DeFiの展望：主流DeFiプロトコルのQ2の進展の概要

原文タイトル：《Q3 Protocol Outlooks》

著者 ：Rasheed Saleuddin，Blockworks

編纂：Kyle，DeFiの道

重要なポイント：

• 今年の残りの期間、価値は収益を生むDeFiプロトコルに流れると予想しています。
• FraxlendとfraxETHの導入により、Fraxはより多くの市場シェアを獲得する可能性があります。これまでに、このプロトコルは3630万ドルの収益を上げています。
• SynthetixとGMXは、OptimismとArbitrumで永続的な取引規模とTVLを引き続き支配しており、各プロトコルの1日の収益は約10万ドルから30万ドルです。
• dYdX (DYDX)とUniswap (UNI)は、トークンの価値向上において大きな進展を遂げるでしょう。
• crvUSDとGHOの発表は、特定のプロトコルに関連するステーブルコインの新しい物語の潜在的な始まりを示しています。他の機能に加えて、ネイティブステーブルコインはプロトコルが追加の収益を生み出し、ガバナンストークンの有用性を推進することを可能にします。Curveは深いステーブルコイン流動性を提供するように最適化されているため、この物語の戦場になる可能性が高いです。

私たちの第2四半期の最終報告書は、ベアマーケット中のDeFi資産の進化を中心に、主要なプロトコルの将来の発展を探ります。

Makerの支配時代から、SynthetixとCompoundが主導したDeFiの夏、「DeFi 2.0」と「不安定」なステーブルコインの虚偽の希望、そして現在のOGsの復活に至るまで、DeFiは長い闘争でした。その期間、TVLは成功を測る最良の指標として使用されました。

ユーザーが持続不可能なインフレネイティブトークンの報酬に惹かれるため、TVLは製品市場適合性(PMF)の指標としての有用性を失いました。ユーザーはプロジェクトに参加して収益を耕作し、投げ捨てます。一度報酬が減速または停止すると、ユーザーは去ります。トークン価格の下落は、約束されたAPYが実現不可能になることを意味します。

あるプロジェクトは、立ち上げから5ヶ月以内に元の配分の14.7倍を支払い、TVLを2021年に歴史的な高値に押し上げました。トークンのリリース速度が2桁の年率インフレに低下すると、TVLは逃げ出しました。第2四半期末までに、月間報酬は月間2000万ドルの高値から99%減少し、20万ドルにまで落ち込みました。

出典：DeFi Llama，Coingecko。2022年7月31日

PMFは、ユーザーがサービスに対して支払う意欲のある料金によってより良く測定できます。一時的な報酬は顧客獲得コストを下げるのに役立ちますが、プロトコルは報酬が終了した後にユーザーが残ることを必要とします。

現在、プロトコルの金庫やトークン保有者に真の価値をもたらすプロトコルはほとんどありませんが、ユーザーは借入やトークンの取引、流動性プールへの賄賂、DeFiの外での投資のために支払っています。ユーザーはまた、ETHのステーキングやミント税を通じて実際の手数料を稼いでいます。Uniswap、dYdX、Convex、Frax、Aave、GMX、Synthetix、Curve、MakerDAOは、DeFi手数料の上位20位にランクインしています。

成長株はほとんど（あるいは全く）配当を支払わないことが多いです。初期の暗号プロトコルも、同様に手数料収入を蓄積し再投資することを考慮するかもしれません。トークン保有者が支援する成功した企業から最終的に利益を得る権利を持つ限り、総手数料は重要な指標であり続けます。

私たちは、次のブルマーケットは現在または将来の価値増加を持つトークンによって駆動されると考えています。この報告書では、DeFiの未来にとって重要なプロトコルの最新情報とブルマーケットのケースを紹介します。取り上げられたすべてのプロトコルは、実証済みの製品市場適合性(PMF)を持ち、実際のユーザーから実際の手数料を稼いでいます。

