PvP 暫時性落幕，保本套利成為當下要務？

作者：念青，ChainCatcher

編輯：TB，ChainCatcher

一個新的共識正愈發強烈：PvP時代已經暫時落幕了。

Pump.fun 過去 24 小時收入相較歷史最高點 1 月 25 日的 1538 萬美元已下跌超過 90%。名人發幣潮成為 memecoin 這輛瘋狂賽車失控前的最後一腳油門。Libra 事件或許標誌著 Memecoin 大時代的結束，關鍵是，玩家心態變了，P小將終於也"P"不動了。

隨之而來的是比特幣又回到了8開頭的區間，山寨幣集體大跌。有句話說得好，雄心壯志暫時性落幕，保全已身成了當下要務。這句話用在當下的加密市場投資策略上再合適不過。如果說，牛市上升階段市場追逐熱錢，下行行情中投資者更青睞較為穩妥的年息產品和穩健避險策略。

儘管DeFi 老炮 Andre Cronje 認為，參與 Meme 幣的是一個完全不關心 DeFi 甚至區塊鏈的群體，所以 Meme 幣並沒有搶走任何注意力。但 PvP結束後，資金的確正尋找其他高收益機會，DeFi 開始出現回暖的跡象。

Sonic 從去年12月底上線到今天，僅兩個月，其鏈上 TVL 就實現了從 0 到約 7 億美元的速通。其生態 Dex 項目 Shadow Exchange 因高年化挖礦實現了极速吸金，Token價格實現了從幾美元到幾百美元的飛躍。

Shadow Exchange：Sonic 生態的"金鏟子"

Shadow 的成功除了Sonic 的生態激勵和補貼，比較關鍵的是其推出的創新的玩法。上一輪DeFi Summer 的時候，AC 就曾提出了ve(3,3)模型，而這一次，Shadow在ve(3,3)的基礎上做了改進，提出了x(3,3)。

簡單說，(3,3)就是大家一起攜手做大做強的約定：

• 你購買代幣並鎖起來，幫平台做事，比如提供流動性和支持發展；
• 你鎖得越久、分到的獎勵越多，平台也因為你的支持更值錢；
• 理論上，如果你和大家一起鎖倉，代幣價格漲了，所有人都賺。

但ve(3,3)有個問題：鎖倉時間太死板，鎖幾年才能獲得高收益，風險極大且規則不靈活。於是，Shadow 的x(3,3)就是在老機制上加了點新花樣，核心是"靈活+激勵"：

1. 鎖倉換票： 你拿Shadow的代幣$SHADOW去平台鎖倉，換成$xSHADOW。$xSHADOW就像一張"會員卡"，有了它，你就能分平台的利潤（比如交易費），還能投票決定平台咋玩。
2. 隨時離場，但有代價： 老機制鎖幾年才能解鎖，x(3,3)不一樣，你想啥時候拿回$SHADOW都行。代價是，如果你沒鎖滿一定時間會有罰款，這些罰款會分給那些繼續鎖倉的"老實人"。
3. 越久越賺： 鎖得越久，$xSHADOW的"含金量"越高，獎勵也越多。
4. "重定基"激勵長期主義者 ：跑路的人交的罰款，會讓留下的人賺更多，這叫"重定基"（re-basing），讓留下的人更有動力。

目前來看，Shadow 已經驗證了 x (3,3) 模型在流動性賽道的爆發力，平台上近一周交易量已超14億美元，TVL超1.3億美元。流動性池已接近2000個，部分早期池子的APR高到離譜。

那麼，Shadow 質押池的高APY怎麼實現的？

Shadow的高APY池子主要靠發放獎勵代幣xSHADOW來吸引用戶。剛開始的時候，為了激勵更多人挖礦，獎勵處於"高排放"階段，基於此計算出來的年化收益自然就高，可能動不動就上百甚至上千個點。此外，Shadow用的是Uniswap V3的集中流動性機制。提供流動性的範圍越窄，獲得的獎勵就越集中，APY看著就越高。但隨著參與的人和籌碼越多，獎勵被逐漸攤薄，APY就自然下降了。

而且，高APY背後的"水分"也不少。 質押獎勵的xSHADOW實際存在解鎖限制，部分獎勵需要鎖6個月才能全拿出來。此外，你還需要承擔無常損失的風險。如果池子價格波動大，大戶一旦拋售，也面臨虧損風險。此外，也有用戶吐槽，Shadow前端展示的APY是按最窄的價格區間算的，很多投資者算不明白真正的收益，容易被"虛高"欺騙。

Shadow上線不到兩個月，目前仍處於早期，再加上 Sonic 的生態補貼和空投預期，因此高APY是很難長久持續的，隨著鎖倉量（TVL）增加和參與者變多，獎勵會被攤薄。此外，投資者還要考慮解鎖折扣、無常損失和價格波動等風險。也因此，Shadow上的穩定幣交易對因為無常損失低更受歡迎，但APY也相對低一些。

