ビットコイン、世界の流動性のバロメーター

著者：サム・キャラハン

編纂：ルフィ、フォーサイトニュース

要約

• 任意の12ヶ月間において、ビットコインの動向は83％の時間で世界の流動性と一致しており、この比率は他の主要資産クラスを上回り、ビットコインを流動性の晴雨計としています。
• ビットコインは世界の流動性との高い相関関係を持っていますが、特別なイベントや内部市場のダイナミクスによって引き起こされる短期的な偏差からは免れません。
• 世界の流動性の状況とビットコインのオンチェーン評価指標を組み合わせることで、ビットコインのサイクルをより詳細に理解し、投資家が内部市場のダイナミクスによってビットコインが世界の流動性のトレンドから乖離する可能性を特定するのに役立ちます。

主要資産クラスと世界の流動性の相関関係

背景

リターンを向上させ、リスクを効果的に管理したい投資家にとって、資産価格が世界の流動性の変化にどのように反応するかを理解することは極めて重要です。今日の市場では、資産価格は中央銀行の政策によって直接的に影響を受ける流動性の状況にますます依存しています。ファンダメンタルズはもはや資産価格の主要な推進要因ではありません。

世界金融危機以降、この現象はますます顕著になっています。それ以来、これらの非伝統的な金融政策は資産価格を推進する主導的な力となっています。中央銀行の総裁たちは流動性のレバレッジを利用して市場を大規模な取引に変え、経済学者モハメド・エル・エリアンの言葉を借りれば、中央銀行は「町で唯一のゲーム」となっています。

スタンリー・ドラッケンミラーも同様の見解を示し、「利益は市場全体に影響を与えない。市場に影響を与えるのは連邦準備制度だ……中央銀行と流動性の流れに注目する……市場の大多数は利益や通常の指標に注目している。流動性こそが市場を推進する要因だ」と述べています。

これはS&P 500指数において特に顕著に表れています。

標準普及500指数と世界のM2の動向比較

上の図の相関関係は単純な供給と需要の関係に帰着します。何かを購入するために利用できる資金が増えれば、株式、債券、金、ビットコインなどの資産の価格は通常上昇します。2008年以降、各国の中央銀行は金融システムにより多くの法定通貨を注入し、資産価格もそれに応じて反応しました。言い換えれば、貨幣のインフレは資産価格のインフレを助長しています。

このような背景の中で、投資家は世界の流動性をどのように測定し、異なる資産が流動性条件の変化にどのように反応するかを理解する必要があります。そうすることで、流動性主導の市場をより良くナビゲートできるようになります。

世界の流動性を測定する方法

世界の流動性を測定する方法はいくつかありますが、本報告書では世界のM2を使用します。これは、現金、当座預金、貯蓄預金、マネーマーケット証券、その他の容易にアクセスできる現金の形態を含む広義の貨幣供給量の指標です。

Bitcoin Magazine Proは、アメリカ、中国、ユーロ圏、イギリス、日本、カナダ、ロシア、オーストラリアの8つの最大経済圏のデータを集約した世界のM2の指標を提供しています。これは、支出、投資、貸出に利用できる資金の総量を反映できるため、世界の流動性を測る良い指標です。別の考え方としては、世界経済における信用創造の総量と中央銀行の印刷の総量を測る指標として考えることができます。

ここでの微妙な点は、世界のM2がドル建てであることです。リン・オールデンは以前の記事で、これが重要である理由を説明しています：

ドル建てが重要なのは、ドルが世界の準備通貨であり、したがって世界貿易、契約、債務の主要な記帳単位であるからです。ドルが強くなると、各国の債務は硬化します。ドルが弱くなると、各国の債務は緩和されます。ドル建ての世界の広義の貨幣は、世界の流動性を測る重要な指標のようなものです。法定通貨単位の創造速度がどれほど速いか、ドルが世界の他の通貨市場に対してどれほど強いかを示しています。

世界のM2がドル建てであるとき、それはドルの相対的な強さと信用創造の速度を反映し、世界の流動性の状況を測る信頼できる指標となります。

なぜビットコインが最も純粋な流動性の晴雨計である可能性があるのか

長年にわたり、ビットコインは世界の流動性と強い相関関係を示しています。世界の流動性が拡大するにつれて、ビットコインは繁栄する傾向があります。逆に、流動性が収縮すると、ビットコインも影響を受けます。この現象により、一部の人々はビットコインを「流動性の晴雨計」と呼んでいます。