貸付

Aave

Aaveは2022年第1四半期末に6つの異なるチェーンでV3製品を立ち上げ、市場にいくつかの重要な新機能をもたらしました：

• ポータルは、異なるチェーンに展開されたAave V3市場間で資産がシームレスに流動することを可能にする「許可された上場」ブリッジです。彼らは流動性の分散問題を解決するのに役立ちます。
• 効率モード（e-mode）は、ユーザーが同じ資産クラス内でより高い借入能力を得ることを可能にし、借り手が担保から最大の利益を得ることを可能にします。
• 隔離モードにより、Aaveのガバナンスは特定の新上場トークンを隔離し、最大貸出価値比を決定することができ、高リスク資産へのエクスポージャーを制限します。
• ガス最適化機能により、すべての取引の手数料が20-25%削減されました。
• L2特定機能は、Ethereumの拡張ソリューションのユーザー体験を向上させました。

Aave V3は現在、Aave V2よりも多くのDAUを見ています：

今後、すべての目がAaveが最近提案したステーブルコイン：GHOに集中しています。GHOステーブルコインの発行に関する投票は、7月31日に圧倒的な支持で通過しました。このステーブルコインは、Aaveユーザーが提供した担保で利息を得ながらGHOをミントすることを可能にします。Aave DAOにとって、これは大きな収益機会となる可能性があり、借入収益の100%がAaveの金庫に入ります。Aaveフォーラムで最も一般的な懸念には、GHOのミント/バーン権限を持つ潜在的な促進者を適切に審査する必要性、MakerDAOのような安定化モジュール（PSM）の重要性、DAOが金利を制御することに関する論争、Aaveプロトコルのリスクを回避するための供給上限の重要性、Chainlinkオラクルを使用してGHO価格を追跡することに伴うリスクが含まれます。GHOスマートコントラクトは現在監査中であり、その後、GHOの強力な初期状態を概説する別の提案が提出される予定です。

MakerDAO

Makerはその現実世界の資産戦略において大きな進展を遂げ、PSMから5億ドルを短期国債と社債に配分することを決定し、2つの主要機関と提携しました：

• フランスのソシエテジェネラルが3000万ドルのDAIのトークン化担保債券を再融資
• Huntingdon Valley Bankが最大10億ドルのDAIの同等の貸付パートナーシップを獲得し、年間3000万ドルのプロトコル収益を見込んでいます。

これにより、彼らのガバナンス問題を解決するための2つの陣営が形成されています：あらゆる手段で分散化を実現しようとする陣営と、効率と成長を高めるために取締役会スタイルのガバナンス構造を支持する陣営です。貸付監視コアユニット（Lending Oversight Core Unit）のガバナンス投票は、歴史上すべての決定の中で最も高い参加率を記録し、投票に参加したMKRトークンの数は293,911枚を超え、約3億ドルの価値があります。投票は60%対38%の票でその実施を否決し、より分散化されたガバナンス構造を支持する意向を示唆しました。

Makerは依然として全DeFiの主要プロトコルの1つであり、すべてのDeFiプロトコルの中で最も多くのTVLを保持しており、約85億ドルです。貸付プラットフォームとして、Makerは暗号市場におけるレバレッジの大きな需要において最適な状態にあります。これは通常、DAI供給の拡大と収縮に対応します。上半期にDAIの供給量が27%減少しましたが、その後供給量は拡大し続けています。7月初旬の大部分の上昇はPSMの成長によるものでしたが、7月27日以降、レバレッジの需要がゆっくりと回復しているため、1.5億ドルのDAIが非ステーブルコイン担保からミントされています。

Makerは、H2とこのプロトコルの長期的なビジョンに向けてRWAを優先事項として引き続き扱います。彼らは、現実世界の担保をDeFiに追加するための「Maker基準」を作成することが、MakerがRWAの市場シェアにおいてリーダーシップを取ることを可能にし、他のDeFiプロトコルが自ら参加するためのシナリオを作成することを信じています。Real World Finance Core UnitのメンバーであるTeejは、中小企業向けの貸付プラットフォームMonetalis Clydesdaleと短期債券ETFのトークン化を希望するスイス銀行Backed Financeからの資金を獲得した後、RWAが総担保の10%と10倍の余剰バッファを占める可能性があると考えています。現在は2%の総担保と2倍の余剰バッファです。増加するRWAは、Makerのフラッグシップ暗号貸付製品とともに非常に信頼性の高い収益流を提供します。

