Tokemak이 다음 유동성 경쟁 성지가 될까요?

저자: 탕위안, 벌집Tech

최근 DeFi 애플리케이션은 유동성 쟁탈전으로 접어들었으며, 스테이블코인 프로토콜 Curve는 주요 전장이 되었습니다. 각 스테이블코인 프로토콜은 VeCRV의 통제권을 쟁취하려고 하며, 더 많은 CRV 인플레이션 보상 비율을 확보하고, 더 많은 스테이블코인 자금을 각자의 자산 풀로 유입시켜 자산 교환의 깊이를 높이려 하고 있습니다.

전반적으로 볼 때, 「Curve War」의 본질은 CRV의 인플레이션 권력을 쟁탈하여 스테이블코인 자산의 흐름을 유도하는 것입니다. YFI 창립자가 최근 출시한 Solidly도 발행한 VeNFT를 통해 Solidly 발행의 Token 보상 비율을 통제하여 DeFi 애플리케이션들이 더 많은 자산을 유치하고 사용자 자금의 흐름을 유도할 수 있도록 돕고 있습니다.

「Curve War」의 발생이나 Solidly의 출현은 DeFi 애플리케이션에 유동성의 비합리성이 존재함을 암시하고 있으며, 자금 활용 효율이 낮고, 일부 DeFi 애플리케이션은 유동성 고갈 문제에 직면하고 있습니다. 유동성을 높이고 합리적으로 관리하는 방법은 DeFi가 시급히 해결해야 할 문제입니다.

Tokemak이라는 유동성 관리 프로토콜이 유동성 쟁탈전 중에 등장했습니다. 이 애플리케이션은 유동성을 "그곳으로 가야 할 곳으로 유도할 수 있다"고 주장하며, DeFi 애플리케이션의 유동성 제공자이자 전문 시장 조성자가 되는 것을 목표로 하고 있습니다.

Tokemak 공식 웹사이트에 따르면, 그 잠금된 암호 자산의 가치(TVL)는 16억 3천만 달러입니다. 이에 비해 Curve의 TVL은 199억 달러로, 주요 DeFi 프로토콜과 비교했을 때 여전히 큰 차이가 있습니다. 그러나 Tokemak은 유동성 방향을 제어할 수 있는 잠재력을 보여주고 있으며, DeFi 애플리케이션에 "더 간단하고 저렴한" 방법으로 유동성을 제공할 수 있다고 주장하면서 DeFi 커뮤니티의 주목을 받기 시작했습니다. 심지어 다음 "유동성 쟁탈 성지"가 될 것이라는 예측도 있습니다.

왜 Tokemak이 유동성 쟁탈전의 전장이 될 가능성이 가장 높은가? 그것의 운영 메커니즘은 무엇인가? 유동성을 어떻게 유도하는가? 이번 DeFi 벌집에서는 그 배경을 알아보겠습니다.

「유동성」은 DeFi 프로젝트의 생사 결정 요소

「Curve War」, Solidly, Tokemak 모두에서 「유동성」은 그들의 공통 목표가 되고 있습니다.

전통적인 증권 시장에서 「유동성」의 정의는 자산이나 증권이 시장 가격에 영향을 미치지 않고 현금으로 전환되는 난이도입니다. 다양한 가치 있는 자산 중 부동산은 유동성이 낮은 자산으로, 변환 주기가 길고 매도자와 매수자의 의사에 따라 가격이 변동할 수 있습니다. 상대적으로 주식이나 펀드는 유동성이 좋으며, 언제든지 시장 가격으로 현금으로 전환할 수 있습니다.

암호 자산의 「유동성」은 종종 특정 암호 자산이 시장 가격에 영향을 미치지 않고 다른 암호 자산으로 전환되는 난이도를 의미합니다. 중앙 집중화된 금융(CeFi)에 비해, P2P의 탈중앙화 금융(DeFi)의 유동성은 더 어렵게 관리되거나 통제됩니다.

DeFi 세계에서 자산의 유동성에도 좋고 나쁨이 있습니다. 예를 들어 BTC, ETH와 같은 「암호화된 하드 통화」는 유동성이 좋은 자산입니다. 특히 ETH는 다양한 탈중앙화 거래소(DEX)에서 ETH와 다른 암호 자산의 거래 쌍이 존재하며, DEX의 개방성 덕분에 ETH의 거래 쌍이 더욱 풍부해져 사용자가 ETH를 다른 자산으로 교환하는 것이 매우 쉽고 ETH의 가격에 영향을 미치지 않습니다.