值得一提的是，最初應用了 ve(3,3) 模型的 DeFi 協議 Solidly因釋放機制和流動性管理問題未能持續，儘管其模型被 Velodrome 等協議改進，但(3,3) 經濟模型可持續性方面的缺陷仍然存在。

Infrared：熊鏈的"流動性發動機"

在介紹 Stride 之前，有必要先提一下目前熊鏈（BeraChain）DeFi 生態的整體情況。熊鏈於2月6日主網上線，上線才20天，其DeFi生態迅速崛起，目前生態 TVL 已超30億美元，居Base、Arbitrum、Sui等公鏈之上。熊鏈上的多個DeFi協議如Infrared、Stride、BEX（Berachain Exchange）、Bend、Berps、Honeypot 等都推出了高APY的流動性質押池。

此外，Berachain 圍繞其核心共識機制PoL設計了一套獎勵 BGT激勵系統，旨在通過BGT（Bera Governance Token，熊鏈治理代幣）激勵用戶、驗證者和項目方共同參與。主網剛上線時，只有官方 DEX BeraHub的幾個池子能拿BGT，比如WBERA/HONEY、USDC.e/HONEY。這些是"默認金庫"，給生態打底。目前仍處於治理第一階段，即PoL全面開閘，任何項目都能申請讓自己的池子拿$BGT。投票權在BGT持有者手裡。目前，仍然屬於早期參與階段，收益和補貼都相對會高一些。隨著更多池子的加入，BGT的分發會逐漸稀釋。

目前熊鏈的龍頭流動性質押協議為 Infrared，其鏈上TVL 超14億美元，最高的流動性池子的APY 為 120%。

Infrared這種爆發式增長和高 APY離不開熊鏈主網紅利期的"吸金效應"。Berachain 的治理代幣 BGT 是"靈魂綁定"的，不能買賣，只能通過提供流動性賺取。Infrared 就相當於熊鏈的售票處，把流動性（比如 BEX 的 LP 代幣）存進金庫，就能換到 iBGT，還能拿 $BGT 獎勵。此外，Infrared與生態內的多個DeFi協議合作，保證了 iBGT 在整個生態的流動性和套娃收益。

此外，Infrared 是 Berachain 基金會支持的 Build-a-Bera 孵化項目，曾於去年六月獲得YZi Labs（Binance Labs）的投資。

目前，Infrared靠官方撒幣、驗證者分紅和槓桿玩法仍在增長。不過，所有高APY項目都有風險，和Shadow一樣，Infrared 的用戶同樣面臨利益稀釋、無常損失和價格波動等高風險。

Yei Finance：Sei 生態的"穩定幣挖礦神器"

儘管與前幾個協議相比，Yei Finance 的APY 並不算特別高，但其穩健型投資仍吸引了不少保守型投資者前來挖礦。

Yei 是 Sei 生態的龍頭借貸協議，主打存 USDC 挖礦，還能拿 WSEI（包裝過的 SEI）獎勵。其定位是 Sei 的"收益聚合器"。近期，Yei 還上線了SolvBTC 池，提供比特幣收益機會，這在 DeFi 中較為少見。

Yei 上穩定幣USDC 池子的 APY 超 20%（其中約 5.7% 是穩定幣收益，14.9% 是 WSEI），是目前平台上最大的池子。"穩定+高收益"吸引了大量保守型投資者。

去年12月，Yei Finance 完成 200 萬美元種子輪融資，Manifold 領投，DWF Ventures、Kronos Research、Outlier Ventures、Side Door Ventures 和 WOO 等參投。

Sonex：索尼鏈上的 DeFi 樞紐

索尼鏈 Soneium 是一個由索尼（Sony）旗下 Sony Block Solutions Labs 和 Startale 聯合開發的以太坊 Layer-2 區塊鏈，基於 Optimism 的 OP Stack 構建。Soneium 在 2025 年 1 月 14 日正式上線主網，據L2Beat 數據，Soneium的TVS（總保障價值）已超 7000萬美元（SolvBTC資產存在重複計算）。

和熊鏈的情況類似，作為早期上線的生態，Soneium 對其生態的激勵和補貼活動比較豐富。例如，Soneium 在2月初推出了Soneium OG Badge，活動截止到北京時間 2 月 27 日中午12:00，在 Soneium 上完成 45 筆交易（為什麼是 45 筆？因為 Soneium 于 1 月 14 日推出，而參與活動將于 2 月 27 日結束，這之間正好45 天）可獲得靈魂綁定徽章，而這枚早期參與者徽章將獲得諸多好處，例如生態空投等。

