BeWater Research: 성장 회귀 주도, VC 코인은 어떻게 서사주의의 갇힌 짐승의 싸움에서 벗어날 수 있을까?
VC 코인이 붕괴하고 있지만, 붕괴할 것은 VC 코인만이 아니다.저자: Loki, BeWater Venture Studio
TL;DR
- "VC 코인 붕괴"의 본질은 이번 주기에서 1차 시장의 과도한 투자와 비합리적인 가치 평가로 인해 본래 퇴출되어야 할 VC와 프로젝트가 살아남아 자금을 조달하고 비합리적인 가치로 2차 시장에 등장하게 된 것입니다.
- 외부 자금 유입이 부족한 상황에서 암호화폐 시장의 내적 경쟁이 극도로 심화되고 피라미드형 계급 구조가 형성되고 있습니다. 각 계층의 수익은 아래 계층에 대한 착취에서 나오며, 시장에서 유동성을 빼앗아 가는 과정은 다음 계층의 불신을 더욱 심화시켜 내적 경쟁을 더욱 심각하게 만듭니다. VC 외에도 피라미드에는 더 높은 계층이 존재합니다.
- 내적 경쟁 시대에 프로젝트와 토큰의 사망률은 크게 증가할 것이며, 위에서 아래로의 "기술론", "배경 결정론", "서사주의"는 더 큰 정도로 충분 조건에서 필요 조건으로 변할 것입니다. 시장이 유일하게 믿는 것은 진정한 성장, 실제 사용자 증가, 실제 수익 증가 및 실제 채택률 증가뿐입니다.
1. 위기에 처한 것은 VC 코인만이 아니라 전체 암호화폐 시장이다
VC와 "VC 코인"은 내적 경쟁 시대의 희생양이 되었다. 많은 의견이 VC 코인이 이번 "서로 인수하지 않는 강세장"의 주범이라고 주장하지만, 사실은 그렇지 않습니다. 비교해보면 BTC에 크게 뒤처지고 지속적으로 하락하는 것은 VC 코인뿐만 아니라 전통적인 알트코인, 밈 코인, 심지어 ETH도 마찬가지입니다. DeFi 여름 시대의 대부분의 토큰 초기 유통률도 5%를 넘지 않았습니다. 따라서 단순한 토큰 유통만으로는 알트코인의 지속적인 붕괴를 설명할 수 없습니다.
거시적 관점에서 "4년마다 오는 확실한 강세장"의 시대는 더 이상 지속되지 않는다. 2024년 Q2 이후 시장은 비정상적인 저유동성 상태에 빠졌습니다. 한편으로 BTC 점유율의 정점은 BTC 가격의 정점에 뒤처져 있습니다. 지난 몇 차례의 주기에서 BTC 점유율의 정점은 일반적으로 시장 주기의 바닥과 일치했지만, 이번 강세장에서 BTC가 새로운 고점을 돌파했음에도 불구하고 알트코인의 전반적인 상승을 가져오지 않았습니다. 이는 ETH도 마찬가지입니다. 이는 한 가지를 증명합니다: 위기에 처한 것은 VC 코인만이 아니라 모든 토큰 또는 전체 암호화폐 시장이다.
출처: Tradingview
이 점은 이해하기 어렵지 않습니다. 한편으로 BTC 반감기는 공급 감소를 초래하여 수요와 공급 곡선을 위로 이동시키고 새로운 균형에 도달하게 하지만, 여러 차례의 반감기 이후 BTC 인플레이션율의 한계 효과는 계속해서 약화되고 있으며, 더 큰 기준은 배수 공간을 제한합니다. BTC ETF가 가격 상승을 유도하고 반감기 주기와 시간적으로 겹쳐져 있어 우리는 강세장의 착각을 느끼게 됩니다. 이번 강세장은 아예 존재하지 않았을 가능성이 높습니다. 다른 한편으로 BTC가 탄생한 이후, 전 세계 경제 주기는 전반적으로 상승세 또는 안정세를 유지하고 있습니다. 따라서 이른바 "주기"는 오히려 추세선 내의 작은 주기들처럼 보이지만, 이러한 추세도 변화하고 있습니다.
