米国債はビットコインにどのような道を示すのか？

著者：HashKey Group チーフアナリスト Jeffrey Ding

序論

新年が始まると、アメリカの国債規模は36.4兆ドルを突破しました。アメリカの債務危機はどのように解決されるのでしょうか？ドルの国際的な覇権は続くのでしょうか？ビットコインはどのように反応し、未来の国際決済単位はどのように変わるのでしょうか？

私たちはアメリカの債務経済モデルから始め、現在のドルの国際化が直面している債務リスクを探り、アメリカ国債の返済策が実行可能かどうかを分析します。古今を俯瞰し、アメリカ国債がビットコインにどのような道を示すのかを見ていきましょう。

アメリカの債務経済モデルの確立

ブレトンウッズ体制が崩壊した後、ドルの覇権は債務経済モデルの上で自由に成長しました。

ブレトンウッズ体制の崩壊、ドルが信用通貨に

第二次世界大戦後、ブレトンウッズ体制が確立され、ドルは金に連動し、国際通貨基金（IMF）と世界銀行が関連ルールを管理し、ドルを中心とした国際通貨体制が形成されました。しかし、有名な「トリフィンのジレンマ」はブレトンウッズ体制の崩壊を正確に予測しました：国際決済の需要が増加し、ドルはアメリカから流出し海外に蓄積され、アメリカは長期的な貿易赤字を抱えました。一方で、ドルは国際通貨として価値の安定を維持しなければならず、これはアメリカに長期的な貿易黒字を要求しました。さらに、ベトナム戦争が二重赤字を悪化させ、1971年にニクソン大統領がドルと金の連動を解除し、ドルは本位通貨から信用通貨に転換され、その価値は貴金属ではなくアメリカの国家信用によって担保されるようになりました。

債務経済モデルの確立、ドルの覇権は続く

この基盤の上に、アメリカの債務経済モデルが確立されました：世界貿易はドルを決済通貨とし、アメリカは巨額の貿易赤字を維持し、他国に大量のドルを供給する必要があります。世界各国はアメリカ国債を購入し、ドルの価値を保ち増加させ、再びアメリカの金融商品に投資することでドルをアメリカ国内に還流させます。

ドルは世界通貨として、国際公共財に属し、価値の安定を維持すべきです。しかし、金本位制を放棄した後、アメリカの通貨管理当局は通貨発行権を持ち、アメリカは自国の利益に基づいてドルの価値を変更することができます。ドルの覇権は債務経済モデルによって力強く継続されました。

ドルの国際化が直面するリスク

ドルはアメリカ国債の債務経済モデルと商業不動産の債務リスクに直面しています。

ドルの国際化と製造業の回帰は矛盾する

一方で、アメリカは経済の組み合わせを促進し、製造業の回帰を促進する必要があります。これにより貿易赤字が軽減され、ドルの供給が不足し、長期的に大幅に価値が上昇する可能性があります。これはドルが国際決済通貨としての役割を妨げることになります。トランプ大統領は製造業の回帰を提唱しましたが、高関税も提案しました。短期的には高関税が製造業の回帰に有利ですが、長期的にはインフレーションを引き起こす可能性があり、実際には二者は矛盾しています。

ドルの覇権を維持しつつ製造業を回帰させるという考えは現実的ではありません。現在、ドルの価値上昇圧力は明確ではなく、短期的には貿易赤字が根本的に変わることはないと予想され、ドルは主に価値下落圧力にさらされています。

商業不動産の債務危機

さらに、アメリカ国債のリスクに加えて、商業不動産にも債務リスクがあります。

ムーディーズが最近発表した報告によると、在宅勤務の規模が持続的に拡大するため、2026年までにアメリカのオフィスビルの空室率は今年第一四半期の19.8%から24%に上昇すると予測されています。パンデミック前と比較して、ホワイトカラー業界が必要とするオフィススペースは約14%減少しました。マッキンゼーは2030年までに、世界の主要都市のオフィススペースの需要が13%減少すると予測しており、今後数年で、世界のオフィスビルの市場価値は8000億から1.3兆ドルの大幅な減少が見込まれています。

