a16z: 암호화 시대, SEC는 무엇을 해야 할까요?

作者：Scott Walker、Bill Hinman

编译：Luffy，Foresight News

기술의 지속적인 발전과 함께 미국 증권 거래 위원회(SEC)도 시대에 맞춰 나아가야 합니다. 이는 암호화폐 분야에서 특히 두드러집니다. 새로운 리더십과 새로 구성된 암호화폐 특별 작업 그룹은 이 기관이 실질적인 조치를 취하고 적응 조정을 할 수 있는 기회를 제공합니다.

지금이 행동을 취할 때입니다: 암호화폐 시장은 규모와 복잡성에서 성장하여 SEC가 이전에 단순히 집행에 의존하고 규제를 무시했던 잘못된 접근 방식을 업데이트해야 할 시점입니다. 전문 투자 서비스가 이 신흥 산업에 진입함에 따라 시장 발전을 촉진하고 혁신을 장려하며 투자자를 보호하기 위해서는 다른 방법이 없습니다. 관련 증권법을 뒷받침하는 원칙 ------ 정보 공개, 사기 방지 및 시장 신뢰 유지 ------ 는 항상 신성불가침해야 합니다. 그러나 이러한 원칙을 암호 자산의 독특성을 반영하는 방식으로 적용하기 위해서는 목표 지향적인 규제 개혁이 필요합니다.

이 문서는 SEC가 즉시 취해야 할 쉽고 실행 가능한 조정 조치를 제안하며, 이는 적합한 규제 규칙을 수립하면서 혁신과 투자자 보호 조치를 희생하지 않도록 하는 것을 목표로 합니다. 암호 자산 분류와 이차 시장 규제를 명확히 하기 위한 입법이 매우 필요하지만, 이러한 조치는 시장에 즉각적인 혜택을 가져올 것입니다.

1. 「에어드롭」 및 기타 인센티브 기반 보상에 대한 설명적 지침 제공

SEC는 블록체인 프로젝트가 증권 발행으로 간주되지 않고 참여자에게 암호 자산을 분배하는 방법에 대한 설명적 지침을 제공해야 합니다. 이러한 분배는 일반적으로 「에어드롭」 또는 「인센티브」라고 불리며, 블록체인 프로젝트는 일반적으로 무료로 진행하거나 극히 적은 비용을 부과하며, 이는 특정 네트워크 또는 생태계의 선행 사용에 대한 보상으로 제공됩니다. 이러한 분배는 블록체인 프로젝트가 커뮤니티를 구축하고 점진적으로 탈중앙화를 실현하는 핵심 수단으로, 이를 통해 프로젝트의 소유권과 통제권을 사용자에게 분배합니다.

이러한 탈중앙화 과정은 여러 가지 이점을 제공합니다. 탈중앙화는 투자자를 증권 및 중앙 집중식 통제와 관련된 위험으로부터 보호하고 네트워크의 발전을 촉진하여 가치를 높입니다. SEC가 분배에 대한 지침을 제공할 수 있다면, 비미국인에게만 에어드롭을 하는 경향을 억제할 수 있습니다. 이러한 경향은 실제로 미국에서 개발된 블록체인 기술의 소유권을 해외로 이전하는 것이며, 이는 미국 투자자와 개발자의 이익을 희생하여 비미국인에게 우연한 부를 창출하는 것입니다.

구체적인 방법:

• 자격 기준 설정: 에어드롭 및 인센티브 기반 보상 분배에서 투자 계약(증권법 적용을 받는)으로 간주되지 않을 수 있는 암호 자산에 대한 기본 기준을 설정합니다. 예를 들어, 시장 가치는 주로 분산 원장 또는 유사 기술의 프로그래밍 실행에서 발생하거나, 분산 원장 또는 유사 기술에 배포된 실행 가능한 소프트웨어의 암호 자산이 다른 증권 범주에 속하지 않는 경우, 이러한 분배에 대한 자격이 있어야 합니다.

2. 크라우드 펀딩 규칙 수정하여 면제 발행 규제

SEC는 암호 자산의 면제 발행을 보다 효과적으로 규제하기 위해 크라우드 펀딩 규칙을 수정해야 합니다.

현재 크라우드 펀딩 활동에서 자금 조달 규모와 투자자 참여에 대한 제한은 암호 스타트업에 적합하지 않습니다. 이러한 기업은 일반적으로 암호 자산을 보다 광범위하게 분배하여 플랫폼, 애플리케이션 또는 프로토콜에 충분한 사용자 규모와 네트워크 효과를 형성해야 합니다.

