暗号市場は依然として低迷しており、限界的な買い手はどこにいるのか。

原文タイトル：Where Are the Marginal Buyers?

原文著者：Primitive Ventures

原文翻訳：Felix，PANews

暗号の飽和と構造的変化

このサイクルは明らかに示しています：市場は資金面だけでなく、注目度の面でも飽和に達しています。

世界のGoogleトレンドデータがこれを示しています。Solanaの検索熱度だけが新たな高値を記録しました。ETFの承認やビットコインの新高値、ミームによる政治的な話題があったにもかかわらず、ビットコイン、イーサリアム、さらにはドージコインの検索熱度は2021年のピークレベルには戻っていません。

赤：イーサリアムのGoogle検索熱度 青：SolanaのGoogle検索熱度

青：ビットコインのGoogle検索熱度 赤：ドージコインのGoogle検索熱度

注目度が低下するにつれて、価格も下落しています。主要資産の取引価格は依然として前回のサイクルの高値を下回っています。これは、暗号通貨が資産としては主流の認識に達したものの、通貨としては広く採用されていないことを意味します。

この二元性が現在の状況を定義しています。投機行動は広く知られていますが、その実際の用途は誤解されています。次のマージナルバイヤーは、コインを投機するためではなく、インフラのために来るかもしれません。

プレイヤー構造：ゲームが空になっている

なぜトップダウンのナラティブさえも勢いを維持できないのかを理解するには、誰がまだ参加しているのかを知る必要があります。

出典：PV内部調査

かつて個人投資家の力の柱であった中央集権型取引所（CEX）の現物取引者は徐々に姿を消しています。CEXの富の効果が薄れるにつれて、新規ユーザーの流入は停滞しています。さらに悪いことに、多くの既存ユーザーはすでに離脱しているか、よりリスクの高い永久契約取引に移行しています。一方で、現物ETFの台頭は別の潜在的なバイヤーを静かに奪っています。中央集権型取引所はもはやデフォルトの入り口ではありません。

通常、大規模な資金配置を持つ収益マイナーは、ますますオフチェーンに目を向けています。オンチェーンの収益機会が減少し、リスク調整後のリターンが低下する中で、資本はより安定した現実世界の収入源に向かっています。

かつて暗号通貨の採用文化を推進していたNFTやGameFiの参加者は、現在ほぼ周縁化されています。一部の人々はメモコインに移行しましたが、トランプの熱潮が収束するにつれて、この熱潮はピークに達したようで、多くの参加者を失望させています。

エアドロップハンターは、通常最も執着心の強いオンチェーン参加者と見なされていますが、現在はプロジェクト側との未履行の約束について公然と対立しています。多くの人々はコストをカバーすることすらできません。

各ユーザーグループを通じて、トレンドは明らかです：参加度が低下し、信念が弱まり、小口投資家が離れています。

臨界点：転換が停滞している

問題は既存のユーザーグループの疲労だけでなく、転換自体も停滞しています。

トップCEXは約4億人のユーザー（重複ユーザーを除く）にサービスを提供していますが、約10%のユーザーしかオンチェーンユーザー（ウォレットユーザー）に転換されていません。2023年以降、浸透率はほとんど変化しておらず、業界はユーザーをホスティング層から引き出すことができません。

出典：PV内部調査

一方で、2021年の牛市のピーク以来、主流の取引所のトラフィックは継続的に減少しており、ビットコインが新高値を記録してもトラフィックは回復していません。転換チャネルは拡大していません。

バイナンスのトラフィック；データソース：Semrush

Coinbaseのトラフィック；データソース：Semrush

さらに悪いことに、現在は暗号通貨の認知の閾値に達している可能性があります。Consensysの調査によれば、世界の92%の回答者が暗号通貨について聞いたことがあり、50%の回答者がそれを理解していると主張しています。認知はもはや問題ではなく、興味が問題です。

また、小口投資家の熱意の曲線は平坦化しつつあります。前回のサイクルでは、NFTやドージコインが大量のユーザーを引き付けました。しかし今回のサイクルでは、トランプのメモコインでさえ主流には入れませんでした。かつて小口投資家を引き込んでいた好奇心が薄れています。