下の図は、ビットコインの価格が世界の流動性の変化をどのように追跡しているかを明確に示しています。

同様に、ビットコインと世界の流動性の前年比の変化を比較すると、両者の変化の同期性が際立ちます。流動性が増加するとビットコインの価格が上昇し、流動性が減少するとビットコインの価格が下落します。

上の図から、ビットコインの価格は世界の流動性の変化に対して非常に敏感であることがわかります。しかし、これは今日の市場で最も敏感な資産なのでしょうか？

一般的に、リスク資産は流動性条件との相関関係が高いです。流動性が良好な環境では、投資家はリスクを取る傾向があり、資本をリスク/リターンの高い資産に移します。逆に、流動性が収縮すると、投資家は通常、より安全だと考える資産に資本を移します。これが、株式などの資産が流動性が増加する環境で良好なパフォーマンスを示す理由です。

しかし、株価は流動性条件以外の要因にも影響を受けます。たとえば、株式のパフォーマンスは、利益や配当などの要因によって部分的に駆動されます。これが、株式と世界の流動性との相関関係を弱める可能性があります。

さらに、米国株式市場は401(k)などの退職口座を通じた受動的な資金流入の構造的な購入の恩恵を受けており、流動性の状況に関係なく、そのパフォーマンスにさらに影響を与えます。これらの受動的な資金流入は、流動性の状況が変動する際に米国株式市場を緩和し、結果的に世界の流動性の状況に対する感度を低下させる可能性があります。

金と流動性の関係はさらに複雑です。一方で、金は流動性の増加とドルの弱体化から恩恵を受けますが、他方で金は避難資産と見なされます。流動性が収縮し、避難行動が見られる時期には、投資家は安全を求め、金の需要が増加する可能性があります。これは、流動性が減少しても金の価格が良好なパフォーマンスを示す可能性があることを意味します。したがって、金のパフォーマンスは他の資産と同様に流動性の状況と密接に関連しているとは限りません。

金と同様に、債券も避難資産と見なされるため、流動性の状況との相関関係は低い可能性があります。

最後に、ビットコインに戻ります。株式とは異なり、ビットコインには利益や配当がなく、そのパフォーマンスに影響を与える構造的な購入もありません。金や債券とは異なり、ビットコインの採用サイクルのこの段階では、大多数の資本プールがそれをリスク資産と見なしています。他の資産に対して、ビットコインは世界の流動性との相関関係が最も純粋です。

もしそうであれば、これはビットコインの投資家やトレーダーにとって価値のある結論です。長期保有者にとって、ビットコインと流動性の相関関係を理解することは、時間の経過とともにその価格が変動する要因をより深く理解するのに役立ちます。トレーダーにとって、ビットコインは世界の流動性の将来の方向性に対する見解を表現する手段を提供します。

この記事は、ビットコインと世界の流動性の相関関係を深く探求し、他の資産クラスとの関係を比較し、相関関係が破綻する時期を特定し、投資家が今後これらの情報を利用して利益を得る方法を共有することを目的としています。

ビットコインと世界の流動性の相関関係を定量化する

ビットコインと世界の流動性の相関関係を分析する際には、相関関係の大きさと方向を考慮することが重要です。

相関関係の大きさは、2つの変数間の関連の程度を示します。相関関係が高いほど、世界のM2の変化がビットコインの価格に与える影響が予測可能であることを示します。この関連の程度を理解することは、ビットコインが世界の流動性の変化に対してどれほど敏感であるかを測るための鍵です。

2013年5月から2024年7月までのデータに基づくと、ビットコインは流動性に対して非常に強い敏感性を示しています。この期間、ビットコインの価格と世界の流動性の相関関係は0.94であり、非常に強い正の相関関係を反映しています。これは、ビットコインの価格がこの時間範囲内で世界の流動性の変化に対して非常に敏感であることを示しています。

12ヶ月のローリング相関関係を見ると、ビットコインと世界の流動性の平均相関関係は0.51に低下しています。これは依然として正の相関関係ですが、全体の相関関係よりも明らかに低いです。

さらに、6ヶ月のローリング相関を調べると、相関関係はさらに0.36に低下します。

これは、時間範囲が短くなるにつれて、ビットコインの価格がその長期的な流動性トレンドからの偏差が大きくなり、短期的な価格動向が流動性条件よりもビットコイン内部の要因によって影響を受ける可能性が高いことを示しています。