ETH에 비해 DeFi 애플리케이션의 거버넌스 토큰 자산의 유동성은 상대적으로 낮습니다. 이는 ETH가 UNI, SUSHI, CRV 등 어떤 DeFi 자산으로도 직접 교환할 수 있지만, CRV, UNI, SUSHI와 같은 자산은 서로 직접 교환할 수 없기 때문입니다. CRV를 UNI로 교환하려면 DEX에서 CRV를 먼저 ETH로 교환한 후 ETH를 UNI로 교환해야 합니다. 이러한 "두 단계"는 거래 비용을 증가시킬 뿐만 아니라, CRV의 거래량이 너무 많아 충분한 ETH가 없을 경우 CRV 가격이 하락하게 되어 거래자는 CRV 가격 변동으로 인한 슬리피지 손실을 감수해야 합니다.

유동성은 DeFi 애플리케이션의 생존 기반입니다. 만약 어떤 DeFi 애플리케이션이 발행한 Token에 유동성이 없다면, 그 Token은 2차 시장에서 거래될 수 없으며 가격이 형성되지 않습니다. 프로젝트가 스스로 유동성을 부여하더라도, 해당 Token이 다른 암호 자산으로 교환될 수 없다면 가격은 의미를 잃게 됩니다.

신생 DeFi 애플리케이션에게 Token을 발행하는 것은 어렵지 않지만, 유동성 문제를 해결하는 것이 핵심입니다. 현재 DeFi 프로젝트는 종종 "유동성 채굴"의 인센티브 방식을 통해 자금을 프로젝트 Token에 유입시키고 있습니다. 즉, 사용자가 다른 암호 자산(주로 주류 암호 자산)을 Token의 유동성 자산 풀에 예치하여 "자산 쌍"을 구성하고, 교환 또는 대출 수요를 공급하며, 유동성 자산을 제공하는 사용자는 프로젝트의 Token 보상을 받습니다. 예를 들어, A는 특정 DeFi 프로젝트가 발행한 Token으로, 그 유동성 자산 풀은 A-ETH, A-USDC, A-USDT 등으로 구성됩니다. 해당 DeFi 프로젝트는 사용자가 제공한 유동성 자산의 양에 따라 A Token을 보상합니다.

DeFi 시장의 발전과 함께, DeFi 애플리케이션들은 "유동성 채굴"이 여러 문제를 안고 있음을 점차 인식하게 되었습니다. 프로젝트 측은 유동성을 유치하기 위해 막대한 인센티브 비용을 지불해야 하며, 유동성 채굴에 참여하는 자금은 충성도가 낮고, 이익 추구 성향이 강합니다. Token 보상이 줄어들거나 수익률이 낮아지면 이러한 유동성 제공자들은 유동성을 철회하고 다른 고수익 프로젝트로 이동하게 됩니다.

이러한 상황에서 유동성의 불안정성은 연쇄적인 부정적 영향을 초래합니다.

유동성 제공자를 유지하기 위해 DeFi 애플리케이션은 더 많은 Token 인센티브를 제공할 수밖에 없으며, 이는 Token의 인플레이션을 초래합니다. Token 가격이 하락하면 유동성 제공자의 수익률에 영향을 미치고, 유동성을 철회하거나 Token을 매도하는 것이 일반적인 행동이 됩니다.

유동성 철회는 프로젝트에 손상을 가져옵니다. 특정 Token의 유동성이 나빠지면 Token 가격이 큰 변동성을 보이며, 교환 사용자들은 슬리피지 손실에 직면하게 되어 사용자 경험에 직접적인 영향을 미치고, 사용자 이탈을 초래합니다.

뿐만 아니라 Token 가격이 크게 변동할 때 유동성 제공자의 무상 손실도 증가하여 그들의 철회를 더욱 촉진합니다.

마치 죽음의 나선에 들어선 것처럼, DeFi 애플리케이션의 유동성 관리 설계가 부실할 경우, 해당 애플리케이션은 유동성의 고갈과 함께 사라지게 됩니다.

