Solana生態永續協議崛起

文章作者：Messari研究員 \& Dustin Teander
文章翻譯：Block unicorn

Solana在上個季度受到了大量投資者的關注。SOL 在過去 30 天裡上漲了 50%，在過去 90 天裡兌美元上漲了近 500%（兌 ETH 分別上漲了 24% 和 249%）。在許多方面，價格發現在各個領域都得到了健康的推動------宣布成立 1 億美元的遊戲基金，Brave 宣布在 web3 方面進行原生集成，Reddit 為社交媒體投資 1 億美元，Neon Labs 籌集了 4000 萬美元用於引入 EVM 基礎設施結束後，pppleasr 在 Solana 上推出了 NFT，FTX 構建了 NFT 集成，當然，還有 Solana 的 DeFi 生態系統，自 9 月以來已經實現了 4 倍的 TVL 擴展。

雖然 Solana 最近肯定開發了許多增長催化劑，但生態系統如何根據今年早些時候的敘述執行？其中之一是 Solana 作為一個可以支持大量交易活動的網絡的潛力。也許受到生態系統中一些最大投資者的專業影響，包括 Alameda 和 Jump Capital 等。與其他生態系統相比，Solana 現在具有相對較高的以衍生品為重點的協議集中度。

讓我們回過頭來看看 Solana 協議，重點是提供 Crypto 最喜歡的交易產品之一------永續合約。

對於一些簡單的背景，永續合約是一種不需要合約展期的期貨衍生產品，只是單一產品提供對特定市場的持續未來敞口。對於交易者來說，這是一種獲得資產的槓桿期貨敞口的簡單方法，而無需實際購買標的資產的低效率。因此，它是迄今為止加密貨幣中交易量最大的產品。10 月份，僅 BTC 和 ETH 市場的中心化交易所 (CEX) 的永久名義交易量就達到了 2.7T 美元，而所有 CEX 現貨市場的交易量都達到了 1.25T 美元。

去中心化交易所 (DEX) 永續市場仍然落後於現貨交易量。例如，在過去的 24 小時內，領先的 DEX 永久協議 dYdX 的交易量接近 $3B，而所有 DEX 現貨市場的交易量均超過 $7.5B。該領域最大的協議是 dYdX（starkware）、Perpetual Protocol（xDAI - 即將成為 Arbitrum）、MCDEX（Arbitrum 和 BSC），當然還有 Solana 生態系統：Mango Markets、Drift Protocol 和 Bonfida 都提供永續合約產品。

dYdX 目前以 7 天交易量的 97% 以上主導 DEX 市場交易量。如果您手邊有放大鏡，您可能會看到 Solana 生態系統迄今為止獲得的 0.8% 的集體份額。不开玩笑，重要的是要了解此圖表以及 dYdX 在推出其代幣和激勵獎勵後能夠以多快的速度吸引大量用戶。

8 月初，Perpetual Protocol 是主要協議，占 1 億至 1.5 億美元日交易量的 74%。一旦 dYdX 在 8 月 3 日宣布他們的代幣，遊戲規則就改變了。8 月份每日 DEX 交易量立即翻了一番多，達到 3 億美元至 5 億美元，dYdX 發現自己在本月下半月平均貢獻了 78% 的交易量。當代幣和流動性激勵措施於 9 月初生效時。

總而言之，簡單地說，市場結構不斷變化，變化是在邊際上定義的。那麼，誰增長最快？什麼催化劑可能會加速或阻礙這種增長？

拉出 dYdX 以更好地了解非市場領導者的潛在增長，我們可以看到 Solana 生態系統在上個月顯著增長。10 月初，Solana 約占非 dYdX DEX 永續交易量的 5%。快進到 11 月初，7 天的市場份額僅增長了 30%。自 10 月下旬以來，大部分增長發生在 Solana 交易量增加而其他協議（如 Perpetual Protocol）在同一時間範圍內收縮的環境中。

那麼，雖然 Solana 永久生態系統的整體正在增長，但哪些特定協議正在推動這一點？每個人的增長情況如何？每個存在哪些催化劑和結構可能會繼續加速 Solana 生態系統？