2. "VC 코인 효과"는 내적 경쟁 시대의 서막에 불과하다
산업적 관점에서 과도한 투자와 잘못된 가격 책정의 악영향이 드러나고 있다. 우리는 2021년에 "VC 행복 지수" 지표를 제안했습니다. 이 지표는 현재 주기의 암호화폐 시가 총액 증가를 이전 주기 블록체인 산업의 총 자금 조달액으로 나누어 계산합니다. 이 지표의 논리는 간단합니다. VC 투자의 목적은 수익을 창출하는 것이므로, 그들의 투자는 다음 주기의 시가 총액 증가를 통해 실현되어야 합니다. 이 지표가 높을수록 VC가 높은 수익을 얻을 확률이 커집니다.
여기서는 미리 정해진 주기 이론과 유사한 형태가 형성될 수 있습니다. 암호화폐의 투기적 시가 총액은 상당 부분 외부 요인에 의해 영향을 받습니다. 일정 기간 동안 투자가 적다면 다음 주기에서 쉽게 부의 효과가 발생하여 강세장을 형성하게 되고, 강세장은 다시 FOMO 감정과 자금 조달의 용이성을 가져와 과도한 투자를 초래합니다. 과도한 투자는 다음 주기에서 실현할 수 없게 되어 약세장을 형성하고, 약세장은 다시 투자 부족을 초래하여 순환적으로 강세장과 약세장을 형성하게 됩니다.
출처: CBinsights, 공개 데이터
2020-2021년은 후 ICO 시대 VC가 가장 행복했던 시기였습니다. 정상적인 리듬의 VC들은 2021-2022년에 돈을 벌었고, 이는 그들이 자금 조달 규모를 수배로 확대하게 만들었습니다. 따라서 우리는 2021-2022년에 자금 조달 총액이 300억 달러를 초과하고, 수억 또는 수십억 달러의 평가를 받은 프로젝트들이 줄을 이었지만, 오늘날까지 연간 계약 수익이 3000만 달러를 초과하는 암호화폐 프로젝트는 단 30개에 불과합니다.
출처: Token Terminal
2020-2021년의 번영은 일부는 폐쇄되거나 미래에 폐쇄될 예정인 펀드들이 살아남게 했고, 본래 모집할 수 없었던 자금을 확보하게 하여, 이 자금이 2021-2022년에 본래 존재하지 말아야 할 프로젝트들이 계속 존재하게 했으며, 심지어 비합리적인 평가로 비합리적인 양의 자금을 조달하게 하여 결국 2023-2024년에 이러한 프로젝트들이 비합리적인 평가로 2차 시장에 등장하게 만들었습니다.
여기까지 오면 VC가 시장 하락의 주범인 것처럼 보이지만, 상황은 계속해서 빠르게 변화하고 있습니다. 이 대규모의 (-3, -3)는 블랙홀처럼 점점 더 많은 참여자들을 끌어들이고 있으며, VC는 계약과 베스팅의 제한으로 인해 오히려 이 대탈출 게임에서 약자입니다. "더 낮은 비용과 높은 유동성을 얻기 쉬운" 순서로 정렬하면, VC는 6층에 불과합니다.
외부 자금 흐름(시장 전체의 프로토콜 수익 또는 신규 자금 유입)이 부족한 상황에서, 각 계층의 수익은 아래 계층에 대한 착취에서 나오며, 시장에서 유동성을 빼앗아 가는 과정은 다음 계층의 불신을 더욱 심화시켜 내적 경쟁을 더욱 심각하게 만듭니다.
3. 성장, 성장, 성장!