구체적인 방법:

• 자금 조달 한도 증가: 크라우드 펀딩을 통해 모금할 수 있는 최대 금액을 기업의 필요에 맞는 수준으로 높입니다(예: 공개 깊이에 따라 최대 7500만 달러 또는 전체 네트워크의 일정 비율).
• 면제 발행: 암호 프로젝트가 크라우드 펀딩 플랫폼을 통해 더 넓은 투자자(자격 투자자만이 아닌)에 도달하는 동시에 D 규정과 유사한 면제 조항에 의존할 수 있도록 허용합니다.
• 투자자 보호: 개인 투자 한도 설정(현재 A+ 규정의 방식과 유사) 및 암호 기업과 관련된 중요한 정보에 대한 상세한 공개 요구 사항을 수립하는 등의 적절한 보호 조치를 취합니다. (예: 발행 공개는 일반적으로 이사, 보수 및 주식 보유 세부 사항과 관련될 수 있지만, 기본 블록체인, 거버넌스 및 합의 메커니즘에 대한 공개는 암호 자산 투자자에게 더 중요할 수 있습니다.) 암호 자산 투자자를 위해 이러한 요구 사항을 맞춤화하면 그들이 정보를 충분히 이해하고 사기로부터 보호받을 수 있습니다.

이러한 변화는 초기 암호 프로젝트가 광범위한 투자자 집단에 접근할 수 있도록 하여 투명성을 유지하면서 투자 기회의 민주화를 실현할 수 있게 합니다.

3. 중개 거래자가 암호 자산 및 증권 거래를 수행할 수 있도록 허용

현재의 규제 환경은 전통적인 중개 거래자가 암호 분야에 실질적으로 참여하는 것을 제한하고 있으며, 이는 중개인이 암호 자산 거래를 수행할 때 별도의 승인을 받아야 하고, 암호 자산을 보관하려는 중개인에게는 더 엄격한 규제를 부과하기 때문입니다.

이러한 제한은 시장 참여와 유동성에 불필요한 장벽을 설정합니다. 중개 거래자가 증권형 암호 자산 및 비증권형 암호 자산의 거래를 촉진할 수 있도록 허용하면 시장 기능, 투자자 접근 기회 및 투자자 보호가 강화됩니다. 현재의 암호 거래 플랫폼에서 증권이 아닌 암호 자산(예: 비트코인, 이더리움)과 SEC가 증권법의 적용을 받을 수 있다고 판단할 수 있는 암호 자산은 원활하게 거래될 수 있습니다.

구체적인 방법:

• 등록 메커니즘 활성화: 중개 거래자가 암호 자산(증권 및 비증권 포함) 사업을 등록하고 보관할 수 있도록 명확한 등록 경로를 마련하고, 이러한 자산의 성격에 따라 특정 요구 사항을 설정합니다.
• 규제 프레임워크 강화: 자금 세탁 방지(AML) 및 고객 알기(KYC) 규정을 준수하도록 감독 메커니즘을 구축하여 시장 신뢰를 유지합니다.
• 산업 협력: 금융 산업 규제국(FINRA)과 협력하여 암호 자산의 고유한 운영 위험에 대응하기 위한 공동 지침을 발표합니다.

이러한 접근 방식은 보다 안전하고 효율적인 시장을 구축하는 데 기여하여 중개 거래자가 최적의 실행, 규정 준수 및 보관에 대한 전문 지식을 암호 시장에 도입할 수 있도록 합니다.

4. 보관 및 결제 지침 제공

보관 및 결제는 여전히 기관이 암호 자산을 채택하는 데 있어 주요 장애물입니다. 규제 처리 방식과 회계 규칙의 불명확성으로 인해 전통적인 금융 기관은 보관 시장에 진입하는 것을 주저하고 있습니다. 이는 많은 투자자가 전문 자산 보관 서비스의 혜택을 누리지 못하고 스스로 투자하고 보관 솔루션을 마련해야 함을 의미합니다.