分解 Solana 永久協議

Mango Markets

Mango Markets 目前是環的領導者。它作為保證金交易協議、永續交易協議和貨幣市場（借貸）運作。Mango 的永久市場占 Solana 生態系統總量的 93%，Mango 為交易者提供了最多的市場參與。BTC 是 8 月下旬添加的第一個永久市場，緊隨其後的是 9 月的 SOL 市場。Mango 最近 7 天的增長中約有三分之一來自於 11 月初宣布的各種新市場：MNGO、ETH、SRM、RAY、ADA 和 FTT。

Mango 在訂單簿執行模型上運行，可以擴展為交易者提供多種高級訂單類型，例如限價單、止損、止盈等。通過訂單簿執行需要做市商提供執行流動性，因此 Mango 提供了做市激勵程序。接受者訂單收取 5 個基點的費用，而製造者訂單不收取費用。Mango 也不對其借貸市場收取費用。

與其他永續協議相比，Mango 的抵押品功能是獨一無二的，這源於 Mango 還充當保證金交易和貨幣市場協議的事實。Mango 的所有功能都使用相同的抵押品。其他協議只接受像 USDC 這樣的穩定資產作為抵押品，但 Mango 承認所有支持的借入資產，如 WBTC、ETH、MNGO、COPE 等，作為其永續市場的抵押品。將波動性資產作為槓桿產品的交叉抵押品肯定比其他協議冒險的風險曲線更高。因此，Mango 擁有 1000 萬美元的保險基金來保護交易者，直到社會化損失開始。社會化損失是指協議存款人接受壞賬負擔並按比例減去其餘額。

Drift Protocol

Drift 協議是 Solana 永久生態系統的新成員。10 月下旬，Drift 在主網上發布了其封閉 alpha 版本，其中持有 Drift Alpha 票證 NFT 即可訪問。門票獎勵給在開發網階段為協議提供價值的用戶，只有 1,500 張門票意味著使用主網協議的用戶不到 1,500。儘管 SOL 有門禁訪問且只有一個實時市場，但 Drift 已成為 Solana 生態系統中第二大永久協議，過去 7 天的交易量達到 1000 萬美元（占 mango 7 天交易量的 5%）。

Drift 有一個明顯不同的執行模型，這導致了創造性的商業模型。交易執行是針對虛擬 AMM 完成的，類似於其他永久協議，如 Perpetual Protocol、MCDEX、Futureswap。所有"虛擬"意味著 AMM 價格曲線用於價格發現，但實際上並不持有標的資產------交易者的抵押品作為結算來源。Drift 設計了一個獨特的 vAMM，它結合了集中流動性和重新調整集中流動性的相關機制。在不深入技術細節的情況下，可以說這種交易執行模型主要是為了擴展協議而無需做市激勵就足夠了。

vAMM 執行引擎有趣的部分是協議在滑點時捕獲價值的能力。當交易者為超過 vAMM 價格曲線上提供的滑點的交易定義滑點容差時，協議可以捕獲額外的滑點容差作為收入來源。聯合創始人 Cindy Leow 將其稱為"做市商可提取價值"，因為這種商業模式從現場 AMM 上更常見的 MEV（礦工可提取價值）中吸取靈感。在這個收入來源之外，除了清算費用之外，該協議還收取 1bps（0.01）的費用。

Drift 計劃在第四季度晚些時候向所有用戶開放協議的 alpha 版本，並增加額外的交易市場，因為它目前只提供單一的 SOL-USDC 市場。顯然，向更多用戶和更大的存款開放 Drift 將成為進一步加速 Solana 永久交易量的催化劑。說到催化劑，該協議尚未推出代幣。根據設計，令牌事件有可能吸引大量使用到平台（dYdX 是最成功的案例）。

Bonfida

Bonfida 是第三個也是最小的協議提供永久。儘管是第一個在 Solana 上提供永續合約的協議，但它在過去 7 天在其三個實時市場上僅以 500 萬美元的交易量遠遠落後於 Mango。它使用 vAMM 來提供交易執行並且只提供簡單的訂單類型。由於該項目的大部分注意力都集中在 Bonfida 的其他業務線，例如其名稱服務、消息傳遞等，因此很難預見會導致該協議在永久交易量方面超過 Mango 或 Drift 的重要催化劑。