Sonex是Soneium生態的龍頭DeFi項目，由 Sony Block Solutions Labs 和 Startale 支持。其定位為AI驅動的DEX 和全能 DeFi 平台，是 Soneium 主網首批孵化的項目之一，1 月 28 日才在主網上線，目前還不到一個月。上個月，Sonex 還宣布在不到 60 天的時間內成功籌集了 100 萬美元的種子輪融資，由 Outliers Fund領投，Baboon VC、Taisu Ventures、Nonagon Capital、Flow Traders、Gate Ventures 和 Lootex 參投。

Sonex 的質押池目前也有不少高APY 的流動性池，目前主要以穩定幣和ETH等為主。近期，Sonex 上推出了 Astar 貢獻分數 (ACS) 活動，從 2月20日到 5月30日，在Sonex 參與ASTR 質押可獲得代幣和積分雙重激勵。

Soneium 主網上線才一個月，現在仍處於紅利期，因此APY 和積分回報最高。挑選熱門質押池、避開深度低的池子。目前，Sonex 當前有積分獎勵計劃，其積分可能與空投直接相關。

Morpho：多鏈 DeFi "智能基金"

2月27日，Coinbase宣布上線 MORPHO。Morpho 最初是 Ethereum 網絡的借貸協議，核心是"優化借貸池"，它在 Aave 和 Compound 等傳統協議上加了一層"智能匹配"。簡單說就是把借錢和存錢的雙方盡量"點對點"（P2P）撮合，減少資金閒置，提升收益率。但作為一個相對較老的DeFi 協議，因為建議在其他協議的基礎上，其知名度遠不及 Aave、Compound等。

2024 年初，Morpho 新起高樓，推出全新的去中心化的借貸基礎層 Morpho Blue，從單純的DeFi協議轉向DeFi基礎設施。Morpho Blue 的借貸市場是獨立的。與多資產池不同，每個市場的清算參數都可以在不考慮籃子中風險最高的資產的情況下設置。因此，供應商可以以更高的 LLTV 放貸，同時承受與向 LLTV 較低的多資產池供應時相同的市場風險。抵押資產不會借給借款人。這減輕了當前借貸平台中清算正常運作所需的流動性要求，並使 Morpho Blue 能夠提供更高的資本利用率。

此外， Morpho Blue 完全自主，因此無需引入費用來支付平台維護、風險管理者或代碼安全專家的費用。值得注意的是， Morpho Blue 具有無需許可的資產上市功能，任何人都能創建自定義借貸市場，例如資產、利率、清算規則等，這使得其生態的金融效率簡單高效。Blue還支持許可市場，從而實現更廣泛的用例，包括 RWA 和機構市場。

Morpho Stack已部署在多個新鏈上，包括 Polygon POS、Arbitrum、Optimism、Scroll、Ink、World Chain 、Fraxtal、Unichain、Mode、Hemi、Corn、Sonic 等新鏈（需要注意的是，多鏈框架下的部署僅限於基礎設施，這些新鏈暫未上線 Morpho App，也不會獲得 MORPHO 獎勵）。

目前 Morpho 總存款超過 53 億美元，另據 DefiLlama 數據，Morpho Blue 的總TVL 在近幾個月快速拉升，目前已接近 30億美元。目前，Morpho Blue 上有多個資產池，受歡迎的池子仍以穩定幣為主。

Pendle： DeFi 的債券市場

Pendle 是一種允許用戶將收益資產的未來收益代幣化並進行交易的 DeFi 協議。通過分離資產的本金和收益部分，Pendle 採用更高級的收益管理策略，包括固定收益、對未來收益變動的投機以及從質押資產中解鎖流動性，將傳統金融概念（如利率衍生品）引入 DeFi 領域。

通俗來講，相比於其他交易所主要交易的是幣價，Pendle交易的對象更像是是"APY"，即"把未來的收益拿來現在玩"。它允許用戶將收益生成資產拆分成"本金代幣"（Principal Tokens，PT）和"收益代幣"（Yield Tokens，YT），然後分別交易。比如你有 stETH（Lido 的質押 ETH），可以用 Pendle 分成 PT（到期拿回本金）和 YT（賺未來收益），然後隨便買賣。這種靈活性讓用戶既能鎖定固定收益，又能炒收益預期。

Pendle於去年建立了固定收益市場，其TVL在去年實現了20倍的增長，目前已接近 50 億美元。

Pendle 上目前有很多套利機會，例如通過PT 折價套利。在市場上，PT 的交易價格通常低於其到期價值（折價交易）。你可以低價買 PT，持有到期，賺中間的差價；YT 是收益代幣，賺的是底層資產的未來收益。如果市場預期收益會漲，你可以低價買 YT，賭一把賺高收益；除此之外，還有 PT-YT 價差等套利空間。相對比較穩妥的還是質押挖礦，你也可以參與U本位PT的池子套利，APY通常都超過10%。但所有的套利都需要考慮到無常損失、鎖定期長、價格波動等風險。

（投資有風險，請讀者謹慎、理性看待，本文不作任何投資建議。）