デリバティブ取引プラットフォーム

dYdX

dYdXは、永続的な先物取引のための分散型取引所です。第2四半期に、dYdXはユーザー体験と機能セットを改善しました。新たに上場された資産にはTRX、XTZ、ICP、CELO、RUNE、LUNA、NEAR、ETCが含まれ、ガバナンス提案を通じてさらに15個が追加される予定です。迅速なトークン上場により、dYdXはあらゆる永続的な先物取引所と競争できるサポート資産セットを持つことになりました。新しい注文タイプとより高い最大ポジションサイズが実装され、大型ファンドやトレーダーがdYdXに移行するために必要なツールを提供します。取引手数料は全面的に引き下げられ、8月1日には月間取引量が10万ドル未満のユーザーに対して完全に免除されました。さらに、彼らはシームレスなモバイル取引体験を提供するために独自のiOSアプリを立ち上げました。

dYdXには完全なロードマップがあります。2022年末までに、dYdXは第2層ZK-RollupからCosmos SDKを使用して構築された独自の主権PoSチェーンに移行する予定です。注文書の保存、マッチング、検証者セットは分散化され、プロトコルの検閲耐性が向上します。DYDXトークンは、PoSトークンとして取引手数料がステーキング者に分配される新しい価値増加メカニズムを持つことになります。前方にはいくつかの明らかな課題がありますが、dYdXは完全にオンチェーンデリバティブの物語のリーダーとして位置づけられ、勢いを得ているようです。

GMX

GMXは、ArbitrumとAvalancheをサポートする現物および永続的な取引所で、低いスワップ手数料とゼロ価格影響の取引を提供しています。市場全体が低迷しているにもかかわらず、第2四半期を通じて採用が続いています。取引は多資産プール(GLP)によってサポートされており、このプールはスワップ、マーケットメイキング、レバレッジ取引を通じてLP手数料を稼いでいます。GMXはArbitrumで最大のdAppとなり、約3億ドルのTVLを持ち、Avalancheでも1億ドル未満のTVLで牽引力を得ています。前四半期のいくつかのハイライトには以下が含まれます：

• 6月28日に記録的な7273人の新ユーザーが流入し、これはArbitrum Odysseyイベントの影響かもしれません（延期されています）。
• 63kの独立ユーザーを突破。
• 現在、LPに5000万ドル以上の取引手数料を生み出しています。
• 歴史的なトレーダーの損益または部分的なLP収入は現在3600万ドルです。
• 平均約1000のDAUで、昨年は150でした。

出典：https://stats.gmx.io

投資家は、GMXが2022年下半期にいくつかの重要な新機能を追加することを期待しています。UIの改善とプラットフォームの信頼性に加えて、Syntheticsが今後数ヶ月で導入される予定で、これによりこの製品を使用するトレーダーにさらなる選択肢が提供されます。このリリース後、GMXチームは他のチェーンやX4に展開を開始します：これは、マイニングプールの作成者やプロジェクトにそのプール機能に対してより大きな柔軟性を提供することを目的としたAMMです。標準的なAMMでは、プール作成者にはカスタマイズオプションがほとんどありません。GMXチームは、この点で既存のAMMを上回り、かなりの市場シェアを獲得できると信じています。いくつかの興味深い機能には、プールの動的手数料、トレーダーがさまざまなトークンにアクセスできるカスタム価格曲線、収益トークンを持つプール、または他のAMM（Uniswap V3など）を通じて取引を集約することが含まれます。GMXの計画は野心的で、他のプロジェクトが利用したり構築したりするプラットフォームとして機能するAMMを構築することを目指しています。

Synthetix

第2四半期に、Synthetixでの原子スワップの台頭が見られ、即時実行が可能で、synthsを含む取引にはスリッページがありません。直接ペアリング取引よりも有利な価格の原子スワップは、日々の取引量が最大3.5億ドルに達しています。第3四半期の開始とともに、原子スワップは依然としてSynthetixの主要な収益源です。

