Web3プロトコル層の価値探討：経済モデルから利益を得るのか、それとも低コストでコミュニティにサービスを提供するのか？
もし私たちがブロックチェーンを取引のインフラと信じ、インターネット上のすべての行動が取引になるとすれば、私たちは低コストのプロトコルと固定コストを避けられないかもしれません。著者：JOEL JOHN、SIDDHARTH
翻訳：深潮 TechFlow
プロトコルは、システム内の参加者が従う一連のルールです。例えば、軍隊のプロトコルは、人々がどのように行動すべきかを規定しています。外交官の間には、互いにどのように交流するかを定める「プロトコル」が存在します。プロトコルは、一連のルールの束と考えることができます。機械の文脈、特にコンピュータにおいては、プロトコルはデータの流れを規定するルールとして定義されます。例えば、RSSは、クライアント内で記事に関する情報を更新する方法を定義するプロトコルです。SMTPは、電子メールが受信箱にどのように流れるかを定義します。プロトコルは、特定の文脈に特有のルールの束です。
一方、プラットフォームは、オペレーティングシステム、ソーシャルネットワーク（Metaなど）、またはハードウェア（ARM/NVIDIA）であり、一連のプロトコルがその上で動作できるようにします。Windows上でOutlook（アプリケーション）を使用する際、SMTP（プロトコル）を使用してデータをWindows（プラットフォーム）に転送します。現在、Web3にネイティブで拡張されたプラットフォームは存在しません。Solanaのモバイルデバイスには、業界のニーズに合わせて微調整されたオペレーティングシステムがあるかもしれません。Roninには、NFTをサポートするゲームを配信するためのアプリストアがあります。
しかし、Azure、Facebook、またはiOSの規模を考慮すると、Web3には同様の規模のプラットフォームが存在しないことがわかります。（おそらく、私たちがそれらを必要としていないからでしょう）。2019年、SamsungとHTCはハードウェアをサポートするモバイルデバイスを作成しようとしましたが、Secure Enclaveなどのツールのリリースに伴い、ウォレットハードウェアをサポートするスマートフォンの需要は減少したと思います。
私を困惑させるのは、アプリケーションもプロトコルの概念である可能性があることです。0xを例にとると、それはプロトコルですか、それともアプリケーションですか？Matchaはアプリケーションであり、0xはプロトコルであり、複数のDeFi製品が流動性を得るために関連付けることができます。同様に、OpenSeaにはSeaportがあり、彼らのプロトコルはさまざまなNFT市場が流動性を共有できるようにします。要点は理解できましたか？
初期段階では、プロトコル自体が複数の開発者を引き付けるのが難しいため、開発者は通常、活動を促進するためにそれに関連するアプリケーションを発表します。もしあなたが独立したアプリケーションであれば、他のアプリケーションに取って代わられる可能性が高いです。OpenSeaはロイヤリティ戦争でBlurに敗れました。しかし、もしあなたが複数のアプリケーションがその上に構築されているプロトコルであれば、完全に取って代わられる可能性は大幅に低下します。
したがって、少し拡大して考えると、過去数年の戦略は比較的シンプルです。
アプリケーションを発表します。トークンインセンティブを提供して流動性を促進します。
一定の成長を遂げ、今では第三者のアプリケーションがあなたの流動性を利用できるようにします。
ガバナンストークンを持つプロトコルを発表します。
CompoundとUniswapは、この戦略の例です。彼らが発表したコア製品は非常に強力であるため、人々はプロトコルの上に構築されたアプリケーションを考慮しません。DeFiSaver、InstaDApp、MetaMask、Zapperのような製品は、これらの製品に流動性を送ります。しかし、ほとんどのユーザー活動は、最初に発表された製品、つまりプロトコルのネイティブサイトで発生します。
これらのケースでは、チームは2つの方法で競争優位を構築します。
まず、流通を通じて、彼らは業界で最も権威のあるブランドになります。
次に、複数のアプリケーションから流動性を受け取ることによって生じるネットワーク効果です。
