하이퍼리퀴드 개요: 제품 현황, 경제 모델 및 가치 평가

민트 벤처스

2024-12-31 14:49:43

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본 문서는 Hyperliquid 발전의 현황을 설명하고, 그 경제 모델을 분석하며, 현재 HYPE의 평가를 분석하여 "HYPE가 과연 비싼가?"라는 질문에 대한 답을 제시하는 것을 목표로 합니다.

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저자: Mint Ventures

1. 서론

Hyperliquid는 최근 암호화폐 시장에서 AI와 Meme 외에 가장 큰 주목을 받고 있는 프로젝트로, VC 투자를 받지 않고 70%의 토큰을 커뮤니티에 배분하며 모든 수익을 플랫폼 사용자에게 환원하는 전략으로 시장의 관심을 끌고 있습니다. 그 수익을 HYPE를 직접 재구매하는 전략은 HYPE의 유통 시가총액이 UNI를 빠르게 초과하여 암호화폐 상위 25위에 진입하게 하였고, 동시에 플랫폼의 모든 비즈니스 데이터가 급증하게 만들었습니다.

이 글은 Hyperliquid의 발전 현황을 설명하고, 경제 모델을 분석하며, 현재 HYPE의 평가에 대해 분석하여 "HYPE는 정말 비싼가?"라는 질문에 대한 답을 제시하는 것을 목표로 합니다.

이 글은 필자가 발표 시점까지의 단계적 사고를 담고 있으며, 향후 변경될 수 있고, 주관성이 강한 의견을 포함하고 있으며, 사실, 데이터, 추론 논리에 오류가 있을 수 있습니다. 동업자와 독자의 비판과 추가 논의를 환영하지만, 이 글은 어떤 투자 조언도 구성하지 않습니다.

*이 글의 상당 부분은 ASXN이 9월에 발표한 *Hyperliquid 연구 보고서를 참고하였으며, 이는 필자가 읽어본 가장 포괄적이고 심도 있는 Hyperliquid 연구 보고서입니다. 독자가 Hyperliquid의 메커니즘 세부 사항에 대해 더 알고 싶다면 이 보고서를 참조할 수 있습니다.

이제 본문으로 들어갑니다.

2. Hyperliquid의 비즈니스 개요

Hyperliquid의 현재 비즈니스는 주로 두 가지 부분으로 구성됩니다: 파생상품 거래소와 현물 거래소. 그들은 앞으로 범용 EVM인 HyperEVM을 출시할 계획입니다. Hyperliquid 아키텍처 출처: ASXN

2.1 파생상품 거래소

파생상품 거래소는 Hyperliquid의 첫 번째 출시 제품으로, Hyperliquid의 플래그십 제품이며, 전체 제품 생태계에서 핵심적인 위치를 차지하고 있습니다.

파생상품의 핵심 제품 메커니즘 측면에서 Hyperliquid는 체인 성능의 병목 현상 때문에 다른 혁신적인 제품 논리를 채택하지 않고(예: GMX, SNX 등), 여전히 전 세계 다양한 거래소에서 가장 널리 사용되는 중앙 제한 주문서(Central Limit Order Book, CLOB) 메커니즘을 선택하였으며, 성능 측면에서 노력을 기울였습니다.

그들이 구축한 탈중앙화 파생상품 거래소는 Hyperliquid L1에서 운영되며, 이는 합의 계층 HyperBFT와 실행 계층 RustVM으로 구성된 PoS 체인입니다.

HyperBFT는 Hyperliquid 팀이 Meta의 이전 블록체인 팀이 개발한 LibraBFT를 기반으로 수정한 합의 알고리즘으로, 최대 200만 TPS를 지원할 수 있습니다. 강력한 성능 지원을 바탕으로 Hyperliquid는 주문서와 청산소 등 파생상품 거래소의 핵심 구성 요소를 모두 체인에 올려 최종적으로 탈중앙화 파생상품 거래소 아키텍처를 형성하였습니다.

최종 사용자에게 Hyperliquid의 경험은 Binance와 같은 중앙화 거래소와 거의 완전히 일치하며, 거래 경험과 제품 구조뿐만 아니라 거래 수수료 및 할인 규칙 등에서도 마찬가지입니다. 중앙화 거래소와의 유일한 차이점은 Hyperliquid가 KYC를 요구하지 않는다는 점입니다. Hyperliquid의 수수료 구조

거래 제품 외에도 Hyperliquid는 제품 설립 초기부터 Vault 기능을 제공하였으며, Vault는 중앙화 거래소의 "따라 거래"와 유사합니다. 모든 사용자는 자금을 임의의 Vault에 투입할 수 있으며, Vault 운영자가 투자하여 수익의 10%가 Vault 운영자에게 배분됩니다. 또한 이익의 일관성을 유지하기 위해 운영자는 최소 5%의 Vault 지분을 보유해야 합니다. 출처: hyperliquid 공식 웹사이트

현재 TVL을 보면, 95%의 TVL이 공식 Vault HLP에 있습니다.