中金研究によると、2023年末時点でアメリカの銀行システムにおける商業不動産ローンは総ローンの26%を占めており、大手銀行の商業不動産ローンの占有率はわずか13%ですが、中小銀行は44%に達しています。80年代末と2008年には、アメリカは不動産リスクによる銀行業の破産再編成の波を経験しましたが、パンデミック後もアメリカの商業不動産リスクは依然として存在し、改善の兆しは見られません。アメリカの1.5兆ドルの商業不動産負債は来年に期限が到来し、中小銀行が破綻すれば、金融危機を引き起こす可能性があります。

アメリカ国債の返済策の分析

この悪循環を断ち切るためには、これほどの規模のアメリカ国債をどのように返済するかが重要です。新たな借金で古い借金を返すことは、「ポンジ・スキーム」に似ており、ドルは遅かれ早かれ信用を失い、世界通貨の地位を失うことになります。これは明らかに実行不可能です。以下の返済策が実行可能かどうかを分析します。

金を売却してアメリカ国債を返済？

連邦準備制度の資産分析

下の図は、12月4日までに公開された連邦準備制度の資産明細です。

出典：Federal Reserve Balance Sheet: Factors Affecting Reserve Balances - H.4.1 - December 05, 2024

連邦準備制度が保有する主要な資産は債務であり、国債と準国債を含めて約6.57兆ドルで、総資産の約94.45%を占めています。

金の保有量は110億ドルですが、これはブレトンウッズ体制崩壊後の価格で計算されています。ブレトンウッズ体制が完全に崩壊した時の為替レートを参考にすると、1金衡オンスの金は42.22ドルであり、12月11日の現物価格約2700ドル/オンスで計算すると、この金の価値は約7043.58億ドルになります。したがって、調整後の金は総資産の約10%を占めています。

アメリカ国債の流動性危機

そのため、金を売却してアメリカ国債を返済する提案があります。一見すると金の規模は大きいですが、実際には実行不可能です。金は国際的な自発的合意の一般通貨であり、安定した通貨や経済危機への対応において重要な役割を果たしています。膨大な金の準備は、アメリカが国際金融市場で強い発言権を持つことを可能にしています。もし連邦準備制度が金を売却すれば、連邦準備制度がアメリカ国債に対する信頼を完全に失ったことを示すことになり、「行き詰まった」ように見え、自己の影響力を弱めることになり、アメリカ国債の「天坑」を埋めるために行動することになります。これは間違いなくアメリカ国債の流動性危機を引き起こし、自らの城を壊すことになります。

BTCを売却してアメリカ国債を返済？

ビットコインの小切手の認知度の問題

トランプはかつて、「彼らに小さな暗号通貨の小切手を渡せ。少しビットコインを渡して、私たちの35兆ドルを消し去れ」と言いました。ビットコインは暗号通貨の中で価値保存通貨の役割を果たしていますが、従来の法定通貨と比較すると価値の変動が大きいため、小切手が相手に認められるかどうかは不明です。アメリカ国債の保有者が必ずしも認めるわけではありません。さらに、アメリカ国債を保有する経済体が必ずしもビットコインに友好的な政策を採用しているわけではありません。例えば、中国は内部の規制問題を考慮し、ビットコインの小切手を受け入れない可能性があります。

ビットコインの保有量は債務返済には不十分

次に、アメリカが保有するビットコインでは債務危機を解決するには不十分です。現在のデータによると、Arkham Intelligenceの7月29日のデータによれば、アメリカ政府は120億ドルのビットコインを保有していますが、これは36兆ドルのアメリカ国債を返済するには微々たるものです。アメリカがビットコインの価格を操作する可能性があると推測する人もいますが、これは現実的ではありません。資金を引き出すことは投資家の考える問題であり、アメリカは恐ろしい36兆ドルの国債の規模に直面しており、たとえビットコインの価格を操作しても、120億ドルで解決策を生み出すことはできません。