言い換えれば、デジタル資産の領域では、アプリケーションはプロトコル（またはプラットフォーム）に進化することができます。Roll-upsがアプリケーションをL2に偽装しやすくするにつれて、ますます多くのアプリケーションが自らをプロトコルと主張し、その評価を高めることを期待するでしょう。
実用性
ICOブームの間、トークンの用途には明確な定義がありませんでした。一般的に、トークンは証券となる可能性のある活動に従事すべきではないと考えられていましたが、それ以外に明確な規定はありませんでした。人々は配当、買い戻し、焼却（Binanceのように）、およびトークンに付随するガバナンス権を試みます。問題の核心は、経済的価値を無コストで鋳造されたものと結びつけることです。
ビットコイン、イーサリアム、リップルなどの取引ネットワークは、取引には少額の資産が必要であると主張できます。取引量が増えるにつれて、基礎資産（ETH、XRPなど）の価値も増加します。イーサリアム上での取引コストは、低コストのAndroidデバイスに相当し、誰かが同時に鋳造している場合、あなたも送金を試みているのです。
この思考フレームワークは、多くのトークンの評価に役立ちます。なぜなら、彼らの価値は取引手数料から生み出される収入に基づいているからです。イーサリアムのEIP 1559は、各取引でトークン供給量の一部を焼却し、デフレネットワークにします。取引量から価値を得る基盤層である場合、この理念は非常に効果的です。
しかし、あなたが取引ネットワークではなくアプリケーションである場合、ユーザーにあなたのネイティブ資産を保持させることは障害となります。想像してみてください。もしあなたの銀行が、ローンを受けるたびに彼らの株を保持するように要求したら。あるいは、マクドナルドの店員があなたにハンバーガーを提供する前に、彼らの株をどれだけ持っているか尋ねたら。
実際のユースケースを基礎資産に結びつけることが要求されると、恐ろしい結果を招くことになります。取引所はこれを非常によく理解しています。だからこそ、BinanceやFTX（RIP）は、取引のためにあなたに彼らのトークンを保持するように要求したことがありません。彼らは単に、彼らのトークンを使用することで割引を提供することによって、あなたを使用するように誘導しています。
現在、私たちがガバナンストークンと呼んでいる多くのトークンは、実際には隠れたユーティリティトークンです。つまり、彼らの実用性は、ネットワーク自体のガバナンスに使用できるという考えから生じています。DeFiが本当にガバナンスの分散化を実現したかどうかについては議論がありますが、基本的な仮定は、資産を保持することが製品の運営方法に対する意見を表明するのに役立つということです。
多くのDeFiプロジェクトにとって、これは手数料変数、サポートされる資産、および財務に関するその他のランダムな機能を変更できることを意味します。この場合、トークン保有者は製品から収入を得ることはありませんが、彼らが保持するトークンは、収入を得る可能性のある金庫を「管理」しています。したがって、ある製品がユーザーに1億ドルの手数料を生み出した場合、その数字に基づく倍数は、公平な評価を考慮する際に関連します。CompoundとAaveのPERは、私たちが上場しているフィンテック企業で見られる状況と一致しています。市場は短期的には物語に駆動されますが、時間が経つにつれて理性に戻ります。
市場は物語の機械であり、時折、過熱を助長します。このような状況が発生すると、プラットフォームの評価は、その生成する手数料だけでなく、推進できる物語の影響を受けます。簡単に言えば、もし1000人が10人がdAppを使用していることに気づけば、そのトークンの評価は、その10人のユーザーが生み出す手数料よりも高くなる可能性があります。
これは、デジタル資産の流動性の特性により、資本配分者がユーザーよりも多いからです。Compoundを例にとると、Compoundには21.2万人以上が取引所外のウォレットにトークンを保管しています。過去1か月で、約2000人がCompoundで貸付を行いました。Web3の基準では、この1%の割合は依然として健全な数字です。
Ashwath Damodaranは、この状況を「大市場の幻想」と呼んでいます。彼は2019年に、複数のベンチャーキャピタルが類似のテーマに賭けていることを探求した論文を書き、彼らのすべての賭けが最終的に勝者になると仮定しました。私たちは今、人工知能の分野でこの状況を見ています。
