Generative Ventures 파트너: 암호 프로젝트의 네 가지 가치 평가 동력과 "세븐 드래곤볼 모델"에 대한 논의

Benchmark / 벤치마크

벤치마크의 논리는 매우 단순합니다. 이는 1차 투자 기관이 기본면이나 현금 흐름 모델로 초기 프로젝트를 분석할 수 없을 때 가장 게으른 심리적 피난처입니다. 물론 이는 다른 사람들도 그렇게 분석할 것이라는 가정에 기반하여, 변동하는 합의에 기반한 가치 분석 방식을 구축합니다. BTC가 1조 달러 규모의 자산이라면, ETH는 1천억 달러 규모의 자산이고, ETH Layer2 또는 ETH 챌린저는 100억 달러 규모의 자산이며, Layer2의 핵심 애플리케이션은 아마도 10억 달러 규모의 자산일 것입니다.

소위 벤치마크는 규모에서 비교하지만, 한 단계 낮은 수준에서 "모두가 이런 가격이 과하지 않다고 생각하면 된다"는 것입니다. 이는 Layer2와 Move 체인이 100억 달러 수준에서 경쟁하는 이유를 설명합니다. 그러나 벤치마크는 고정된 것이 아니며, 그 자리에 있는 사람들도 정치적 입지를 고려해야 합니다. 더 강력한 새로운 선택지가 등장하면, 구세대는 서서히 물러날 것입니다. 최근 Ordi의 시장 상황은 Binance의 상장 요인 외에도 BTC 생태계 내에서의 2차 리더 프로젝트의 서사에 기반하고 있습니다. 마찬가지로, 이는 시장 변화 과정에서 대부분의 자산이 BTC 가격 변동에 따라 변동하는 이유이기도 합니다.

벤치마크 프로젝트의 가치 평가/시가총액은 벤치마크 자산의 규모, 해당 분야의 유사 경쟁(분산 투자자의 주의 집중) 정도, 그리고 그러한 벤치마크 서사를 처음 제안한 역사적 위치에 따라 달라집니다. 이러한 프로젝트의 가치를 유지하려면 프로젝트가 "덕을 갖춰야" 하며, 점차 아래의 두 번째와 네 번째 항목으로 나아가야 합니다. 그렇지 않으면 이렇게 쉽게 떠오르는 생각은 경쟁자가 많아져 주의가 서로 희석될 것입니다.

Status / 중요성

중요성의 논리도 매우 단순합니다. "이 프로젝트 자체의 산업적 지위가 매우 강하다"는 것입니다. 예를 들어, Uniswap과 Chainlink는 DeFi에서 선도적이고 가장 중요한 위치를 차지하고 있습니다. 그들이 가진 토큰의 원래 수요(거버넌스와 스테이킹)는 일정한 수요를 창출할 수 있지만, 이는 명백히 수익성 매도 압력을 지탱하기에는 부족합니다. 현재의 균형 상태는 보유자가 그들의 산업적 지위를 인정하기 때문입니다. 그러나 이 지위가 강화될 수 있는지는 또 다른 문제이며, 이는 기대에 영향을 미치고, 따라서 공급과 수요 및 가격에 영향을 미칩니다. 예를 들어, Chainlink는 상대적으로 가치 포착(value capture)이 있는 토큰 모델을 가지고 있지만, 시장의 인식은 여전히 대부분의 DeFi 프로젝트와 미래 거래 플랫폼 간의 Chainlink 서비스에 대한 수요에서 비롯됩니다.

유용한 프로젝트의 가치는 해당 산업의 규모(예: DeFi)와 해당 산업의 주요 프로젝트에 따라 결정될 수 있습니다. 예를 들어, Chainlink는 DeFi에서의 중요성 덕분에 최소한 유니콘 이상의 가격을 가질 수 있습니다. 그러나 해당 토큰이 장기적으로 가치 포착 방식이 없다면, 잠금 해제 전까지 매도 압력은 여전히 매우 클 것입니다.

