對話 DeFiance 創始人 Arthur0x：長期看好 LSD，加密市場大概率不會再出現新低

訪談：念青，ChainCatcher

嘉賓：Arthur0x，DeFiance Capital 創始人

近期，市場有消息傳出，加密投資基金 DeFiance Capital 已完成"八位數"基金募資，並於3月開始投資。此前，ChainCatcher 曾在去年 10 月份報導，DeFiance Capital 創始人 Arthur0x 正在為一支新基金計畫籌集 1 億美元。

作為亞洲最大的專注於 DeFi 的基金，DeFiance 很早就開始在 DeFi 賽道佈局，並投進了幾乎所有的 DeFi 龍頭項目，包括 Lido、dYdX、Aave、Synthetix、Balancer 等。DeFiance 旗下管理資產在短短三年內就將 6 位數的變成 9 位數。

DeFiance 的"以基本面為導向，而不是敘事或情緒"的投資風格使得其在加密市場劇烈的波動中真正沉澱下來，捕獲到最靠近本質的價值。

DeFiance 有今天的成績同樣離不開創始人兼基金經理的 Arthur0x。

Arthur0x 在 2017 年時接觸到了數字貨幣和區塊鏈，由於大學時期就開始投資，他敏銳地察覺到，數字資產的價值將在中長期內得到持續提升。於是，Arthur0x 從當時就職的國際石油交易公司辭職進入了區塊鏈行業，而這段工作經驗，也幫助他在加密投資中建立起一套較為嚴格的風控標準，使得 DeFiance 在 Terra、FTX 等暴雷事件中將損失最小化。

除了投資人的身份，Arthur0x 也會在推特上持續輸出自己關於這個行業的觀點，這也是他主動從市場上尋求反饋和篩選信息的方式。但同時，他又會刻意與市場保持一定距離，拒絕不斷地讓自己暴露在信息市場裡，讓自己有時間思考短期市場波動所帶來的更深刻和長遠的影響。

ChainCatcher 近期採訪了 Arthur0x，他就 DeFiance 投資策略、新基金投資方向、近期市場熱點等話題和我們深入地聊了聊。

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1、ChainCatcher：DeFiance Capital 的投資理念是怎樣的？

Arthur0x：DeFiance 是一個以基本面研究為導向的投資機構，也就是說我們會綜合很多因素來衡量一個項目的價值。我們內部制定了一套衡量標準，大約會從團隊質量、協議估值、技術架構、社區參與度等十多個維度來看項目。

首先我們會看團隊的能力，其次是 TAM，即 Total Addressable Market （潛在市場範圍），看市場的機會究竟有多大。

然後會考慮這個項目本身要解決的究竟是不是市場長期會存在的問題，以及是不是真正的解決方案，其實這一點在牛市中很容易被忽略。比如，市場上又出現了一個新的公鏈或者一個新的 DEX 會受到資本和用戶的追逐，但更值得思考的是這個項目到底有沒有去解決一個很根本的問題，否則就是很短期的行為。

此外，我們也會考察項方是否有引導社群的能力，畢竟在這個行業社區文化非常重要。再就是項目的價值捕獲能力，而在這一點上不同的項目又有不同的衡量標準，這方面我們團隊還是下了蠻多功夫的。

早期我們的投資理念裡還會提到"積極投資方法"，但目前來看"積極"有些過於理想化了。理想狀態是投資者可以深度介入到項目中去，幫助項方改善某些做得不好的方面。但實際上，在 Crypto 行業的投資者還沒有擁有像傳統股市投資者一樣的法定權利，能夠推動項方做決策。所以，在投資者權利沒有得到很好地定義，沒有形成像傳統行業那樣的投資標準之前，項方是否有意願讓投資人深度參與合作是非常關鍵的。

目前投資行業很缺乏這樣一套標準，因此，我們最初的"積極"投資是不太容易實行的。

2、ChainCatcher：但前段時間 a16z 在"BNB Chain 上部署 Uniswap V3"提案中使用其全部 1500 萬枚 UNI 投出反對票也曾引發"寡頭治理"的批評。你對此如何評價？

