鄒傳偉：從傳統金融解析 DeFi 保險現狀和發展前景
DeFi 保險協議需要對鏈內外風險標的、組織形式、精算和保險定損方法進行更多探索。本文發於鏈聞，作者為鄒傳偉，萬向區塊鏈首席經濟學家。
與其他 DeFi 功能模塊相比，DeFi 保險 受到的關注較少，除了 Nexus Mutual 和 Cover 等以外的 DeFi 保險項目發展也較為一般。
但實際上，保險是 DeFi 生態的重要組成部分，保險與 DeFi 有很多結合點。
在 DeFi 的去中心化和去信任化環境下，保險的實現方式將與主流金融市場有很大差異。要準確理解這一問題，需要回歸保險的核心功能，先看主流金融市場中保險的實現方式，再以此為參照討論 DeFi 保險的實現方式。
本文共分三部分：
第一部分總結主流金融市場中保險的實現方式；
第二部分通過代表性項目介紹 DeFi 保險現狀；
第三部分是對 DeFi 保險的展望。
主流金融市場中保險的實現方式
保險的核心功能是經濟補償，是基於大數法則為投保人提供針對意外損失的經濟補償。在經濟補償中，沒有發生意外損失的投保人通過自己繳納的保費補償發生意外損失的投保人。意外損失可以是人身的也可以是財產的，由此衍生出保險的兩大分支------壽險和財險。
保險的負債一般具有長期、或有的特徵，從收到保費到賠付之間的時間不確定（特別是壽險），未來的賠付責任也不確定。為保證賠付能力，保險資產的保值增值非常重要，因此保險與資產管理之間有不可割裂的關係。保險資產管理要考慮保險負債的複雜性，使資產與負債匹配，與共同基金、對沖基金、私募基金等相比存在一定特殊性。
保險的盈利模式是「三差」。
第一是利差，即實際投資收益和客戶收益之間的差異。
第二是死差，即收取風險保費和實際理賠之間的差異。
第三是費差，即收取費用與實際發生費用之間的差異。
在主流金融市場，保險有兩種實現方式------股份制保險公司 和相互保險組織。截至 2017 年底，相互保險占全球保險市場的份額為 26.7%，是全球保險市場的重要組成部分，但占我國保險市場的份額僅 0.2%。目前，我國只有陽光農業相互保險公司以及眾惠相互、信美相互和匯友相互等三家相互保險社。
股份制保險公司屬於盈利組織。股東提供經營資金，股東大會掌握最高決策權力。股份制保險公司採取確定保險費制，保險費有剩餘時計入盈利，不足時由股東設法填補，投保人無需承擔追補保險費的義務。
相互保險組織屬於非盈利組織，是對同種風險有著保障需求的投保人共同形成的組織，沒有股東，也沒有股本。投保人具有雙重身份，既作為所有者提供經營資金並有權選擇董事會，同時又是顧客。相互保險組織採取不定額保險費制，有剩餘時投保人可獲得分紅，或積累起來以加強組織財力；出現虧損時，投保人攤繳保費或用以前的盈餘金予以彌補。相互保險公司和信用合作社一樣，體現了「自主自願、平等互利和民主管理」以及「共有、共治和共享」的原則。
我國近年興起網絡互助，以螞蟻金服相互寶 和水滴互助 為代表。網絡互助不屬於持牌的保險經營機構，是由網絡互助平台組織的，利用互聯網的信息撮合功能實現會員之間承擔彼此風險損失的創新型互助模式。主要互助領域為大病醫療互助，每個加入的成員為每期患病的成員分攤小額互助金，在未來自己患病時獲得由其他成員分攤形成的一筆較大金額的醫療金。網絡互助的參與門檻低，保障少，給付沒有強制性。
在主流金融市場，一些衍生品 也具有風險保障功能，但不是通過大數法則而是通過風險定價來轉移和分擔風險，以信用違約互換 （CDS） 為代表。CDS 是一種基礎性的信用衍生產品，本質上相當於對一個或多個公司或國家 （稱為標的機構） 的債務信用風險的保險。一筆 CDS 交易中有兩個參與者，一方為保護權買方，另一方為保護權賣方。保護權買方定期向保護權賣方支付固定費用 （稱為 CDS 價差）。作為對價，如果 CDS 到期前 CDS 標的機構發生破產、拒付或重組債務等事件 （稱為信用事件），保護權賣方有義務賠償保護權買方的損失。
綜合以上討論，可以歸納出主流金融市場中保險的實現方式的要點，這些要點為理解 DeFi 保險提供了參照 （為行文方便，將網絡互助和 CDS 一並討論）：
保險標的 ：人身和健康風險以及財產風險。CDS 針對的信用風險可以視為財產風險的一種。在主流保險產品中，投保人具有與保險標的相對應的風險敞口。但在 CDS 中，保護權買方可以在不持有標的機構債務的情況下購買相關 CDS。這被稱為 CDS「裸頭寸」，在國際金融危機期間引起了不少爭議。
組織形式 ：中心化的，去中心化的，以及點對點的。股份制保險公司是中心化的。相互保險組織和網絡互助是去中心化的，體現了「共同受益，共擔風險」的特點。以 CDS 為代表的衍生品是點對點的。保險契約的性質、保險精算、保險定損和保險賠付的具體做法在不同組織形式下有顯著的差異。