Token 가격의 안정을 유지하기 위해 DeFi 애플리케이션은 Token의 인플레이션과 매도 문제를 해결해야 합니다. "단일 코인 채굴" 방식을 참고하여, 일부 DeFi 애플리케이션은 스테이킹 인센티브를 도입하여 사용자가 Token을 잠금하여 거버넌스 권한이 있는 수익 자산을 얻도록 장려합니다. VeCRV는 사용자가 Curve에서 CRV를 스테이킹하여 얻는 수익 자산으로, VeCRV를 보유하면 CRV 보상을 받을 수 있으며, Curve의 자산 풀의 수익률을 결정하는 투표를 할 수 있습니다.

하지만 이러한 방식은 Token 가격을 일시적으로 안정시킬 뿐, DeFi 애플리케이션의 유동성 확보 비용이 높고 유동성 제공자가 직면하는 무상 손실 등의 문제를 해결하지는 못합니다. 공공 체인의 다중 체인 공존과 DeFi 애플리케이션의 폭발로 인해, 공공 체인 자산과 프로젝트 Token이 점점 더 많아지고, 애플리케이션 간의 연결이 끊어지며, 자산의 유동성이 더욱 단절되고, 프로젝트가 유동성을 확보하는 것이 어려워지며, 유동성 제공자의 선택도 복잡해집니다.

이러한 문제들은 해결해야 할 수수께끼가 되었고, 이에 집중하는 애플리케이션들이 등장하게 되었으며, Tokemak도 그 중 하나입니다.

Tokemak은 「유동성」을 위해 태어났는가?

Tokemak은 자신을 유동성 관리 프로토콜로 정의하며, "유동성의 여러 문제를 해결하기 위해 태어났다"고 주장합니다. 그것은 "탈중앙화된 시장 조성 플랫폼"으로 볼 수 있으며, 유동성을 분해하고 필요로 하는 DeFi 애플리케이션에 제공할 수 있습니다.

인터넷 제품의 To B 또는 To C 논리에 따라 구분하면, Tokemak은 DeFi 애플리케이션의 유동성 요구를 충족시키는 To B 제품에 해당합니다. 그것은 DeFi 애플리케이션에 유동성을 확보하기 위한 "더 간단하고 저렴한" 방법을 제공한다고 주장하는데, 그렇다면 어떻게 이를 실현할까요?

Tokemak의 소개에 따르면, 그것은 유동성을 유도하는 "반응기" 개념을 창조했습니다. 이 "반응기"는 Tokemak이 각 유동성 자산을 위해 생성한 자산 풀입니다. 이전의 LP(A-B) 페어링 방식과는 달리, "반응기" 자산 풀은 "유동성 제공자(LP)"와 "유동성 유도자(LD)" 두 가지 역할로 구성됩니다. LP는 주로 자산을 제공하는 역할을 하며, LD는 유동성이 흐르는 방향을 유도하는 역할을 합니다.

이전의 DeFi 애플리케이션에서는 사용자가 유동성을 제공하기 위해 A와 B 두 가지 자산을 보유해야 했습니다. 만약 A 또는 B의 단일 자산만 보유하고 있다면, 두 자산의 가격 비율에 따라 A 또는 B를 교환하여 A-B로 페어링하여 유동성을 제공해야 했습니다. A와 B 자산의 가격이 변동하면, 사용자는 유동성을 제공할 때 무상 손실을 감수해야 하며, 이는 유동성을 철회할 때 제공한 A와 B 자산의 수량이 줄어드는 것을 의미합니다.

Tokemak은 단일 사용자가 A와 B를 페어링하여 유동성을 제공하는 방식을 없애고, 다양한 고객이 보유한 자산을 "반응기"에 투입하게 하여 다양한 자산을 페어링하여 유동성 풀을 구성하고 DeFi 애플리케이션에 유동성을 공급합니다. 이는 마치 기관 투자자의 "단일 코인 채굴" 기능처럼 보이지만, 이 유동성이 어디로 가는지는 기관 투자자가 결정하는 것이 아니라 LD가 결정합니다.

Tokemak 반응기 작업 흐름

위 그림에서 왼쪽은 유동성 제공자(Liquidity Providers, 약칭 LP), 오른쪽은 유동성 유도자(Liquidity Directors, 약칭 LD)입니다.