Arthur0x： 我覺得既然這是大家最初形成共識的權利標準，那就不能說a16z擁有的權利過大。重點是在 Crypto 行業很多事都沒有形成很好的行業標準，或者說出現更好的標準，然後出現問題之後人們開始指責 VC 權利過大，但必須意識到，這一切都基於此前大家形成的共識。

我認為在項目治理方面還處於很早期，還沒有出現成熟的行業標準。就算有一些比較好的提案，大家也沒有很活躍地執行。例如， Vitalik 在 2018 年就提出了一種全新的募資方式 DAICO，希望把去中心化自治組織 DAO 的理念融合到 ICO 募資過程中，來解決傳統 ICO 存在的問題。項方不會在一開始就拿到全部募資金額，而是通過五個階段，每一步達到要求後才能拿到下一階段的資金。這種模式在一定程度上保障了投資者的利益。

很遺憾的是，幾乎沒有項方執行這個模式，他們更願意選擇快速拿到全部募資。而對於投資者來說，很多人更關心短期利益，並不關心項目的長期發展。所以，在這個市場中，大家對於治理很多時候都是"說起來好聽"，但只要有一點不方便都不會去執行。

3、ChainCatcher：DeFiance 和項方的關係是怎樣的？

Arthur0x： 還是要看項目。如果項方傾向於和投資人有較為頻繁溝通的話，我們會盡可能為他們提供幫助。當然也會有一些非常獨立的項目，基本上和我們保持一個比較低的交流頻率。

4、ChainCatcher：為什麼最初選擇把 DeFi 作為投資的重點？近期 DeFiance 也在關注鏈遊和一些基礎設施，背後的考慮有哪些？

Arthur0x： 一開始選擇將 DeFi 作為投資重點，是因為去中心化金融是區塊鏈行業的基礎設施，這個行業必然需要有一套金融體系來支撐，不然數字貨幣很難成長起來。

後來也開始投資鏈遊，因為在看了很多 Web3 的應用之後，覺得遊戲是最有可能實現 Web3 大規模採用的入口。2021 年，Axie 的拋物線式增長向遊戲行業表明了 Web3 遊戲的潛力尚未得到充分開發，由此也激發了大量遊戲人才湧入到這個行業。

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相比之下，我們在基礎設施上的投資比較有選擇性，只投一些我們能提供比較多附加價值的。畢竟我們不是專門投基礎設施的基金。

5、ChainCatcher：目前的投資中，比較成功的案例有哪些？

Arthur0x： 峰值回報率最高的項目是 Axie，峰值回報率接近 2000 倍左右，投資的成本價在 8 美分左右，最高價超過 160 美元。當然不可能都在最高點賣出，因為部分代幣還在鎖倉，而且雖然回報率很高但投的很少。Axie 在第一輪融資時，相信這個賽道的投資者還非常少，再加上當時正處於熊市，那一輪總融資還不到 100 萬美元，所以我們並沒有投很多錢。但單從回報率上看，這個項目是最高的。

如果從賽道上來看，我們投的最成功的就是 DeFi 了。從很早期我們就進入到了這個賽道，所以基本上目前來看比較成功的藍籌 DeFi 項目我們都有投進去，比如 dYdX、Sushiswap、 AAVE、YFI、Synthetix 等。

我們在二級市場上投得也很好。因為在早期很多 DeFi 項目並沒有所謂的種子輪，想要投資的話只能通過購買代幣或者參與流動性挖礦，其實剛才提到的 YFI、Synthetix、Sushi 這些很多都是在二級市場上的投資。

6、ChainCatcher：你曾提到團隊在 3 年內將 6 位數的投資組合變成 9 位數，現在基金的資金狀況如何？

Arthur0x： 3 年內將 6 位數的投資組合變成 9 位數的確是事實。目前我們第一期基金還是有 9 位數的資產，不過目前第一期基金已經基本上完成投資了。我們已經開啟了第二期基金的投資。

7、ChainCatcher：之前有看到新基金會在 3 月開啟投資，這個基金將關注哪些領域和方向？

Arthur0x： 我們現在最看好的賽道有兩個。一個是 LSD（Liquid Staking Derivatives），雖然現在這個賽道已經很火了，但其實我們從去年上半年就開始關注了。既有的投資中也有這方面的佈局，比如 Lido，這是我們在很早期就投資的項目，大概在 21 年上半年的時候。

