VC資産バブルの歴史：なぜすべての新しいコインはゼロになるように見えるのか？
ベンチャーキャピタルと創業者の間のズレが、創業者を他の資金調達手段に向かわせています。原題：『The Great Crypto VC Bubble: Why Every New Token Trends to Zero (Part 1)』
著者：++0xLouisT++
翻訳：深潮TechFlow
アルトコインは持続的に失血している------なぜ？それは高FDVのせいか、それともCEXの上場戦略か？BinanceやCoinbaseはTWAP（時間加重平均価格）を使って新しいアルトコインに資金を直接投入すべきなのか？ 真の元凶は新しいものではない------すべては2021年の暗号ベンチャーキャピタルバブルに遡ることができる。
この記事では、私たちがどのようにして今日に至ったのかを分析する。次の記事では、この現象がプロジェクトや流動市場に与える影響、将来の可能性のあるトレンド、そして現在の環境下での起業家へのいくつかの提案を探る。
ICO狂潮（2017-2018）
暗号業界は本質的に非常に流動的な業界であり------プロジェクトはいつでもトークンを発行でき、これらのトークンはどんな段階にあっても何かを代表することができる。2017年以前は、大多数の取引活動は公開市場で行われ、誰でも中央集権型取引所を通じて直接トークンを購入できた。
そして、ICO（初回トークン発行）バブルが到来した：狂った投機の時代で、すぐに詐欺師によって利用された。その結末はすべてのバブルと同じである：訴訟、詐欺、そして規制の打撃。米国証券取引委員会（SEC）が介入し、ICOはほぼ違法行為となった。米国の司法制度を避けるために、創業者たちは資金調達のために他の方法を探さざるを得なかった。
ベンチャーキャピタル狂潮（2021-2022）
個人投資家が退場を余儀なくされる中、創業者たちは機関投資家に目を向けた。2018年から2020年にかけて、暗号ベンチャーキャピタルの分野は徐々に成長した------一部の企業は純粋なベンチャーキャピタル機関であり、他はヘッジファンドで、その資産管理規模（AUM）の一部をベンチャーキャピタルへの賭けに分配した。当時、アルトコインへの投資は逆張りの行動であり------多くの人がこれらのトークンは最終的にゼロになると考えていた。
そして、2021年がやってきた。ブルマーケットはベンチャーキャピタルのポートフォリオ（少なくとも帳面上で）を急速に押し上げた。4月までに、多くのファンドのリターンは20倍、さらには100倍に達した。暗号ベンチャーキャピタルは突然「印刷機」のように見えた。有限責任組合員（LP）が殺到し、次の波に乗りたいと渇望した。ベンチャーキャピタル機関は次々と新しいファンドを募り、その規模は以前の10倍、さらには100倍に達し、彼らはこれらの驚異的なリターンを再現できると確信していた。
出典：Galaxy Research
さらに、ベンチャーキャピタルがLPにとって非常に魅力的である理由を説明する心理学的な要因もあり、私は以前の記事でこれを詳しく分析した：暗号分野のベンチャーキャピタルが流動資金よりも多い真の理由
宿酔期（2022-2024）：暗号ベンチャーキャピタルのジレンマと転換
そして、2022年がやってきた：Lunaの崩壊、3AC（三箭キャピタル）の破産、FTXの倒産------数十億ドルの帳面上の利益が一夜にして消え去った。
一般的な見解とは反対に、大多数のベンチャーキャピタルは市場のピークで現金化していなかった。彼らは他の人々と同様に、市場崩壊の下落過程を共に経験した。そして今、彼らは二つの大きな問題に直面している：
失望した有限責任組合員（LP）：かつて100倍のリターンを祝ったLPたちは、今や早急に退出を求め、ファンドにプレッシャーをかけ、リスクを早期に低減し、利益を確保することを強いている。
過剰な資金：市場には大量の未使用のベンチャーキャピタル（dry powder）が存在するが、質の高いプロジェクトは供給不足である。多くのファンドは、投資基準を満たし、次の資金調達の準備をするために、経済的に不合理なプロジェクトに資金を投入することを選択し、LPに資本を返還することはしない。
現在、大多数の暗号ベンチャーキャピタルは困難に直面している：新しいファンドを募集できず、手元には「高FDVでゼロになる」運命にある低品質のプロジェクトの山がある。LPのプレッシャーの下、これらのベンチャーキャピタルは長期的なビジョンの支持者から短期的な退出の追求者へと変わった。彼らは頻繁に、ベンチャーキャピタルが支援する大型トークン（L1、L2、インフラストラクチャートークンなど）を売却しており、これらのトークンの高評価は彼ら自身が人為的に押し上げたものである。