일반 Vault와 다른 점은 HLP가 공식 Vault이기 때문에 사실상 플랫폼에서 상당수 거래의 상대방 역할을 하고 있어, HLP는 플랫폼의 각종 수수료(거래 수수료, 자금 수수료, 청산 수수료)의 일부를 받을 수 있습니다. 이러한 관점에서 HLP는 GMX의 GLP와 유사하지만, 차이점은 GLP가 플랫폼의 모든 거래의 상대방 역할을 하며 그 전략이 수동적이고 공개적이라는 점입니다. 반면 HLP의 전략은 비공식적이며, 사용자 거래의 상대방이 HLP일 수도 있고 다른 사용자일 수도 있으며, HLP의 전략은 언제든지 조정될 수 있습니다.

2023년 7월 출시 이후 HLP는 거의 항상 순매도 포지션을 유지하며 소액 투자자 거래에 유동성을 제공하고, 장기적인 상승장에서 순매도 포지션으로 수익을 유지하고 있습니다. 현재 TVL은 3.5억 달러, PNL은 5천만 달러입니다. HLP 전체 PNL 곡선과 3개의 전략 주소의 PNL을 보면, Hyperliquid 팀은 수수료를 사용하여 HLP의 상대적으로 긍정적인 APR을 유지하고 있습니다. 출처: Hyperliquid 공식 웹사이트

거래량과 보유량 측면에서 Hyperliquid는 빠르게 성장하고 있으며, 최근 두 달 특히 그렇습니다. $HYPE 에어드롭과 가격의 지속적인 상승에 따라 플랫폼의 각종 데이터는 12월 17일부터 20일 사이에 정점에 도달했습니다. Hyperliquid 2024년 이후의 거래량, 보유량, 거래자 수 출처: Hyperliquid 공식 웹사이트

탈중앙화 파생상품 시장 분야에서 거래량 측면에서 Hyperliquid는 올해 6월부터 선두 자리를 차지하고 있으며, 최근 2개월 동안 다른 탈중앙화 파생상품 거래소와 Hyperliquid의 격차는 더욱 커졌습니다. 현재는 수치적으로 차이가 나고 있습니다. 탈중앙화 파생상품 거래소 거래량 점유율 출처: Dune 탈중앙화 파생상품 거래소 7일 거래량 순위 출처: DeFiLlama

평가 및 거래량 측면에서 현재 Hyperliquid에 더 적합한 비교 대상은 중앙화 거래소입니다. 스크린샷 시간: 2024-12-28 출처: Coingecko

Hyperliquid의 최근 데이터는 눈에 띄게 감소하였으며(최고 단일일 거래량 104억 달러, 최근 며칠 거래량은 50억 달러 이하), 그러나 보유량은 여전히 Binance의 10%에 달하고, 거래량은 Binance의 6%입니다; 보유량과 거래량은 대략 Bitget과 Bybit의 15% 수준입니다. 가장 높은 열기를 기록했던 시점(12월 17-20일)에는 Hyperliquid의 보유량이 Binance의 12%에 도달하고, 거래량은 Binance의 9%에 이르렀습니다; 보유량과 거래량 데이터는 Bybit과 Bitget의 20%에 근접합니다.

전반적으로 Hyperliquid의 파생상품 거래소는 빠르게 발전하고 있으며, 탈중앙화 파생상품 거래소 분야에서 비교적 확고한 선두 우위를 확보하고 있으며, 선두 중앙화 거래소와 비교할 때 그 격차는 10배 이내로 줄어들었습니다.

2.2 현물 거래소

Hyperliquid의 현물 거래소 역시 주문서 형태로, 제품 구조와 수수료 기준이 파생상품 거래소와 일치합니다.

현재 Hyperliquid의 현물 거래소는 HIP-1 기준을 충족하는 Hyperliquid의 네이티브 자산만을 상장하고 있으며, 다른 체인의 토큰은 상장하지 않습니다. Hyperliquid 현재 시가총액 상위 현물 토큰

HIP-1 (탈중앙화 상장)

HIP-1은 ERC-20 또는 SPL-20과 유사하며, Hyperliquid 네트워크의 토큰 기준입니다. 그러나 ERC-20 및 SPL-20과는 달리, HIP-1 토큰을 생성하는 비용은 상당히 높습니다. HIP-1 토큰의 성공적인 생성은 Hyperliquid의 현물 거래소에 상장할 자격을 의미합니다.

Hyperliquid의 HIP-1은 네덜란드 경매 방식으로 공개적으로 진행되며, 구체적으로는:

모든 사람이 경매에 참여할 수 있으며, 경매의 초기 가격은 이전 경매의成交 가격의 2배로 시작하여 31시간 내에 선형적으로 10000U(이 값은 조정 가능하며, 이전에는 더 낮았고 최근에 10000U로 조정됨)로 지속적으로 하락합니다. 첫 번째 성공적으로 입찰한 개발자는 TICKER 생성 자격을 얻으며, 이 TICKER는 Hyperliquid의 현물 거래소에 상장될 수 있으며, 입찰 금액은 USDC로 지불됩니다.