1inchは原子スワップの主要な需要源であり続けていますが、彼らは取引ルーティングの一部を見逃しています：ユーザーはUSDC -> sUSD -> sETHのスワップを行うことができ、逆も可能ですが、sETH -> ETHの最終ステップは手動で完了する必要があります。1inchはすぐにそのルーターに最終ステップを追加する予定で、これによりsynthsを通じてルーティングされる数が増えることが期待され、SNXステーキング者はより多くの収益を得ることができます。さらに、他の集約器も原子スワップを実装し始めており、すでにsynthsを使用してETH -> USDTのルーティングを行っているOpenOceanもあります。Curveが彼らのOP助成金提案を発表する中、原子スワップがOptimismでも使用されることが期待されます。私たちは、原子スワップが第3四半期にわたって注文実行のルーティングに広く使用され続けると予想しています。

SynthetixエコシステムもOptimismでの大きな成長を見ており、これは主にKwentaの永続的な先物の日次取引量が8000万ドルを超えたことによるものです。Kwentaでの永続的な取引はV2にアップグレードされ、今年下半期の手数料が大幅に削減され、より多くの市場が提供されます。V2には、モバイルUIサポート、クロスマージン取引、指値注文、ストップロス、KWENTAトークンの導入（およびトレーダーへの可能なエアドロップ）が含まれています。SIP-254は、プラットフォーム上の永続的なトレーダーを報酬するためにSNXインフレの20%を割り当てることを提案しており、トレーダーがKwentaを選択するプラットフォームとして使用することをさらに促進します。

私たちの最近の研究報告以来、Synthetixはビジョンとアップグレードの実施においていくつかの重要な進展を遂げました。Synthetixは「流動性即サービス」を導入する予定で、これにより新しいデリバティブを作成する人は誰でも、synthに直接接続することで既存のルーティングと深い流動性を利用して流動性を迅速に増加させることができます。これには、新しい提案も含まれており、このプロトコルがETHデルタ中立ポジションを取ることを可能にし、sUSDや他の合成器の供給を需要に応じて拡大することを許可します。投票で保管されたSNXは、SNXを長期間ロックする人々により高いトークンインフレと手数料収入をもたらします。V3に関連するいくつかのより重要なSIPは本質的により技術的であり、これはV3がコード監査とリリースに非常に近いことを示唆している可能性があります。

ステーブルコイン

Frax

Fraxは、Curveエコシステムにさらに統合され、今後数ヶ月で導入されるいくつかの新しいメカニズムを紹介しました：

• Frax基礎プール：Curveとペアリングされる新しいステーブルコインプールで、より多くのFRAX需要を促進し、パートナーの資本効率を高めます。
• FraxはCRVのロックをホワイトリストに追加されました：Curveは、FraxがveCRVのために使用するCRVトークンを投票ロックすることを許可する提案を通過させ、FraxにCurveに対するより大きなガバナンス権を与えました。
• Fraxswap：Fraxは新しいDEXを立ち上げ、ユーザーが一定期間にわたってさまざまな資産を時間加重で購入し、価格影響を軽減できるようにしました。この原語は、資金庫を管理しようとするプロトコルにとって非常に有用かもしれません。
• 2000万ドルのFXS買い戻し：Fraxは現在、計上された収益を使用して公開市場でFXSトークンを買い戻しています。このFXSは焼却されるか、veFXS保有者に分配されます。すでに200万ドルのFXSが購入されています。
• Fraxlend：Fraxは、許可なしの貸付ペアリングとカスタム債務構造をサポートする新しい貸付dAppを立ち上げる予定で、現実世界の資産貸付、債券、担保不足の貸付の道を開きます。
• FraxETH：Fraxは、信号チェーン上で2つのバリデーターを運営していることを明らかにしました。Fraxは、資金をサポートし、新しいETH製品を作成するためにETH担保デリバティブ(fraxETH)を作成する予定です。私たちは、fraxETHのすべての収益が何らかの形でveFXS保有者に利益をもたらすと仮定できます。

