導語：

本月，加密市場的注意力仍然集中在資金流而不是基本面上。美國的BTC現貨ETF通過2個月後，出現了連續4天的淨流出（3 月 18 日至 21 日期間淨流出8.36億美元），而第一梯隊貝萊德和富達，以及其他基金的正流入，則抵消了灰度比特幣信託GBTC的流出，這表明我們正在見證一些資本轉移。同時，我們看到，獲利了結的礦工們和ETF淨流入之間的博弈，正在推動震盪行情的持續。

1 、宏觀視角

1.1 美股上漲未達預期，但廣度擴張或持續

美國股市Q1季度的上漲，提振了股票投資者的信心，但市場情緒仍未達到通常預示股市頂部的"狂熱"水平。

根據美國銀行最新報告，其"賣方指標"在3月份小幅上升22個基點至55%，這是自2022年5月以來的最高水平。"賣方指標"是一個逆向情緒指標，它追蹤華爾街賣方策略分析師對平衡型基金股票的平均建議配置比例。當該指標與平均推薦水平相同或更低時，那麼在隨後的12個月內，股票市場回報率就有94%的可能是正向的。

美國銀行的策略師Subramanian指出，目前的指標數值意味著美股未來一年至少會上漲13%。

"美股上漲可能提振了信心，3月份美股情緒有所上升，但遠未達到亢奮的水平。"美國銀行預計，隨著美聯儲降息，現金回報率在兩年內降至3%，退休賬戶中的數萬億現金將轉移至股票。

策略師Subramanian還表示，美股的廣度擴張可能會持續。

3月份跑贏大盤的股票比例從前一個月的40%上升到60%，為去年12月以來的最高水平。美股上漲不再是科技股"一枝獨秀"，市場廣度指標明顯改善，周期股集體上漲。"科技七巨頭"在3月漲勢漸止，按市值加權僅上漲1.6%，為去年12月以來最差的表現，而周期性行業表現出色的能源和金融，一季度上漲近12%。

1.2 BTC震盪行情來臨，約200萬BTC處於虧損臨界

繼1月份美國BTC現貨ETF通過的第一周淨流出後，BTC現貨ETF在3月中旬出現連續4天淨流出，導致BTC價格從3月13日觸及的73,100美元的新高回落-15.4%，在3月20日跌至61,200美元。之後隨著ETF轉為淨流入，BTC價格恢復至70,000美元並開始圍繞此價格上下震盪。

如上圖所示，當市場達到7.32萬美元的歷史最高點（ATH）時，投資者在鏈上賣出，鎖定了超過26億美元的實現利潤。大約40%的這種利潤回吐可以歸因於長期持有者群體，包括從GBTC信託中撤資的投資者。剩餘的15.6億美元實現利潤被短期持有者鎖定，交易者利用流入的流動性和市場動能。兩個群體的實現利潤已達到與2021年牛市高峰期間相似的幅度。

隨著價格從歷史最高點回落到近期低點61,200美元，總共有200萬枚比特幣從"盈利"狀態轉變為"虧損"狀態，隨即市場反彈到66,500美元，大約100萬枚比特幣重新回到"盈利"狀態。如上圖，我們可以看出：

• 大約100萬枚比特幣的成本基礎在61,200美元到66,500美元之間；
• 大約100萬枚比特幣的成本基礎在66,500美元到73,200美元的歷史最高點之間；

對比過往數據，BTC價格在22年牛市結束之後，直到2024年才算覆蓋成本，礦工才開始盈利；從供給側來講，牛市可能才剛剛開始，隨著傳統機構的加入，以及對BTC價值認同的提高，BTC有大概率會像黃金一樣讓礦工實現長期穩定盈利，即比特幣價格長期穩定高於挖礦成本。

1.3 Dencun升級後，Base與Solana爭先發展

3月13日Dencun升級在ETH主網激活，讓很多網絡的鏈上活動出現了激增。隨之Base升級使用Blob，Base網絡交易費用從0.31美元降至0.0005美元，之後不久Base TVL就突破17億美元，Base日交易量也升至200萬筆，增幅達350%。