黄色：ドージコインのGoogle検索熱度 青：NFTのGoogle検索熱度 赤：トランプのmemeのGoogle検索熱度

スローガン：蜃気楼の動力

OMの引き上げは、精巧に計画された行動です：最も人気のあるRWAにシフトし、アラブ首長国連邦の資本と提携し、協力を達成し、KOLを利用して宣伝し、トークンエコノミクスのリセットを通じて流動性を圧縮します。

出典：PV内部調査

しかし、価格が100倍に急騰したにもかかわらず、有意義な現物取引量は現れませんでした。OMは、最も完璧なシナリオでも捏造できないもの、すなわち本当のマージナルバイヤーが欠けています。

OM取引量

中央集権型取引所が永久契約のレバレッジを調整し、マーケットメーカーが内部摩擦に直面したとき、システムは急速に崩壊しました。その後、95%の下落が発生しましたが、これは鋳造の螺旋やバグによるものではなく、根本的に買い手が存在しなかったからです。

OMは実行上の失敗ではありません。それは構造的な問題を反映しています：現在の中央集権型取引所では、価格が100倍に急騰しても新たな需要を喚起することはできません。

連邦準備制度の量的引き締めとドル不足

買い手行動の構造的変化は、マクロ流動性から切り離して理解することはできません。2022年以降、連邦準備制度は資産負債表を大幅に縮小し、近年で最も慎重な量的引き締めサイクルの一つを開始しました。

連邦準備制度の資産負債表は、新型コロナウイルスのパンデミック後に近く9兆ドルのピークに達し、過剰な流動性によって世界のリスク嗜好を大いに刺激しました。しかし、インフレが悪化するにつれて、連邦準備制度は戦略を変更し、準備金を引き上げ、金融環境を引き締め、暗号通貨を含むさまざまなリスク資産の投機活動を助長していた緩和レバレッジを抑制しました。

この引き締めは、資本の流入を減速させるだけでなく、暗号通貨が常に依存してきた買い手のタイプを構造的に制限しました：迅速に行動し、リスクを取る投機家です。

構造的変化：次の需要はどこに現れるか

次のマージナルバイヤーが暗号原生の投機者から来ないのであれば、彼らは政策、必要性、現実の需要によって駆動される構造的変化から現れるかもしれません。

ステーブルコインの規制の標準化は、デジタルドル主導の新たな段階を開く可能性があります。関税の上昇、資本規制、地政学的な断片化の時代において、国境を越えた資本はより迅速で、より隠れたチャネルを必要としています。特にアメリカの利益に合致するステーブルコインは、経済的影響力の実際のツールとなることが期待されています。

また、長い間業界に無視されてきた地域でも、その採用が静かに高まっています。アフリカ、ラテンアメリカ、東南アジアの一部では、自国通貨が不安定で多くの人々が銀行口座を開設していないため、ステーブルコインは送金、貯蓄、国境を越えた貿易において実際の用途を持っています。これらのユーザーは、世界のドル化の新たな最前線です。

RWAの規模が拡大するにつれて、より多くのユーザーが参加する目的は投機ではなく、オンチェーンの実際の資産を取得することになります。

バーベル時代：これは崩壊ではなく、再バランスである

マージナルバイヤーの不足は、単なる周期的な低点ではなく、構造的な結果であり、二つの力の下流効果です：

暗号通貨は資産として世界の大部分の注意を占めています。一夜にして富を得る夢は色あせています。

ドル不足は現実の問題です。連邦準備制度の量的引き締めとマクロ引き締め政策は、構造的に買い手の基盤を減少させました。

すべてのサイクル、ナラティブ、再構築を経て、暗号通貨は二つの全く異なる道に分裂しており、この分岐はますます大きくなる一方です。

一方では、かつてはミーム、レバレッジ、ナラティブの反射性によって駆動されていた投機システムが、現在は流動性の撤退によって息を潜めています。これらの市場は、持続的なマージナル資金の流入に依存しており、これがなければ、どんなに巧妙に設計された戦略でも買い手を維持することはできません。

他方では、政策指向、実用的な採用がゆっくりとしかし確実に現れています。ステーブルコイン、コンプライアンスチャネル、トークン化された資産が成長しています。これは投機によるものではなく、必要性から来ています。バブルではなく、持続可能なものです。

現在目撃しているのは市場の崩壊ではなく、構造的な再バランスです。