今年下半期、FraxのFXSトークンは新製品の導入により大幅に上昇する可能性があります。今年の初めにほぼ半減した後、FRAX供給はゆっくりと反発しており、最終的にFXSにより多くの価値をもたらしています。Frax Base Poolsの導入以来、FRAXの供給量は約1億ドル増加しました。現在、Fraxの金庫には3630万ドルの計上された利益が含まれています。FraxlendとFraxswapは、このプロトコルがより多くの収益をもたらす可能性を開き、FXS保有者に長期的な利益をもたらすでしょう。

Fraxlendは、このプロトコルのマイルストーンを示し、AMM、貸付プラットフォーム、ステーブルコインを含む完全な分散型銀行サービスソフトウェアのセットとして機能します。このプロトコルは、ユーザーがそのステーキングされたETH担保を担保にFRAXを借りることを可能にするfraxETH担保を初日から立ち上げる予定です。Fraxswapは、FRAX/SYNとFRAX/OHMという2つの新しい流動性ペアを追加し、AMMにより多くの取引量をもたらす可能性があります。FraxとCurve、Convexの相乗効果は、彼らの製品セットにアクセスしたい参加者に魅力的なリターンを提供します。

分散型取引所

CurveとConvex

CurveとConvexは第2四半期にベアマーケットの痛みを感じました。前四半期には以下のことが見られました：

• 13億ドル以上のUSTがCurveに預けられ、CurveとConvexのTVLが76%縮小しました。
• Frax Base Poolsの導入とFIP-95の承認により、Frax、Curve、Convexの関係が深まりました。現在のcvxCRV価格に基づいて、FraxはCurveプールを通じて最大95%のCRV報酬をcvxCRVに交換するか、CRVを直接Convexに預け入れることでcvxCRVのペッグを安定させます。
• Convexは6月30日に記録的な2750万のvlCVXを解除しました。トレーダーがこのイベントでCVXを大量にショートしている間、大部分のCVXはすぐに再ロックされ、一時的なショートスクイーズを引き起こしました。特に注目すべきは、TerraウォレットがそのCVXを再ロックし、新しいTerraエコシステムのステーブルコインへの道を開いたことです。

Curveは、創設者Michael Egorovが過剰担保され、革命的な清算メカニズムを持つ原生ステーブルコイン(crvUSD)を導入しています。ホワイトペーパーはまだ公開されていないため、その設計と意味については推測することしかできません。

このプロトコルに密接に関連する開発者は、LPトークンとCRVがcrvUSDの初期担保として機能する可能性があると述べています。ステーブルコインを支える特定の資産はその成功に不可欠であるため、Curveは新しい指標を導入するプロセスに似た方法で受け入れられる担保をホワイトリストに追加する可能性があります。Convexは現在、Curveの53.9%の投票権を保持しているため、承認されたLPトークンはCurve LPトークンではなくConvex LPトークンである可能性が高く、両者のプロトコルは相互に利益をもたらします。Convexはまた、cvxCRVをホワイトリストに追加することができ、追加のユーティリティはcvxCRV/CRVのペッグを強化し、ConvexにロックされているCRVの量を増加させるのに役立ちます。CRVが最初にveCRVとして投票ロックされる必要がある場合、Convexの金庫には3.6億ドル以上のveCRVが強力に保持されています。ConvexはそのveCRVを使用してcrvUSDをミントし、自らのCRVを育て始めることができます。新たに生み出されたCRVは、永続的にcvxCRVとしてロックされ、ConvexのLPとvlCVXストレージに支払われることで、Convexの価値提案を増加させ、Curveエコシステムに供給を減少させる利益をもたらします。