市場結構

在了解協議的微觀層面和每個協議的催化劑的背景下，讓我們分解當前 Solana 與其他市場相比的永久市場結構，以了解用戶偏好和生態系統的潛在據點。

與 CEX 和其他 DEX 上的交易者相比，Solana 生態系統中的永久交易者明顯不同。BTC 和 ETH 市場是 dYdX、MCDEX 和 CEX 的絕大多數交易量，而 Solana 交易者（也許並不奇怪）更喜歡交易 SOL。有點推測性，但這表明 Solana 上的交易者社區是本地的，並且對 Solana 生態系統更加熱情，而不是從現有平台遷移到 Solana 更便宜的交易網絡上進行交易的交易者。

與尋求最低成本替代方案的雇傭軍用戶相比，擁有與生態系統緊密結合的用戶群要有利得多。從商業角度和競爭角度來看，這使 Solana 永久協議能夠在 Solana 原生市場（例如 Solana DeFi 代幣）上獲得巨大的交易量份額。事實上，我們已經可以看到這種情況正在發生。

回想第一張圖，與 dYdX 相比，Solana 生態系統的體積幾乎不可見，我們現在看到了不同的、更細緻的景觀出現。Solana DEX 在過去幾周內佔據了所有 DEX（包括 dYdX）的所有永續 SOL 市場交易量的 16% 和 100% 的永續合約 Solana DeFi 代幣交易量。其中大部分是由 Mango 推動的，因為它是唯一一個擁有 Solana DeFi 代幣永久市場的 DEX。

因此，儘管 Solana 控制的 DEX 永久市場總量不到 1%，但它在對其用戶最重要的市場中佔據了顯著的市場份額。如果 Solana 生態系統繼續擴展，這將是成功的危險秘訣。Solana DEX 很可能是第一個為 Solana 生態系統代幣推出市場的協議，它將繼續從緊密團結的用戶群中吸引資金。這種種子數量和流動性增長，在這一點上，這些協議成為強大的競爭對手，成為某些市場的首選協議。這是一個飛輪效應已經出現在相對增長數據中。

在其他頂級永久 DEX 每周交易量出現相當大收縮的環境中，Solana 生態系統是唯一一個交易量增加的生態系統。部分原因是對 Mango 的新 Solana Defi 市場（MNGO、SRM、RAY、COPE）的持續興趣。然而，大部分增長來自對現有 SOL 市場的興趣加速，該市場比前一周增長了 56%。與 dYdX、MCDEX 和 Perpetual Protocol 的每周負增長相比，ETH 和 BTC 等其他市場也出現了正增長。

7 天的增長是一個小樣本，但 Solana 生態系統擁有增長最快的去中心化永久協議。然後提出問題；Solana 生態系統代幣估值中隱含了多少這種增長？

估值比較

其實挺多的。MNGO 代幣占 Solana 生態系統交易量的 93%，目前交易量是其 7 天交易量的 2 倍（4.26 億美元 CMC 和 2.06 億美元每周交易量）。然而，dYdX 的交易價格是其 7 天交易量的 0.06 倍，這顯然是該行業中最低的估值倍數。這意味著 Mango 的交易估值比 dYdX 的交易量高 37 倍（這與交易協議收入直接相關）。

現在，將 Mango 的永久市場與協議的其他業務隔離開來並不完全公平。我們可以假設，隨著時間的推移，Mango 的永續市場會蠶食其保證金交易業務。這是一個相當大的操作，大約比 Mango 的永久交易量大 50%。至於貨幣市場操作，保證金交易減少的假設導致利用率下降，而Mango 不收取借貸費用，我們可以從估值中扣除這一部分。

因此，結合 Mango 的保證金交易量和永續交易量，CMC 對 7 天交易量的估值為 0.9 倍。這仍然比 dYdX 高出大約 15 倍，比 MCDEX 的流通估值高出 4 倍。

總而言之，雖然 Solana 永久生態系統是該行業中增長最快的，但在當前狀態下，代幣的估值假設有相當大的增長。

總結

Solana 在各個領域都有種各樣的催化劑和敘述，成為交易者的目的地之一，也是我們最初看到的並取得了一定成功。總體指標和交易量與行業領導者 dYdX 相差甚遠，但該生態系統一致的情感投資用戶群組成的基礎令人欣慰。更不用說該領域最受期待的協議之一------Drift Protocol------尚未向 Solana 的所有用戶群開放主網訪問。這是一個持續增長的用戶群------尤其是像 Brave 瀏覽器這樣的主要催化劑，將其 4200 萬活躍用戶帶到了 Solana。值得在未來幾周繼續關注生態系統的增長，以跟蹤 Solana 永久 DEX 跟上近期增長的速度。