週刊: ビットコインの大きなラリー

発行日: 2024年3月8日

著者: デイビッド・ドゥオン（機関研究責任者）、デイビッド・ハン（機関研究アナリスト）

重要なポイント

• ビットコインは今週、歴史的な最高値を突破しました。初めは上昇を促した空売りの買い戻しの動きは、現在は尽きているようですが、アメリカの現物ビットコインETFは引き続きビットコイン需要の重要な支えとなっています。
• つまり、私たちは今後数週間で、クリプト市場がいくつかの重要なマクロ経済的逆風やネガティブなテクニカル要因に直面する可能性があると考えており、その後、次のラウンドの上昇を目撃するかもしれません。
• 私たちは、新たに採掘されたビットコインとETFの流入の比較が、長期的な周期的供給トレンドの全貌を完全に捉えることができないと考えています。

市場観察

ビットコインは今週、69,338ドルの歴史的（取引中）高値を突破し、その後その水準から反落し再び反発しました。最初の上昇を促した空売りの買い戻しの動きは現在は尽きているようですが、アメリカの現物ビットコインETFは依然としてビットコイン需要の重要な支えであり、過去2週間の平均で4億ドルの純流入がこれを反映しています。さらに、以前のサイクルでは流動性が価格のモメンタムの主要な障害でしたが、今のところそうではないようです。それにもかかわらず、私たちはこれらの支援的なドライバーが今後数週間でいくつかの重要なマクロおよびテクニカルな抵抗に直面する可能性があると考えています。

例えば、米連邦準備制度は、米国地域銀行を支援するために設立された銀行定期ファイナンスプログラム（BTFP）が3月11日に期限を迎えると予想されています。これは銀行にアービトラージの機会をもたらす可能性がありますが、その代償として金融システムに脆弱性を再導入する可能性があります。経済データに関しては、米国の2月のCPIデータが3月12日に発表される予定です（ブルームバーグの中央値予測は前年比3.1%）。いかなるネガティブなサプライズも、暗号通貨が他のリスク資産と共に反落する原因となる可能性があります。一方で、ファンドマネージャーの現金準備が減少している（米国銀行のグローバルリサーチ部門の月次ファンドマネージャー調査に基づく）ことに加え、四半期末のリバランスが流動性を束縛する可能性があります。

これらの相互に相殺する動的要因を考慮すると、最も可能性が高いシナリオは、ビットコイン価格が今後数週間で狭い範囲内で横ばいし、次の重要なイベント（4月のビットコイン半減期）に近づくまで、真の価格発見の領域に達することができないということです。しかし、ETFはビットコインの市場ダイナミクスを変え、以前の半減期サイクルの研究がやや無関係になっています。実際、ETFが保有するBTCの累積純増加速度は、マイナーの約3倍です（図1参照）。つまり、新たに採掘されたビットコインとETFの流入の間の不均衡は、長期的な周期的供給トレンドの背後にある小さな挿話に過ぎないと考えています。

現実の状況は、流動性流通供給量の増加（私たちはこれを過去3ヶ月間のビットコインの流動性と定義しています）の速度が、ETFの累積流入量を大きく上回っていることです（図2参照）。実際、2023年第4四半期以降に15万の新しいBTCが採掘された一方で、流動性BTC供給量は120万増加しました。私たちは、最近の3月3日から6日の間にBTCの流動性流通供給量が20万増加したことに疑問を抱いており、中期保有者がブル市場で売却する準備をしている可能性があります。これは、1月3日から5日の間に現物ETFが承認された際に、流動性流通供給量が同様の増加を示したことを思い起こさせます。

これを説明するために、以前のサイクルでは、流動性流通供給の増加がビットコインの採掘増加速度の5倍を超えていました。2017年と2021年のサイクルでは、流動性流通供給量はほぼ倍増し、それぞれ290万から610万（320万増加）、310万から540万（230万増加）に達しました。それに対して、同じ期間内に新たに採掘されたBTCは約60万と20万でした。