保險契約的性質 ：在股份制保險公司中，保險公司和投保人構成締約雙方，保單很難轉手交易。在相互保險組織和網絡互助中，參與者之間形成了「團體契約」。在以 CDS 為代表的衍生品中，買方和賣方構成締約雙方，但契約可以轉讓。
保險精算 ：保險精算通過分析未來風險事件發生的概率和可能造成的財務影響以厘定保費。與保險標的分類相對應，保險精算分為壽險精算 和非壽險精算，前者使用淨均衡原理和生命表，後者使用複合風險模型和經驗費率法。隨著生物技術和可穿戴設備在壽險中的應用，以及傳感設備在財產險中的應用 （比如車載傳感設備和基於使用的保險），基於大數據和人工智能算法的保險精算將能更好地反映投保人的個體差異，並可動態調整，從而在方法論上更接近以 CDS 為代表的動態風險定價法。
保險定損和賠付 ：股份制保險公司在保險定損中要遵循系統化的標準和方法，近年較受關注的是遙感技術和氣候指數在農業險定損中的應用。在理想情況下，股份制保險公司的全體投保人支付的保費應該正好能覆蓋他們作為一個整體的意外損失敞口，保險公司居中起到保費轉移支付作用。在相互保險組織方面，信美相互引入陪審團制度，以應對保險理賠中糾紛頻發、責任認定不清和條款設計不清晰等問題，也提高公信力。在網絡互助方面，相互寶對每一個擬進行互助的案例都在支付寶上公示，有爭議案例可以申請陪審團來決定是否賠付。可見，股份制保險公司在保險定損和賠付方面是完全中心化的，相互保險組織和網絡互助則都有去中心化、社區自治的色彩。
代表性 DeFi 保險項目
DeFi 保險目前處於發展的早期階段，比較受關注的是 Nexus Mutual 和 Cover 兩個項目，主要針對 DeFi 中因智能合約漏洞遭受黑客攻擊造成的風險。
Nexus Mutual
Nexus Mutual 是目前承保金額最大的 DeFi 保險平台，在組織形式上類似於相互保險組織。用戶通過購買 Nexus Mutual 的 TokenNXM 成為會員，但需要經過 KYC 審查程序。會員擁有治理投票權。
Nexus Mutual 採取精簡的精算模型。保費主要有三方面影響因素：風險成本，保險金額，以及保險期限。其中，風險成本取決於會員在相關保險項上質押的 NXM 數量，質押數量越高，風險成本越低，保費也越低。因此，風險成本的確定有一定的投票性質。
Nexus Mutual 保險賠付資金由兩部分組成：第一，會員購買 NXM 的資金；第二，投保人保費的 50%。這兩部分資金都注入一個資金池中。
在 Nexus Mutual 中，投保人需要在保險期限內或到期後 35 天內提出索賠。會員通過質押 NXM 並投票來參與索賠評估。索賠要求還需經過審計確認後才能進入賠付。
Cover
Cover 在組織形式類似於 CDS。對每一個保險項目，用戶每抵押 1 單位抵押品 （目前僅支持 Dai），就同時獲得 1 個 Claim Token 和 1 個 No-claim Token：
1 Dai = 1 Claim Token + 1 No-claim Token
此後，用戶可以在二級市場上根據自己對風險的評估來交易這兩個 Token，從而形成這兩個 Token 的市場價格。
這兩個 Token 都具有或有索取權（contingent claim）的特徵：
表 1：Cover 中的或有索取權
在經濟學上，這兩個 Token 都是典型的 Arrow-Debreu 證券。持有 1 個 Claim Token，相當於 CDS 的買方，可以為未來的風險損失提供保障；持有 1 個 No-claim Token，相當於 CDS 的賣方，本質上通過賭未來不會發生風險而獲利。
這兩個 Token 的市場價格，就是狀態價格（State price）概念。這與 CDS 一樣，都是通過市場交易來為風險定價。
最後需要看到的是，一些 DeFi 保險項目為鏈外風險事件提供保險，比如 Etherisc 提供航班延誤、颶風保護和農作物保護等方面保險。但這類項目的保險精算和保險定損都發生在鏈外，需要通過預言機讀入鏈內。
對 DeFi 保險的展望
從前兩部分不難看出，相對主流金融市場中的保險而言，DeFi 保險處於非常早期的發展階段，但這也說明 DeFi 保險有很大的發展空間。
以下幾點是理解 DeFi 保險未來發展的關鍵：
DeFi 保險標的是鏈外風險還是鏈內風險
在 DeFi 保險標的是鏈外風險時，DeFi 保險需要解決兩個基本問題。
一是鏈外風險用法定貨幣計價，但保險賠付用鏈內數字資產，這就造成貨幣錯配問題。但隨著央行數字貨幣和穩定幣的發展，如果保險賠付用央行數字貨幣和穩定幣，這個問題就將迎刃而解。