LPトークン担保は資産預金に対する需要を生み出し、CurveのTVLを増加させますが、CRVとveCRV担保はCRVを流通から除外し、Curveの持続可能性に必要です。年間を通じてロックされたCRVの総量は着実に増加し、現在の平均ロック期間は3.6年です。さらに、CRVのリリース量は毎年15.9%減少し、次回の減少は8月14日に発生します。ロックされたCRVに対する需要の増加とCRV供給の減少は、2022年の残りの期間におけるCRVの上昇を生み出す環境を作り出します。

crvUSDとAaveのGHOステーブルコインの発表は、特定のプロトコルに関連するステーブルコインの新しい物語の潜在的な始まりを示しています。他の機能に加えて、ネイティブステーブルコインはプロトコルが追加の収益を生み出し、ガバナンストークンの有用性を推進することを可能にします。たとえば、FraxはFRAXを採掘することでミント税収入を生み出し、AaveはstAAVE保有者が借入したGHOに対して低い金利を支払うことを許可します。このトレンドが続く場合、多くのステーブルコインが流動性を争うことになり、Curveは深いステーブルコイン流動性を提供するように最適化されているため、戦場になる可能性が高いです。CurveとConvexの周りに構築された賄賂市場は、他のプロトコルがCRVを利用して流動性を効果的に資金プールに貸し出すことを可能にします。新しいプールはTVLとスワップの増加を促進し、Curveエコシステムに利益をもたらします。さらに、他のプロトコルは、Curve上のFrax基礎プール（USDCとFRAX）メタプールとネイティブステーブルコインをペアリングすることで、LPにFXSとCRVの報酬を生成することができます。FraxBPがステーブルコイン流動性の事実上の基礎プールになる可能性は、フライホイールをさらに強化します。

Uniswap

UniswapのNFTへの進出はまだ始まったばかりで、下半期にはさらに多くのニュースが期待されます。6月、Uniswap LabsはNFT集約プラットフォームGenieを買収しました。この統合により、UniswapはERC20だけでなく、すべてのデジタル資産の取引を促進できるようになります。Uniswapは、トレーダーがNFTに即座に流動性を提供できるようにするためにsudoswapとの統合を計画しています。

第2四半期に2つの新しいデプロイメントが追加され、このAMMは現在7つのチェーンに展開されています。Gnosis、Moonbeam、Optimism、Polygon、Arbitrumを含みます。UniswapはDEX市場のリーダーの地位を維持しており、第2四半期の月間取引量は470億ドルを超えています。Uniswap V3は、発売以来1兆ドル以上の取引量を達成しています。短期間で、Uniswapの総手数料はすべてのプラットフォームの中で最高で、EthereumやBitcoinを超えています。

UNIガバナンスは、手数料スイッチ機能のテストを準備しています。7月21日、UNI保有者の手数料スイッチの実施に関する感情を測定するガバナンス提案が通過しました。具体的な詳細はまだ決まっていませんが、V3 LPのスワップ手数料から一定の割合を抽出し、それをUNI DAOが管理する金庫に再移転する試験がすぐに行われる可能性があります。これはUNIの価値向上にとって大きなニュースです。私たちは今週、その試験に関する詳細を発表します。

寿司（Sushiswap）

寿司は新製品の提供に忙しくしています。彼らはStargateを使用したクロスチェーンAMMをデプロイし、SushiGuardを使用してMEV保護取引を発表し、MISO 2.0を立ち上げました。Misoは初期DEX発行(IDO)プラットフォームで、誰でも新しいトークンの資金調達を簡単に行うことができます。この取引所は現在9つのチェーンで稼働しており、ユーザーはワンクリックで取引を行えます。Sushiは指値注文機能を導入し、マイクロガバナンスに対抗するためにDAO組織の再編成に関する提案を通過させました。

Sushiは新しいリーダー（「シェフ」）を探しており、多くのポジションを募集しています。新しいシェフとより良い貢献者の支払いメカニズムにより、Sushiは過去に見られたリーダーシップの論争を回避できる見込みです。Uniswapと同様に、SushiはNFT市場Shoyuでも多くの発展を遂げており、希少なツール、より良いUI、特典、スキャン機能、ガス効率、ソーシャル機能が含まれています。

最後の考え

市場条件が不利であるにもかかわらず、活発なDeFiプロトコルの開発者はコードの更新を続けています。私たちは、将来にわたってポジティブな結果を生む可能性のある市場で最も人気のあるプロトコルとその対応する上昇の触媒を挙げました。現在、Ethereum上のDeFiはこの分野で主導的な地位を占めています。投資家にとって、今年の残りの期間に価値増加の可能性のある収益生成製品とトークンを探すことは良い戦略かもしれません。