4Alpha Research：米連邦準備制度はバランスと「対外一致」に転換したが、Cryptoに対する態度は依然として慎重である。

7月30日の米連邦準備制度理事会（FRB）FOMC会議の開催が迫る中、FRBの関係者は沈黙期間に入り、すでに利下げ期待が十分に織り込まれた市場は、新たな金利決定とFRBの政策表明を心待ちにしています。この機会を借りて、本稿では今回のFRB FOMCの投票委員構成と近年のFOMC構成の変遷、FRBの暗号通貨業界に対する政策姿勢を振り返ります。

意見の要約

• FOMCの投票委員構成はバランスが取れ、中立的になっています。7名の常任理事は永久投票権を持ち、地方連邦準備銀行の総裁が残りの席を持ち回りで担当しています。今回のFOMC投票委員の大部分は中立的な態度と見なされており、持ち回りの委員の中には、今年の交代で2名のハト派と2名のタカ派が含まれ、新たに加わった委員は2名のタカ派、1名の中立、1名の意見が変わりやすい委員です。全体としてFOMCの投票委員構成の中立化の傾向が継続しています。

• FOMCの中立化の傾向は、FRBの政策姿勢を全体的にバランスの取れた中立的なものにし、FRBが独立して金融政策を実行し、インフレと経済成長の関係をより良くバランスさせるのに役立ちます。FRBの中立的で慎重な姿勢は、専門性、独立性、権威のあるイメージを回復するのに役立ちますが、内部の議論が減少することで政策ミスのリスクが増加する可能性もあります。

• 暗号通貨に対する姿勢について、FRBの関係者は全体的に否定的な態度を持っています。暗号通貨が米国の金融市場で徐々に規制化に向かっているにもかかわらず、FRBの関係者は、暗号通貨の価格が激しく変動し、安定性が欠如しているため、通貨としての基本的な要件が満たされていないと強調しています。また、暗号通貨のグローバルな受容度と規制の成熟度が不足しているため、一般的な支払い手段になるのは難しいとしています。FRBの関係者は、ステーブルコインの革新は厳格な規制の枠組みの下で行われるべきであり、これはFRBの暗号通貨業界に対する慎重な姿勢を反映しています。FRBは金融政策の決定過程に新たな外生的な不確実性を持ち込みたくないと考えています。

一、2024年FRB FOMC投票委員構成のバランスと中立化の傾向

FRBの12名のFOMC投票委員のうち、7名が常任理事（Governors）であり、任期中は永久投票権を持っています。現在、この7名にはFRBの議長パウエル、副議長ジェファーソン（Philip Jefferson）、副議長バー（Michael Barr）、理事ウォラー（Christopher Waller）、理事クック（Lisa Cook）、理事クーグラー（Adriana Kugler）、理事ボーマン（Michelle Bowman）およびニューヨーク連邦準備銀行の総裁ウィリアムズ（John Williams）が含まれています。

地方連邦準備銀行の中で常任投票委員はニューヨーク連邦準備銀行の総裁のみで、残りの4席は他の地方連邦準備銀行が持ち回りで担当しています。今回の持ち回り委員はクリーブランドの総裁メスター（Loretta Mester）、リッチモンド連邦準備銀行の総裁バーキン（Thomas Barkin）、アトランタ連邦準備銀行の総裁ボスティック（Raphael Bostic）、およびサンフランシスコ連邦準備銀行の総裁デイリー（Mary Daly）であり、シカゴ連邦準備銀行の総裁グールスビー（Austan Goolsbee）、フィラデルフィア連邦準備銀行の総裁ハーカー（Patrick Harker）、ミネアポリス連邦準備銀行の総裁カシュカリ（Neel Kashkari）、およびダラス連邦準備銀行の総裁ローガン（Lorie Logan）は交代しています。

今回の（2024年1月）FRB FOMCの永久投票委員の中で、一般的にパウマンはタカ派、クックとクーグラーはハト派と見なされており、他の人々は中立的です。持ち回り委員の中では、今年交代したハト派とタカ派のメンバーがそれぞれ2名（グールスビーとハーカーはハト派代表と穏健なハト派、ミネアポリス連邦準備銀行の総裁カシュカリとダラス連邦準備銀行の総裁ローガンは2名の新たな"タカ派"）で、新たに加わった委員は2名のタカ派（メスター、バーキン）、1名の中立（デイリー）、および意見が変わりやすく、立場に長期的に大きな議論がある委員（ボスティック）です。

全体的に見て、今年の新たに加わった委員と交代した委員は、全体的にややタカ派寄りでありながら、FRBの投票委員の派閥のバランスを維持しています。以下の図に示すように、わずかなタカ派の傾向は、FRBが1年間にわたって続けてきたインフレ対策の成果を収め、インフレの反発を防ぐための要求に合致しています。

上述の派閥の相対的なバランスは、現在のFRBの金融政策にも反映されています。近年、FRB FOMCの金利決定、点線図、将来の展望は、パンデミック時代の急進的なもの（例えば、2020年3月3日にFRBが非FOMCの時間に極めて異常な大幅な50bpの利下げを行った）から、より滑らかで慎重な態度に変わりつつあります。また、FRBの関係者の公の発言は、数年前に比べて多くの鋭さを失っています。

FRBの議長パウエルを例に挙げると、2020年以降、彼は「インフレは一時的である」と強調し続けてきましたが、繰り返し反論され、嘲笑されてきました。現在、彼の発言にはこのような断定的な表現はほとんどなく、より曖昧な表現が増えています。これにより、「新FRB通信社」などのメディアには十分な解釈の余地が与えられています。

