製品から可組み合わせのインフラストラクチャーに転換

Uniswap財団の最新情報によると、現在Uniswap V4のコードは監査中で、具体的な展開時期はEthereumのCancunアップグレードとコード監査が無事に通過するのを待つ必要があります。

6月に発表されたUniswap V4のコードでは、コアアップグレードとして革新的なHooks（フック）機能が導入されました。この機能により、誰でもカスタムコントラクトを使用して流動性プールを展開し、さまざまな機能を追加できるようになります。以前のUniswap V3は流動性プールを統合しており、特定の通貨ペアの流動性が相対的に集中していましたが、Uniswap V4は誰でもカスタムプールを作成できるようにしています。

ある暗号ユーザーはこのプロセスを火鍋を食べることに例えました。Uniswap V3は火鍋を食べるときに選ぶ大きな鍋のようなもので、みんな同じ味を楽しむ必要がなく、水が十分深ければよい（資金プールの流動性）。一方、Uniswap V4はみんなが小さな鍋（カスタム資金プール）を自分で選び、トマトやキノコなどのさまざまな特別な味（フックを通じて追加された機能、例えばチェーン上のリミットオーダー、自動再投資など）を提供して食客を引き寄せることができます。

簡単に言えば、Uniswap V4は誰でもこの基盤の上でカスタマイズ開発を行うことをサポートします。取引所が提供するマッチングロジック、実行ロジック、手数料のカスタマイズ、リベートとインセンティブ、オーダーの範囲と深さなどはすべてHooksを通じて設計でき、さらにそのリミットオーダー機能を導入することで、「チェーン上のバイナンス」という夢が現実になるでしょう。

これは、開発者がUniswap V4を基にして、契約、オプションなどのデリバティブ製品を含むあらゆるタイプのDEXを構築できることを意味します。また、貸出プロトコル、ステーブルコインプロトコルなども構築でき、将来的にはUniswapに基づく巨大なエコシステムが出現する可能性があります。

フックはUniswapの流動性の可組み合わせ性と拡張性を高めるだけでなく、ツール型製品からインフラストラクチャー属性へと進化させました。

Curve のステーブルコインcrvUSD は2ヶ月でロックされた資産価値が2億ドルを超える

7月13日現在、CurveのネイティブステーブルコインcrvUSDの鋳造数量は8602万枚で、ロックされた担保の価値は1.23億ドルを超えています。

現在、crvUSDを鋳造するための担保は主にsfrxETH、wstETH、WBTC、ETHです。その中で、担保の中で最も高いのはwstETHで、すべての担保の60%以上のシェアを占めており、総価値は約8420万ドルです。

DAIやGHOと同様に、crvUSDも過剰担保の方式で発行されます。しかし、異なる点は、crvUSDはソフト清算を導入しており、担保の価格が下落した場合、crvUSDは特定のAMMを通じてソフト清算を実現し、担保の価格が回復した後にAMMを通じて担保を買い戻します。

一般的な資産担保型ステーブルコインの発行は、ユーザーが過剰担保で貸出を行うことに相当し、担保資産は価格が一定の水準に下がると清算され、システムの債務を返済します。しかし、この場合、清算された担保資産の価格は市場水準を大きく下回り、担保資産の価格がすぐに回復しても、担保者のポジションは低価格で完全に清算されてしまい、損失を補うことが難しくなります。

そのため、crvUSDは清算プロセスを改良設計し、LLAMMA（Lending-Liquidating AMM Algorithm）メカニズムを通じてソフト清算を実現し、担保資産のために特別なAMMプールを設計し、資産価格が下落した際に徐々に清算されるようにします。一度に清算されるのではなく、価格が一定の範囲に下がったときにAMM内の担保が売却されてステーブルコインに交換され、その後価格が下落する過程で担保が徐々に売却され、担保の価格が清算価格を下回ったときにはAMMプール内にはステーブルコインしか残りません。担保の価格が下落から一定の範囲に回復した後、AMMは再びユーザーが資産を買い戻すのを助けます。

crvUSDは価格変動に応じてユーザーの担保資産の種類構成を再調整でき、ユーザーの無償損失や大規模清算による価格の激しい変動を回避します。

ただし、crvUSDはまだ新しいステーブルコインであり、5月にローンチされて以来、市場のブラックスワンイベントによる価格の激しい変動の試練を経験していません。市場の激しい変動の中で価格の安定を維持し、デフォルトしないかどうかはまだテストが必要です。また、Curveの創設者が現金化し、高級住宅を購入したことで投資家から訴えられるなどのネガティブな波乱も、プロジェクト自体の発展に影を落としています。