내적 경쟁 시대에 프로젝트와 토큰의 사망률은 크게 증가할 것이며, 위에서 아래로의 "기술론", "배경 결정론", "서사주의"는 더 큰 정도로 충분 조건에서 필요 조건으로 변할 것입니다. 핵심 추진 요소는 "진정한 성장", 실제 사용자 증가, 실제 수익 증가 및 실제 채택률 증가로 전환될 것입니다.
(1) 유기적 성장: 유능한 CMO의 급여는 CTO보다 낮아서는 안 된다
현재 시장에는 두 가지 잘못된 인식이 존재합니다:
기술이나 제품이 시장보다 더 중요하다. 모든 프로토콜이나 프로젝트의 본질은 비즈니스이며, 비즈니스의 본질은 이익입니다. 따라서 모든 일은 두 단계로 단순화될 수 있습니다: (1) 제품을 창출한다; (2) 제품을 판매한다. 대부분의 암호화폐 프로젝트에서 (1)은 기술 및 제품에 해당하고, (2)는 시장에 해당합니다. 유동성이 충분하다는 것은 수요가 공급을 초과한다는 의미이며, 어떤 제품이든 적절한 구매자를 찾을 수 있지만, 내적 경쟁 시대에는 유동성이 심각하게 부족하여 프로젝트는 오직 성장하거나 죽음만을 맞이하게 됩니다.
데이터의 성장이 곧 성장이다. 부인할 수 없는 것은, 작업 플랫폼/커뮤니티 도구/운영 활동이 점점 더 큰 역할을 하고 있지만, 마케팅 팀이나 마케팅 에이전시는 이를 과도하게 의존하여 도구의 운반자가 되어서는 안 됩니다.
작업 플랫폼을 통해 커뮤니티 소셜 미디어 성장을 이루고, KOL의 반복 정보를 포장하여 도매로 전파하며, Discord에서 GM/GN이 1000회 이상 누적되고, Airdrop Hunter가 자극을 받아 1000개의 계정을 추가로 개설하고, 8% 고정 수익으로 대규모 고객을 유치하여 결국 50만 커뮤니티 규모, 일일 평균 100만 노출, 20만 유효 계정, 10억 달러 TVL 등의 차가운 데이터가 자금 조달 Deck과 거래소 상장 결정 회의에 등장하는 것은… 이는 분명히 "진정한 성장"이 아니며, "진정한 성장"은 제품 전략과 높은 수준으로 통합되어야 하며, 운영 경로와 일치해야 하고, 비지속적인 요소(예: 추첨, 단기 인센티브, 포인트)를 제거한 후에도 높은 비율의 유지율을 유지해야 합니다.
진정으로 뛰어난 CMO는 70%의 시간을 전략적 관찰 및 사고에, 20%의 시간을 계획 수립에, 10%의 시간을 실행하여 100% 이상의 효과를 얻어야 합니다.
(2) KOL 협력의 첫 단계는 CEO와의 일대일 소통이다
KOL의 역할은 과소평가되고 잘못 배치되고 있으며, 핵심 원인은 경로의 오류에 있다. 한편으로 최근 KOL 또는 KOL 라운드는 거의 경멸적인 단어가 되었습니다. 일부 KOL이나 매트릭스 계정이 무차별적으로, 어떤 기준 없이 생산라인식으로 홍보하여 "KOL을 피해야 한다"는 인식을 초래했습니다. 하지만 시장에는 여전히 매우 우수한 KOL이 존재합니다. 시장 성장에서도 80%의 영향력은 20%의 사람들이 제공합니다. 이러한 KOL은 종종 다중 속성을 가지고 있으며, 그들이 제공할 수 있는 것은 시장과 브랜드 차원뿐만 아니라 제품, 전략 차원의 조언, 자원 네트워크, 심지어 일부 KOL은 중소형 VC에 못지않은 투자를 할 수 있습니다. 이러한 KOL은 자신의 가치를 기여하면서도 "농작물 수확"의 책임을 지고 있으며, 심지어 더 많은 손실을 감수해야 합니다. 1단계에서 1.5단계로, 마지막으로 2차 시장으로 이어지는 것입니다.