ビットコインと世界の流動性の相関関係をよりよく理解するために、S&P 500 ETF (SPX)、バンガード・トータル・ワールド・ストックETF (VT)、iShares MSCI新興市場ETF (EEM)、iShares 20年以上の米国債ETF (TLT)、バンガード・トータル・ボンド・マーケットETF (BND)、金と比較しました。

12ヶ月のローリング相関関係に関しては、ビットコインが最も高く、次いで金、そして株式指数が続き、債券指数は流動性との相関関係が最も弱いです。

前年比の変化に基づいて資産と世界の流動性の相関関係を分析すると、株式指数はビットコインよりもわずかに強い相関関係を示し、次いで金と債券が続きます。

前年比の観点から、株式と世界の流動性の相関関係はビットコインよりも高い可能性があります。その理由の一つは、ビットコインのボラティリティが非常に大きいからです。ビットコインの価格は通常、1年の間に大きく変動し、これが世界の流動性との相関関係を歪める可能性があります。それに対して、株式指数の価格変動は通常それほど顕著ではなく、世界のM2の前年比の変化により近いです。それでも、前年比の変化に基づいても、ビットコインと世界の流動性の相関関係は依然としてかなり強いです。

上記のデータは3つの重要な点を示しています：1）株式、金、ビットコインのパフォーマンスは世界の流動性と密接に関連している；2）他の資産クラスと比較して、ビットコインの全体的な相関関係は強く、12ヶ月のローリングサイクル内で最も高い；3）時間範囲が短くなるにつれて、ビットコインと世界の流動性の相関関係は弱まる。

ビットコインと流動性の方向一致がそれを特別にする

前述のように、強い正の相関関係は、2つの変数が時間の経過とともに常に同じ方向に動くことを保証するものではありません。特に、ビットコインのようなボラティリティの高い資産が、ボラティリティの低い指標（世界のM2など）との長期的な相関関係から一時的に乖離する可能性がある場合、特にそうです。これが、これら2つの側面（大きさと方向）を組み合わせることで、ビットコインと世界のM2が時間とともにどのように相互に影響し合うかをより包括的に理解できる理由です。

相関関係の方向の一致を通じて、私たちはそれらの相関関係の信頼性をよりよく理解できます。特に長期的なトレンドに関心のある人にとっては重要です。ビットコインが大部分の時間で世界の流動性の方向に追随する傾向があることを知っていれば、流動性条件の変化に基づいてビットコインの将来の価格方向を予測する際に、より自信を持つことができます。分析された資産の中で、ビットコインは世界の流動性の方向との相関関係が最も高いです。

下の図は、他の資産クラスと比較して、ビットコインが12ヶ月のローリング期間内で世界の流動性と方向性の一致を示していることをさらに示しています。

これは、相関関係の強度が時間範囲によって異なる可能性があるにもかかわらず、ビットコインの価格動向は通常、世界の流動性の方向と一致していることを示しています。さらに、ビットコインの価格動向は、分析された他の伝統的な資産よりも世界の流動性に近いです。

ビットコインと世界の流動性の関係は、大きさだけでなく、方向においても一致しています。データは、ビットコインが他の伝統的な資産よりも流動性の状況に対して敏感であるという見解をさらに裏付けています。特に長期的な時間範囲において。

投資家にとって、これは世界の流動性がビットコインの長期的な価格パフォーマンスの重要な推進要因である可能性があることを意味し、ビットコインの市場サイクルを評価し、将来の価格動向を予測する際に考慮すべき要素です。トレーダーにとって、これはビットコインが流動性に対する見解を反映する非常に敏感な投資ツールを提供することを意味し、流動性に強い信念を持つ人々にとっての選択肢となります。

ビットコインと流動性の相関関係の欠陥

ビットコインと世界の流動性は全体として強い相関関係を持っていますが、研究結果は、短期的なローリング期間においてビットコインの価格が流動性のトレンドから乖離することが多いことを示しています。これらの偏差は、ビットコイン市場サイクルの特定の時点で内部市場のダイナミクスが世界の流動性条件よりも大きな影響を与えることによって引き起こされる可能性があり、またはビットコイン業界特有の特別なイベントによって引き起こされる可能性があります。

特別なイベントとは、暗号通貨業界内で発生する出来事であり、市場の感情を急速に変化させたり、大規模な清算を引き起こしたりします。たとえば、大企業の破産、取引所のハッキング、規制の打撃、またはポンジスキームの崩壊などです。