伴隨著Meme幣的狂熱行情，除了Solana活躍度大幅回升，Base也借著網絡費用的大幅降低，與Solana一起爭先佈局發展，讓Meme幣的FOMO情緒幾乎主導了3月的市場行情。

從Base上交易費用的表現看，在低擁堵期間，這些網絡的交易費中位數一直低於0.01美元；但是在擁堵期間，Base上的交易費用飆升至Dencun之前的水平，這使得一些定價過低的交易處於待處理狀態，直到市場費用恢復到其執行的目標費率，這在擁堵期間導致了更高的中位數交易成本。

反觀Solana，由於它沒有基於計算單位的定價（即費用與計算資源消耗沒有直接關係）並且缺乏有效的優先費用機制，因此Solana能夠始終保持較低的中位數費用。但這種方法會激勵人們向網絡發送垃圾交易以增加交易打包的可能性，導致在Solana上出現了大量丟棄和失敗的交易。

對於Solana和Base來說，它們的可擴展性路線圖仍然很長，並且它們在所採取的路線上存在不同的權衡：

• Base團隊正在考慮在短期內直接增加其鏈的目標容量，下個大瓶頸集中在優化執行上，特別是在處理狀態增長方面。然而，解決長期的狀態增長問題可能需要一些時間，這意味著在未來一段時間內，可能會導致擁堵期間價格持續飆升；
• Solana Labs計劃於4月中旬發布的v1.18客戶端版本，通過升級調度器機制來解決他們現有的一些問題；並且Solana基金會一直在推動更優化的架構，包括實施優先費用、優化計算單位的使用，以及其他可以提高整體網絡性能的抗女巫攻擊機制；

2、 行業數據

2.1 市值\&排名數據

本月的普漲行情下，TOP10代幣的市值均有不同幅度的上升，除了期間Solana有短時間超過BNB，排名躍升第4位，總體排名沒有太大變化。從30天漲幅看，DOGE上漲116%，排名第一，其次是SOL的67.9%和BNB的46.6%，BTC則以24.9%位列第四。

DOGE和SOL的巨大漲幅，主要來自於3月份的Meme幣行情，PEPE、BOME、WIF、DOGE、FLOKI的暴漲行情輪番上演，SOL則成為Meme生態的繁榮基石，從而帶動SOL幣價和市值的上行。目前Base Chain和BNB Chain都在賦能並推動Meme幣的活躍和發展，預計Meme行情在4月份依然會延續。

在市值排名前100的代幣中，3月漲幅最高的代幣分別為dogwifhat（+480.3%），FLOKI（+412.8%），FLOKI（+256.0%）。其增幅趨勢在整月內均有分布，結合Base Chain上Meme生態的火熱態勢，此高漲幅的Meme行情在4月大可能會延續。另外，AI賽道和BTC生態在最近的熱度明顯，預計將會在4月份有亮眼表現。

2.2 穩定幣流入流出

3月份的穩定幣流入趨勢表現良好，穩定幣總量已經超過$150B，從起斜率看這種增長可能還在加速，預計隨著此輪周期行情的持續強勢，這種增速將會繼續，並在未來3--6月內達到最高。

本月增長最快的穩定幣是USDe，上漲幅度156%；其次是USDC，上漲幅度17.79%；而之前兩個月漲幅態勢最高的FDUSD，反而下降了11.01%；雖然行業中對USDe有著頗多質疑，但它的快速增長似乎預示著，在本輪行情中，算法穩定幣所扮演的角色將會變得更加重要。

USDe由Ethena發行，截至3月30日，供應量就突破15億枚，由該協議開設的合約倉位占全球ETH合約倉位的15%。Ethena增長負責人Seraphim發推稱：下一步計劃將BTC納入抵押品範疇，擬於9月將USDe的發行規模擴大至50億美元以上。

在USD流入方面，與整體穩定幣增長趨勢相同，其中單日淨流入最高為3月25日的$1.34B，雖然期間偶爾有短時間的淨流出，但淨流出的額度和頻次遠低於淨流入。另外，從消息面看，美國機構在市場中的買入力量依舊非常強勢，勢必會繼續帶動USD的流入增幅。