今後の展望

BTCに加えて、私たちは来週、イーサリアム（ETH）がより注目を集めると予想しています。なぜなら、Deneb/Cancun（Dencun）フォークが3月13日にイーサリアムメインネットで開始される予定だからです。次のPrague/Electra（Pectra）計画は、今年後半に行われる予定です。私たちが「2024年暗号市場展望」で議論したように、今回のアップグレードは主にLayer2に利益をもたらすと考えています。なぜなら、このフォークはProto-Danksharding（EIP-4844）に焦点を当てており、バイナリ大規模オブジェクト（blob）をブロックに統合することで、L2の手数料を2〜10倍削減する可能性があるからです。

L2のブロックスペースコストの削減は、Dencunが短期的にETHの収入を希薄化するのではないかという懸念を引き起こしています。しかし、私たちは現在、L2の活動が取引手数料の約10%を占めているに過ぎないため、Dencunの影響は相対的に小さいと考えています。さらに、Dencunアップグレードの中で相対的に過小評価されている変化はEIP-7514であり、最大検証者変更制限を現在の14から各エポック8に減少させ、検証者集団の成長速度を遅くし、質権報酬の絶対レベルに影響を与えることになります。

一方で、今週のアメリカ合衆国下院農業委員会の公聴会で、商品先物取引委員会（CFTC）の議長ロスティン・ベンハムは、ETHが商品であるという見解を再確認し、PrometheumがETHを管理する計画は「独立した決定」であり、アメリカ証券取引委員会（SEC）とは無関係であることを示唆しました。アメリカ証券取引委員会（SEC）がアメリカ初の現物ETHに関する最終決定の締切が近づく中、ETH ETFに関する議論は今後2ヶ月半で活発化する可能性があります。

オンチェーン: ミームの回帰

さらに、オンチェーン取引量も大幅に増加しており、その一因はミームコイン取引の熱狂です。取引量は3月2日の48億ドルから3月5日のピーク時には115億ドルに増加し、倍以上になりました（図3参照）。実際、活動の3分の1以上がソラナに集中しており、2023年11月初旬以来、ソラナの分散型取引所（DEX）の市場シェアは5倍以上に増加しました（約6%から約30%に）。

私たちは、この成長を促進する主な要因が2つあると考えています。まず、ソラナで最大のDEXアグリゲーターであるJupiterの将来のエアドロップの期待です。現在、4回のエアドロップ計画があり、まだ1回しか実施されていません。取引量が高いほどエアドロップ量も大きくなるため、ユーザーはインセンティブの期待からより頻繁に取引を行います。次に、プラットフォーム上のガスコストが低下し、ユーザーのハードルが下がり、（ほとんどの）ガス費用が小口投資家の利益を侵食する問題が解消されました。

同時に、私たちはソラナ（および他の新しいエコシステム）におけるミーム文化が特に活発になると考えています。なぜなら、新しいエアドロップ、資本流入、そして（重要なのは）古いサイクルからの保有者が不足していることが、新しい文化圏の形成を促すからです。ミームコインの台頭は、特にまだ広く上場されていないトークンのDEX使用率を増加させる基本的な原動力です。

クリプトと伝統的な分野のパフォーマンス

米国東部時間2024年3月7日午後4時現在

| 資産 | 価格 | マーケットキャップ | 24時間変化 | 7日間変化 | BTC相関 | |-------------|-----------|---------|----------------|--------------|-----------------| | BTC | $67,980 | $1.33T | +1.15% | +10.99% | 100% | | ETH | $3,935 | $467B | +0.32% | +15.97% | 63% | | 金（現物） | $2,159.98 | - | +0.55% | +5.66% | -5% | | S&P 500 | 5,157.36 | - | +1.03% | +1.20% | 29% | | USDT | $1.00 | $101B | - | - | - | | USDC | $1.00 | $29.2B | - | - | - |