将来的にアメリカがビットコインの準備を確立する可能性はありますが、債務問題を解決することはできません。上院議員のシンシア・ルミスはアメリカが100万ビットコインの準備を確立することを提案していますが、この計画には依然として議論があります。

第一に、ビットコインの準備を確立することは、世界のドルに対する信頼を弱めることになります。世界はこれをアメリカの債務リスクが即座に崩壊する信号と見なす可能性があり、金利が大幅に上昇し、金融危機が発生するかもしれません。

第二に、現在アメリカは法律または行政命令を通じてビットコインの準備を推進するかどうかを協議しています。トランプが行政命令でビットコインを強制的に購入する場合、一般の意見に合わないために中断される可能性があります。アメリカの一般市民は、迫り来るドル危機について深く認識していません。トランプ政権が行政手段で大量のビットコインを購入する場合、「この支出を他の方面に使った方が良いのではないか？」という疑問が生じる可能性があります。「ビットコインを買うためにこんなにお金を使う必要があるのか？」という声も上がるでしょう。立法手段には明らかにより困難な課題が待ち受けています。

第三に、たとえアメリカがビットコインの準備を成功裏に確立したとしても、債務崩壊をわずかに遅らせることしかできません。ビットコインの準備をアメリカ国債の返済に利用するという意見は、資産管理会社VanEckの結論を引用しています：100万ビットコインの準備を確立すれば、今後24年間でアメリカの国家債務を35%削減できるとされています。この仮定では、ビットコインは25%の年平均成長率（CAGR）で2049年までに4230万ドルに成長し、アメリカ国債は5%の年平均成長率で2025年初頭の37兆ドルから同時期の119.3兆ドルに上昇するとされています。しかし、残りの65%の債務を具体的な金額に換算すると、2049年までにアメリカ国債には約77.3兆ドルの規模の国債が残り、ビットコインでは解決できないことがわかります。この巨大なギャップはどのように埋められるのでしょうか？

ドルとBTCの連動？

もう一つの大胆な考えは、トランプが常に好材料を発信し、ビットコインの価格を押し上げ、他の方法で世界各国とアメリカの取引をビットコインで決済させることができれば、ドルと国家信用を切り離し、ビットコインに連動させることができるのかということです。これが巨額のアメリカ国債問題を解決することになるのでしょうか？

「新時代のブレトンウッズ体制」

ビットコインと連動することは、ブレトンウッズ体制に回帰することを意味し、ドルと金の連動に似ています。支持者は、ビットコインと金の類似性は、採掘コストが供給量の増加に伴い上昇し、供給が限られ、分散化（去主権化）されている点にあると考えています。

金の採掘コストは、表層の浅い金が採掘されるにつれて上昇し、残りの採掘コストが上昇することは、ビットコインの採掘難易度の上昇に似ています。両者には供給上限があり、良好な価値保存手段として機能します。両者には分散化の特徴があります。現代の信用通貨は主権国家によって強制的に推進されますが、金は自然に通貨となり、どの国もその供給と需要をコントロールすることはできません。金の供給と需要は世界中のさまざまな地域や業界に分布しており、相対的に安定しています。異なる通貨で計算された金は、現地のリスク資産との相関性が極めて低いです。ビットコインは言うまでもなく、去中心化運営の特徴により、主権政府の規制を回避することができます。

ドルの国際化への脅威

不合理な点は、ドルとBTCの連動がドルの国際化を脅かすことです。

第一に、ドルがビットコインに連動する場合、あらゆるグループや個人がビットコインを使用して自分の通貨を発行する権利を持つことを意味します。これは、連邦準備制度が設立される前の1837年から1866年の自由銀行時代に似ており、発行権が自由で、「野良猫銀行」が盛行しました。各州、市、私有銀行、鉄道や建設会社、商店、レストラン、教会、個人が1860年までに約8000種類の異なる通貨を発行しました。これらはしばしば遠く離れた場所にあり、野良猫よりも人が少ないため、極めて低い実行可能性から「野良猫銀行」と呼ばれました。