過去のビットコインと世界の流動性の12ヶ月のローリング相関関係が減少した状況を振り返ると、ビットコインの価格は重大な業界イベントの期間中に世界の流動性のトレンドからしばしば乖離していることが明らかです。

下の図は、重大な業界イベントの期間中にビットコインと流動性の相関関係が乖離していることを示しています。

Mt. Goxの崩壊、PlusTokenポンジスキームの崩壊、Terra/Lunaの崩壊による暗号通貨への信頼危機などの重要なイベントによって引き起こされた恐怖と売却圧力は、世界の流動性のトレンドとは基本的に乖離しています。

2020年のCOVID-19市場崩壊は別の例です。普遍的な恐慌的な売却と避難感情の中で、ビットコインは最初に大幅に下落しました。しかし、各国の中央銀行が前例のない流動性注入を行ったことで、ビットコインは急速に反発し、その流動性の変化に対する敏感性を際立たせました。当時の相関関係の乖離は、流動性条件の変化ではなく、市場の感情の突然の変化に起因する可能性があります。

これらの特別なイベントがビットコインと世界の流動性の相関関係に与える影響を理解することは重要ですが、それらの予測不可能性は投資家が行動を起こすのを難しくします。とはいえ、ビットコインエコシステムの成熟、インフラの改善、規制の明確化が進むにつれて、これらの「ブラックスワン」イベントの発生頻度は時間とともに減少すると予想しています。

供給側がビットコインの流動性の相関関係に与える影響

特別なイベントに加えて、ビットコインと流動性の相関関係が弱まる時期には、これらの状況がビットコインの価格が極端な評価に達し、その後急激に下落する時期と一致することがよくあります。これは2013年、2017年、2021年の牛市のピークで明らかであり、その時ビットコインと流動性の相関関係は価格が高値から大幅に下落するにつれて乖離しました。

流動性は主に需要側の等式に影響を与えますが、供給側の分布パターンを理解することも、ビットコインが世界の流動性との長期的な相関関係から乖離する可能性のある時期を特定するのに役立ちます。

供給の主な源は、ビットコインの価格が上昇するにつれて利益を得る古い保有者です。ブロック報酬の新規発行も市場に供給をもたらしますが、その供給量ははるかに少なく、各半減期イベントごとに減少し続けます。牛市の間、古い保有者は通常ポジションを削減し、新しい買い手に売却しますが、需要が飽和するまで続きます。この飽和の瞬間が通常、牛市のピークです。

この行動を評価するための重要な指標は、ビットコインの1年以上の保有の変動であり、これは長期保有者（少なくとも1年）によって保有されるビットコインの数量が総流通供給量に占める割合を測定します。別の言い方をすれば、これは特定の時点で長期投資家が保有する総可用供給量の割合を測定します。

歴史的に見て、この指標は牛市の間に低下し、長期保有者が売却するためです。一方、熊市の間は長期保有者が増持し、この指標は上昇します。下の図はこの行動を示しており、赤い円はサイクルのピークを、緑の円はボトムを示しています。

これはビットコインサイクルにおける長期保有者の行動を示しています。ビットコインが過大評価されているように見えるとき、長期保有者は通常利益を得るために売却し、ビットコインが過小評価されているように見えるときには増持します。

問題は……「ビットコインが過小評価または過大評価されているかをどのように判断し、市場に供給が充満するか消費されるかをより良く予測するか？」です。

データセットはまだ相対的に小さいですが、市場価値と実現価値のZスコア（MVRV Zスコア）は、ビットコインが極端な評価レベルに達する時期を特定するための信頼できるツールであることが証明されています。MVRV Zスコアは3つの構成要素に基づいています：

1) 市場価値：現在の時価総額で、ビットコインの価格に流通しているビットコインの総数を掛け算して計算されます。

2) 実現価値：各ビットコインまたはUTXOが最後にチェーン上で取引された平均価格に流通供給量を掛け算したもので、実質的にはビットコイン保有者のコストです。

3) Zスコア：このスコアは市場価値と実際の価値の偏差の程度を標準偏差で示し、極度に過大評価または過小評価された時期を強調します。

MVRV Zスコアが高いと、市場価格と実現価格の間に大きなギャップが存在し、多くの保有者が未実現の利益を抱えていることを意味します。これは直感的には良いことですが、ビットコインが過剰に買われているか過大評価されていることを示す可能性もあり、長期保有者がビットコインを売却して利益を得る良いタイミングです。