최근의 경매 및成交 가격: 출처: asxn

주목할 만한 이미 생성된 Ticker는(입찰 금액 내림차순으로):

GOD: Pantera가 투자한 게임

CREAM: 해커의 공격을 받은 오래된 대출 프로젝트 Cream, Machibigbrother 관련 프로젝트

ANIME: Azuki의 토큰 티커로, 소문에 따르면 AZUKI 팀이 낙찰받았지만 공식 확인은 되지 않음

MON: 게임 Pixelmoon 발행사

SWELL: 이더리움 생태계의 스테이킹 및 재스테이킹 프로토콜

RIFT: Virtual 기반의 게임 프로토콜 J3ff

GAME: Virtual 기반의 GAME이 낙찰받았다는 소문이 있으나 공식 확인은 되지 않음

ANZ: base 체인의 스테이블코인 프로토콜

SOVRN: 이전의 BreederDAO(지난 주기 a16z와 Delphi가 투자한 게임 자산 플랫폼)로, Hyperliquid에서 게임을 출시할 예정

FARM: Hyperliquid의 네이티브 AI 애완동물 게임으로, Hyperfun 플랫폼을 통해 출시됨

ETHC: Machibigbrother 관련 채굴 프로젝트

SOLV: 비트코인 생태계의 스테이킹 프로토콜로, BN labs가 투자하였으며, 현재까지 발행되지 않음.

SOLV는 대략 HIP-1 경매의 경계점으로 볼 수 있으며, 이전에는 주로 meme와 도메인 논리였고, 티커는 상징적인 의미가 많았으며, 생태계 내의 독창성을 강조하는 것이었습니다.

SOLV 이후에는 대부분 프로젝트 측이 생태적 위치와 상장 자격을 차지하기 위해 경쟁하게 되며, 가격도 점차 상승하여 가장 높은 GOD는 거의 100만 달러에 낙찰되었습니다. 프로젝트 방향은 주로 범엔터테인먼트로, 게임과 NFT가 대부분을 차지하지만, DeFi 프로젝트인 Solv, Swell, Cream 등도 있습니다.

또한 거래소로서 Hyperliquid는 최근 한 달간 현물 "상장 수수료"가 10만 달러 이상으로 안정적으로 유지되고 있으며, 이는 현재 일부 2선 중앙화 거래소의 상장 수수료와 이미 상당히 근접해 있습니다.

HIP1을 통해 Hyperliquid는 공개적인 "탈중앙화 상장" 메커니즘을 갖추게 되었으며, 지불되는 상장 수수료는 시장 참여자에 의해 결정되며, 중앙화 거래소의 상장 문제를 피할 수 있습니다. 한편, 수수료는 HYPE 재구매 및 소각에 사용되며, HYPE의 가격 성과 및 평가 지표에 유리합니다.

HIP-2 (Hyperliquid의 AMM)

Hyperliquid의 현물 거래가 주문서 형태로 운영되기 때문에 신규 코인에 대한 유동성을 보장하기 어려운 상황에서, Hyperliquid는 HIP-2를 제안하여 HIP1에서 생성된 토큰의 초기 유동성 문제를 해결하고자 합니다.

간단히 말해, HIP2는 자동 시장 조성 시스템을 제공하여 개발자가 HIP-1로 생성된 토큰을 자동으로 시장 조성할 수 있도록 합니다. 시장 조성 논리는 구간 내에서 선형적으로 시장 조성하며, 개발자는 시장 조성 구간의 가격 상하한선 및 매매 경계점을 지정합니다. 시스템은 0.3%의 가격 변동을 하나의 그리드로 하여 구간 내에서 자동으로 시장 조성합니다.

아래 그림은 HIP-2를 사용하는 주문서와 그 매개변수 설정입니다:

HIP-2가 출시된 이후, 많은 새로 생성된 Hyperliquid 생태계 토큰이 이 Hyperliquid의 AMM 메커니즘을 선택하였습니다. 현재 HIP-2의 총 USDC 양은 2500만 달러를 초과하였습니다.

Hyperliquid의 최근 30일 평균 현물 거래량은 약 4억 달러로, DEX 중 상위 10위에 위치하며, Curve, Lifinity 및 Orca의 거래량과 비슷합니다. 출처: DeFillama

2.3 HyperEVM

HyperEVM은 현재 출시되지 않았습니다. Hyperliquid의 공식 문서에서는 현재 파생상품 및 현물 거래소가 RustVM에서 운영되고 있으며, HyperEVM을 EVM으로 언급하고 있습니다. 공식 문서의 정의에 따르면, HyperEVM은 독립적인 체인이 아닙니다:

Hyperliquid L1은 블록체인 상태의 일부로서 범용 EVM을 가지고 있습니다. 중요한 것은 HyperEVM이 독립적인 체인이 아니라 L1의 다른 부분과 마찬가지로 동일한 HyperBFT 합의 메커니즘에 의해 보안이 보장된다는 점입니다. 이는 EVM이 현물 및 영구 주문서와 같은 L1의 로컬 구성 요소와 직접 상호작용할 수 있게 합니다.