現在、ビットコインは去中心化の特徴を持っています。ドルとビットコインを連動させると、ドルの国際的地位が大きく弱まることになります。アメリカの利益はドルの国際化を守り、ドルの覇権を推進する必要があり、逆転することはありません。したがって、ドルとBTCの連動を推進することはありません。

第二に、ビットコインは変動が大きいため、ドルとビットコインを連動させると、国際流動性のリアルタイム伝達がドルの変動性を増幅し、国際社会のドルに対する安定した信頼に影響を与える可能性があります。

第三に、アメリカが保有するビットコインは限られています。ドルとビットコインを連動させる必要がある場合、アメリカは十分なビットコインの準備を持っていないため、通貨政策が制限されることになります。

BTCを通じてドルを操る？

もう一つの声は、ビットコインは未来の「デジタルゴールド」であるため、アメリカは金を操るようにビットコインを操ることができ、ドルを制御できるのかということです。

アメリカが金を通じてドルを操る方法を振り返る

1976年のジャマイカ体制以降、大手投資銀行、政府、中央銀行の利益は一致しています。法定通貨は信頼に基づいており、金の価格が急激に上昇すると、通貨の信頼が揺らぎ、中央銀行は流動性とインフレ目標を制御することが難しくなります。

そのため、アメリカは金の価格を抑制し、資本がドルを保有するように促し、ドルを押し上げました。逆に、金の価格を引き上げることで、ドルの価値を下げることができます。

アメリカがビットコインの価格を操ることができれば、ドルを制御できるのでしょうか？答えは「できない」です。

BTCを通じてドルを操るのは現実的ではない

まず、ビットコインは去中心化ネットワーク上で運用されており、アメリカ政府を含む単一の実体が金のように価格を操ることはできません。

次に、ビットコインは世界の流動性を捕捉しており、国際的には非常に複雑で多様な要因に影響されます。アメリカ政府がビットコインの価格を操ろうとしても、その効果は大幅に減少します。

最後に、たとえアメリカがビットコインの価格を操ることができたとしても、ビットコインの価格を引き下げた場合、ビットコインから流出する流動性が必ずしもドルを保有するとは限りません。ビットコインの保有者は、従来のドル保有者に比べてリスク許容度が高く、他の高リスク資産に移行する可能性があります。ドルと金はどちらも高流動性で低リスクの資産に属し、避難属性が高度に重複し、認知度も同じであるため、明らかな代替効果がありますが、ビットコインとドルの間には一定の違いがあります。

債権者である日本とユダヤ財団を排除する？

ユダヤ財団に挑戦するのは避けるべき

国家保有者に加えて、ユダヤ財団はウォール街でも重要な役割を果たしています。約80%の債務はアメリカ国内の投資家や金融機関が保有しており、年金基金、共同基金、保険会社などが含まれます。これらの金融機関の株主の多くはユダヤ人であり、いわゆるユダヤ財団です。ある意見では、連邦準備制度は「富裕層」に対する不満が高まる中で、経済危機の一部の責任をユダヤ財団に帰属させる可能性があるとされています。しかし、私たちはこの行動がコストが高く、実現が難しいと考えています。

ユダヤ財団に対して攻撃を仕掛けることは経済の安定性に影響を与え、失業率の上昇や革新の停滞を引き起こし、投資家の信頼と国際競争力を低下させる可能性があります。これは敵を1000人倒して自分を800人傷つける行為であり、特に債務危機が迫っている時にこの行動を取ることは、経済の崩壊を加速させるだけです。

