X to Earn 프로젝트의 경제 모델의 우수성을 어떻게 판단할 수 있을까요?

撰文：veDAO 연구원

경제 모델은 Web3 프로젝트에 얼마나 중요한가? 10명 중 8명이 중요하다고 대답할 것이다. 그러나 어느 정도는 경제 모델이 그렇게 중요하지 않을 수 있다. 대부분의 프로젝트의 경제 모델 패러다임은 높은 동질성을 가지며, 토큰 분배 비율은 외부에서 보이는 것만큼 전문적이지 않은 경우가 많다. 사실, 대부분의 토큰 분배 수치는 시장에서 성숙한 솔루션을 참고한 전제 하에, 창립 팀의 즉흥적인 결정에 의한 것이다.

이제 다시 위의 질문으로 돌아가 보자. 경제 모델은 Web3 프로젝트에 얼마나 중요한가? 그것은 중요하지만, 프로젝트 자체의 비전, 제품 품질 등 여러 요소와 결합되어야 하며, 단순히 경제 모델에서 복잡한 공식을 쌓아 숫자 게임을 하는 것이 아니다.

사실, 좋은 프로젝트의 목표는 최신 경제 모델을 사용하는 것이 아닐 수도 있으며, 심지어 그 모델이 복잡하지 않을 수도 있지만, 반드시 가장 과학적인 경제 모델이어야 하며, 이는 제품 특성과 결합되어야 한다.

경제 모델이란 무엇인가?

우선, 경제 모델이 무엇인지 이해해야 한다.

경제 모델: 영어로는 Tokenomic으로, Token과 Economics 두 단어의 조합으로, 블록체인 생태계 내에서 서로 다른 프로젝트가 발행한 암호화폐의 경제 운영 방식을 의미한다. 주요 역할은 프로젝트 토큰의 공급, 용도, 분배, 인센티브, 효용, 거버넌스, 통화 정책 등을 주도하는 것이다.

DeFi 개념의 부상과 함께, 상호작용, 에어드랍, 스테이킹, IDO 등 체인 상 참여 채널의 증가로 사용자들은 프로젝트 성장과 초기 단계에 참여할 기회를 더 많이 가지게 되었고, 따라서 프로젝트 경제 모델에 대한 중요성도 높아졌다. 그 핵심은 현재 모든 체인 상 행동의 운영 뒤에 있는 메커니즘이기 때문이다. 프로젝트 측으로서, 당신은 토큰을 통해 각 참여자가 복잡한 경제 인센티브 시스템의 자발적 운영을 공동으로 유지하도록 유도해야 하며, 분산화 혁명의 참여자로서, 당신은 다양한 토크노믹스의 장단점을 연구하고 관찰하여 투자 대상을 선택해야 한다. 왜냐하면 토큰은 Web3 프로젝트의 주류 자금 조달 방식이기 때문에, 토크노믹스는 투자 수익에 영향을 미치는 중요한 요소이기 때문이다.

경제 모델의 중요성

"0에서 1로 가는 것은 제품에 의존하고, 1에서 100으로 가는 것은 경제 모델에 의존한다"는 말이 있다. 우수한 제품은 우선 좋은 품질이 첫 단계를 추진해야 하며, 이후에는 경제 모델이 플라이휠을 가동해야 한다.

따라서 경제 모델은 제품에 대해 다음과 같은 중요성을 가진다:

1. 전통적인 구매 대체

인터넷 제품에 있어 경제 모델은 전혀 새로운 비즈니스 모델을 제공한다. 전통적인 제품의 생존 방식이 프로젝트 초기 단계에서 손실의 압박을 감수하고 사용자 가격을 낮추며, 막대한 자금을 투입하여 사용자 수의 시장 점유율을 확보한 후, 시장에서 우위를 점한 뒤 사용자 관계를 집합하고 비용을 회수하는 것이라면,

토큰이 생기면 시장을 차지하는 임무는 토큰에게 맡길 수 있다. 한편으로는, 시가 총액 관리를 통해 토큰의 가치 창출 창구를 만들고, 더 많은 사람들이 보유하도록 유도하여 사용자 마음속의 점유를 완성한다. 이 과정에서 토큰 가치 창구의 출현은 자발적으로 더 많은 사용자와 시장의 관심을 끌어 전통적인 구매 임무를 변형하여 완수하게 된다.

DeFi 여름 시기에 Uniswap과 Sushiswap의 경쟁은 고전적인 사례이다: DEX의 개척자인 Uniswap은 처음에 토큰을 발행하고 싶지 않았지만, Sushi는 토큰 에어드랍을 통해 미리 많은 사용자들을 확보했다. 정점에서 Sushi 사용자는 Uniswap의 70%를 차지하여 Uniswap에 위기감을 주었다.