• LP는 단일 Token ABC를 "반응기"에 예치하기만 하면 tABC라는 증명을 얻고, 철회 시 1tABC=1ABC가 됩니다. 유동성 제공 기간 동안 "반응기" 자산이 외부에 제공하는 유동성으로 얻은 수익은 Tokemak 애플리케이션에 직접 저장되며, 전담 커뮤니티 조직이 관리합니다. LP가 유동성을 제공하여 얻는 보상은 Tokemak 플랫폼의 Token인 TOKE뿐입니다.

• LD는 TOKE를 스테이킹하여 유동성의 흐름을 제어합니다. 즉, TOKE를 다양한 자산의 "반응기"에 스테이킹하여 스테이킹 권한을 얻고, 이 권한은 투표 권한이 있어 "반응기"의 유동성 자산이 어떤 DeFi 애플리케이션에 들어갈 수 있는지를 결정합니다. LD는 또한 TOKE 보상을 받습니다. 위의 "반응기" 그림에서 LD는 유동성을 Uniswap, Sushiswap, Balancer 및 0x 프로토콜로 유도할 수 있습니다.

Tokemak은 LP와 LD를 조정하여 DeFi 애플리케이션에 유동성을 할당합니다. LP는 단일 코인 스테이킹을 통해 시스템에 자산을 제공하여 사용자가 유동성을 제공할 때 자금을 페어링하는 과정을 단순화하고, 무상 손실을 피할 수 있습니다. LD는 TOKE를 스테이킹하고 투표를 통해 유동성을 DeFi 애플리케이션으로 유도합니다.

TOKE 보상의 존재는 LP와 LD 두 역할의 중복을 초래하는 것을 발견하셨나요? ------ LP는 유동성을 제공하여 TOKE 보상을 얻고, 그는 TOKE를 스테이킹하여 LD가 되어 유동성을 유도할 수 있습니다. 물론 그는 그렇게 선택하지 않고 TOKE를 매도할 수도 있으며, 이는 LD의 역할이 결여되는 결과를 초래할 수 있습니다.

Tokemak이 LP와 LD가 각자의 역할을 잘 수행하도록 조정하려면 TOKE 인센티브와 TOKE 스테이킹 간의 균형을 해결해야 합니다. 이를 위해 "동적 수익률(변동 APY)" 균형 메커니즘을 통해 이 문제를 해결합니다.

SUSHI 반응기

만약 대량의 자산이 해당 왼쪽 자산 "반응기"에 예치되고, 오른쪽에서 해당 자산의 유동성을 유도하는 TOKE 스테이킹 수량이 줄어들면, 스테이킹된 TOKE의 수익률(APY)은 증가하여 LD가 더 많은 TOKE를 스테이킹하도록 유도합니다. 반대로, 특정 자산의 "반응기"에 대량의 TOKE가 스테이킹되어 있고, 왼쪽에 예치된 자산이 적다면, LP 측의 수익률(APY)은 증가하여 유동성 자산의 예치를 유도합니다.

예를 들어, SushiSwap에 참여하여 SUSHI의 유동성을 높이고자 할 때, 전통적인 방식에서는 프로젝트 측이 SUSHI 인센티브를 늘려 유동성 제공자의 자금을 유도할 수 있습니다. 그러나 SushiSwap이 Tokemak을 선택하면, 해당 애플리케이션은 SUSHI 자산의 "반응기"에 일정량의 TOKE를 보유하고 스테이킹할 수 있으며, LP 반응기의 APY가 증가하면 사용자가 SUSHI를 예치하여 유동성을 제공하도록 유도할 수 있습니다. 따라서 SushiSwap은 필요에 따라 유동성을 유도할 수 있으며, 스테이킹된 TOKE가 많을수록 유도되는 SUSHI의 수량과 장기 유동성 제공자가 많아집니다.

Tokemak은 인센티브 모델을 각 DeFi의 유동성 수요와 공급 관계에 고정시켜, 유동성이 특정 애플리케이션의 채굴 수익에 따라 변동하지 않도록 하여, 어느 정도 DeFi 애플리케이션의 유동성 문제를 해결합니다.