ASXN 보고서는 아래 그림으로 Hyperliquid의 아키텍처를 설명합니다:

Hyperliquid는 하나의 합의 계층(HyperBFT) 위에 두 개의 실행 계층(RustVM 및 HyperEVM)을 탑재하고 있으며, 그 계약 및 현물의 핵심 기능은 RustVM에 탑재되어 있으며, RustVM은 이 두 개의 핵심 dAPP에 집중하고, 나머지 dAPP는 HyperEVM 위에 탑재됩니다.

HyperEVM에 관해서는 팀의 문서에 따르면:

현재 Hyperliquid의 현물 및 거래소가 위치한 RustVM과 달리, HyperEVM은 허가가 필요 없는 구조로, 모든 개발자가 그 위에서 애플리케이션을 개발하고 자산(FT 또는 NFT)을 발행할 수 있습니다.
HyperEVM은 Hyperliquid의 L1과 상호 운용성이 있으며, L1의 오라클은 HyperEVM에서 사용할 수 있고, 일부 코인의 전송도 두 VM 간에 상호 통신할 수 있습니다. (모두 상호 통신할 수는 없으며, L1의 자산은 "허가"된 것으로 USDC와 HIP-1로 생성된 자산만 포함되며, HyperEVM의 자산은 훨씬 더 많습니다.)
HyperEVM은 Hyperliquid의 네이티브 토큰 $HYPE를 가스로 사용하며, Hyperliquid의 현재 L1은 사용자가 가스를 지불할 필요가 없습니다.

필자는 암호화 세계에서 유사한 제품 아키텍처를 본 적이 없으며, 현재의 아키텍처 하에서 이더리움 네트워크의 DeFi 조합성의 전형적인 사례인 "ETH를 Lido에 예치하여 stETH를 얻고, stETH를 Aave에 예치하여 USDC를 빌린 후, USDC로 Meme 토큰 PEPE를 구매하는 것"이 HyperEVM과 Hyperliquid L1에서 어떻게 구현될 수 있는지에 대해서는 아직 확실하지 않습니다(이는 한 체인인지 두 체인인지의 기준이 될 수 있습니다). 그러나 필자의 현재 이해로는 HyperEVM과 Hyperliquid L1의 관계는 "상당한 상호 운용성을 가진 L2와 L1"의 관계에 더 가깝거나, 중앙화 거래소와 그 거래소 EVM 체인(예: Binance와 BNB Chain 또는 Coinbase와 Base Chain의 관계)과 유사할 수 있습니다.

현재 HyperEVM 테스트넷은 정상적으로 운영되고 있으며, 많은 검증자가 HyperEVM의 테스트넷 검증에 참여하고 있습니다. 비교적 유명한 검증자로는 Chorus One, Figment, B Harvest, Nansen 등이 있습니다. HyperEVM 테스트넷 검증 노드 목록 출처: ASXN

RustVM은 모든 개발자에게 개방되지 않기 때문에, 현재 Hyperliquid의 RustVM에서 개발된 애플리케이션은 적으며, 대부분 거래 보조 도구입니다:

예를 들어 Telegram 거래 봇 Hyperfun(토큰 HFUN), Telegram 소셜 거래 봇 pvp.trade, 거래 터미널 tealstreet 및 Insilico, 그리고 파생상품 거래 집계기 Ragetrade 등이 있습니다.

HyperEVM은 모든 개발자에게 개방되며, HyperEVM에서 출시될 프로젝트가 많습니다. 앞서 언급한 HIP-1 토큰을 성공적으로 획득한 일부 프로젝트 외에도 아래 그림과 Hypurr.co 웹사이트에서 상당 부분을 나열하고 있습니다.

HyperEVM의 구체적인 메커니즘 및 Hyperliquid L1과의 관계는 공식 출시를 기다려야 알 수 있습니다. 현재 공식적으로 HyperEVM의 출시 일정은 발표되지 않았습니다.

요약: Hyperliquid의 현재 전체 비즈니스 포지셔닝은 주요 거래 그룹과 유사하며, 핵심 비즈니스는 거래 + L1 운영으로, 주요 거래 그룹의 직접적인 경쟁자가 되었습니다. 비즈니스 모델은 유사하지만, 기존의 주요 거래 그룹과 비교할 때 Hyperliquid는 거래 비즈니스를 체인 위에 구축하기로 선택하였으며, 허가가 필요하고 데이터가 불투명한 CEX와 비교할 때 Hyperliquid의 거래 플랫폼의 장점은 허가 없는 접근(KYC 불필요), 비즈니스 데이터의 투명성과 검증 가능성, 더 나은 조합성, 그리고 더 낮은 종합 운영 비용으로, 이는 수익과 이익을 HYPE 토큰에 더 많이 전달할 수 있는 능력을 제공합니다.

3. Hyperliquid 팀, 토큰 경제 모델 및 평가

3.1 팀

Hyperliquid에는 두 명의 공동 창립자 Jeff Yan와 iliensinc이 있으며, 그들은 하버드 대학교 동문입니다. 암호화 산업에 들어오기 전, Jeff는 구글과 하드슨 강 거래소에서 근무했습니다. Hyperliquid 팀은 상당히 간소화되어 있으며, ASXN 9월 보고서에 따르면 팀원은 총 10명으로, 그 중 5명이 엔지니어입니다. 이는 일일 거래량이 100억을 초과하는 파생상품 거래소에 특히 그렇습니다.