Sushiswap의 초기 시작과 급성장은 Uniswap에 대한 "흡혈귀 공격" 과정에 기반하고 있다. Sushiswap은 출시 시 초기 LP에게 SUSHI를 배분하여 유동성을 빠르게 유치했다. 각 블록 업데이트마다 일정량의 SUSHI가 해방되어 LP에게 배분되었고, 처음에 Sushi는 제공해야 할 유동성이 Uniswap의 특정 풀의 LP 토큰이어야 한다고 요구하여 Uniswap의 잠금량이 Sushi 출시 후 빠르게 증가하게 했다.

출시 2주 후, Sushiswap은 유동성 이전을 시작하여 Uniswap의 특정 풀에서 SUSHI 채굴에 참여하는 LP 토큰의 유동성을 모두 Sushiswap으로 이전하여 유동성을 빠르게 탈취했다.

2. 투자 및 자금 조달의 난이도 감소, 비용 회수 주기 단축

앞서 언급한 바와 같이, 전통적인 인터넷 제품은 시장 점유율을 먼저 확보해야만 수익을 실현할 수 있으며, 이는 JD와 Bilibili가 지속적으로 적자를 기록하는 이유 중 하나이다. 그러나 정책 위험을 제외하고, 토큰을 발행하는 Web3 제품은 프로젝트 기능이 곧 출시될 전 단계에서 자신의 토큰을 발행하여 경제 모델을 통해 수익을 선행시키고, 프로젝트 측은 회수된 자금을 프로젝트 개발에 재투입하여 플라이휠을 더 빠르게 돌릴 수 있다.

현재 Web3 맥락에서 프로젝트가 수익을 내는 주요 수단은 여전히 토큰 판매이다. 그러나 어떤 프로젝트가 발행 조건을 갖추고도 토큰을 발행하지 않으면, 이는 수익 압박이 전적으로 제품 품질로 전이된다는 것을 의미하며, 이는 다시 전통적인 인터넷 제품과 경쟁하는 형태로 돌아가게 된다.

이러한 현상은 Web3 산업에서 드물지 않으며, 특히 게임 체인 개편을 작업으로 하는 팀에서 더욱 두드러진다. 게임의 특수성으로 인해 이러한 팀은 종종 많은 Web2 종사자를 흡수하게 되며, 해외 진출, 규제에 대한 자연스러운 두려움 또는 전통 게임 운영 사고방식의 한계로 인해 블록체인 게임을 만들고도 토큰 발행을 주저하게 된다. 이는 팀의 운영 압박을 극도로 증가시켜 창업 성공률을 낮춘다.

뿐만 아니라, 순수 Web3 프로젝트의 경우 토큰을 발행하지 않으면 Web3 시장에서 수동적이라는 것을 의미한다. 예를 들어, Opensea는 한때 98% 이상의 시장 점유율을 차지했다. 2.5%의 거래 수수료로, 월 최대 수익이 3.5억 달러를 초과했다.

그러나 Opensea는 항상 업데이트 속도가 느리고, 주식 자금 조달 경로를 원했기 때문에 토큰을 발행하지 않았고, 그 결과 looksrare, x2y2, blur 등 프로젝트들이 토큰 에어드랍과 인센티브를 통해 Opensea의 대형 사용자를 탈취하게 되었다.

Dappradar 데이터에 따르면, 올해 6월 기준으로 경제 모델에서 혁신을 이룬 Blur의 총 잠금량은 1.677억 달러에 달하며, NFT 시장의 65%를 차지하고 있고, 한때의 왕자 Opensea는 27%로 떨어졌다.

경제 모델 분류

현재 업계에서는 X to Earn 프로젝트의 경제 모델 분류에서, 토큰 유형을 네 가지로 나눌 수 있다: 거버넌스 토큰, 유틸리티 토큰, 특별 토큰, 그리고 NFT.

여기서 우리는 Buidler DAO의 《Tokenomic, 암호화 세계의 경제 질서》에서 네 가지 토큰 유형에 대한 정의를 인용한다.

주목할 점은 Buidler DAO가 여기서 청구서 토큰을 특별한 세 번째 유형의 토큰으로 직접 분류했지만, 사실 이 범주는 더 확장될 수 있다. 현재 업계의 일부 체인 게임과 소셜 제품은 일반적으로 이중 토큰 모델 하에 포인트와 유사한 오프체인 토큰을 삽입하여 특정 조건 하에만 온체인 화폐로 변환할 수 있다. 이러한 포인트 성격의 토큰 또한 특별한 세 번째 유형의 화폐로 간주되어야 한다.

