++4 Alpha 관점：++

1. 현재 시장 거래 논리：침체 예상 주도, 스태그플레이션 위험이 드러남

• 금리 시장 신호：2년 만기 미국 국채 수익률이 빠르게 하락하고, SOFR과의 스프레드가 확대되며, 10년 만기 수익률이 SOFR 금리를 하회하여 시장이 경제 둔화를 미리 가격에 반영하고 있음을 나타냄→연준이 어쩔 수 없이 금리를 인하해야 하며, 동시에 장기 금리 역전(10년 만기 < SOFR)이 침체 경고를 강화함.
• 유동성 모순：TGA 계좌 소모가 달러 유동성을 약간 개선시키고 있지만, 시장의 위험 회피 심리로 인해 자금이 고위험 자산(미국 주식, 암호화폐)에서 철수하고 국채 시장으로 몰려 "유동성 완화지만 위험 선호 축소"라는 역설이 발생함.

2. 위험 자산 동요의 근원：경제 데이터 부진 + 정책 불확실성

• 경제 균열：소비자 신뢰 지수가 폭락하고, 고용 시장이 냉각되며, 트럼프의 관세 위협이 겹쳐져 시장의 "하드 랜딩" 우려가 심화됨.
• AI 서사 흔들림：엔비디아 실적 발표 후 "스케일링 법칙 무효" 논란, OpenAI 기술 발전이 시장의 AI 상업화 가능성에 대한 의문을 불러일으키며, 기술주(특히 연산력 관련 주식)가 매도당함.
• 암호화 시장 연쇄 반응：CME 선물의 백워데이션 구조가 차익 거래 매력을 약화시키고, ETF 자금 유출이 겹쳐 비트코인과 미국 주식이 동반 하락하며, 탐욕-공포 지수가 극도의 공포 구간에 진입함.

3. 다음 주 주요 쟁점：비농 데이터가 "침체 거래" 강도를 정할 것

• 데이터 초점：2월 비농 고용이 계속해서 예상을 초과하거나 ISM 제조업 PMI가 계속 하락하면 침체 가격 책정을 강화하고 미국 국채 수익률을 추가 하락시키며 위험 자산에 압박을 가할 것; 반대로, 예상 초과 데이터는 "소프트 랜딩" 기대를 일시적으로 회복할 수 있음.
• 정책 위험：트럼프 관세 세부 사항, 연준 관계자 발언(특히 금리 인하 경로 수정)이 시장의 극심한 변동성을 유발할 수 있음.
• 전략 제안：방어를 우선으로 하고 기회를 노리기. 암호화 산업의 단기 매도 압력은 레버리지 자금의 철수에서 비롯되지만, 규제 완화와 기술 혁신은 여전히 장기 성장 공간을 지지함.

스태그플레이션인가 침체인가, 시장은 무엇을 거래하고 있는가?

1. 이번 주 거시 경제 리뷰

1. 유동성 및 금리 변화

유동성의 가장자리가 개선되고 있으며, 주된 원인은 재무부 TGA 계좌의 소모 . 미국의 부채 한도 논의가 여전히 결론에 이르지 못하는 가운데, 이번 주 달러 기반 유동성이 약간 개선되었으며, 지난 주 대비 390억 달러 증가했지만, 지난해 같은 시기와 비교하면 여전히 긴축 상태에 있음. 추가 분석 결과, 미국 재무부 TGA 계좌의 소모가 가속화되어 2월 중순의 8000억 달러에서 현재 5300억 달러 이상으로 감소함.

차트1: 달러 기반 유동성 변화 Source：Gurufocus

금리 시장은 금리 인하를 가격에 반영하기 시작하고, 장기 국채 수익률은 경제 둔화를 가격에 반영함. 데이터에 따르면, 최근 한동안 암묵적 금리 경로를 측정하는 2년 만기 국채 수익률과 단기 자금 조달 금리를 측정하는 SOFR 간에 뚜렷한 큰 변동이 없었으나, 이번 주 들어 경제 데이터와 트럼프 관세의 영향으로 2년 만기 국채 수익률이 급속히 하락하고 단기 자금 조달 금리와의 스프레드가 확대됨; 동시에, 10년 만기 국채 수익률은 SOFR 금리보다 현저히 낮아지기 시작함.

