대화 아서 헤이즈: 주권 채무 버블 붕괴, 비트코인은 어디로 갈 것인가?

진행자: Michael, Blockworks Macro

주강연자: Arthur Hayes, Maelstrom 펀드 CIO

정리 & 편집: 심조 TechFlow

오늘 프로그램에서 Maelstrom 펀드의 최고 정보 책임자 Arthur Hayes는 주권 채무 거품의 붕괴에 대해 논의했습니다. 이는 채권이 미국 역사상 최대 규모의 매도 중 하나를 겪고 있으며, 끔찍한 약세장이 가파르게 진행되고 있고, 이것이 은행의 자산 부채표와 시장 유동성에 미치는 영향 때문입니다.

암호화폐는 금융 위기 시기에 어떻게 피난처 역할을 할까요?

글로벌 부채 고조의 영향

부채의 본질: Arthur는 부채를 시간 여행에 비유하며, 오늘의 활동을 지원하기 위해 미래에서 돈을 빌리는 것으로, 이러한 활동의 결과물이 부채 비용을 초과할 것이라는 기대에 기반하고 있습니다. 이 방식은 이론적으로 미래의 잠재적 성장을 활용하여 현재 경제 발전을 촉진하는 수단입니다.

Arthur는 부채 구조가 일반적으로 미래에 더 많은 사람들이 경제 활동을 하여 이 부채를 상환할 수 있는 부와 수입을 창출할 것이라는 가정에 기반하고 있다고 지적했습니다. 인구 증가가 둔화되면 이 기본 가정이 도전받게 됩니다. 인구 증가가 둔화되거나 감소하는 경우, 경제 활동의 참여자가 줄어들고 부채 부담은 여전히 존재하며, 남아 있는 사람들이 더 많은 상환 책임을 져야 하는 상황이 발생합니다. 이러한 상황은 특히 선진국에서 두드러집니다.

Arthur는 제2차 세계대전 이후 상업 주기를 없애려는 시도를 비판했습니다. 그는 이러한 시도가 부채 자금을 통해 경제의 자연스러운 기복을 완화하려고 하여 경제 침체를 피하고 안정적인 성장을 촉진하려 했지만, 이는 지속 불가능한 상황을 초래했다고 주장했습니다. 현재 글로벌 부채와 GDP의 비율은 약 360%에 달하며, 이 부채를 관리하는 이자 비용이 큰 도전 과제가 되고 있습니다.

Arthur는 부채가 이렇게 높은 수준으로 증가할 때, 단순히 이자를 상환하기 위해 경제가 막대한 자원을 투입해야 하며, 이는 다른 생산적 투자에 사용할 수 있는 자금을 줄인다고 강조했습니다. 이러한 높은 부채 부담은 정부의 재정 공간을 제한하며, 정부는 교육, 인프라 또는 기타 성장 촉진 조치에 투자하기보다는 부채 상환에 많은 예산을 할당해야 합니다.

약세장 가파르게 진행, 미국 채권은 더 이상 매력적이지 않나?

정의: 약세장 가파르게 진행은 장기 금리가 단기 금리에 비해 상승하는 상황을 의미하며, 이는 채권 시장에서 부정적인 신호로 간주됩니다.

Arthur는 장기 미국 국채 ETF(TLT)와 비트코인의 성과를 비교했습니다. 2022년 2월 24일 러시아의 우크라이나 침공 이후 비트코인은 약 50% 상승했지만, TLT는 약 17% 하락했습니다. 2022년 10월 7일부터 현재까지 비트코인은 약 24-25% 상승했지만, 국채는 3% 하락했습니다.

Arthur는 전통적인 투자 전략이 시장이 불안정할 때 미국 자산에 투자하는 것이라고 지적했습니다. 그러나 현재 투자자들은 비트코드와 같은 글로벌 자산을 찾기 시작했습니다. 이는 전통 자산처럼 특정 국가 정부의 직접적인 통제를 받지 않으며, 가상 자산으로 실물 자산처럼 직접 보고 만질 수 없습니다. 투자자들은 미국 정부가 글로벌 군사 작전에 개입함으로써 은퇴자에 대한 경제적 약속을 지속적으로 이행할 수 없을 것이라는 우려로 미국 국채에 대한 관심을 잃기 시작했습니다.

Arthur는 지난 3년 동안 미국 30년 만기 국채의 성과가 50% 하락했음에도 불구하고 여전히 국채를 구매하는 투자자들을 비꼬았습니다. 그는 이러한 투자자들이 채권이 더 이상 포트폴리오의 전체 변동성을 줄일 수 없다는 것을 깨닫게 되면 다른 투자 경로를 찾아야 할 것이라고 예측했습니다.