数十億ドルが同じ事業に従事する複数の企業に流入し、市場がそれらすべてを支えるのに十分大きいと仮定します。ベンチャーキャピタルは資本を投入し、彼らが投資したスタートアップが際立ち、十分な市場シェアを持つことでより高い評価が合理的であることを証明することを期待します。私たちがスタートアップでよく見るパターンを考慮すると、多くの企業が倒産します。私たちはデジタル資産の分野でもこの変化を見ています。
少数のユーザーが現れると、個人はある資産を取引するために押し寄せます。通常、人々は実用性が引き続き上昇し、評価と一致すると考えます。すぐに、新しい製品が登場し、輝かしいトークンのエアドロップを伴います。ユーザーは他の場所に移り、評価は市場がプラットフォームの使用率の不足を再評価するにつれて下落します。
dApps vs プロトコル
プロトコルとアプリケーションがどのように収益を上げるかについての基本的な経済学の概念を構築したので、どちらがより多くの手数料を生み出すかを見てみる価値があります。上のグラフには、ビットコインとイーサリアムは含まれていません。なぜなら、彼らは先発優位性を持っているからです。また、Solanaも含まれていませんので、疑問がある場合はご注意ください。UniswapやOpenSeaのようなアプリケーションの収入は、平均的なプロトコルよりもはるかに多いことに気づくでしょう。これは、プロトコルがアプリケーションよりも価値があるべきだという考えと矛盾するかもしれません。なぜなら、価値は下流に流れるからです（それを支えるインフラに流れる）。
これが、単に「太ったプロトコル」を新しい第二層ソリューションを支持する根拠として引用することが間違っている理由です。イーサリアム上の成熟したアプリケーションは、比較的若い全体のプロトコルよりも多くの手数料を生み出すことができます。
その理由の一つは、dAppsはその上での取引の一部をキャッチすることによって収益を上げる傾向があるからです。あなたの手数料は、製品を通じて流れる資本量とあなたの手数料率に比例します。UniswapとOpenSeaが約28億ドルを稼ぐことができるのは、彼らが高い資本流動性（資産の入れ替わりの頻度）と実行可能な手数料率を持っているからです。
プロトコルにとって、使用量が増えるにつれて、手数料率を強制的に引き上げることはネットワーク効果を損なうことになります。使用ケースがその合理性を証明できない限り。説明させてください。もしあなたの生活がビットコインに依存しているなら、新興市場で週の収入に相当する送金手数料を支払うことは受け入れられます。しかし、一度手数料が上がると、誰もが受け入れられるわけではありません。ビットコインの不変性と分散化は、人々が高いプレミアムを支払う意欲を持つ特徴です。
ビットコインの手数料は、以下の要因によって証明されます：
ネットワークのリンディ効果；
その分散化と不変性。
しかし、中央集権的な機関が発行するステーブルコインを導入すると、市場はプロトコルに対する支払い意欲を再評価します。これが、Tronがステーブルコイン活動の中心である理由です。以下は、定量化の方法です。先週、イーサリアム上の平均USDC送金額は約6万ドルでした。Arbitrumでは、この数字は9000ドルに減少しました。そしてPolygonでは、わずか1500ドルです。ここで「平均」を指標として使用することには議論の余地がありますが、仮定としては、手数料が下がるにつれて、100ドル未満の取引が可能になるということです。私が示そうとしているポイントは：
取引量が増加し、取引コストが増加するにつれて、プロトコルはより価値があると仮定します。
しかし、高いコストはしばしばユーザーが単一のネットワークに集中するネットワーク効果を損ない、時間が経つにつれて他の場所に追いやります。
これが、新興チェーン上のdAppsが十分な手数料を生み出す臨界速度に達したことがない理由です。今日、イーサリアム上でDeFi製品を立ち上げると、ETH、ICOブーム、NFTブーム、DeFiブームを通じて富を蓄積したユーザーのネットワーク効果を利用し、取引、貸付、借入を可能にする強力なインフラを利用しています。新しい人気のある第二層ソリューション上に構築する際、ユーザーが資産をブリッジしてあなたの製品を使用することを望んでいます。これは、新しい国でビジネスを立ち上げるようなものです。もちろん、競争は少ないですが、ユーザーも少ないです。
