「1987年版ブラックマンデー」再現：団結取引の逆転、流動性ショック、その後何が起こったのか？

著者：赵颖、ウォール・ストリート・ジャーナル

「1987年版ブラックマンデー」が昨日再び上演され、世界の金融市場は崩壊的な暴落を迎え、至る所にサーキットブレーカー、ベアマーケット、歴史的記録といった言葉が溢れています。

日経225、東証指数は共に12％以上の暴落を記録し、取引中に何度もサーキットブレーカーが発動されました。台湾株は1967年以来の最大の下落幅を記録し、韓国は2008年以来の最大の下落幅を記録、ダウ平均は千ポイント以上下落し、S&Pも2年ぶりの最大の下落幅を記録しました。富途やFidelityなどは取引障害を警告しています。

前回、世界市場がこのような痛ましい洗礼を受けたのは1987年10月19日の株式暴落でした。

当時、アジア太平洋の株式市場は次々と急落し、日経平均は14.9％下落、ハンセン指数は40％以上暴落し、ニュージーランドの株価指数は一時60％の暴落を記録しました。アメリカ市場も混乱に陥り、ダウ平均は22.6％の暴落、S&P500指数は30％の暴落を記録し、世界の株式市場で約1.71兆ドルが消失しました。

目を引く程度が似ているだけでなく、2回の暴落の引き金も類似しており、アービトラージ取引とプログラム取引が「大逆転」を起こしました。歴史を教訓に、次に何が起こるのでしょうか？　連邦準備制度は再び「市場救済」に動くのでしょうか？

「1987年版ブラックマンデー」

1987年のアメリカ株式市場の動きを振り返ると、10月14日にアメリカ政府が発表した貿易赤字が予想を上回り、ドルが下落し、市場は下向きに動き始めました。

10月16日金曜日、アメリカ下院は資金調達と合併に関連する特定の税制優遇措置を廃止する法案を提出し、アメリカ株式市場は下落が加速し、翌週の動乱の伏線が敷かれました。

10月19日月曜日の取引開始時、人々は恐慌に陥り、市場での売り注文が買い注文を大きく上回っているのを目の当たりにしました。差が大きすぎたため、最初の1時間内に多くの場内マーケットメーカーが市場価格を提示しない事態が発生しました。

アメリカのSECは後に、午前10時までにS&P500の構成銘柄のうち95銘柄が取引を開始していないと指摘しました。ウォール・ストリート・ジャーナルは、ダウ平均の構成銘柄30銘柄のうち11銘柄が取引を開始できなかったと報じました。

同時に、株価指数先物と株式の間に大きなアービトラージの余地が生じ、一部の取引機関がアービトラージ取引を開始しました。株式市場がさらに急落する中、大量のヘッジ取引が株価指数先物市場で指数契約をショートすることになり、これがさらに株価指数の急落を促進しました。

取引終了時、ダウ平均は22.76％の暴落を記録し、1929年以来の最大の下落幅を記録しました。

10月20日火曜日の取引開始前、連邦準備制度は短い声明を発表し、「緊急利下げ50ベーシスポイント＋量的緩和」で市場を救済すると発表しました：

連邦準備制度は、国家中央銀行としての役割を果たし、流動性の供給源としての意欲を確認し、経済と金融システムを支援します。

市場は連邦準備制度の発表日に安定し、アメリカ株式市場は早朝にさらに下落し、シカゴオプション取引所と商品取引所は正午に取引を一時停止し、午後に取引を再開し、その後反発しました。

10月21日、市場は一部の下落幅を回復し始めました。

アービトラージ、プログラム取引の決済が引き金に

1987年と同様に、2024年の「ブラックマンデー」も完璧な嵐によって引き起こされました。

当時のアメリカ株式市場は1982年以来の大牛市で、人々は調整の時期が来たと考えていましたが、現在のAIブームによって押し上げられたアメリカ株のテクノロジー株の上昇は、投資家を「寒気がする」状況にしました。

次に、抱き合わせ取引の逆転です。1987年のこの株式暴落では「プログラム取引」が主な原因の一つと見なされ、ポートフォリオの取引プログラムが株式を売却し、ドミノ効果を引き起こしました。

最近の株式市場の暴落の一部は、米日金利差の縮小によって「アービトラージ取引」が逆転したことに起因しています。日本銀行は先週、予想外の利上げを行い、先週の連邦準備制度の会合後に利下げのシグナルを発表しました。連邦準備制度の9月の利下げはほぼ完全に織り込まれ、以前は為替市場で最も人気のあった「円売り、ドル買い」のアービトラージ取引の「魅力」が失われ、投資家は手持ちのドル資産を円に戻し始めました。

同時に、1987年の崩壊前の金曜日にも「三巫日」が発生しました——株式オプション、株価指数先物、株価指数オプション契約が同時に満期を迎え、これが金曜日の取引の最後の数時間に深刻な不安定さを引き起こし、月曜日までその動乱が続きました。

最後に、分析者は今回の大幅下落を「集団ヒステリー」に帰しています。市場が大きく下落するたびに、投資家の同調心理が下落を加速させます。

連邦準備制度は再び「市場救済」に動くのでしょうか？

歴史を教訓に、連邦準備制度はどのような行動を取るのでしょうか？

1987年の市場崩壊に対処するため、アメリカは「緊急利下げ」を行い、サーキットブレーカーを設け、流動性を提供して市場を救済しました。

金融市場の下落を緩和し、実体経済への波及効果を防ぐために、連邦準備制度は迅速に行動を起こし、金融システムに流動性を提供し、量的緩和政策を通じて数十億ドルを経済に注入しました。

同時に、当時の連邦準備制度の議長であったグリーンスパンは「緊急利下げ50ベーシスポイント」を発表し、連邦基金金利を月曜日の7.5％以上から火曜日の7％程度に引き下げました。

さらに、規制当局は初めてサーキットブレーカーを導入し、プログラム取引による市場崩壊を防ぐことにしました。株式市場が異常に下落または上昇した場合、取引は直ちに停止されます。

大暴落はどのように終息するのか？

分析者は、最悪の結果は2008年の再演かもしれないが、そのような事態は起こりそうにないと考えています。昨年、一部のアメリカの大手銀行が政府債券への誤った投資で倒産しましたが、銀行のレバレッジは以前よりもはるかに低く、民間信用が過去の銀行が負っていたリスクの大部分を引き受けているため、銀行システムは流動性危機の影響を受けにくくなっています。巨額の損失は可能性がありますが、民間ファンドも困難に直面するかもしれませんが、それには時間がかかり、同じようなシステミックな危機を引き起こすことはないでしょう。

理想的なシナリオは、株式市場の過度な変動が1987年のように徐々に収束し、より広範な問題を引き起こさないことです。この収束プロセスは1987年よりも遅くなると予想されます。AI熱狂は株価のさらなる下落を引き起こす可能性があり、6月の高値から30％下落しても、NVIDIAの株価は今年に入ってから2倍になっています。しかし、市場はすでに正常な水準に近づいており、ナスダック100指数は今年これまでにわずか6％上昇し、S&P指数は9％未満の上昇にとどまっています。

「債券の守護者」として知られるヤルデニ氏は次のように述べています：

市場の大暴落の危険は、暴落が自己強化され、信用収縮に発展する可能性があることです。このようなアービトラージ取引の決済が何らかの金融危機に発展し、景気後退を引き起こすことも考えられます。

ただし、彼は個人的には最終的にそのような結果には至らないと予測しています。