Hyperliquid 팀이 현재 구축한 전체 제품 과정, 특히 그들이 자본을 가지고 연구 개발을 고집하며, 고성능 체인을 구축하여 완전한 체인 상 주문서를 구현하고 매우 혁신적인 HIP-1을 개발한 것을 보면, 팀은 인원이 적음에도 불구하고 항상 첫 번째 원칙에 기반하여 문제를 해결하는 능력이 인상적입니다.

3.2 $HYPE 경제 모델

$HYPE의 총량은 10억 개로, 2024년 11월 29일 공식 출시됩니다. 자금 조달이 없기 때문에 투자자 지분이 없으며, 구체적인 배분은 다음과 같습니다:

31.0% 창세 배분, 포인트 수에 따라 Hyperliquid의 초기 사용자에게 에어드롭되며, 완전히 유통됩니다.
38.888% 향후 배출 및 커뮤니티 보상에 사용
23.8% 팀에 배분되며, 1년 후부터 해제되기 시작하고, 대부분 2027-2028년 사이에 해제되며, 일부는 2028년 이후에도 계속 해제됩니다.
6.0% Hyper Foundation
0.3% 커뮤니티 보조금
0.012% HIP-2

팀과 커뮤니티는 전체적으로 3:7 비율로 배분됩니다. 현재 보유 주소 상황은 다음과 같습니다:

커뮤니티 주소, 팀 주소 및 재단 주소를 제외하고 현재 가장 많은 보유량을 가진 주소는 지원 기금(Assistance Fund, 이하 AF)으로, 총 HYPE의 1.16%, 유통량의 3.74%를 보유하고 있습니다.

현재 Hyperliquid 전체 생태계에서 수수료가 발생하는 부분은 두 가지입니다: 거래 수수료와 HIP-1 경매 수수료. 거래 수수료에는 현물 및 계약의 거래 수수료, 계약 자금 수수료, 계약 청산 수수료가 포함됩니다. Hyperliquid L1은 사용자에게 가스 요금을 부과하지 않으며, HyperEVM도 아직 출시되지 않았기 때문에 Hyperliquid의 현재 수익에는 거래 가스 요금이 포함되지 않습니다.

팀의 문서에 따르면:

대부분의 다른 프로토콜에서는 팀이나 내부자가 수수료의 주요 수혜자입니다. Hyperliquid에서는 수수료가 전적으로 커뮤니티(HLP 및 지원 기금)로 향합니다. 보안을 위해 지원 기금은 HYPE에서 자산의 대부분을 보유하고 있으며, 이는 Hyperliquid L1에서 가장 유동적인 네이티브 자산입니다.

대부분의 다른 프로토콜에서는 팀이나 내부자가 수수료의 주요 수혜자입니다. Hyperliquid에서는 수수료가 전적으로 커뮤니티(HLP 및 지원 기금)로 향합니다. 지원 기금은 HYPE에서 자산의 대부분을 보유하고 있으며, 이는 Hyperliquid L1에서 가장 유동적인 네이티브 자산입니다.

모든 수수료는 HLP와 AF에 귀속됩니다. 그러나 팀은 HLP와 AF 간의 수수료 비율을 명확히 밝히지 않았습니다.

다행히도 Hyperliquid L1의 데이터는 모두 공개적으로 확인할 수 있으며, @stevenyuntcap의 추정 논리에 따르면, 12월 초 데이터 기준으로 Hyperliquid는 출시 이후 HLP에 4400만 달러를 보조하였으며, 초기 AF의 HYPE 구매 자금은 5200만 달러로, Hyperliquid가 출시된 이후 12월 초까지의 누적 수익은 9600만 달러로 추정됩니다. 즉, 프로토콜 총 수익의 HLP와 AF의 분배 비율은 46%:54%입니다. (또한, 이 기간 동안 Hyperliquid의 누적 거래량 4280억 달러를 기준으로 Hyperliquid 프로토콜의 평균 계약 수수료율은 약 0.0225%로 계산할 수 있습니다.)

현재 AF의 USDC는 모두 HYPE를 재구매하였으므로, 우리는 이를 단순화하여 Hyperliquid의 이 기간 동안의 영구 계약 거래 수익의 46%가 공급 측(HLP 보유자)에게 분배되었고, 54%는 $HYPE 토큰을 재구매하는 데 사용되었다고 볼 수 있습니다.

물론 영구 계약 거래 수수료 외에도 Hyperliquid 이후에도 HYPE 보유자에게 혜택을 줄 두 가지 수익이 있습니다: HIP-1의 경매 수수료와 현물 거래 수수료 중 USDC 부분으로, 현재 이 두 가지 수익은 모두 AF에 들어가 HYPE를 재구매하는 데 사용됩니다(또한 HYPE-USDC 현물 거래 수수료 중 HYPE 부분도 포함되며, 이 부분은 현재 직접 소각되고 있으며, 누적 소각된 HYPE 수량은 11만 개입니다).