コインベース取引所とCESインサイト

今週、暗号通貨の強気の勢いは続いています。BTCは歴史的な高値を突破した後、すぐに反落しましたが、これは主に現物市場での売却によるもののようです。価格が下がると、永久先物の未決済契約と資金調達率は比較的安定しています。同様に、CMEの定期先物のベースも、私たちが1月初めにETFを導入した後の売却時に見られたようには圧縮されていません。弱気の中でいくつかの小さなリスクオフの動きは見られましたが、対抗取引がより高いようで、下落はすぐにより多くの買いに吸収されました。

Dencunフォークが来週（イーサリアム上で）行われると予想される中、トレーダーの注目はETHに移っています。このトークンは今週、確かに相対的に良好なパフォーマンスを示しましたが、ETH/BTC取引ペアは2023年8月の水準よりも10%低いままです。その時、ビットコイン現物ETFの物語が本格的に始まっていました。今週、大手の著名な暗号通貨管理機関がソラナファンドを立ち上げる計画を発表した際、SOL（ソラナ）も後押しを受けました。

コインベースプラットフォーム取引量（ドル）

コインベースプラットフォーム取引量（資産比率）

資金調達率

| 3/7/2024 | TradFi | CeFi | DeFi | |-----------|--------|----------------|--------| | オーバーナイト | 5.35% | 5.00% - 10.75% | 10.75% | | USD - 1m | 5.50% | 5.25% - 11.00% | | | USD - 6m | 5.75% | 5.50% - 11.50% | | | BTC | | 1.50% - 5.00% | | | ETH | | 3.00% - 8.00% | 1.49% |

注目すべき暗号ニュース

機関

• ブラックロックのIBIT現物ビットコインETFが記録的な7.88億ドルの日流入を達成（The Block）
• マイケル・セイラーのマイクロストラテジーが6億ドルを調達し、さらにビットコインを購入（Coindesk）

規制

• アメリカ最高裁の案件が暗号業界の規制を変える可能性（CoinTelegraph）
• アメリカ証券取引委員会（SEC）の訴訟後、収入が暴落したため、Binance.USが3分の2の従業員を削減（Coindesk）

一般

• アービトラム、ポリゴン、スタークネット、ベースの手数料が下がるが、どのくらい下がるのか？（Coindesk）

コインベース

• デジタル資産の安全性を確保する方法（Coinbaseブログ）
• ウォレットの状態 - 第2部：スマートアカウント（アカウント抽象 - 理論から実践へ）（Coinbaseブログ）

グローバルな視点

ヨーロッパ

• 英国の法執行機関は、暗号資産を押収するための権限をすぐに増やす（Coindesk）
• 国際決済銀行（BIS）が「グローバルステーブルコインの規制、監視、監督に関する提言」という文書を発表（国際決済銀行）

アジア

• 香港、新加坡、日本の規制当局は、採用率の増加に伴いトークン化を推進（SCMP）
• バーチャル資産取引プラットフォームのライセンスを取得していない実体は、5月末までに香港での運営を停止（SFC）
• 国内でのビットコイン反発への関心が高まる中、中国の公式メディアは暗号通貨取引を行わないよう警告（SCMP）
• HSBC香港は2024年にバーチャル資産への投資を許可（Cryptonews）
• 韓国の与党が現物ビットコインETFに関する選挙公約を撤回（The Block）
• 台湾の金融規制当局が暗号通貨を規制する特別法案を検討（The Block）
• インドネシアの暗号通貨規制当局の官僚が財務省にデジタル資産税率の調整を促す（Coindesk）

来週の重要イベント

| | 3月11日 | 3月12日 | 3月13日 | 3月14日 | 3月15日 | |-----------------------|-------------|----------|--------------------|----------|----------| | 注目のマクロ | | 米国CPI | 英国GDP | 米国PPI | | | 米国小売売上 | 米国IP | | | | | | 米国消費者信頼感 | | | | | | | 注目の決算 | オラクル社 | | | | | | 暗号 | | | ETH Dencunアップグレード | | |