2.3 鏈上TVL排名

整體鏈上的TVL在3月出現了明顯的波動，在本月第三周出現明顯的下降趨勢，並在之後逐步回升並以一種較緩慢的趨勢繼續增長。此趨勢與整個行情的走勢幾乎一致，預計隨著減半前的短暫回調和較大幅度波動，鏈上TVL也會有相應變化，但幣本位的增長趨勢將會一直持續下去。

本月最受矚目的是etherr.fi，伴隨著其代幣ETHFI的空投申領和上線各大CEX，etherr.fi的TVL增長幅度達到74.59%，領先於TVL排名TOP10的其他項目，並遠超出EigenLayer的24.99%。

DeFiLlama數據：截至3月29日，ETH流動性再質押協議TVL達到$76.78億，其中EigenLayer以超過$120億的TVL位列第一；其次是ether.fi，TVL超過$30億；以及Renzo，TVL超過$16億。

在當前TVL高於1億美元的142個項目中（上個月僅為31個），本月TVL增長最多的項目為Hyperlock Finance，Hyperlock是一種產量提升和元治理協議，旨在加深Thruster的流動性，它通過讓交易者和DAO可以在Hyperlock上獲得額外收益，Blast生態項目能夠更輕鬆地獲得流動性。預計隨著Blast的生態拓展，Hyperlock將匯聚並為其生態賦能，具體表現上，其TVL有可能在接下來的3個月內持續大幅度增長。

關於Blast、Thruster和Hyperlock

Blast是一種與EVM兼容、具有原生收益的樂觀rollup，用戶的餘額會自動複利，並額外賺取Blast獎勵；

Thruster是Blast的原生DEX，旨在利用Blast原生收益、定制流動性解決方案和更簡潔的UI/UX；

Hyperlock是一種基於Thruster並針對Blast進行優化收益和治理的協議Thruster LP和THRUST質押者提供更高的獎勵；

按DeFi類別劃分，本月TVL總計排名TOP10的賽道中，排名第一的仍然是LSD$514.4億，雖然較上月（$533億）有所下降，考慮到整體行情價格的變化，事實上總量仍然在增長。

另外，其他賽道中，除了CDP下降約$10億外，均有不同程度的增長，尤其Lending、Bridge和Dexes賽道，這也側面說明了鏈上的活躍程度正在變得越來越高，市場的熱度在逐漸升溫。

按鏈類別劃分，3月份Base的TVL漲幅表現最為亮眼，達到116%；其次是Bitcoin的TVL上漲77.6%（上月漲幅694%），以及繼續保持高增長的Solana漲幅55.3%（上月漲幅40.33%）。

Base的高漲幅和Solana的持續增幅，主要得益於市場對MemeCoin的FOMO情緒，以及帶來的暴漲行情。最近，BSC也繼Base之後開為MemeCoin進行賦能，預計月份的TVL將會持續增長，且依然會受MemeCoin行情影響。

2.4 礦池數據

BTC：

目前全網POW總算力已達到596.81 EH/s，較上月（575.08EH/s）增加了約3.78%，其中，Top3的礦池依然是Foundry USA、AntPool和F2Pool，沒有更新變化，但是增幅方面Foundry USA表現最為穩定。

礦池算力總趨勢上繼續平穩上升，這代表有著更多的資金和算力正在陸續加入進來，更多的人們願意把挖礦作為在行業中進行投資一個選項。

BTC礦池的全網算力為14.440EH/s，較上月底增長約3.6EH/s，明顯隨著減半的臨近，部分礦工為了保障收益在提前增加算力設備，這也造成了本月出塊幸運值的不穩定和下降（目前30日幸運值93.64%）。另外，距離第四次BTC產出減半，還剩2,217個區塊，預計減半時間是2024年04月21日。

雖然算力有明顯增長，但隨著難度的提升，本月BTC產出的平均成本依然在$50,000，最高達到$65,000。減半後，隨著產量的降低，平均成本將很有可能突破$100,000，這必然帶來BTC價格和市值繼續上升。