Ponzi / 투기

투기의 메커니즘은 매우 명확합니다. 이 프로젝트의 토큰 메커니즘은 "먼저 구매한 사람이 나중에 구매한 사람을 베는" 기대를 창출합니다. 모든 사람은 자신이 다른 사람보다 먼저 도망칠 가능성이 높다고 생각하며, 항상 자신이 tipping point 이전에 눈을 뜨고 구매했다고 믿습니다. 사실 이 분야의 폰지는 많은 경우 공개적이며, 속임수나 내부 회계가 아닙니다. 모두가 볼 수 있지만, 각자의 기대 차이가 누가 베는지를 결정합니다. 그러나 가장 큰 수혜자는 반드시 법의 심판을 받지 않는 주최자와 프로젝트 측입니다.

지난 2년 동안, Axie/Stepn/Luna와 같은 전형적인 프로젝트는 위아래로 매우 극심한 변동성을 보이며, 모두가 어느 정도 단명하는 특징을 가지고 있습니다. 특히 높은 곳에서 상승한 프로젝트는 떨어진 후에도 여전히 마른 낙타가 말보다 크다는 상황이 발생할 수 있습니다. 그러나 그 중 대부분의 투자자는 반드시 큰 손실을 입게 됩니다.

투기 프로젝트의 설계는 수준을 시험하는 것이며, 마케팅과 타이밍도 수준을 시험하는 것입니다. 마지막에 어떻게 전부 무사히 빠져나오는지도 수준을 시험하는 것이므로, 시장과 투자자의 진화에 따라 이 분야에서 조작자의 시험은 날로 증가하고 있으며, 금리 환경의 변화에 따라 투자자에게 매력도는 한 가지 방법으로는 지속되지 않으며, 약효는 점차 감소할 것입니다.

사실, 일상생활에서 폰지는 어디에나 존재하며, 단지 정도의 차이가 있을 뿐입니다. 현재와 미래의 능력이 완전히 이행될 수 없다면, 폰지는 본질적으로 행운을 바라는 사람들을 착취하는 것입니다.

이러한 프로젝트의 가치는 추정하기 어렵고, 일반적으로 1/2/3의 가치 기준과 함께 고려됩니다.

Fomo / 욕망

이 산업에서 가장 큰 욕망은 FOMO의 원천입니다. 이는 이 산업이 인터넷처럼 보편화되고 대규모로 수용되기를 기대하는 것입니다. 즉, 소위 Mass Adoption입니다. 예를 들어, 산업 내에서 애플리케이션 측의 혁신에 대한 많은 욕망이 존재하며, 소셜/게임 등이 전형적입니다. 훌륭한 욕망은 아직 실현되지 않았지만 충분히 거대하며, 실현할 기회가 있다고 느끼는 것입니다. 즉, 욕망은 어떤 방식으로든 희망으로 나타날 수 있습니다. 이전의 게임과 소셜은 이 범주에 속하며, Axie/Stepn/Cyber 등이 그 예입니다. 현재는 AI 프로젝트들이 이에 해당하지만, 욕망 프로젝트는 반드시 첫 번째로 실행해야 충분한 주목을 받을 수 있습니다. 왜냐하면 모두가 아직 실현되지 않은 출발선에 있기 때문입니다.

욕망은 아름답지만, 희망은 더 아름답습니다. 희망은 욕망 실현에 가까워지는 느낌에서 비롯됩니다. 이러한 느낌의 창출은 기준에 따라 달라집니다. DAU인가요? 주목량인가요? 주류 미디어에 보도되는 것인가요? 모두 가능합니다.

우리 펀드와 대부분의 웹3를 인터넷으로 이해하는 펀드는 다릅니다. 우리가 인식하는 Mass Adoption은 자산 관점에서 바라보는 것입니다. 만약 암호 자산이 전 세계 일반인의 유동 자산의 5%를 차지한다면, 최소 20조 달러가 될 것이며, 이는 현재 시가총액의 최소 20배에 해당합니다. 그러나 자산 배분의 동력과 인터넷 발전의 동력은 일치하지 않기 때문에, 우리는 인터넷 동력을 이용하려는 모든 암호 프로젝트가 주류 자산이 되기 어렵다는 것을 봅니다. 이 점은 제가 다른 트윗에서 분석한 바 있습니다.

단일 속성만 충족하는 주요 프로젝트의 현재 FDV는 10억에서 30억 달러 사이입니다.

위의 4가지 동력은 서로 모순되지 않으며, 오히려 겹쳐져서 더 강력해집니다. 이는 일상적인 체감으로도 많은 예를 들 수 있습니다.