これは、火星で唯一のスターバックスを運営するようなものです。面白いですか？おそらく。お金を稼げますか？おそらく無理です。
コミュニティとしての競争優位
私たちはWeb3における競争優位が何であるかを深く考えています。他の業界とは異なり、暗号通貨のほとんどのアプリケーションは、2つの特徴で知られています。
オープンソース：あなたが構築したものを誰でもコピーできるようにします；
資本の流動性：ユーザーがいつでも資金を持ち去ることを許可します。
これら2つの特徴を持ちながら、Uniswap、Aave、Compoundは、彼らが行っていることにおいて相対的な優位性を維持しています。複数のDeFi製品がCompoundをコピーしましたが、最終的には惨敗を喫しました。それでは、これらの製品の競争優位は何でしょうか？
この業界における競争優位の最も単純な尺度は流動性です。資本集約型製品であれば、流動性は製品取引を促進するために利用できる資金の量です。消費者アプリケーション、例えばゲームであれば、流動性は注目度です。この2つのケースにおいて、流動性または資本を推進する重要な要因はコミュニティです。したがって、Web3における唯一の真の競争優位はコミュニティです。そして、初期のコミュニティ参加者を保持する要因は、資本インセンティブまたは製品の有用性です。
ChatGPTのようにユーザー体験を著しく改善する製品は、ユーザーにインセンティブを提供しなくても彼らを引き付けることができます。ブロックチェーン技術は、アプリケーションが時折同様の魔法を生み出すことを可能にします。DeFiはAMMと無許可の貸付の黄金時代にこのギャップを越え、2020年6月に再生しました。私たちが懐かしむ時代であり、「DeFi Summer」と呼ばれています。
エアドロップを通じて迅速に利益を得ようとする大量のユーザー群は、コミュニティのように見えるかもしれません。しかし、実際にはそうではありません。長期的には、これはネットワークにとって「コスト」となります。なぜなら、価格を維持したい場合、トークンを購入する買い手は十分な流動性を提供しなければならないからです。例えば、昨日の報道によれば、Arkham Intelligenceのウォレットに保有されているトークンの93%が即座に移転されました。売却したメンバーはコミュニティのメンバーでしょうか、それともネットワークに対するコストでしょうか？
彼らが戦略的に買い戻しを行った場合、彼らはコミュニティのメンバーになる可能性があります。しかし、プラットフォームを使用するためにトークンを必要としない限り、彼らには買い戻しの動機がありません。彼らはこの資金を他の数百のトークンに配分することができます。CompoundやUniswapのようなDeFi製品は、トークン保有者のコミュニティだけでなく、数十億ドルを彼らの製品の流動性プールに留めている何千人もの個人を持っています。
彼らのコードベースをコピーすることはできますが、堅固なコミュニティを構築しなければ、十分な長期間にわたって彼らの流動性プールをコピーすることはできません。資本インセンティブは、長期的にコミュニティを保持するのに役立ちます。
資本インセンティブは、ユーザーがネットワーク上で機能を実行するための報酬としてトークンの形で与えられることがあります。例えば、Filecoinのストレージを提供する人々は、彼らの貢献に対してトークンを受け取ります。ネットワークに早期に参加することも、資本インセンティブがユーザーに蓄積される別の方法です。ビットコインとイーサリアムはこの点で似ており、彼らの初期の採用者は早期の参加と忍耐強い保持を通じて豊かな富を蓄積しました。
ユーザーの資本配分のニーズは、共有文化を通じて超越されます。Bored Apesや、私たちが前回のブルマーケットでTwitterで見た多くのGMsやWAGMIがその一例です。文化は個人がそのアイデンティティを整合させ、個人が長く留まることを助けます。文化は定量的に測定することはできませんが、私たちがEthCCやSolanaのHackerhousesの周りで見た興奮はその一例です。それは、個人が資本を投入せずに対話を構築し、つながり、構想するためのメカニズムを提供します。