이는 전형적인 "역선택"입니다. 품질이 낮은 KOL일수록 홍보나 KOL 라운드에 참여하려는 동기가 강해지며, 품질이 낮은 프로젝트일수록 제공하는 조건이 더 우수해지며, 심지어 패키지로 판매될 수 있습니다. 창립자에게 당신은 정말로 어떤 홍보 작업이든 수락하는 KOL이 당신의 프로젝트에 성장을 가져올 것이라고 믿고 싶습니까?
어떤 의미에서는 KOL도 일종의 고객입니다. 한편으로, 만약 10-20명의 KOL조차 당신의 계획을 믿지 않는다면, 시장은 어떻게 믿겠습니까? 다른 한편으로, 만약 창립자가 핵심 KOL조차 잘 모른다면, 전체 트랙을 어떻게 알겠습니까? 따라서 해결책은 간단합니다. KOL 리스트, 에이전시 또는 중개인은 보조 역할만 할 수 있으며, 창립자나 팀원은 반드시 각 중요한 KOL과 최소한 한 번은 일대일 소통을 해야 합니다.
(3) 프로토콜 수익을 최우선 성장 지표로 설정하라
암호화폐 시장이 주는 큰 착각 중 하나는, 발행이 쉽고 자산화가 쉽고, 탈출이 쉽다는 것입니다. 이는 사람들이 한 가지 사실을 간과하게 만듭니다: 자산 자극(토큰/NFT/포인트 발행, 작업 플랫폼, 인센티브 테스트넷 등)의 성장은 항상 일회성이며, 진정한 지속 가능한 성장은 지속 가능한 비즈니스 모델에서 나오는 지속 가능한 수익에서 비롯됩니다.
지속 가능한 첫 번째 단계는 신뢰할 수 있는 수익원을 확보하는 것입니다. 객관적으로 볼 때, 암호화폐는 대규모 채택을 이루지 못했으며, 이는 제한된 프로토콜 수익을 의미합니다. 일반적으로 프로토콜 수익은 두 가지 출처가 있습니다. 첫 번째는 외부 출처로, 예를 들어 Tether는 RWA와 스테이블코인의 이자 차이를 통해 수익을 얻을 수 있습니다. 두 번째는 내부 출처로, 예를 들어 공공 블록체인은 가스 요금을 통해 수익을 얻고, 거래소는 거래 수수료를 통해 수익을 얻습니다. 온체인 거래와 2차 시장 거래는 객관적으로 존재하는 거래입니다. 지속 가능한 두 번째 단계는 프로토콜이 잉여를 실현할 가능성을 보장하는 것입니다. 프로토콜 수익은 기업의 주요 사업 수익과 유사하지만, 주요 사업 수익이 반드시 이익을 의미하지는 않습니다. 어떤 프로토콜이 발행을 통해서만 유지된다면, 그 발행은 의미가 없습니다. 여기서의 논리는 발행이 "외부 수혈" 행위라는 것입니다. 우리는 한 번 또는 일정 기간 동안 수혈을 통해 운영할 수 있지만, 영구적일 수는 없습니다. 수년간의 발전을 통해 우리는 많은 프로토콜이 이를 달성했음을 볼 수 있습니다. 예를 들어 일부 거래소 플랫폼의 코인은 순환 감소를 유지하고 있으며, 일부 블루칩 공공 블록체인/DeFi의 프로토콜 수익은 이미 토큰 인플레이션을 초과했습니다.
지속 가능한 세 번째 단계는 효과적인 거버넌스 메커니즘과 경제 모델 설계를 구축하는 것입니다. 첫 두 단계가 실현되더라도 여전히 몇 가지 문제가 발생할 수 있습니다. 예를 들어 일부 프로토콜은 매년 수천만 달러의 운영 비용을 지출하고, 일부 프로토콜은 토큰이 완전히 해제된 후 팀이 장기적인 인센티브가 부족하여 지속적인 투자를 하지 않거나 불공정한 토큰 분배 등의 문제가 발생할 수 있습니다. 이러한 문제는 핵심 팀, 투자자, 커뮤니티 등 여러 주체의 공동 노력이 필요합니다.