이 네 가지 토큰 조합을 기반으로, 현재 주류 솔루션은 단일 토큰, 이중 토큰, 삼중 토큰 모델로 나눌 수 있다.

**단일 토큰 모델:** 생태계 콘텐츠 자체에 기반하여 발행된 단일 토큰을 의미한다. 이러한 유형의 토큰은 종종 단일 거버넌스 역할만 수행하거나(예: UNI), 거버넌스와 유틸리티 기능을 동시에 갖춘다.

그러나 이 모델은 대부분 고정 공급량을 채택하기 때문에, 온체인 거버넌스 기능만 수행한다면 해당 토큰의 가치는 반영되기 어렵고, 보유자의 보유 의사는 프로젝트의 반복 속도가 낮아짐에 따라 감소할 것이다.

거버넌스와 유틸리티 기능을 동시에 갖춘다면, 이는 사용자가 다양한 수단을 통해 더 많은 토큰을 얻을 수 있음을 의미하며, 결국 인플레이션율의 폭발을 초래하고, 토큰 IDO 시 시장의 가치 평가에 영향을 미친다.

따라서 많은 프로젝트 측은 이 기반 위에서 최적화를 진행하여, 거버넌스와 유틸리티 기능을 분리하거나, 유틸리티 기능을 포인트 방식으로 구현하는 이른바 이중 토큰 모델을 채택하게 된다.

**이중 토큰 모델:** 이중 토큰은 일반적으로 거버넌스 토큰 + 유틸리티 토큰의 결합을 의미하며, 이 기반 위에 NFT 요소를 추가한다. 최초로 제안한 것은 near이며, 그들이 발행한 안정적인 USN은 NEAR의 원주 자산으로 프로토콜 레이어에 통합되어 가스 및 저장 비용을 지불하는 데 사용될 수 있다. 이는 유틸리티 토큰의 초기 형태로 볼 수 있다. 이후 이중 토큰 모델이 크게 발전한 것은 오래된 이야기인 Axie이다.

이중 토큰 모델의 출현은 원래 단일 토큰 모델의 사망 나선 주기를 크게 지연시켰으며, 유틸리티 토큰과 거버넌스 토큰의 연계를 통해 거버넌스 토큰의 매도 압력을 전이하고 소모시켰으며, 프로젝트 측의 실패 위험을 낮추었다. 그러나 한편으로는 이중 토큰 시스템을 잘 관리하기 위해서는 토큰 간의 상관관계를 고려해야 하며, 그 난이도는 단순히 두 배가 아니다. 시스템 내에 두 개 이상의 토큰이 존재할 경우, 가치를 합리적으로 분배하는 것도 필수적인 고려 사항이 된다. 또한 기능성 토큰은 종종 무한히 발행되기 때문에, 쉽게 인플레이션 상황에 빠질 수 있다. 과도한 인플레이션이나 기타 관련 원인으로 인해 가격이 하락하면, 사용자에게 충분한 인센티브 수준을 유지하기 위해 더 많은 토큰을 발행해야 하며, 이는 인플레이션을 더욱 강화할 것이다.

**삼중 토큰 모델:** 이 솔루션은 Web3 시장에서 대중적인 선택이 아니며, 당시 삼중 토큰 모델은 일반적으로 이중 토큰 모델의 수정으로 간주되었지만, 이후에도 일정한 혁신이 있었다. 삼중 토큰 모델 중 가장 유명한 것은 지난해 등장한 VCT 모델이다: 전통적인 거버넌스 토큰 + 유틸리티 토큰의 기반 위에 자산 가치 포착 토큰이 추가되었다.

VCT 토큰은 유틸리티 토큰과 강한 연관성을 가진다: 수량 면에서 인플레이션이든 디플레이션이든 두 자산의 비율은 항상 1:1을 유지한다; 가격 면에서, 유틸리티 토큰은 언제든지 "행사"할 수 있다(프로젝트 측으로부터 VCT 토큰을 교환하여 현재 VCT 토큰 가격에 해당하는 스테이블 코인으로 교환할 수 있다). 따라서 유틸리티 토큰의 가격은 항상 VCT 토큰의 가격보다 크거나 같다.

또한 VCT 토큰은 일반 사용자에게 "무감각"하며, 사용자의 부담을 증가시키지 않고, 2차 시장에서 유통되지 않으며, "행사"할 때만 사용된다. 그리고 "행사" 과정은 단방향 불가역적이며, 각 유틸리티 토큰과 VCT는 한 번만 "행사"할 수 있으며, "행사" 후의 유틸리티 토큰과 VCT 토큰은 모두 소각된다.