차트2：단기 자금 조달 금리와 국채 수익률 변화 Source：Wind

위의 추세는 글로벌 투자자들의 거래 결과로, 몇 가지 사실을 반영함:

l 경제 데이터가 나빠지는 상황에서, 국채 시장은 연준의 올해 금리 인하 기대가 급속히 상승하고 있음을 나타냄. 역사적으로 단기 자금 조달 비용이 장기 금리보다 현저히 높을 경우, 이는 연준의 긴축 정책이 끝나가고 있음을 의미함.

l 단기 자금 조달 금리는 금리 인하를 가격에 반영하지 않고 있으며, 이는 연준이 여전히 공개 시장 조작을 통해 유동성을 관리하고 단기 자금 조달 비용이 일정한 긴축성을 유지하도록 하여 시장이 과도하게 금리 인하를 선행하지 않도록 방지하고 있음을 나타냄.

l 국채 수익률 하락의 기울기가 크며, 시장의 위험 회피 심리가 짙음. 차트에서 보듯이, 이번 주 10년 만기 국채 수익률 하락 기울기가 현저히 더 가파르며, 이는 시장 자금이 빠르게 국채 시장으로 유입되고 있음을 나타냄.

종합적으로 볼 때, 단기 금리 수준에서 연준이 유동성 관리를 통해 자금 조달 비용의 긴축성을 보장하고 있지만, 국채 시장의 거래 결과는 경제 데이터, 트럼프 관세, 인플레이션 등 여러 요인의 영향을 받아 "경제 둔화로 인해 연준이 어쩔 수 없이 금리를 인하해야 한다"는 시장의 가격 책정을 반영하고 있다.

2. 위험 시장 리뷰

미국 주식 시장은 이번 주 큰 변동성을 보였으며, 지난 주 나쁜 데이터의 여파로 시장 매도가 계속되고, VIX 지수는 19 이상에서 지속적으로 변동하며, 시장의 불확실성 가격 책정이 더욱 비관적으로 변함. 시장의 주목은 인플레이션에서 경제 데이터로 점차 이동하고 있으며, 특히 화요일 발표된 소비자 신뢰 지수가 크게 하락하여 3년 만에 최대 하락폭을 기록함. 침체 우려가 다시 시장을 감싸고 매도 및 공매도 활동이 더욱 격화되었으며, 금요일 PCE 데이터 발표로 시장 우려가 완화되며 미국 주식은 금요일 반등함.

차트3：기업 연합 소비자 신뢰 지수 Source：NBER

미국 주식 시장의 변동성을 보면, 경제 데이터 신호가 나빠지는 것 외에도, 지난 주 가장 중요한 데이터는 엔비디아의 실적 발표였으며, 비록 실적이 뛰어난 모습을 보였지만 "스케일링 법칙" 무효 문제는 다시 시장에서 부각되었고, AI 서사는 큰 시험에 직면함. 특히 OpenAI가 ChatGpt4.5를 출시한 이후 이러한 우려가 현실로 다가오는 듯함. 시장의 AI 주제가 의문을 받는 가운데, 경제 데이터가 둔화 예상 신호를 주고 있어 미국 주식은 전반적인 기대 조정과 시장 가격 책정에 직면하고 있음.

암호화 시장은 이번 주 우울한 한 주였으며, 지난 주 Bybit 사건 이후 전체 미국 주식 시장의 위험 선호가 나빠짐에 따라 시장 자금이 국채 시장으로 이동하여 전체 암호화 산업이 큰 후퇴를 겪었고, 탐욕-공포 지수가 한때 15 이하로 떨어져 극도의 공포 구간에 진입함.

앞서 언급한 분석과 같이, 비록 달러의 기본 유동성이 약간 완화되었지만, 시장이 경제 둔화로 인해 심지어 침체 우려로 금리 인하를 가격에 반영할 때, 고위험 자산에 대한 큰 자극이 없었음. 자금은 고위험 자산에서 철수하여 긍정적인 캐리 수익을 가진 국채 시장으로 이동하는 경향이 있음.