FRBのバランスと中立化は、全体的にFRBがより独立し、金融政策のバランサーとしての役割をより良く果たし、インフレと経済成長の間のトレードオフを実現するのに役立ちます。 FRBの過去の過激な金融政策や資産負債表の決定（例えば、2020年の大規模QE拡大）や、いくつかのあまりにも独断的で不正確な発言は、FRBの専門性、独立性、権威のイメージを深刻に損なうものであり、これによりFRBの発言や決定のフォワードガイダンスの効果が大きく損なわれ、金融政策の一部が無効化される可能性があります。結局のところ、ある程度の意味で金融政策は市場の期待を管理することです。2023年の中頃以降、FRBの中立的で慎重な態度は一定の回復効果をもたらしました。FRBの中立化とより均衡の取れたプロセスは、主に人員のバランス化と極端化の排除から始まっています。

二、FRB投票委員の反対票の消失は完全に良いことなのか？

パウエル時代以来、FOMCの投票委員による反対票は着実に減少しています。パウエルがFRBの議長を務めてからの約6年間、反対票は総票数の2.6%に過ぎず、ボルカー時代以来の最低水準を記録しています。2020年3月のパンデミックが始まって以来、FOMCの反対票はさらに稀少になり、反対票は総票数の1.4%にとどまっています。

ダートマス大学の経済学教授で元FRBの関係者であるアンドリュー・レビンは、「FOMC内部の反対意見は徐々に消失しており、FOMCは公共の意思決定機関というよりも企業の取締役会のように見える」と述べています。セントルイス連邦準備銀行の元総裁ブラッドは、FOMC委員として在任中に何度も反対票を投じた官僚の一人です。FRBのデータによれば、ブラッドは2013年6月、2019年9月と6月、2022年3月に反対票を投じたことがあります。

また、パウエルの性格が穏やかで円滑であり、複雑な人間関係を維持するのが得意であることが、彼がFRBを掌握して以来、FRB内部の異議の少なさの一因である可能性も指摘されています。FOMCの投票委員たちは、ワシントンでの政党の対立が激化し、米国の政治情勢がますます分裂している中で、内部の不和に対する世論の寛容度が非常に低い可能性を懸念しているかもしれません。FOMC委員たちが個人の将来に対する懸念を抱くことは理解できますが、ブラッドが述べたように、FRB内部の同調圧力と過度の対外的な団結は、FOMCの意思決定メカニズムを無効にし、意思決定ミスを引き起こす可能性があります。暗号世界で「中央集権」が経済運営に悪影響を及ぼすという合意が形成されているように、FOMCの「中央集権」は金融政策の敏感性や調整のタイムリーさを損ない、投票に基づく意思決定メカニズムの有効性を破壊する可能性がありますが、「中央集権」の危険性は伝統的な金融の世界ではほとんど注目されていません。

三、FRB関係者の暗号通貨に対する態度は全体的に否定的

2024年初頭のBTC現物ETFの上場や最近のETH現物ETFの上場などの出来事を受けて、暗号通貨は米国の金融市場でかつてない速度で規制化に向かっていますが、ここ数ヶ月の間、FRBの関係者による暗号通貨に対する公の発言は依然として否定的な態度が主流です。

2023年11月17日、FRBの副議長で永久投票委員のバーは、ほとんどの銀行が慎重な態度を取っているため、米国の銀行システムは暗号通貨リスクの深刻な影響を受けていないと述べましたが、規制当局は依然としてステーブルコインに非常に注意を払う必要があると強調しました。歴史的に見て、適切な規制が行われなければ、民間通貨は爆発的な影響力を持つ可能性があります。ステーブルコインの革新は許可されるべきですが、非常に明確な規制の枠組みの下で明確に規制される必要があり、これはブロックチェーンのステーブルコインにとって、Web3の金融の初期の重要な動機の一つを否定することになります。

2024年2月27日、FRBの副議長で永久投票委員のジェファーソンは、暗号通貨を通貨と見なすことは誤りであると述べ、暗号通貨が特定のシナリオで流通取引能力を示しているにもかかわらず、その価格の激しい変動と安定性の欠如が、価値の保存と記録単位としての基本的な要件を満たすのが難しいと強調しました。また、彼は暗号通貨のグローバルな受容度と規制の成熟度が、一般的な支払い手段としてのレベルに達していないこと、暗号ステーブルコインがドルに対して持つアンカー傾向が、他の堅実な評価基準を欠いていることを指摘しました。

FRBの理事で永久投票委員のボーマンも、ドルステーブルコインの構築にはFRBと各レベルの連邦政府の参加が必要であり、現在国会はステーブルコインを依然として認めていないと何度も述べています。これらの見解は、FRBの暗号通貨に対する慎重な態度を反映しており、将来の政策の策定に影響を与える可能性があります。FRBは暗号通貨が全面的に規制化に向かう中でも非常に保守的な態度を選択しており、これは市場の短期的な安定を維持する必要から来ている可能性があります。FRBは金融政策の策定者として、すでに多くの不確実性要因（外部供給ショック、測定が難しい雇用の弾力性、不確実性に満ちた金利の伝達チェーン、そして議論が尽きない乗数効果）に直面しています。FRBの投票委員は、いずれも暗号世界との接点がなく、非常に頭痛の種となっている意思決定プロセスの中で、明らかに暗号通貨やドルステーブルコインという新たな不確実性要因を好んでいないのです。