MVRV Zスコアが低いと、市場価格が実現価格に近いかそれを下回り、ビットコインが過小評価または過剰に売られていることを示し、投資家が買いだめを始める良いタイミングです。

MVRV Zスコアとビットコインの世界の流動性との12ヶ月のローリング相関関係を重ねると、あるパターンが浮かび上がります。MVRV Zスコアが歴史的な高値から急激に下落すると、12ヶ月のローリング相関関係は無効になるようです。赤い矩形はこれらの期間を示しています。

これは、ビットコインのMVRV Zスコアが高値から下落し、流動性との相関関係が無効になるとき、内部市場のダイナミクス（たとえば、利益確定や恐慌的な売却）がビットコインの価格に対する世界の流動性の影響よりも大きくなる可能性があることを示しています。

極端な評価レベルでは、ビットコインの価格動向は世界の流動性のトレンドよりも市場の感情や供給側のダイナミクスに影響されることが多いです。これはトレーダーや投資家にとって価値のある発見であり、ビットコインが世界の流動性との長期的な相関関係から乖離する状況を特定するのに役立ちます。

たとえば、あるトレーダーがドルが下落し、世界の流動性が今後1年で上昇すると確信しているとします。この分析に基づくと、ビットコインは彼の見解を証明するための最良のツールとなるでしょう。なぜなら、ビットコインは今日の市場で最も純粋な流動性の晴雨計だからです。

しかし、トレーダーは取引を行う前に、ビットコインのMVRV Zスコアや類似の評価指標を最初に評価する必要があります。ビットコインのMVRV Zスコアが過大評価を示している場合、トレーダーは流動性が良好な環境であっても慎重であるべきです。なぜなら、内部市場のダイナミクスが流動性条件を超えて価格調整を引き起こす可能性があるからです。

ビットコインと世界の流動性の長期的な相関関係およびMVRV Zスコアを監視することで、投資家やトレーダーはビットコインの価格が流動性条件の変化にどのように反応するかをより良く予測できます。このアプローチは市場参加者がより賢明な意思決定を行うのを可能にし、ビットコインの投資や取引における勝率を高める可能性があります。

結論

ビットコインと世界の流動性の強い相関関係は、投資家やトレーダーにとってマクロ経済の晴雨計となります。他の資産クラスと比較して、ビットコインと世界の流動性の相関関係は強いだけでなく、方向の一致の程度も最も高いです。ビットコインは、世界の通貨創造の速度とドルの相対的な強さを反映する鏡として見ることができます。株式、金、債券などの伝統的な資産とは異なり、ビットコインと流動性の相関関係は最も純粋です。

しかし、ビットコインの相関関係は完璧ではありません。研究は、ビットコインの相関関係の強度が短期的に低下することを示しており、ビットコインと流動性の相関関係が破綻する時期を特定することの重要性も示しています。

ビットコインの内部市場のダイナミクス、たとえば特別なイベントや極端な評価レベルは、ビットコインが一時的に世界の流動性の影響から外れる原因となる可能性があります。これらの時期は投資家にとって重要であり、通常は価格調整や蓄積期を示します。世界の流動性の分析とオンチェーン指標（たとえばMVRV Zスコア）を組み合わせることで、ビットコインの価格サイクルをよりよく理解し、その価格が感情によって流動性のトレンドよりも多く影響を受ける可能性がある時期を特定するのに役立ちます。

マイケル・セイラーはかつて「あなたのすべてのモデルは破壊された」と言いました。ビットコインは通貨そのもののパラダイムシフトを代表しています。したがって、ビットコイン現象の複雑さを完璧に捉える統計モデルは存在しませんが、いくつかのモデルは意思決定を導くための有用なツールとなることができます。古い言葉にあるように、「すべてのモデルは間違っているが、いくつかのモデルは有用である」。

世界金融危機以降、各国の中央銀行は非常に非伝統的な政策を通じて金融市場を歪め、流動性を資産価格の主要な推進要因としました。したがって、世界の流動性の変化を理解することは、今日の市場を成功裏にナビゲートしようとするすべての投資家にとって極めて重要です。過去にマクロ分析家のルーク・グローメンはビットコインを「最後の機能的な煙探知器」と表現しました。なぜなら、それは流動性の状況の変化を示す信号を発することができるからです。

ビットコインの警報が鳴ったとき、投資家はリスクを管理し、将来の市場機会を最大限に活用するために賢明に耳を傾けるべきです。