プロトコルは雰囲気だけで運営できず、人々がその上に構築する必要があります。開発者は文化と資本が結びつく方法であり、ユーザーを長期的に保持するためのツールです。プロトコルを国家と見なすなら、開発者が構築する実用的なツールは、ユーザー（市民？）がネットワークに長く留まることを助けます。プロトコルは、高速道路が通行料を徴収できるように手数料を徴収できます。しかし、手数料が高すぎると、ユーザーは他の場所に移動します。この視点から見ると、ユースケースが消費者に関連している場合、プロトコルはそもそも利益を得るために設計されていない可能性があることは明らかです。
Web3における競争優位は、ユーザーが長期間ネットワークを使用し続けることで、アプリケーション内の経済取引を促進することによって形成されます。各ネットワークには、同じコードを使用しているが異なるブランドのdAppが同じセットがあり、「より低い取引手数料」というアイデアを独自の売り文句として個別に販売しています。私たちはすぐに分散型のエコシステムを持つことになり、ユーザーの注意も分散されるでしょう。確かに、資本は取引所を通じて短期的にこれらのエコシステムに流入しますが、ユーザーが取引を行うと、すぐにそれらはEOSのような死の都市に変わるでしょう。
現実の世界では、国をコピーすることはできません。国境内で土地面積を拡大するメカニズムはありません（暴力や経済的一致なしに）。これが、人々が歴史的に港であった中心的なハブに集中せざるを得ない理由です。ロンドン、ムンバイ、香港はこの点で似ています。人々の集中は、都市内のネットワーク効果を促進します。家賃は急騰しますが、これはより迅速な食料品とより良いサービスを意味します。
デジタル領域では、知的財産の運用方法と製品スイートの拡張により、ユーザーは1つのエコシステムに集中せざるを得ません。Googleが検索エンジン、Gmail（2004年）、Android（2005年）、YouTube（2006年）を導入したことは、私たちのエコシステムへの粘着性を高めました。Gmailに登録したユーザーは、避けられないようにAlphabetの他の製品スイートに入ります。AppleやMetaも同様の戦略を持ち、ユーザーをそのエコシステム内に集中させています。
Appleは、ハードウェアから支払いまでの全スタックを所有することで、これを極限まで推し進めています。ユーザー群を集中させることは、規模の経済を実現するのに役立ちます。私がこれを言及する理由は、開発者に帰着します。
もし私が初期のプロトコルとdAppの需要の階層を描くと、次のようになります。あなたは開発者が必要です：
コードを形成する；
資本投資；
ユーザーを引き付ける。
コードがなければ、私たちはその場で足踏みしているだけです。
2000年代初頭から存在するベンチャーキャピタルは、開発者に非常に重点を置いています。これは、開発者の数がプロトコル上で発生する可能性のある経済活動の正確な尺度だからです。あなたがiPhoneを購入したのは、そのカメラのためだと仮定しましょう。おそらく、あなたは最終的にそのデバイスで画像を編集するのを助けるアプリケーションを購入するでしょう。
したがって、あなたの最初の決定（カメラ）は、二次購入（アプリケーション）を促進します。新しいアプリケーションが登場するたびに、エコシステムはより強力になります。なぜなら、ユーザーが使用できる製品スイートが拡大するからです。デバイスを購入する価値提案は、もはや単にカメラではなく、ユーザーに開かれた全体のエコシステムです。
インターネットの初期段階でも、この変化は明らかでした。人々は「インターネット」に加入しているわけではありません。彼らの心の中では、彼らはインターネット上で起こっていることを要約したウェブページに加入しているのです。しかし、人々が電子メールを送信したり、学校で好きな人に気まずいメッセージを送信できることに気づいたとき、オープンなインターネットが発展しました。
今、20の異なるインターネットが競争していると想像してみてください。それぞれのインターネットには上場株式があり、全く異なるブランドと取引手数料のアプリケーションのバリエーションがあります。消費者は混乱し、インターネットは今日のようにはならないでしょう。これが、私たちがWeb3ネイティブプロトコルにいる位置です。
価値捕獲