言い換えれば、暗号ベンチャーキャピタルのインセンティブメカニズムとタイムフレームは顕著に変化した：
2020年：ベンチャーキャピタルは逆張りの思考者であり、資金不足で、長期的な成長に焦点を当てていた。
2024年：ベンチャーキャピタルは混雑し、資金過剰で、より短期的になった。
私は、2021-2023年のベンチャーキャピタルファンドのパフォーマンスは大部分が期待を下回ると考えている。ベンチャーキャピタルのリターンはべき乗則分布（power-law distribution）に従い、少数の勝者が多数の敗者を補う。しかし、早期に売却を余儀なくされることで、このパターンは崩れ、全体的なパフォーマンスが低下する。
ベンチャーキャピタルのリターンに関する平均データについてもっと知りたい場合は、以前に書いた関連の記事を参照してください。
ますます多くの創業者やコミュニティがベンチャーキャピタルに対して懐疑的な態度を持つ理由は理解しやすい。ベンチャーキャピタルのインセンティブメカニズムとタイムラインは創業者の目標と一致しておらず、この不一致が以下のトレンドの変化を促進している：
コミュニティ主導の資金調達：プロジェクトはベンチャーキャピタルに依存するのではなく、コミュニティの力を通じて資金を調達する傾向が強まっている。
長期的な支援の流動資金：流動性資金は、ベンチャーキャピタルに比べて長期的にトークンを支援する主要な力となりつつある。
流動性/ベンチャーキャピタルサイクルの評価
ベンチャーキャピタル資金と流動市場との間の資本の流れを追跡することは非常に重要である。私は、ベンチャーキャピタル市場の状態を評価するために一つの指標を使用している。これは完璧ではないが、非常に参考になる。
私は、ベンチャーキャピタルが3年以内にその70%の資金を線形に配分するだろうと仮定している------これは大多数のベンチャーキャピタルの傾向のようである。
VC 3y線形配分の可視化
@glxyresearchが提供するベンチャーキャピタルの資金調達データに基づき、私は加重総和モデルを適用し、16四半期の配分率を組み合わせてシステム内の未使用資金（dry powder）を推定した。2022年第4四半期には、約480億ドルのベンチャーキャピタル資金が未配分であった。しかし、新たな資金調達が停滞する中で、この数字は少なくとも半分に減少し、さらに減少し続けている。
VC未使用資金の可視化グラフ
次に、私は四半期ごとの残りのベンチャーキャピタル資金をTOTAL2（暗号市場の総時価総額からビットコインを除いた部分）と比較する。ベンチャーキャピタルは通常アルトコインに投資するため、TOTAL2は最良の代理指標である。もしベンチャーキャピタル資金がTOTAL2に対して過剰であれば、市場は将来のトークン生成イベント（TGE）を吸収できなくなる。これらのデータを正規化することで、流動性/ベンチャーキャピタル比率の周期的な特徴を明らかにすることができる。
暗号ベンチャーキャピタルと流動市場：周期的法則と未来展望
一般的に、「ベンチャーキャピタルの熱狂」（VC euphoria）区間にあるとき、流動市場のリスク調整後のリターンはしばしばベンチャーキャピタルよりも優れている。一方、「ベンチャーキャピタルの降伏」（VC capitulation）区間はより複雑である------それはベンチャーキャピタルが放棄していることを意味するかもしれないし、流動市場が過熱していることを示しているかもしれない。
すべての市場と同様に、暗号ベンチャーキャピタルと流動市場は周期的な法則に従っている。2021/2022年に蓄積された過剰資本は急速に消費されており、これにより創業者の資金調達がより困難になっている。一方で、資金が枯渇したベンチャーキャピタル機関は取引や条件に対してより厳しくなっている。
ここで筆を置くが、次の記事ではこの現象が流動市場に与える影響を深く探る予定である。
まとめ
近年のベンチャーキャピタルファンドのパフォーマンスは低迷しており、ベンチャーキャピタル機関は短期的な売却に転じてLPに資本を返還している。多くの著名な暗号ベンチャーキャピタル機関は、今後数年の間に存続できない可能性がある。
ベンチャーキャピタル機関と創業者の間の不一致が、創業者を他の資金調達チャネルに向かわせている。
ベンチャーキャピタル資本の過剰供給が不合理な資源配分を引き起こしており、私は今後の記事でこれを詳しく分析する予定である。
未完待続…