현재 AF의 전략은 정기적으로 누적된 모든 USDC를 HYPE로 구매하는 것이므로, 우리는 AF의 USDC 유입 데이터를 기반으로 Hyperliquid의 수익 상황과 HYPE의 재구매 강도를 추적할 수 있습니다. hyperdata.info의 데이터에 따르면, 현재 AF의 누적 USDC 유입은 7700만 달러를 초과하며, 최근 한 달간 2500만 달러 이상, 일 평균 100만 달러의 HYPE를 재구매하고 있습니다.

2024년 12월 30일, Hyperliquid는 HYPE 스테이킹 기능을 공식 출시하였으며, 현재 HYPE 스테이킹의 수익률은 약 2.5%입니다. 이 부분의 수익은 고정된 PoS 합의 계층 수익만 포함되며, 수익률 합의는 이더리움 합의 계층의 수익률 합의에 기반하고 있습니다(수익률은 스테이킹 HYPE 수량의 제곱에 반비례합니다). 현재 팀과 재단의 3억 개 토큰 외에도 약 3000만 개의 사용자 토큰이 스테이킹에 참여하고 있습니다.

미래를 전망할 때, HYPE의 경제 모델은 여전히 많은 조정 가능성이 있습니다. 예를 들어:

HyperEVM 출시,
$HYPE는 HyperEVM의 가스로 사용
실행 계층 수익이 HYPE 스테이커에게 분배됨(현재 HYPE 스테이킹 수익은 고정된 PoS 합의 수익만 포함됨)
수수료가 $HYPE 보유자에게 재분배됨
$HYPE 스테이킹 수수료 할인

3.3 평가

다음으로 Hyperliquid의 평가 프레임워크 두 가지를 탐구하겠습니다. 시작하기 전에, 다음 사항을 지적해야 합니다:

Hyperliquid 본체의 데이터 변동이 매우 큽니다 -- 그 시가총액, TVL, 수익, 사용자 데이터 등은 최근 한 달 동안 원래 기준에서 수배 또는 수십 배 증가하였고, 이후 50%의 조정이 있었습니다. 그 자체의 지표 변동의 격렬함은 아래 나열된 평가 지표가 보여주는 비교를 훨씬 초과합니다. 아래의 평가 프레임워크는 장기적인 평가 참고로 더 적합합니다.
HYPE 가격은 현재 Hyperliquid의 가장 큰 기본면입니다. 그 각종 데이터의 급증은 더 많은 HYPE 가격 상승의 결과이며, "Hyperliquid가 이렇게 좋은 데이터를 갖게 되었기 때문에 이런 가격이 형성된 것이 아닙니다."

프레임워크 1: BNB와 비교

Hyperliquid의 주요 논제는 messari가 제안한 "체인 상 바이낸스"입니다:

이러한 유사성은 전반적으로 합리적이며, 실제로도 좋은 프레임워크일 수 있습니다. Binance/BNB는 Hyperliquid/HYPE 비교에 가장 적합한 대상일 수 있습니다.

Hyperliquid의 핵심 비즈니스는 파생상품 및 현물 거래소로, 이는 Binance의 주요 비즈니스와 일치합니다.
HyperEVM은 BNBChain과 비교할 수 있으며, HyperEVM은 아직 출시되지 않았지만 현재 설계에 따르면 HYPE와 BNB는 모두 EVM 체인의 가스로 사용될 수 있으며, 스테이킹을 통해 수익을 얻을 수 있습니다.
HYPE와 BNB는 모두 플랫폼 거래 수수료에서 직접 이익을 얻을 수 있습니다.

아래에서 Hyperliquid 아키텍처를 기준으로 파생상품 거래소, 현물 거래소, EVM으로 나누어 Binance와 비교하겠습니다.

파생상품 거래소:

위에서 언급했듯이, 최근 Hyperliquid의 보유량과 거래량 등의 데이터는 Binance의 해당 데이터의 약 10%에 해당하므로, 우리는 대략적으로 파생상품 거래소 모듈에서 HYPE = 10% BNB로 추정합니다.

현물 거래소:

Hyperliquid의 최근 30일 평균 현물 거래량은 약 4억 달러이며, Binance는 면세 FDUSD 거래 쌍을 제외하고 현물 일 평균 거래량이 약 260억 달러입니다. HYPE = 1.5% BNB입니다.

EVM:

위의 논리에 따라 HyperEVM과 Hyperliquid L1의 관계는 Binance 거래소와 BNBChain의 관계에 더 유사하다고 생각합니다.

HyperEVM은 아직 출시되지 않았으므로 RustVM에서 얼마나 많은 TVL이 이동할지 확인할 수 없지만, 제품 아키텍처와 해당 경험을 고려할 때, 전반적인 논리는 여전히 거래소의 기존 사용자 기반을 기반으로 이동할 것입니다. 우리는 Binance와 Coinbase의 데이터를 나열하고, 시장이 Hype에 대해 매우 열광적인 시장 감정을 고려하여, 10%의 Exchange TVL이 체인으로 이동할 것이라고 가정합니다(여전히 낙관적이며, 현재 대부분의 Hyperliquid TVL 평가를 사용하는 글들은 100%의 Hyperliquid TVL이 HyperEVM으로 이동할 것이라고 가정합니다). 이를 계산하면, HYPE = 3% BNB입니다.