구체적인 방법:

• 보관 지침 제정: 투자 자문법에 따른 보관 규칙에 대한 지침을 제공하여 투자 자문사가 암호 자산을 보관하는 방법을 명확히 하고, 다중 서명 지갑 및 안전한 오프라인 저장과 같은 충분한 보호 조치를 취하도록 합니다. 이는 또한 투자 자문사가 보관하는 암호 자산의 유휴 자산 스테이킹 및 거버넌스 결정 투표에 대한 지침을 포함해야 합니다.
• 결제 기준 설정: 암호 거래의 결제에 대한 구체적인 지침을 마련하여 시간 계획, 검증 프로세스 및 오류 해결 메커니즘을 포함합니다.
• 기술 중립 프레임워크 구축: 규제 기준을 충족하는 경우 혁신적인 보관 솔루션을 유연하게 채택할 수 있도록 하며, 특정 기술 요구 사항을 강제하지 않습니다.
• 회계 처리 수정: SEC 직원 회계 공고 121호(SAB 121)를 폐지하여 디지털 자산 보관의 회계 처리가 보관 계약의 실제 상황을 반영하도록 하고, 부채가 존재한다고 가정하지 않도록 합니다. 배경 정보는 SAB 121이 「회사가 플랫폼이 보유한 암호 자산을 보호할 책임이 있는 한… 회사는 플랫폼 사용자를 위해 보유한 암호 자산의 의무를 반영하기 위해 자산 부채표에 부채를 기재해야 한다」고 규정하고 있다는 것입니다. SAB 121의 전반적인 효과는 보관된 암호 자산을 보관인의 자산 부채표에 포함시키는 것이며, 이는 전통적인 보관 자산의 회계 처리 방법과 상충합니다. 따라서 전형적인 보관 계약과 달리, 만약 보관인이 파산할 경우 이러한 회계 처리는 보관된 암호 자산이 보관인의 파산 재산에 포함될 수 있습니다. 최악의 경우, SAB 121은 합법성이 결여되어 있습니다. 정부 회계 사무소는 이것이 실제로는 「국회 검토법」에 따라 국회에 제출되어야 할 규칙이라고 밝혔으며, 2024년 5월, 하원과 상원은 SAB 121을 승인하지 않는 공동 결의안을 발표했지만, 이 결의안은 바이든 대통령에 의해 거부되었습니다.

이러한 명확성은 기관 신뢰의 기초를 마련하여 대규모 참여자가 시장에 진입할 수 있도록 하고, 시장 안정성과 서비스 제공자 간의 경쟁을 강화할 것입니다. 또한, 개인 투자자와 기관 투자자 모두 전문적이고 규제된 자산 관리 서비스와 관련된 보호를 받을 수 있습니다.

5. 거래형 상장지수펀드(ETP) 기준 개혁

SEC는 금융 혁신을 촉진하기 위해 거래형 상장지수펀드(ETP)에 대한 개혁 조치를 취해야 합니다. 이러한 제안은 ETP 포트폴리오를 관리하는 데 익숙한 투자자와 보관인에게 더 넓은 시장 접근 기회를 제공하는 것을 목표로 합니다.

구체적인 방법:

• 시장 규모 테스트 복원: SEC는 「윙클보스 테스트」에 의존하여 시장 모니터링 프로토콜을 지연시켰으며, 이는 비트코인 및 기타 암호화폐 ETP의 승인을 지연시켰습니다. 이 테스트는 뉴욕 증권 거래소(NYSE) 또는 나스닥(NASDAQ)과 같은 전국적인 증권 거래소에서 상품 기반 ETP를 거래하기 위해서는 상장 거래소가 해당 상품 또는 그 파생상품의 「상당한 규모의 규제 시장」과 모니터링 계약을 체결해야 한다고 요구합니다. SEC가 암호 거래 플랫폼을 「규제 시장」으로 간주하지 않기 때문에, 이는 ETP가 상품 선물 시장(상품 선물 거래 위원회가 규제)과 충분한 유동성과 가격 발견 예측을 제공할 수 있는 암호 자산에만 적용된다는 것을 의미합니다. 이는 현재 암호 시장의 상당한 규모와 투명성을 무시합니다. 더 중요한 것은, 이는 암호화폐 ETP 상장 신청과 모든 다른 상품 기반 상장 신청의 기준 사이에 임의의 구분을 만들어냅니다. 따라서 우리는 상당한 규모의 시장에 대한 역사적 테스트 기준을 복원할 것을 제안합니다: 상품 선물 시장이 ETP 제품을 지원하기에 충분한 유동성과 가격 완전성을 갖추기만 하면 됩니다. 이 조정은 암호 ETP의 승인 기준을 다른 자산 ETP의 기준과 일치시킬 것입니다.
• 실물 결제 실현: 암호 ETP가 기본 자산으로 직접 결제될 수 있도록 허용합니다. 이는 더 나은 펀드 추적 효과, 비용 절감, 가격 투명성 향상 및 파생상품 의존도 감소를 가져올 것입니다.
• 보관 기준 적용: 실물 결제 거래에 대해 엄격한 보관 기준을 강제 적용하여 도난 또는 손실 위험을 줄입니다. 또한 ETP의 유휴 자산에 대한 스테이킹 옵션을 제공합니다.