さらに、ユダヤ財団は長年の運営を経て、政治への影響力を徐々に強化しています。例えば、バイデン政権内のユダヤ人の割合は高く、彼の政権期間中の内閣の核心メンバーは特に安定しており、他の政府の時期とは異なります。これはユダヤ財団が裏方から前面に出て権力を掌握しようとしていることを示しているかもしれません。将来的には、ユダヤ財団がアメリカ政府に対抗するために政治権力を積極的に運営することが予想されます。ユダヤ財団に対して攻撃を仕掛けることは容易ではありません。

債務危機の発生が国際決済単位に与える影響

したがって、私たちはアメリカ国債が返済できず、商品関税が増加して輸入インフレを引き起こすことを目にするでしょう。もしアメリカの商業不動産の債務危機と連動すれば、効果が重なり、インフレは急速に上昇するでしょう。金融危機が差し迫っており、ビットコインは金融市場と共に短期的に下落しますが、長期的には上昇するでしょう。

ビットコインの短期的下落

ビットコインがノアの方舟になる

長期的に見ると、ビットコインは金融危機の中でノアの方舟となり、未来の国際決済システムの重要な柱となる可能性があります。

第一に、ビットコインは厳密に希少な流動資産です。ドルが大幅に価値を下げる中で、ビットコインは希少性を保ち、世界的に広く適用可能であり、人々はそれを長期的な価値保存手段として保有することを好むでしょう。つまり、ビットコインはExter's Pyramidの底部に近づき、避難属性が際立つことになります。短期的な市場の感情に影響されることがあっても、ビットコインの価値保存の貴重な性質は市場によって発見され続けるでしょう。

第二に、危機後の投資家や消費者の行動も変化します。アメリカ国債の崩壊は史上最大の衝撃であり、金融危機が襲った後には混乱が広がります。金融機関や主権国家/政府および通貨当局への信頼は崩壊し再構築され、ビットコインは国家/政府に管理されない相対的に独立した資産として、未来の投資の最良の選択肢となるでしょう。

したがって、債務経済モデルが持続不可能であることを考慮すると、アメリカ国債の崩壊は時間の問題であり、ドルの国際化は大きな打撃を受け、世界はビットコインの採用の新たな波を迎えることになるでしょう。

ビットコインは明日の国際通貨になるのか？

ドル体系が崩壊した場合、何がドルのバトンを引き継ぎ、次世代の国際決済通貨となるのでしょうか？

通貨の歴史を振り返ると、通貨の三大要素は価値尺度、取引媒介、価値保存です。その中で最も重要なのは取引媒介機能です。この点において、ビットコインは24時間、場所を問わず、主権国家を回避して取引を行うことができ、従来の金融よりも効果的に世界の流動性を捕捉し、取引を完了させることができます。価値尺度において、ビットコインの適用シーンは絶えず拡大しており、多くの商品やサービスの価値を効果的に測定することができます。価値保存機能においては、ビットコインの採掘が進むにつれて、供給量が限られ、価値保存機能が強化されるでしょう。

他の法定通貨がドルに代わって国際決済通貨になる可能性はあるのでしょうか？現時点では、ドルに匹敵する他の法定通貨は存在しません。さらに、アメリカの債務危機が発生し、ドル体系が爆発的に崩壊した後、従来の金融市場に対する疑念が高まるでしょう。もし本当に自由な通貨が存在するなら、それが全人類を真の自由、真の去中心化へ導くことができるのか、従来の主権が経済に与える衝撃を回避できるのかという疑問が生じます。

そのため、ある人は「他の暗号通貨は技術的にビットコインよりも優れており、スムーズな取引が可能であるため、なぜ他の暗号通貨が国際決済単位になれないのか？」と問いかけるかもしれません。これは、価値が合意に基づいているからです。暗号通貨の中で最も合意を得やすいのはビットコインであり、最も高い知名度、最も広範な認知度、最も強い影響力を持っています。

したがって、総合的に見ると、ビットコインは次世代の国際決済単位となる潜在能力を既に備えており、時代がそれに機会を与えるかどうかが鍵となります。