從本質上看，Liquid Staking 是這個市場中亟需的方案。很多 POS 項目都有質押的需求，而用戶又不想資產在項上鎖太久，能夠同時兼顧流動性，Liquid Staking 就解決了這個問題。而且，未來 Proof of Stake 也會成為區塊鏈的主要趨勢並且持續增長，所以儘管當下已經很熱了，我們仍會長期看好 LSD 賽道。

另外一個賽道就是去中心化合約交易。因為中心化交易所 FTX 暴雷之後，市場需要更好的替代品出現，但目前以幣安為主導的中心化交易所仍佔據市場主要份額，去中心化合約交易僅佔市場的 5% 甚至以下。但大家對於去中心化合約的需求會逐漸增加，我覺得其市場佔有率在未來一兩年內很有可能快速增長到 15-20%，有很大的潛力，畢竟合約交易是幣圈的剛需。這是一個已經被驗證的肯定能賺錢的賽道，就看哪個團隊能夠執行得最好，最終能捕獲市場。

所以，目前我們會認為 LSD 和去中心化合約交易這兩個賽道是最明顯的賽道。不管這個行業發生了什麼，都能實現持續增長。然後一旦確定好賽道之後，再去尋找這一賽道裡最有潛質的、表現最好的項目就可以了。

具體來說，在 LSD 賽道，我們長期看好 Lido，其架構和團隊執行能力都是經過長期驗證的。並且我們認為它會長期維持這個賽道的龍頭位置，如果不出太大的錯誤的話。其他比較新的項目我們還在觀察，目前覺得 SSV 的模式也蠻有趣的，其技術架構使得它和其他 LSD 項目保持了一種合作關係，而不是競爭關係。所以我們會覺得這是一個值得研究的項目。

而去中心化合約賽道，我們長期看好 dYdX，因為這個團隊的技術背景非常強，都是來自矽谷最頂級的工程師，團隊的執行能力也很強。此外，dYdX 決定推出自己的公鏈 dYdX Chain 後，其代幣的價值捕獲能力就變得更加明確。除了 dYdX，我們還在留意 GMX，但有一點存疑：GMX目前的模式是否能支撐其擴張到更大的規模。因為 GMX 規模越大，攻擊者一旦利用價格攻擊預言機所獲的利益也就越高，所以很容易受到價格操縱攻擊（ChainCatcher注：22 年 9 月，GMX 因預言機固定喂價機制遭遇攻擊損失 100 萬美元）。

8、ChainCatcher：DeFiance 在 Terra 和 FTX 事件之後得到了經驗有哪些？

Arthur0x： 在這些事件之後，我們可能會對團隊的道德有一個更高的標準，英文叫 integrity。如果一個人的人格存在問題，不管他的項目做得多成功，都有可能在短時間內垮掉。

最近行業所經歷了很多類似的事，Luna、FTX 等曾在行業內呼風喚雨的個人和機構，由於在人格上和存在問題，突破了道德底線，所以即便做的很大還是垮掉了。對於投資人來說，這種投資並沒有太大意義，除非你追求的是很短期的利益。所以，投資者對於團隊道德上一定要有底線要求。

美國著名的天使投資人 Naval Ravikant 曾經說過一句話：Pick business partners with high intelligence, high energy, and, above all, high integrity…And then high integrity is the most important because otherwise if you've got the other two, what you have is you have a smart and hard working crook.who's eventually going to cheat you.