(4) 90%의 프로젝트는 진정한 경제 모델을 구축하지 않았다
대부분의 "VC" 코인이 직면한 문제는 토큰 유통량 증가와 비즈니스 간의 불일치입니다. 예를 들어 6개월에서 2년 사이의 주기 내에 팀/재단/투자자/개발자 인센티브/초기 보유 사용자들이 해제를 시작하게 되며, 가장 두드러진 것은 OP와 ARB입니다. 이 두 코인은 현재 유통률이 30% 정도이며, 생태계 발전의 정점은 토큰 주기보다 앞서 있습니다. 일부 새로운 경쟁자들은 문제의 심각성이 더하며, 대량의 ToC/ToB 인센티브가 결국 어떤 유지율도 형성하지 못했습니다. 진정한 경제 모델은 다음 몇 가지 조건을 충족해야 합니다:
지속 가능한 프로토콜 수익을 얻거나 미래에 얻을 수 있어야 한다. 예를 들어 많은 프로토콜이 지속 가능성을 실현했거나 실현할 가능성이 있습니다. (1) Curve 프로토콜의 분배 수익은 이미 인플레이션 생산을 초과했습니다. (2) MakerDAO의 연간 프로토콜 순수익은 5000만 달러를 초과하며, Endgame의 공식 시행도 이번 분기부터 시작됩니다. (3) Uniswap은 프론트엔드 수수료를 도입했으며, 초기에는 많은 의문을 받았지만 현재 Uniswap은 이 메커니즘을 통해 수천만 달러의 수익을 얻고 있습니다.
토큰 주기와 프로젝트 성장 주기가 일치해야 한다. 토큰 초기 유통률을 높이고 장기 인플레이션률을 낮추며 "가상 유통률"로 인한 시가 총액 오해를 줄이고, 토큰 해제 주기를 연장/연기하며, 투명하고 확실한 이익 분배/재매입 메커니즘을 구축해야 합니다. 이러한 것들은 얕지만 확실히 효과적인 해결 수단입니다.
인센티브를 소비 행동이 아닌 투자 행동으로 간주해야 한다. 많은 프로젝트(특히 공공 블록체인의 대규모 인프라)는 최근 대규모 ToC 인센티브를 출시했으며, 이는 에어드랍 산업을 파생시켰지만, 이러한 인센티브는 본질적으로 소비 행동입니다. 사용자는 Txs를 기여하고, 공공 블록체인은 인센티브를 지불합니다. 문제는 이것이 일회성 행동이라는 것입니다. 대부분의 사용자는 유지되지 않습니다. 반대로 개발자를 인센티브하는 것은 투자 행동입니다. 생태계 프로젝트가 있으면 사용자의 거래 수요가 충족되어 Txs가 발생하며, 프로젝트가 성장한 후에는 2차 인센티브를 할 수 있습니다. 이러한 투자 행동이 지속 가능해야 합니다.
자본 구조의 계급 고착 문제를 해결해야 한다. 앞서 언급한 바와 같이 현재 시장 참여자는 명확한 7층 구조를 형성하고 있으며, 각 계층의 자본 차이는 점점 더 커지고 있습니다. 이 과정에서 불법적인 공간이 발생할 수 있으며, 불투명한 방식으로 저비용 또는 무료 자본을 분배하는 등의 수단을 통해 발생합니다. 이러한 모든 행동이 누적되면 가중 평균 자본이 무한히 낮아져 시장 평가의 역전과 내적 경쟁을 심화시킵니다. 계급 고착의 종착점은 두 가지뿐입니다. 하나는 개혁이고, 다른 하나는 혁명입니다. 무한정 자본 비용을 희석하는 것은 지속 가능하지 않으며, 사실 사용자는 이미 발언권을 행사하여 명문과 MEME를 선택했습니다.
