深入解讀 FTX 資產負債表：教科書般的銀行擠兌案例

撰文：Degg_GlobalMacroFin

1、金融時報剛剛披露了一份據稱是 FTX 最後時刻的資產負債表，看起來像是 SBF 在向潛在投資者展示 FTX 的財務狀況（圖1）

這張資產負債表不僅僅顯示了 FTX 在 Chapter 11 破產前的最後一秒的樣子，也顯示了自上個週末以來 FTX 是如何突然陷入萬劫不復深淵的。

可以說，這張資產負債表是完美的"銀行危機"教科書。

2、我們先來看一下擠兌爆發之前（上週六）FTX的資產負債表狀況。

當時的 FTX 資產端有大約 240 億美元市值的總資產。

• 其中有大約 60 億的流動性資產（liquid asset），包括各類穩定幣、各國貨幣存款、以及 robinhood 的股票。

• 此外還持有大約 150 億的各種加密資產，被 SBF 標記為"不那麼流動的資產"（less liquid），包括 60 億的它自己發行的 FTT，22 億 SOL，54 億的 SRM。

• 最後是 32 億非流動性資產（illiquid asset），主要是各類風險投資。有人猜測，之所以FTX持有了這麼多跟SBF相關的資產（SOL,FTT,SRM）是因為SBF動用客戶放置在FTX裡的資金為自己相關資產控盤。還有人猜測，FTX是以FTT、SOL、SRM等代幣為抵押向Alameda提供貸款，而資產負債表上的這些代幣實際上是FTX和Alameda的合併報表（SBF在這張資產負債表中表示FTX向alameda提供了大約80億貸款）。

從負債端看，上週六 FTX 有大約 140 億美元的負債，其中包括至少 50 億美元的美元或美元穩定幣負債，以及大量 BTC、ETH 負債。這時，FTX 的淨資本（總資產減負債）大約為 100 億美元。

換句話說，在上週六之前，FTX 的槓桿率僅為 1.4 倍，SBF 在上週六時還確實是個百億身價的富豪（圖2）。

3、再來看下 FTX 在上週六的流動性狀況。

SBF 估計 FTX 平日裡每天的資金提取平均為 2.5 億美元/日。因此即便沒有新增資金流入，SBF 預計其 60 億的流動性資產也能對抗大約 24 天的提款需求（類似於傳統銀行業中的"流動性覆蓋倍數"概念），這將給 FTX 充足時間將持有的各種代幣變現，或從其他地方尋找資金。

4、但週日開啟的擠兌超出了 SBF 的想像。

SBF 在該文件中表示，週日（11月6號）FTX 遭遇了平日 25 倍的提款需求，短短幾天內資金淨流出量達到了 50 億美元，其中包括至少 20000 枚 BTC 以及大量穩定幣。

擠兌的結果是：FTX 流動性資產的總額由 60 億下降到僅 10 億（不太清楚 50 億是在週日當天流出還是自週日到週三期間累計流出）。

這時，FTX 的 10 億流動性儲備面對每日 50 億的流出壓力（當然不可能持續這麼多），覆蓋倍數將從 24 倍（60/2.5）下降到了 0.2 倍（10/50）。換句話說，它如果不暫停取現，就只能存活幾個小時了。

5、伴隨流動性蒸發的還有 FTX 相關資產價格的暴跌。

不清楚 FTX 自己在二級市場上拋售了多少資產，但 FTT、SRM、SOL 價格在上週以來分別下跌了約 90%、60%、60%。這導致 FTX 持有的不那麼流動的資產總市值大幅縮水 2/3，由 150 億跌至 50 億美元。

SBF 並沒有對它所持有的非流動性資產進行減值計提，但這些資產大多與加密領域風投相關，市場價值非常難估且很可能也已經大幅縮水。

因此，在遭遇擠兌和資產減值後，FTX 在破產前的資產負債情況是 ：資產端只剩 10 億流動性資產，50 億代幣和帳面價值 30 億但實際價值很可能很低的非流動性資產，而負債端仍然有約 90 億美元價值的負債，其中 50 億是美元計價。

換句話說，FTX 在這個時候已經不僅僅是流動性危機了，而是徹徹底底的償付危機了。

它已經資不抵債了（圖3）。

6、FTX在短短幾天內崩潰簡直是教科書般的銀行擠兌案例，它呈現了銀行特別是投資銀行（dealer bank）擠兌的幾乎所有特徵：

（1）本身實施大量的風險轉化（risk transform），流動性轉化（liquidity transform）功能，將客戶資金用作高風險和低流動性資產投資。

（2） 對擠兌壓力的估計完全不足，使得看似充裕的流動性儲備在短短一兩天內耗尽。

需要指出，加密資產領域的擠兌因為完全鏈上進行，因此壓力遠超傳統銀行體系。

在傳統商業銀行領域，一個月存款淨流出 10% 已經是很嚴重的危機（圖4）。

而對於投行來說，雷曼破產前一個週其流動性儲備驟降 400 億美元，占其總資產的約 8%。

而 FTX 的案例來看，加密資產交易所的單日資金淨流出量就可能高達總負債的 1/3。

這是極其恐怖的流動性壓力，可以說任何一家採用了部分流動性儲備的金融機構都不可能幸免，更別說風格激進乃至牽扯龐氏騙局的 FTX。

（3） 資產端以市值法計價，非常容易陷入擠兌-拋售-資產價格下跌-股權下降-擠兌加劇的死亡螺旋。FTX更野蠻的地方在於自己持有了大量自己的股票，相當於銀行自己買自己的股票、自己注資自己。
（4）消息流傳的極快，疊加市場情緒非常脆弱，加速了巨人的轟然倒塌。

7、SBF在這份文檔中有句總結寫的蠻好。

There were many things I wish I could do differently than I did but the largest are presented by these two things: the poorly labeled internal bank-related account, and the size of customer withdrawals during a run on the bank

翻譯過來就是：我最後悔的事情有兩件：不該粗糙地和 Alameda 進行信貸往來，不該低估銀行擠兌的流動性壓力。

8、FTX 這個價值 200 億的銀行擠兌案例值得寫進所有貨幣銀行學的教科書。