就是說，如果你在選擇商業夥伴時只選了聰明和有能量的人，那麼你只得到了個聰明而努力的騙子。缺乏正直品格的人做出來的事反而會更加危險，甚至會傷害到你。

另外一個經驗就是風險控制，其實我們在這方面做的還不錯。我們的確投資了 Luna，但我們並沒有在 Luna 上造成很大的虧損。

9、ChainCatcher：其實從去年四月 Terra 暴雷到現在將近一年的時間內發生了很多"黑天鵝"事件，表面看是各自獨立的，但如果把時間線延伸開來的話，這些事件彼此實質上都存在關聯。這一連串的事件發生後，你大概會發現怎樣一條線索？

Arthur0x： 一個事件發生後，我們不能只看這個新聞事件的表面，還是要仔細分析其連鎖反應，我們一般會按照表面影響、第二層面影響和第三層面影響的思維去分析一個事件，花時間沉澱出一個結論。

比如三箭事件之後，我們深刻地意識到了 Counterparty Risk（交易對手風險）的深刻影響。目前這個風險在區塊鏈行業也普遍存在，畢竟很多機構都是環環相扣的，如果有這方面的風控意識，你就會對其有更加深刻的關注。

比如三箭事件，我們在評估一家 VC 的風險時，往往會去看它的投資組合表現如何，但很有可能就忽略了他們的資產管理風險，結果三箭把錢放在 FTX、Genesis 等地方，也借給做市商等等。這些潛在的風險都是我們要在第二層面影響中要分析的點，需要考慮到的。而 Genesis 把錢借給了三箭後續產生的連帶影響都是第三層面的影響。

10、ChainCatcher：近期，美聯儲通過各種工具釋放了流動性，有觀點認為加密市場正逐漸走出熊市，但尚不具備牛市前夜的前提，對此您如何判斷？

Arthur0x： 大部分上是認同的。我覺得熊市應該算是結束了，市場大概不會再出現新低。但熊市會不會扭轉到牛市，還是要看宏觀經濟，因為銀行危機之後，美聯儲很有可能會停止加息並且努力增加市場的流動性。那這一波流動性會不會進入數字貨幣市場，促進數字資產的重新規劃呢？也是有很高的可能性。所以還是要看到宏觀經濟中的實際指標和數據來支撐。

11、ChainCatcher：相對於獲得多倍回報，投資人更需要及時止損。團隊的止損策略通常是怎樣的？

Arthur0x： 我們的止損策略基本上是以基本面為導向的，因為這個行業的價格的波動其實是很大的。如果純粹按照價格的波動止損的話，很可能在最差的情況下做出決策。所以我們基本上會透過價格背後去分析波動具體產生的原因，然後判斷這件事是否會對項目形成基本面和結構性的改變，最終才會做出止損決策。

12、ChainCatcher：近期 dYdX 社區投票通過 DIP-20 提案，決定將交易獎勵減少 45%。這一提案背後的深遠考慮是怎樣的？社區治理如何實現短期激勵和長期激勵的平衡？

Arthur0x： 我覺得這是一個非常自然的過程。早期的交易獎勵是為了吸引用戶，後續慢慢減少交易激勵是為了驗證這個產品在市場上真實的競爭力。如果在減少了交易獎勵之後仍有不錯的交易量，那就證明了這個產品自身是做出了市場本質需要的應用。

降低交易獎勵短期內或許會導致交易量的減少，但長期來看，這個提案是必須要進行的。我本人也支持了這個提案，同時你也會發現提出這個提案的本身就是做市商，他們本身就會從交易獎勵中獲利，但他們更願意犧牲短期利益來實現項目長期的可持續性。

13、ChainCatcher：DeFi 的下一輪引擎會是什麼？

Arthur0x： 我並沒一個很好的答案。我覺得去中心化永續合約交易會是一個持續增長的賽道，但是很難說它會成為 DeFi 的引擎，畢竟永續合約和其他賽道的結合是比較少的，並不需要通過借貸等做套娃的設計。而在這個層面上，LSD 和其他賽道的結合點會比較高，LSD 的 Token 會作為一種衍生品提供可持續性的流動性。

此外，DeFi 發展從 0 到 1 的階段實際上已經發生了，是已經被市場充分驗證的需求。但要如何增長到下一個階段，大家還在不斷探索中，我覺得最需要的就是時間而已。

畢竟眼下正在中心化金融發生的事情就是一個很好的驗證。DeFi 並不需要完全取代 CeFi，而是提供了一種替代性方案。如果機構想要進行資產的分散性配置的話，完全可以通過 DeFi 這種完全不同的架構來實現。所以，我覺得這次的銀行危機很有可能會導致傳統市場對 DeFi 架構的設計價值的重新發現，而更願意去嘗試使用。