Arthur는 투자자들이 시장 관계의 변화를 점차 인식하게 되면 비트코인과 금과 같은 고정 공급 자산을 찾게 될 것이며, 이러한 변화가 이러한 자산의 가격 상승을 촉진할 것이라고 생각합니다. 글로벌 채권 시장이 거대하기 때문에, 만약 투자자들이 채권이 포트폴리오 변동성을 줄일 수 있는 능력에 의문을 제기하고, 정부가 에너지 측면에서 채권 시장의 구매력을 유지할 수 있을지에 대해 의문을 제기하게 된다면, 비트코인, 기술 주식 및 기타 자산에 대한 수요가 크게 증가할 수 있습니다.

정책 입안자의 딜레마

Arthur는 채권 시장 변동성 지수(MOVE Index)가 일반적으로 시장의 불안정을 측정하는 데 사용된다고 언급했습니다. 지수가 상승하면 시장의 긴장감이 증가함을 반영하며, 시장의 불안을 완화하고 추가적인 혼란을 방지하기 위해 미국 연방준비은행이나 미국 재무부가 시장에 개입하여 상황을 안정시키기 위한 조치를 취할 수 있습니다.

그는 장기 금리가 상승하는 것이 일반적으로 은행에 유리하다고 여겨지지만, 실제로는 2020년부터 2022년 사이에 은행들이 미국 국채를 대량으로 구매하도록 유도되었고, 현재 이러한 채권의 가치가 하락하여 은행들이 실제로 자산이 부족해져 대출 활동을 할 수 없게 되었다고 지적했습니다.

Arthur는 한 변동성 펀드 매니저와의 대화를 언급하며, 이 매니저가 미국 은행이 분기 보고서에서 대량의 미실현 만기 보유 손실을 공개했다고 언급했습니다. 이러한 손실은 손익계산서에 반영되지 않았지만, 실제로는 은행의 자본 적정성에 영향을 미쳤습니다.

Arthur는 미국 은행 시스템에 문제가 있으며, 시장의 신호가 3월 수준 이하로 은행 주가 지수가 떨어지면 더 많은 은행들이 같은 문제에 직면하게 될 것이라고 강조했습니다. 금리 곡선이 가파르게 상승함에 따라, 우리는 더 많은 압박을 볼 수 있을 것입니다.

Arthur는 시장 참여자나 투자자가 특정 은행을 선택하고 그 은행이 대량의 가치가 하락한 상업용 부동산과 미실현 손실을 보유하고 있다는 사실을 발견하는 순간이 올 것인지에 대한 가정을 제기했습니다. 이러한 상황이 발생하면, 은행은 이러한 자산을 매각하여 회계를 맞추기 위해 강제로 매각해야 할 수 있으며, 은행이 스스로 해결할 수 없다면 FDIC와 미국 납세자의 자금이 개입하여 재정적 어려움을 극복하도록 도와야 할 것입니다.

Arthur는 은행 예금주를 보호하고 은행 문제로 인해 예금을 잃지 않도록 보장하는 메커니즘이 존재할 것인지에 대한 중요한 결정 지점을 제기했습니다. 이 메커니즘은 다양한 유형의 부채에 대한 지원으로 확장될 수 있습니다.

Arthur는 금융 자산의 소유자가 사회의 상위 1%에 해당하며, 그들은 이익을 얻고, 비용은 사회 전체가 부담한다고 지적했습니다. 이는 계급 분화와 사회 불공정, 그리고 인플레이션 문제를 초래하며, 이는 다양한 방식으로 다른 지역에서 나타날 수 있습니다.

Arthur는 정부와 중앙은행이 특히 금융 기관이 어려움에 처했을 때 계속해서 돈을 찍어내고 시장에 개입할 것이라고 언급했습니다. 그는 돈을 찍어낼 수 있지만 에너지를 찍어낼 수는 없으며, 이는 에너지 가격 상승을 초래하고 인플레이션의 지속적인 요소가 될 수 있다고 지적했습니다.

Arthur는 인플레이션 통계가 각국 정부에 의해 조작되고 있으며, 각자의 소비 바구니가 다르기 때문에 각자의 인플레이션율이 다르다고 주장했습니다. 실제 경제 활동의 수준을 반영하기 위해서는 명목 GDP 성장률에서 정부 채권 수익률을 빼는 방법을 사용해야 한다고 강조했습니다.

Arthur는 미국이 1940년대와 1950년대에 금융 억제 전략을 성공적으로 시행할 수 있었던 이유는 당시 미국이 세계에서 유일한 주요 생산국이었기 때문이라고 지적했습니다. 그러나 현재의 세계화된 경제 환경에서는 이러한 전략이 더 이상 적용되지 않을 수 있습니다.