ETH：

ETH的供應趨勢趨於平緩，自上2022年6月至今沒有產生大幅波動，基本維持在1.22億上下，這說明POS機制在穩定ETH生態方面確實起到了非常積極的作用，ETH的市值與生態價值已經強相關。

ETH作為當下行業最大的生態體系，只需要專注其內部生態的建設和拓展，即可實現對整個行業便捷的探索和驅動，事實上，我們看到的也正是這樣。

同時，ETH的POS總質押數繼續上漲，截至3月31日，活躍驗證者978052個，全網質押ETH 31,328,059枚，占ETH總供應量的26.80%。其中，3月份新增質押2,306,499枚，流動性質押協議Lido的質押份額占總量30.11%。

隨著ETH質押數量的增長，驗證者的激勵部分將更多取決於鏈上交易的活躍度，這與POS機制一起，在ETH生態內形成了完整的調節閉環，但Lido的絕對占比，讓如何更加去中心成為ETH基金會迫切需要解決的問題，建議重點關注。

3、行情趨勢

3.1 BTC行情漲幅減弱

TradingView數據：BTC 3月最低價格59005美元，最高價格73777美元，整體漲幅16.6%。該漲幅相較於2月43.57%的漲幅有所減弱，這可能是受到3月份BTC現貨ETF淨流入下降的影響。

從Coinglass數據可看到：BTC現貨ETF的3月淨流入額為46.368億美元，遠低於2月淨流入額（60.3億美元），然而，整個3月BTC價格依然保持一個相對穩定的上漲勢頭。

按歷史經驗，減半前後BTC價格大概率會經歷一個回撤，但我們判斷，在比特幣現貨ETF基本盤穩固，宏觀經濟環境和指標相對穩定的情況下，疊加減半利好，比特幣即便經歷回撤，也依舊會繼續維持上升勢頭。

3.2 Restaking浪潮開始湧現

Restaking賽道也是3月的關注焦點，隨著ether.fi空投申領開啟，ETHFI於3月18日在CEX上線，開盤價$0.2，在當天其價格就直接飆升至最高$5.3，漲幅超過26倍；之後雖然波動，但整體趨勢上行，最高價格約$8.6，是開盤價格的43倍。

ETHFI的漲幅和行情走勢，讓人們對未其他未發幣的Restaking項目抱有更高預期，關注的焦點則聚集到Renzo上面。從Defilama數據可以看到，從3月1日起，Renzo的TVL就一直在平穩增長，從3月1日到3月20日，其TVL增長約$3.5億；之後其上行斜率大幅增加，20日到31日TVL增長約$10.8億，增速是之前的3倍多。

Renzo的TVL增長主要來自於人們對其發幣後的超高預期，在ether.fi之後，如果Renzo的表現與人們的預期一致或相近，Restaking的浪潮將不可阻擋。

3.3 Meme幣繼續帶動FOMO情緒

MEME板塊3月表現依舊亮眼，在2月DOGE、SHIB、PEPE的造富效應之後，BOME、MEW、WIF、BRETT等Meme代幣輪番上演暴漲劇情，讓市場中的FOMO情緒得以連續的累積和釋放。

在CoingeckoTOP10漲幅榜單中，CAT已經開始引領新一波的暴漲情緒，而CHEEMS、OMNOM、DEGEN等已經開始新的接力。這種行情態勢，一方面說明整個加密市場熱度不減，市場資金活躍；另一方面也說明市場需要新的刺激，不管是情緒面還是敘事面。

在Meme幣行情的背後，更多是Solana、Base在生態內的推動和賦能，通過Meme幣的行情和社區引入，讓Solana和Base生態表現得極為活躍，也給人們提供了情緒宣洩的出口。另外，BSC也在進行相應的計劃，這可能進一步推升Meme板塊的上漲，但是否持續以及能夠持續多久，仍然是一個問號。尤其是Meme幣巨大的波動性，對個人投資者而言，如何把握合適的投資時機是一個巨大的挑戰。