三：dYdX、Fraxがアプリケーションチェーンを発行し、 Yearn がLSDに進出

デリバティブのリーダーdYdX がアプリケーションチェーンを探求

分散型デリバティブプロトコルdYdXのv4バージョンの公共テストネットが7月6日に正式にローンチされ、ユーザーはウォレットを接続し、オーダーブックを確認し、注文を出し、アカウント情報を確認するなどの機能テストが可能です。これは主ネットのローンチ前の最後のテストステップです。

dYdX V4の主な目的は、Cosmosコンセンサスに基づいて構築されたアプリケーションチェーンdYdX Chainに移行することであり、取引処理速度を向上させるだけでなく、公式がGas費をカスタマイズできるようにします。以前の計画によれば、主ネットの起動は今年の9月末までに完了する予定です。

dYdXのユーザーにとって最も重要なのは、アプリケーションチェーンがネイティブトークンDYDXに新しい物語の論理を与えることです。

現在、DYDXトークンはガバナンス投票にのみ使用でき、他の用途はありません。このアプリケーションの収益もDYDXトークンには捕捉されていません。しかし、dYdX Chainがローンチされると、DYDXは単なるガバナンス投票トークンではなく、保有者はネットワークノードの検証者としてステーキングでき、さらにそのチェーン上のGas費の支払い手段としても使用できる可能性があります。dYdX Chainの収益は、DYDXに力を与えることになるでしょう。

現在、dYdXプラットフォームの24時間取引量は10億ドル、ポジション量は2.8億ドルで、現在の暗号市場で最大の分散型契約取引プラットフォームです。

アルゴリズムステーブルコインFrax がLSDに進出し、新しいチェーンを発行

先月中旬、Frax Financeが構築したL2ネットワークFraxchainが正式に登場し、分散型金融を強調したスマートコントラクトプラットフォームの構築を目指しています。

FraxchainはHybrid Rollup（ハイブリッドロールアップ、Optimistic RollupsとZK Rollupの2つの技術を融合）技術を採用して構築されており、今年の年末までに準備が整う予定です。このネットワークはすべてのFraxエコシステム資産をサポートし、最初に公式のFraxferryクロスチェーンブリッジを統合して、資産のシームレスな移転を実現します。

さらに、Fraxの創設者Sam Kazemianは、FraxchainがステーブルコインFRAXと流動性ステーキング証明書frxETHを使用してチェーン上のGas費を支払うことを明らかにしました。また、Fraxchainネットワークで発生する費用は一部FXS保有者に分配されます。

あるユーザーは、保守的に見積もってFraxchainのGas費は年間180万ドル程度になると予測しています。

このように、FraxchainはFrax Financeの将来の価値蓄積において重要な拠点となります。

新しいチェーンを発行するだけでなく、Frax FinanceはLSD分野に展開した製品frxETHが順調に発展しています。7月13日現在、frxETHにロックされたETHは約23.8万個、価値は4.45億ドルで、ロック量は全LSDアプリケーションの中で3位にランクインしています。また、sfrxETH（ステーキングされたfrxETH）はcrvUSDの鋳造における第3の担保資産の1つとなっています。今年2月、AaveコミュニティはsfrxETHを戦略的準備資産としてAave V3に導入する提案を行いました。

さらに、Frax FinanceはDeFiの三件セットであるDEX Fraxswap、貸出FraxLend、クロスチェーンブリッジFraxferryを開発し、ローンチしています。

総じて、Frax Financeはそのビジネスの境界を探求し、ステーブルコインからDeFiの三件セット、LSD、アプリケーションチェーンまで、資産の発行からアプリケーションシーンの構築までの一連の製品ラインを開発しています。

もちろん、FraxはガバナンストークンFXSの力を与えることにおいても遅れをとっておらず、6月30日、FraxコミュニティはFXSトークンの買い戻し調整提案FIP-256を承認し、200万ドルでFXSトークンを買い戻すことを計画しています。FXSトークンの価格が5ドルを下回るたびに買い戻しが行われます。現在、FXSの価格は6.29ドルです。

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Yearn がyETHをローンチし、LSDに進出

7月5日、YearnはそのLSD製品yETHの最新の進展を発表し、流動性ステーキング証明書LSTトークンプロジェクトのホワイトリスト申請を開放しました。yETHは単一のLSDトークンであり、複数の流動性ステーキング証明書（stETH、fxsETHなど）で構成されるバスケットを表し、ユーザーの投資リスクを分散させると同時に、投資収益を向上させるのに役立ちます。

今回のホワイトリスト申請では、yETHは最終的に5つのLST資産を選定し、最終的に選ばれたプロジェクトはst-yETH保有者の投票によって決定されます。この申請は7月21日まで受け付けられます。

st-yETH投票に参加するには、ユーザーはETHをBootstrapperコントラクトにロックし、16週間ロックすることで1：1でst-yETHを取得できます。最終的に選ばれた5つのLSTは、それぞれ1ETHの費用を支払い、st-yETH投票ユーザーに追加の報酬を支払います。現在、上位5つのプロジェクトはLidoFinance、FraxFinance、StaFi_Protocol、Tranchess、Swellnetworkです。