예를 들어:

• 특정 게임의 유틸리티 토큰 수량 = VCT = 10000

• 광고 수익, 법정 화폐 수익의 VCP 총 가치 = 10000 USDT

• 그러므로 이때 1 VCT = 1 USDT

• 해당 게임의 유틸리티 토큰이 대규모로 매도되어 3 USDT에서 계속 하락하기 시작한다.

• "행사" 메커니즘을 통해, 플레이어들은 최소한 1 USDT의 수익률을 확보할 수 있다고 느끼기 때문에, 공황을 일으키지 않으며, 오히려 "행사"의 디플레이션 기대감이 있어 유틸리티 토큰의 하락세를 효과적으로 억제할 수 있다.

이 모델은 제안되었을 때 열띤 논의를 불러일으켰으며, 그 이전에 많은 게임 팀들이 거버넌스 토큰에서 일정 비율의 토큰을 분할하여 VCT의 역할을 전담하게 했다. 다시 말해, 향후 관련 기능의 전제 하에 새로운 토큰을 도입하는 것이 필요할까? 또한 VCT를 대표하는 "삼중 토큰" 모델은 게임 초기 단계에서 충분한 가치를 포착할 수 있는 기반 위에 세워져 있으며, 이는 덧붙이는 것에 불과하다. 그러나 초기 유동성이 어디서 오는지에 대한 문제는 해결하지 못하며, 위기 상황에서 도움을 줄 수 없다.

경제 모델의 몇 가지 요소

X to Earn 모델의 경제 모델 분류에 대해 이야기한 후, 우리는 몇 가지 차원에 주목해야 한다:

우선 경제 모델의 세 가지 주요 요소:

**공급:** 목표 토큰의 출처로, 일반적으로 두 가지 방식으로 나뉜다:

공모 행동: ICO, IEO, IDO, Launchpad, Fair Launch(모두 동일한 비용), ILO(X2Y2 모델, 최초 유동성 발행, 현재 대부분의 소규모 프로젝트가 이렇게 한다).

인센티브 행동: 에어드랍, TVL 투자 인센티브, 스테이킹 인센티브, 거래량 인센티브(거래소 중심의 프로젝트), 유동성(DEX 중심), P2E(X to Earn 모델).

주목해야 할 세 가지 용어:

TGE: 토큰 발행 시점에 얼마나 유통되는지
Cliff: 얼마나 오랜 시간 동안 동결되어야 해제되는지
Vesting: 토큰이 얼마나 오랜 시간 동안 해제되는지

**수요:** 목표 토큰의 사용 시나리오로, 일반적으로 포함되는 것은: 가치 저장, 소비, 채굴, 거버넌스, 프로토콜 수익, 담보,

밈, 투기 수요(섹터 회전).

**가치 포착:** 궁극적으로 해결해야 할 토큰 가치 포착 경로: 서비스 요금 지급(MV=PY), 재매입&소각(스테이킹 이후 현재는 거의 사용되지 않음), 스테이킹 프로토콜 수익, 재매입 보상.

요약

종합적으로, 좋은 경제 모델은 다음과 같은 특성을 가져야 한다: 낮은 인플레이션율, 높은 인센티브, 낮은 매도 압력, 풍부한 사용 시나리오, 충분한 유동성, 거버넌스 주요 집단이 B단에서 오는 것 등.

또한, 우리가 공공 체인 등 분산 자치가 필요한 프로젝트에 투자할 때, 그 경제 모델이 유지 관리자의 인센티브와 토큰의 가치 포착에 대한 분석이 필요하며, 이를 통해 해당 프로젝트가 사용자에게 지속적이고 안정적인 서비스를 제공할 수 있도록 보장하고, 네트워크 유지 관리자가 가치를 포착하여 유지 관리자로부터의 매도 압력을 줄여야 한다.

우리가 DeFi 등 대량 자금 거래가 포함된 프로젝트에 투자할 때, 분석의 초점은 경제 모델이 LP와 거버넌스 토큰 보유자 간의 이익 분배 관계를 어떻게 조정하는지에 있어야 하며, 수익이 LP가 계속 유동성을 제공하도록 유도할 수 있는지, 거버넌스 토큰 보유자가 합리적인 수익을 분배받을 수 있는지 등을 포함해야 한다.

하지만 다시 말해, 좋은 제품이 사용자 유지의 핵심이다. 위에서 언급한 것처럼, 경제 모델은 1에서 100으로의 전환만을 완료할 수 있지만, 가장 어려운 0에서 1로의 전환은 제품 자체의 품질과 운영 수단에 의존해야 한다.