二是針對鏈外風險的保險精算和保險定損只能在鏈外進行，這樣就需要通過預言機將相關結果寫入鏈內。目前，DeFi 預言機也是一個方興未艾的領域，預言機的準確性和效率都有很大的改進空間。在 DeFi 預言機尚未發展完善的情況下，可以考慮使用中心化色彩較強的預言機。
在 DeFi 保險標的是鏈內風險時，以上兩個問題的影響都要弱得多，但需要拓展風險覆蓋範圍。第二部分已指出，Nexus Mutual 和 Cover 等代表性 DeFi 項目主要針對因智能合約漏洞遭受黑客攻擊造成的風險。將來，DeFi 保險針對的鏈內風險應該拓展到 DeFi 經濟模型設計漏洞、預言機報價錯誤和更新不及時、鏈內交易沒被及時處理、Gas 費過高、抵押品清算造成的虧空、以太坊 2.0 轉型進度不及預期，甚至公鏈本身的安全等。
著名經濟學家 Kenneth Arrow 在《保險、風險和資源配置》一文中提出的完美的風險轉移模型------自願、自由、公平地進行風險轉移，並且：1. 保險產品豐富化，對人身和財產方面的每一種風險，均可能出現相應的保險產品；2. 保費由公平原則厘定；3. 風險轉移給社會中有相應風險偏好的人，由他們自願承擔。Arrow 提出的這個完美的風險轉移模型，應該成為 DeFi 保險的努力方向。
DeFi 保險的組織形式
結合前兩部分的討論，我認為 DeFi 保險不應該採取中心化的股份制保險公司形式，應該採取類似相互保險組織和網絡互助的去中心化形式，或者類似 CDS 的點對點形式。
在央行數字貨幣和穩定幣時代，主流的相互保險組織和網絡互助將獲得更好發展。這兩類保險活動涉及的團體契約，可以表達成智能合約形式。保險精算和保險定損因為對專業性要求較高，可以採取相對中心化+社區自治 （比如陪審團） 的方式，特別在保險標的是鏈外風險時。保費賠付可以直接用智能合約執行央行數字貨幣和穩定幣轉帳，能顯著提高透明度和公信力。
去中心化的 DeFi 保險的另一個代表是 MakerDAO 中的 MKR。之前的分析很少從保險的角度去看 MKR。在常態情況下，全體 MKR 持有者通過穩定費渠道有正的現金流收入。比如，在 Dai 贖回時，發行人將 Dai 和用 MKR 支付的穩定費發送到抵押債倉智能合約。Dai 是抵押債倉層面的債權合約。所有抵押債倉適用統一的超額抵押率要求。如果抵押品市值下跌，發行人需要補充抵押品或退回部分 Dai，以維護抵押率。如果抵押率低於清算率，就會觸發抵押債倉清算，類似於股權質押融資中的平倉機制。如果抵押品處置不足以覆蓋債務缺口，那麼 MKR 將增發並通過拍賣以獲得 Dai，通過稀釋全體 MKR 持有者來吸收虧損。
2020 年 3 月 19 日，MakerDAO 首次啟動 MKR 拍賣，通過新發行 MKR 以回購市場上的 Dai，償還 MakerDAO 在 3 月 12 日市場大跌中遭受的損失。因此，MKR 相當於為 Dai 提供保險，保障 Dai 有充足的抵押品作為價值支撐，MKR 可以視為一種分佈式的 CDS。這也說明，去中心化與點對點的 DeFi 保險之間不存在不可逾越的邊界，預計在這方面將出現不少 DeFi 保險的創新設計。
在更一般的意義上，如果將一個資產池通過分檔技術（tranche），分成債權和權益等具有不同償付順序和風險收益特徵的檔，那麼權益檔因為對應剩餘索取權並最先承擔損失，會為債權檔提供保險。這是 Merton 模型揭示的洞見。因為權益檔可以被多人持有，其內涵的保險就是去中心化的。實際上，Cover 體現了按未來狀態進行分檔的做法。
DeFi 保險精算和保險定損方法
DeFi 保險精算和保險定損儘管屬於技術問題，但因為對專業能力要求較高，會顯著影響 DeFi 保險的實現方式。概括而言，有四種方法。
- 先在鏈外通過中心化方式進行，再通過預言機寫入鏈內。這種方法更適合 DeFi 保險標的是鏈外風險的情形。
- 在鏈內通過算法進行，這適合 DeFi 保險標的是鏈內風險，以及風險發生概率和經濟影響容易量化評估的情形。
- 在鏈內通過投票來評估，這能體現社區自治精神，但需要保證投票的參與度以及投票結果的可信度。投票前需要 Staking 是一個普遍要求，以緩解 Nothing at stake 問題。但即便如此，讓非專業群體通過投票來決定專業問題，仍面臨很大挑戰。
- 通過市場交易，通過市場機制來匯聚關於風險發生概率和損失程度的信息。市場天然是去中心化的，但需要保證市場有足夠的流動性，並且價格形成機制通暢。
這四種方法不是非此即彼的，可以組合使用，比如，Nexus Mutual 就使用了第二和第三種方法。