Tokemak의 문제와 위험

최근 Curve에서 발생한 "VeCRV 통제권" 분쟁은 사실상 다양한 스테이블코인 프로토콜 간의 Curve에서의 유동성 쟁탈전입니다. 만약 스테이블코인 A 프로젝트가 Curve에 상장된다면, A는 Curve에서 USDT, USDC, DAI 등 주요 스테이블코인과 직접 교환할 수 있는 기능을 구현하여 A 스테이블코인의 유동성 문제를 해결할 수 있습니다. 그러나 A가 Curve에 상장되기 위해서는 VeCRV 투표의 지원을 받아야 합니다.

최근에 상장된 유동성 관리 프로토콜 Solidly도 Curve의 운영 메커니즘을 참고하여, 새로운 DeFi 애플리케이션은 Solidly가 발행한 VeNFT 증명을 통해 유동성 자금을 애플리케이션으로 유치할 수 있습니다. Solidly는 더욱 개방적이며, 모든 DeFi 애플리케이션의 Token이 자산 풀에 상장될 수 있도록 허용합니다. 그러나 Solidly가 막 출시된 만큼 유동성을 해결할 수 있는 능력은 아직 관찰이 필요합니다.

2021년에 출시된 유동성 관리 프로토콜인 Tokemak은 이미 일정 기간 운영되어 왔으며, 아직 어떤 취약점도 나타나지 않았습니다. Curve와 Solidly에 비해 유동성을 해결하는 또 다른 방안을 제시했습니다.

예를 들어, 새로운 DeFi 프로젝트가 B Token을 발행하고자 할 때, 먼저 일정량의 TOKE를 구매하여 보유하고, 일정량의 B Token을 Tokemak에 "비축 풀" 자산으로 배분하여 LP의 잠재적 무상 손실을 보상하는 데 사용할 수 있습니다. 이때 Tokemak은 B 자산의 반응기를 구축하고, 프로젝트 측은 LD가 됩니다.

프로젝트 측이 스테이킹하는 TOKE가 많을수록, "반응기"의 동적 수익률 조정에 따라 LP의 수익률이 높아져 BToken 자산을 예치하여 유동성을 제공하도록 유도할 수 있습니다.

이때 "반응기"의 LD는 B 자산을 B-ETH, B-USDC 등으로 페어링하여 필요한 DEX에 배분합니다. Tokemak은 B-ETH, B-USDC의 유동성 보상을 얻을 수 있으며, 이러한 수익은 Tokemak 프로토콜 내로 들어갑니다.

Tokemak 프로토콜의 야망은 큽니다. DeFi 애플리케이션에 유동성을 제공하고 유도하는 과정에서, 특정 DeFi 자산을 통해 해당 애플리케이션의 거버넌스 투표권을 얻고 있습니다. 이 투표권은 더 많은 DeFi 자산이 Tokemak으로 유입되는 것을 유도할 가능성이 높습니다. Tokemak에 유동성 자금을 제공하는 사용자는 TOKE 보상만 받을 뿐, 유동성 수요자의 보상은 받지 않습니다.

Tokemak은 이러한 운영 방식을 통해 각 DeFi 애플리케이션의 유동성 채굴 보상을 자신의 것으로 만들고 있으며, 축적된 다양한 DeFi 자산이 일정량에 도달하면 독립적인 운영자가 되어 더 이상 제3자의 LP 제공자가 필요하지 않게 되고, "유동성 왕국"이 될 수 있습니다. 그때 Tokemak은 유동성의 방향과 분배를 결정하게 됩니다.

즉, 누가 TOKE를 통제하느냐에 따라 Tokemak의 자산 유동성 방향을 통제할 수 있으며, DeFi 애플리케이션들도 더 많은 TOKE를 보유하여 Tokemak의 의사결정 권한을 견제할 수 있습니다. 상호 경쟁과 전쟁의 기운이 감지됩니다.

비록 Tokemak이 DeFi 애플리케이션의 유동성 관리를 위한 대안적인 해결책을 제공하고 있지만, 여전히 일정한 위험이 존재합니다. TOKE가 매도될 수 있으며, TOKE가 시장에서 인정받지 못하고 가격이 하락하거나 제로가 될 경우, 이 프로토콜도 작동하지 않게 될 것입니다.