경제 모델

그 외에도 HYPE와 BNB의 경제 모델의 차이를 고려해야 합니다.

위에서 HYPE 경제 모델에 대한 분석을 통해 현재 HYPE는 플랫폼 총 매출의 54%, 순이익의 100%를 HYPE의 재구매 또는 소각으로 전환하고 있음을 알 수 있습니다.

BNB는 이전에 백서에 따라 Binance 거래소 순이익의 20%를 BNB 재구매에 사용하였으며, 2021년 재구매 소각이 플랫폼 순이익과 분리된 이후, Binance가 BNB에 대한 순이익 부여 비율을 알 수 없지만, 소각 데이터의 변동 추세와 Binance의 시장 지위를 고려할 때, 순이익 소각 비율은 대략 유사한 수준을 유지하고 있습니다.

(보유자에게) 경제 모델 측면에서 HYPE는 BNB보다 현저히 우수합니다. BNB 역사적 소각 데이터 출처

또한 주목할 점은 Hyperliquid의 현재 수익 중 HYPE 토큰으로 흐르는 비율이 54%로, 이 값은 더 상승할 여지가 있습니다. 메커니즘의 이유로 HLP는 2023년 7월 이후 BTC가 200% 이상 상승한 상승장에서 USDC를 담보로 많은 암호화폐 공매도 포지션을 보유하고 있으며, HLP 자체의 전략이 적절하더라도 손익 균형을 유지하기 어려운 상황입니다. 그러나 여전히 연간 30% 이상의 APR을 지불해야 합니다. HLP 역사적 순 포지션 출처: Hyperliquid 공식 웹사이트

미래에 시장이 점차 정점을 향해 가더라도, 암호화폐 사용자 전체가 파생상품의 순매수 추세는 변하지 않을 것이며, HLP 자체의 전략 수익은 변동장과 약세장에서 상승할 가능성이 높아집니다(이와 유사한 추세는 GMX의 GLP 및 GNS의 Vault 역사적 수익에서 확인할 수 있습니다). Hyperliquid는 HLP에 이렇게 큰 비율의 수익을 임대료로 지불할 필요가 없을 것이며, Hyperliquid의 순이익률은 여전히 추가적으로 향상될 가능성이 있습니다.

순이익률에 대해 우리는 Binance의 순이익률이 구체적으로 어떻게 되는지 알 수 없지만, 상장 기업 Coinbase의 보고서에서 중앙화 거래소의 운영 비용을 엿볼 수 있습니다. Coinbase 분기 보고서 24Q3

2023년 Coinbase의 운영 비용(연구 개발, 관리, 판매 비용 및 전송 비용)은 평균적으로 매 분기 6억 달러 이상이며, 이는 전체 수익과 거의 동일하며, 순이익률은 0에 가깝습니다. 2024년에는 시장이 폭발하면서 순이익률이 상당히 개선되었지만, 여전히 순이익률은 30%에 미치지 못합니다.

위의 숫자 비교를 통해 Hyperliquid의 순이익률(경제 모델)이 중앙화 거래소에 비해 우위를 점하고 있음을 명확히 알 수 있습니다. 우리는 또한 상장 문제 처리라는 구체적인 사건을 통해 이러한 우위를 구체적으로 살펴볼 수 있습니다.

중앙화 거래소의 상장은 일반적으로 전담 상장 팀이 담당합니다. 그들은 시장의 핫 이슈를 추적하고 각 프로젝트 팀과 협상하여 상장 수수료 및/또는 프로젝트 토큰을 수취합니다. 중앙화 거래소는 상장 팀에 상당한 급여와 수수료를 지급해야 하며, 상장 과정에서 발생할 수 있는 이해관계자 간의 문제를 감시하고 처리하는 내부 통제 팀의 급여도 지급해야 합니다.

반면 Hyperliquid의 상장 프로세스인 HIP-1은 앞서 설명한 바와 같이 미리 정해진 코드에 따라 자동으로 실행되며, 신규 상장의 운영 비용은 무한히 0에 가까워지므로, 그 수익의 "상장 수수료"는 HYPE 보유자에게 완전히 분배될 수 있습니다.

종합적으로 볼 때, 2024년 12월 말 현재 우리는 다음과 같은 비교를 할 수 있습니다:

파생상품 거래: HYPE = 10% BNB

현물 거래: HYPE = 1.5% BNB

EVM(예상): HYPE = 3% BNB

경제 모델: HYPE는 BNB보다 현저히 우수함

유통 시가총액: HYPE = 9% BNB

전체 유통 시가총액: HYPE = 27% BNB

파생상품 거래는 Hyperliquid의 현재 주요 비즈니스로, 평가 비교에서 비교적 높은 비중을 가져야 합니다. 필자의 생각으로는 HYPE의 현재 시가총액은 비싸다고 할 수는 없지만, 그렇다고 해서 저렴하다고도 할 수 없습니다.