6. 대체 거래 시스템(ATS) 상장에 대한 15c2 - 11 인증 시행

탈중앙화 환경에서 암호 자산의 발행자는 더 이상 중요한 지속적인 역할을 하지 않을 수 있으며, 이로 인해 해당 자산에 대한 정확한 공개 정보를 제공할 책임이 누구에게 있는지가 문제가 됩니다. 다행히도 전통적인 증권 시장에는 유익한 유사 규칙이 있습니다. 즉, 증권 거래법 15c2 - 11 조항은 중개 거래자가 특정 조건을 충족하는 경우 증권을 거래할 수 있도록 허용합니다.

이 원칙을 암호화폐 시장에 확장함으로써 SEC는 규제된 암호 거래 플랫폼(거래소 및 중개인을 포함)이 투자자에게 정확하고 최신 정보를 제공할 수 있는 자산을 거래할 수 있도록 허용할 수 있습니다. 그 결과 SEC 규제 시장에서 이러한 자산의 유동성이 증가하고 투자자가 정보에 기반한 결정을 내릴 수 있는 능력이 보장됩니다. 이로 인해 SEC 규제 시장에서 거래할 수 있는 디지털 자산 쌍(하나의 자산은 증권이고 다른 하나는 비증권)과 해외에서 운영되는 거래 플랫폼의 동기를 억제하는 두 가지 명백한 이점이 발생합니다.

구체적인 방법:

• 인증 프로세스 간소화: 대체 거래 시스템(ATS) 플랫폼에 상장되는 암호 자산에 대해 간소화된 15c2 - 11 인증 프로세스를 구축하여 자산의 설계, 목적, 기능 및 위험에 대한 강제 공개를 제공합니다.
• 실사 기준 적용: 거래소 또는 ATS 운영자가 암호 자산에 대해 실사를 수행하도록 요구하며, 발행자의 신원 및 중요한 특성 및 기능 정보를 확인합니다.
• 명확한 공개 요구 사항: 투자자가 시기적절하고 정확한 정보를 받을 수 있도록 정기적으로 업데이트된 정보를 강제 요구합니다. 또한 탈중앙화로 인해 발행자의 보고가 잠재적 구매자에게 더 이상 참고 가치가 없어진 경우, 더 이상 보고할 필요가 없음을 명확히 합니다.

이 프레임워크는 투명성과 시장 신뢰를 촉진하면서 규제된 환경에서 혁신이 번창할 수 있도록 허용합니다.

결론

SEC는 암호 자산 규제의 미래를 결정짓는 중요한 시점에 있습니다. 새로 구성된 암호화폐 특별 작업 그룹은 위원회가 이전 정부의 방향을 변경할 의도를 나타냅니다. 위에서 언급한 주요 단계를 즉시 취함으로써 SEC는 과거의 논란이 많았던 집행 중심 모델에서 벗어나 투자자, 보관인 및 금융 중개 기관에 필요한 규제 지침과 실질적인 해결책을 제공할 수 있습니다. 이는 투자자 보호와 자본 형성 및 혁신 촉진 간의 균형을 더 잘 맞출 수 있게 할 것입니다.

위에서 제안한 변화는 불확실성을 줄이고 암호 분야의 금융 혁신을 지원할 것입니다. 이러한 조정을 통해 SEC는 그 사명을 되찾고, 경쟁력을 유지하면서 공공의 이익을 보호하는 선견지명이 있는 규제 기관으로 재편될 수 있습니다. 미국 암호 산업의 장기적인 미래는 의회가 포괄적이고 적용 가능한 규제 프레임워크를 제공해야 할 필요가 있을 수 있습니다. 그러나 해당 프레임워크가 마련되기 전까지는 본 문서에서 개요한 이러한 단계가 적절한 규제로 나아가는 길이 될 것입니다.