사실 위의 네 가지 동력 외에도, 더 본질적이거나 기본적인 동력이 있습니다:

유용함 / Useful: 일상 거래 수수료로 ETH가 필요하거나 특정 권리를 얻기 위해 특정 NFT가 필요한 경우
수익 / Revenue: GMT의 수수료 분배 모델이나 일부 DeFi 토큰의 수수료 기반 스테이킹 수익
디플레이션 / Deflation: 과거 Binance가 BNB에 대해 창출한 디플레이션 기대와 유사

위의 세 가지는 우리 오프체인 티켓과 주식과 유사하며, 이해하기도 비교적 쉽습니다. 그러나 5는 대규모 시가총액을 지탱하기 어렵고, 6은 규제에서 도전이 있으며, 7은 프로젝트 측이 실력이 있어야 하고 투자자가 그 신용을 인정해야 하므로, 모두 프로젝트 측에 대해 매우 높은 요구 사항을 가지고 있습니다.

위의 "일곱 개의 드래곤볼"을 모은다면, 반드시 왕관의 보석이 될 것입니다. 현재 주류 프로젝트들이 어떤 유형에 속하는지 댓글로 분석해 주시기 바랍니다. 드래곤볼에서 "약효"는 길고 짧으며, "약력"은 강하고 약합니다. 대부분은 유동성에 극도로 민감하며, 가치 투자자에게는 기본면이 전혀 없다고 여겨질 것입니다. 함께 분석해 보시기 바랍니다.

후기

고속철도를 탈 때마다 비유가 떠오릅니다. 사실 ETH의 설계는 (1) 연료 (2) 티켓 (3) 주식이라는 세 가지 권리를 결합한 것입니다. 이러한 삼권 합일의 설계는 초기에는 FOMO를 유도할 수 있지만, 중기에는 연료를 추가해도 가속할 수 없는 문제가 발생하고, 장기적으로는 주식이 티켓과 연료로 사용되기에는 너무 귀중한 문제가 발생합니다. 그래서 "석탄을 전기로 전환"하거나 "2층 네트워크"와 같은 방식으로 철도 운영 회사를 분리하거나, 베이징-상하이 노선을 별도로 상장하는 등의 자본 조작이 필요합니다. 사실 전기 통신 사업자와도 매우 유사합니다. "전기 요금 + 요금 + 주식"의 삼합적인 느낌입니다.

그래서 보통은 먼저 하락의 길을 깔고, 연료를 태우고, 마지막에 티켓을 판매하는 순서입니다. 그러나 모두가 알다시피, 이 산업에는 기차가 없는 철도가 너무 많거나, 빈 기차가 너무 많습니다. 그래서 모두가 힘을 모아 기차의 객실을 닭, 오리, 소, 양으로 가득 채우고 싶어합니다. 그러나 우리가 이와 같은 기차 네트워크는 기술과 게임 이론을 통해 구축된 가치 합의에 중점을 두고 있으며, 본래의 목적은 "자금을 운송하는 것"입니다. 왜냐하면 자금을 운송하는 것이 이와 같은 네트워크에 가장 효율적이고 적합하기 때문입니다. 이것이 인터넷 애플리케이션 사고 방식에 의해 추진된 웹3가 사실상 이미 무너진 이유입니다. 왜냐하면 만약 닭을 잡기 위해 소를 사용한다면, 이 닭은 너무 비싸서 팔 수 없기 때문입니다.

그래서 돌아보면, 이 산업의 본질은 다양한 가격 동력을 가진 토큰 모델을 사용하여 공공 기반 시설을 조달하는 것입니다. 이 공공 기반 시설은 가장 규모화 가능한 금융 자원의 흐름에서 시작됩니다. 부수적인 제품은 무엇일까요? 바로 공공재(Public Goods)의 가격 책정 및 유통 모델을 발명한 것입니다. 그래서 매일 상업 세계와 인터넷 모델을 생각하기보다는, 오늘날 세계에서 어떤 공공재가 매우 사회적 가치가 있지만 가격이 책정되지 않았는지에 대해 더 많이 생각해 보아야 합니다. 비록 매우 가치가 있지만, 유통 효율성이 극히 낮고 마찰이 큰 것들 말입니다. 이것이 아마도 진정한 기회일 것입니다.

암호화 VC 동향 및 연구

중요한 암호화 벤처 캐피탈 기관의 동향을 추적하고, 그들의 투자 전략과 발전 추세를 분석합니다.

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