동시에 BTC를 추가로 관찰하면, CME 선물 시장과 현물 시장의 가격 격차가 빠르게 축소되었고, 심지어 백워데이션 구조에 진입함. 이러한 구조 형태의 변화는 현물 ETF와 CME 선물을 통해 기초 자산 차익 거래를 하는 헤지 펀드에게 4% 이상의 국채 수익률과 비교할 때 기본적으로 매력을 잃게 만듦. 이는 이번 주 비트코인 ETF 자금이 대량 유출된 이유를 어느 정도 설명함.

전체 전파 논리는 다음과 같음: 시장은 경제 침체 우려-위험 선호 감소-자금이 고위험 시장에서 철수-헤지 펀드가 비트코인 기초 자산 거래에서 철수-ETF 자금 유출-암호화 시장의 우려 심화-매도 가속화. 금요일 PCE 데이터의 완화로 인해 위험 선호가 회복되며 시장이 반등함.

2. 다음 주 전망

앞서 언급한 분석과 같이, 시장은 기대 조정의 급격한 전환기에 있으며, 쟁점 요소가 너무 복잡하여 주관적 거래 투자자에게 어려움을 가중시키고 있으며, 최신 데이터를 밀접하게 추적하고 기대를 적시에 조정해야 함.

다음 주 주요 거시 데이터는 다음과 같음:

|----------|---------------|------| | 시간 | 데이터 | 중요성 | | 월요일（3월 3일） | 미국 2월 ISM 제약업 PMI | 중요 | | 화요일（3월 4일） | 일본 1월 실업률 | 일반 | | 수요일（3월 5일） | 미국 2월 ADP 고용 인원 | 중요 | | 목요일（3월 6일） | 미국 당주 주초 실업 수당 청구 인원 | 중요 | | 금요일（3월 7일） | 미국 2월 비농 고용 인구 | 매우 중요 |

애틀랜타 연준이 지난 금요일 최신 GDP NOW 예측 데이터를 발표했으며, 이 데이터는 드물게 2025년 1분기 미국 GDP(계절 조정 후) 예측을 -1.5%로 제시함.

차트4：애틀랜타 연준 GDP 예측 Source：애틀랜타 연준

비록 이 예측 데이터의 악화는 미국의 소비 지출 계절적 요인으로 인한 것이지만, 실제로 트럼프 관세 정책의 위협 아래 경제 둔화의 위험이 커지고 있음을 반영함. 현재 시장은 "침체 예상 강화"와 "트럼프 정책 영향"의 이중 기대 조정의 중요한 시점에 있으며, 자산 가격은 여전히 높은 변동성을 유지할 가능성이 있음. 특히 다음 주 비농 데이터가 발표될 예정이며, 쟁점의 중요한 시기에 시장이 "침체 거래"를 더욱 강화할지 여부를 결정할 것임.

위의 요소를 바탕으로, 우리는 다음과 같은 제안을 함:

• 위험을 신중히 고려하여, 시장 기대가 명확하지 않은 경우 고점을 추격하지 않는 것이 좋음; 그러나 위험 선호가 안정적으로 회복된다면, 시장은 단기적인 회복세를 보일 수 있지만 여전히 변동 위험에 주의해야 함.
• 현재 시장은 높은 불확실성을 보이고 있으며, 방어가 필요하므로 가능한 한 다양한 자산을 배분하고 방어형 자산/정량적 차익 거래 제품을 늘려 위험 수익 균형을 보장하는 것이 좋음.
• 경제 데이터, 거시 금리, 유동성 및 정책이 가져오는 시장 기대 조정을 밀접하게 주시해야 함.

비록 지난 주의 하락이 시장 감정에 큰 타격을 주었지만, 투자자들이 주목해야 할 점은 미국 정책 및 규제의 완화가 중단되지 않았으며, 이는 암호화 산업에 장기적인 성장 동력과 광범위한 성장 공간을 제공하고 있다는 점임. 시장의 단기 하락은 자금이 거래 주제가 불분명할 때의 위험 회피 행동에 해당하며, 특히 헤지 펀드 중심의 레버리지 자금/단기 자금에게 자금 철수와 청산은 비트코인에 대한 부정적인 신호가 아니라 단지 시장 신호가 그들의 위험 관리 조치를 촉발했음을 의미함.

장기적으로 우리는 비트코인과 암호화 산업이 여전히 충분한 상승 공간이 있다고 믿으며, 이에 대해 충분한 신뢰를 유지하고 있음.

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