4、投融資觀察

4.1 投融資概要

2024年3月份加密市場共完成總金額為11.6億美元，環比增長了52.6%。數據如下：

• 180起融資事件，環比增長了34.32%（2月份134起融資事件）；
• 3起收購事件，環比下滑了50%，表明收購活動在減少；
• 平均融資額為1001.05萬美元，環比上升了38.66%；
• 融資中位數為500萬美元，環比上升了25%。

其中，種子輪融資事件最多，其次是戰略融資和A輪融資，而其他類型的融資事件增長迅猛：

• 種子輪47起（環比上月+23%）；
• 戰略融資30起（環比上月+100%）；
• A輪19起（環比上月+46%）；
• 其他類型17起（環比上月+112%）；

綜合來看，雖然收購事件有所下滑，但融資事件、平均融資額及融資中位數均大幅增長，尤其是戰略融資和其他類型融資事件的大幅增長，說明市場看多情緒上升，投融資熱錢湧入也在持續增加，市場看漲情緒和周期情緒依然湧動。

3月規模最大的5輪融資：

Optimism完成8900萬美元融資，估值未披露；

Zama完成7300萬美元A輪融資，估值未披露；

Berachain完成6900萬美元B輪融資，估值15億美元；

Figure Markets完成6000萬美元A輪融資，估值未披露；

Eclipse完成5000萬美元B輪融資，估值未披露；

4.2 投融資機構簡析

從VC機構角度看：首先，Animoca Brands的投融資主要集中在基礎設施和GameFi領域，然後是Polychain、Binance Labs和Coinbase Ventures，這三家在基礎設施、DeFi領域的投資數量較多，而其他VC公司的投資則專注在基礎設施領域。

這也反映了現在階段行業建設和應用的分佈和格局，基礎設施仍然是當前的建設重心，而GameFi和DeFi則是應用側的業務重心。

4.3 投融資趨勢判斷

從3月份投融資市場看，加密領域的投融資活動正大幅增長，無論是在項目數量還是投資金額上都有所上升，且已達近一年的高點，投資仍集中在基礎設施、DeFi、NFT/GameFi方向。

在4月，當前關注最高的幾個板塊：AI+Crypto、GameFi、模塊化、Solana和Base鏈新應用、以及比特幣Layer2，可能會在投融資越加活躍趨勢下，進一步激發投資市場熱潮，雖然有可能受到全球經濟、技術創新以及政策環境等多種因素的影響，但總體向好的趨勢不變。

5、 结语

2024年3月的數據和行情動態，讓我們看到了多個重要趨勢：

• 雖然美股上漲未達預期，但是宏觀面未來預期良好，加密市場的行情趨勢將不會受到負面影響；
• 減半臨近，獲利了結和部分礦工離場導致震盪行情，但傳統資本驅動下的ETF和減半預期對沖下，震盪幅度不大；
• 穩定幣持續增發，USDe漲幅度高達156%，預期算法穩定幣所扮演的角色將會變得更加重要；
• 鏈上Restaking生態TVL大幅增長，ETHFI上線後幣價的暴漲，讓人們對Restaking的預期大大增強；
• 投融資金額中位數的大幅增長，以及主要機構的投融資佈局，從側面體現出市場熱錢和市場情緒的高漲；

儘管當前市場行情有較大幅度的波動，傳統資本和ETF主導的市場行情依然是當前的主要敘事。此輪周期中，Meme幣行情與以往行情周期相比有著明顯的差異，尤其是3月份Dencun升級後Solana、Base和Bsc的陸續入局和驅動，讓市場FOMO情緒在相對的冷靜期中異常熱烈和獨特。

另外，類似Restaking、模塊化、BTC生態和AI等技術創新和相關投資熱度也一直在持續增長和刺激著市場資金的活躍，尤其是傳統金融和RWA相結合的方向，是否會對全球金融生態產生更強的滲透和影響，讓我們拭目以待。

備註：以上所有觀點僅供參考，不作為投資建議。如果異議，歡迎聯繫指正。

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