プロトコルは、その上層の新興アプリケーションを支えるために大量のユーザー流動性を必要とします。Rollupアップグレードの時代には、誰もが次のL2（第二層拡張ソリューション）を装う能力を持っています。しかし、各新しいプロトコルが登場するにつれて、私たちはWeb3ネイティブ製品のユーザー数を分散させています。ユーザーが彼らのツールの背後にあるチェーンやスタックが何であるかを知らない時期が訪れるかもしれません。しかし、私たちはまだその時期には達していません。
この間、各プロトコルが成熟したdAppと同じくらいの手数料を得ることを期待するのは間違いかもしれません。第一世代のブロックチェーンdAppは資本集約型でした。次世代は注意集約型かもしれません。現在、大規模なWeb3ゲームは存在しません。なぜなら、私たちは優れたゲームよりも取引を重視しているからです。ブロックチェーンは本質的に金融インフラです。したがって、各ユーザーが取引を行いたいと合理的に仮定できます。
しかし、この思考方法は、ある程度業界の発展を妨げています。
これらすべては、私に「価値」とは何かを考えさせます。トークンは、株式、ゲームアイテム、その他の流動資産のように、常にプレミアムを持ちます。群衆の希望や恐れに応じて、このプレミアムは上下に変動する可能性があります。少なくとも8世紀にわたり、投機は金融市場の推進力でした。私たちは、人間の行動のこの側面がすぐに変わることはないと疑っています。
創業者にとって、情報は非常に明確です。あなたは物語を推進することによって利益を上げることができます。たとえプロトコルの手数料や使用率が不足していても。ミームトークンはこの状況の極端なバージョンです。もう一つの方法は、手数料を生み出し、合理的な倍数を持つdAppを構築することです。AaveとCompoundは、この特徴を持つプラットフォームに成長しました。これらの2つの方法は、どちらも大量の作業を必要とします。
私たちが見た中で最も優れた創業者は、物語とプラットフォームの使用を推進することができ、通常は一方だけが災害を引き起こします。比類のないコアユーティリティを提供するプロトコルやアプリケーションは、その粘着性により、より高い受け入れ率を持つ可能性があります。これは、ピーター・ティールが言った「競争は敗者のためのもの」という見解の表れです。市場セグメントが混雑すればするほど、新規参入者がより高い受け入れ率や粘着性のあるユーザーを獲得する可能性は低くなります。これらすべては、ユーザーの集中度を考慮しています。それでは、プロトコルの経済学はどうでしょうか？
AnagramのJoe Eaganは、ここで良い類推を示しています。最良のプロトコルは、Amazonのような行動インセンティブを持っています。Amazonは長い間ほとんど利益を上げていませんでしたが、内在するネットワーク効果は長期的に報われました。Amazon上で最も広く売られている商品は、最大の買い手群と出会います。長期的には、成功したプロトコルは類似の特性を持つ可能性があります。手数料は非常に低く、その上に最も広範なアプリケーションが構築されているため、ユーザーは他の場所を通じて日常機能を完了する必要がありません。このようなプロトコルの収益化は、ブロックチェーン上に残されたデータの豊富さを通じて実現される可能性があります。
この状況は、プロトコルがトークンなしで立ち上げることができる場合に発生する可能性があります。それは、ドルで手数料を徴収し、新しいネイティブ資産に対して料金を請求するのではなく、想像してみてください。USDCで0.0001ドルの取引手数料を支払うことを。ユーザーは、地元の店から10,000回の取引を完了するごとに、彼らのウォレットに1ドルが「チャージ」されることになります。しかし、問題は、ほとんどの基盤チェーンがこれを実現できないことです。なぜなら、彼らのネイティブトークンはそのセキュリティモデルに必要であり、そのようなプロトコルがどのように利益を上げるかはあまり明確ではないからです。このようなプロトコルは、指数関数的に拡大することができ、今日のイーサリアムのように、プロトコルの使用量が急増するたびにユーザーが大量の資金を支払う必要はありません。
もし私たちがブロックチェーンが取引のインフラであり、インターネット上のすべての行動が取引になると信じるなら、私たちは低コストのプロトコルと固定コストを避けられないかもしれません。あるいは、私たちは最終的に50の新しいL2を持ち、それぞれが非常に高い評価を持つことになるかもしれません。市場は両方を促進することができ、これが美しさの一部かもしれません。実用性と投機の両方が存在します。