프레임워크 2: PS

HYPE는 재구매 및 소각 메커니즘을 가지고 있으며, 이는 HYPE 토큰에 직접 작용할 수 있습니다. PS 지표를 사용하여 평가할 수 있습니다. 구체적으로는:

계약 거래 수수료:

우리는 평균 0.0225%의 평균 계약 거래 수수료와 HLP와 AF 간의 46:54 분배 비율을 기준으로 예측합니다.

최근 한 달 Hyperliquid 계약 수익 = 1547억 달러 * 0.0225% = 3480만 달러, 이 중 약 54%가 AF로 들어가 HYPE를 재구매하는 데 사용되며, 재구매 HYPE 금액 = 1879만 달러, 연간 순이익 은 2.255억 달러입니다.

HIP-1 경매 수수료:

최근 한 달 수익 610만 달러, HLP와 AF의 46:54 분배 비율에 따라, 이 부분의 연간 순이익 은 3950만 달러입니다.

현물 거래 수수료:

Hyperliquid의 현물 거래 수수료 기준은 계약 거래와 동일하며, 수수료 중 USDC 부분의 분배 방식도 계약 거래와 동일합니다. 즉, 수익은 HLP와 AF 간의 46:54로 분배됩니다. 현물 거래 중 다른 토큰의 수수료(예: HYPE-USDC 거래 시 HYPE 구매자가 USDC 수수료를 지불하고, HYPE 판매자가 HYPE 수수료를 지불함)는 직접 소각됩니다.

따라서 현물 거래 수수료가 HYPE의 순이익에 미치는 영향을 두 부분으로 나누어 계산해야 합니다:

HYPE 부분: 블록 탐색기를 통해 직접 확인할 수 있으며, HYPE 토큰 TGE가 정확히 30일이 되었을 때 소각된 HYPE 수량은 110490개로, 연간 소각량은 1325880개이며, 현재 가격으로 계산하면 약 3700만 달러입니다.

USDC 부분: 최근 30일 Hyperliquid의 현물 거래량은 115억 달러이며, 현물 거래 중 HYPE 재구매에 사용되는 부분 = 115억 달러 * 0.0225 * 54% = 139.7만 달러, 연간 순이익 은 1677만 달러입니다.

위 세 부분의 수수료를 종합하여 최근 한 달 데이터를 기준으로 연간 계산한 결과, HYPE 재구매에 사용되는 금액은 318,770,000달러입니다.

유통 시가총액을 기준으로 HYPE의 P/S는 29.4이며, 전체 유통 시가총액을 기준으로 HYPE의 P/S는 88입니다.

우리는 Hyperliquid와 일정 부분 비교 가능한 암호화 프로젝트의 유통 P/S 지표를 나열합니다:

L1의 P/S 평가가 애플리케이션보다 현저히 높은 것을 볼 수 있으며, Hyperliquid의 P/S 평가는 비교 가능한 다른 L1보다 현저히 낮습니다.

이상은 HYPE 평가에 대한 두 가지 프레임워크에 대한 설명입니다. 다시 한 번 강조해야 할 점은:

Hyperliquid 본체의 데이터 변동이 매우 큽니다 -- 그 시가총액, TVL, 수익, 사용자 데이터 등은 최근 한 달 동안 원래 기준에서 수배 또는 수십 배 증가하였고, 이후 50%의 조정이 있었습니다. 그 자체의 지표 변동의 격렬함은 아래 나열된 평가 지표가 보여주는 비교를 훨씬 초과합니다. 위의 평가 프레임워크는 장기적인 평가 참고로 더 적합합니다.
HYPE 가격은 현재 Hyperliquid의 가장 큰 기본면입니다. 그 각종 데이터의 급증은 더 많은 HYPE 가격 상승의 결과이며, "Hyperliquid가 이렇게 좋은 데이터를 갖게 되었기 때문에 이런 가격이 형성된 것이 아닙니다."

4. 위험

Hyperliquid이 직면한 위험은 다음과 같습니다:

자금 위험, 현재 Hyperliquid의 모든 자금은 Arbitrum 네트워크의 브리지에 저장되어 있으며, 해당 스마트 계약의 안전성 및 모든 자금을 관리하는 3/4 팀 다중 서명의 안전성이 매우 중요합니다.
코드 위험, 현재 L1의 위험과 HyperEVM의 위험. Hyperliquid는 혁신적인 아키텍처와 합의를 채택하고 있으며, 현재 L1의 비공식 상태는 공격 가능성을 줄여주지만, Hyperliquid의 규모와 영향력이 커짐에 따라, HyperEVM의 출시와 함께 잠재적인 공격/코드 결함의 가능성이 점차 증가하고 있습니다.
오라클 위험, 이는 모든 파생상품 거래소의 고유한 위험입니다.
규제에 따른 비교 우위 상실, KYC가 필요 없는 것은 현재 Hyperliquid가 중앙화 거래소에 비해 갖는 주요 비교 우위이며, Hyperliquid의 규모가 계속 커짐에 따라, 규제의 반자금세탁법 등 규제 요구가 있을 수 있습니다.