부채, 글로벌 경쟁 및 자산 시장 성과

Arthur는 2023년 각국이 상품을 생산하고 있으며, 모든 노동자가 일할 필요가 있고, 이 노동자들이 정부가 고용을 창출하겠다는 약속을 이행하기를 바라고 있다고 지적했습니다. 그는 현재 글로벌 무역 불균형, 특히 미국이 순부채국이고 독일, 중국, 일본이 순채권국인 극단적인 관계가 지속 불가능하다고 언급했습니다.

Arthur는 미국 정부의 통화 정책인 반도체 법안과 인플레이션 감소 법안이 미국 내에서 상품 생산을 장려하기 위해 돈을 찍어내는 것을 목표로 하고 있으며, 이는 중국, 유럽연합 및 일본에 직접적인 위협이 된다고 지적했습니다. 그는 "무역 전쟁은 통화 전쟁의 거울 이미지다"라는 말을 인용하며, 무역 전쟁이 통화 전쟁으로 이어질 수 있으며, 궁극적으로 실제 충돌로 이어질 수 있다고 경고했습니다.

Arthur는 지난 20년 동안 미국 정부가 아프가니스탄, 이라크 및 시리아에서 수행한 군사 개입과 작전이 막대한 비용을 초래했으며, 총 수조 달러에 달한다고 강조했습니다. 이러한 막대한 군사 지출이 현재 미국 경제 상황에 영향을 미쳤습니다.

Arthur는 전 세계 중앙은행들이 부채를 발행해야 하지만, 문제는 누가 이 부채를 구매할 것인지이며, 궁극적으로 "부담"은 전 세계 일반 시민이 지게 될 것이라고 예측했습니다. 그는 현재 시장에서 나타날 수 있는 상황을 예측했습니다: 장기 채권 수익률 상승, 금과 비트코인 가격 상승, 주식 시장 추세 하락.

Arthur는 ETF가 비트코인의 법정 통화 가격을 높일 수 있으며, 비트코인의 소유권을 집중시킬 수 있다고 우려했습니다. 이는 비트코인의 탈중앙화 정신과 상충하는 우려입니다. Arthur는 암호화폐가 지속 불가능한 전통 금융 시스템에서 탈출할 수 있는 방법을 제공한다고 강조했습니다. 더 많은 법정 통화가 시장에 유입되고 비트코인 및 기타 주요 암호화폐의 공급량이 변하지 않거나 디플레이션이 발생하면, 이러한 희소성이 암호화폐의 일반 통화에 대한 가치를 상승시킬 것입니다.

Arthur는 통화의 가치는 그 수량이 아니라 얼마나 많은 에너지를 구매할 수 있는지에 달려 있다고 생각합니다. 그는 어떤 통화든지, 심지어 비트코인조차도, 중요한 것은 얼마나 많은 에너지를 구매할 수 있는지라고 강조했습니다. 에너지는 인쇄할 수 없는 자원이며, 만약 우리가 다른 모든 것을 계속해서 인쇄하고 에너지를 인쇄하지 않는다면, 에너지 가격은 계속 상승할 것이며, 이는 인플레이션의 지속적인 구성 요소가 될 것입니다.

현재 경제 환경에서의 BTC 시나리오

Arthur는 2021년 비트코인의 성과가 기술 주식과 유사했으며, 두 자산 모두 시장의 변동성과 거시 경제 요인에 유사한 반응을 보였다고 언급했습니다.

그러나 최근 몇 달 동안 비트코인의 행동은 분화되었고, 기술 주식의 성과와는 반대로 비트코인은 금과 더 유사한 모습을 보이기 시작했습니다. 이러한 변화는 비트코인이 더 이상 고위험 기술 주식과 연관되지 않고, 더 안정적인 가치 저장 수단으로 인식되기 시작했음을 의미합니다.

Arthur는 비트코인 가격을 법정 통화 유동성과 기술의 결합으로 보고 있습니다. 비트코인이 탈중앙화된 P2P 통화로서의 기술에 초점을 맞추고, 법정 통화의 유동성이 더해지면 거대한 상승장이 올 수 있습니다.

Arthur는 글로벌 법정 통화의 유동성이 증가할 때(예: 중앙은행의 양적 완화 정책을 통해), 이러한 추가 유동성이 종종 투자 경로를 찾게 되며, 비트코인은 그 제한된 공급량과 탈중앙화 특성 덕분에 매력적인 투자 목표가 된다고 지적했습니다.

Arthur는 시장의 관심이 비트코인의 기술적 장점에 집중되고 법정 통화의 유동성이 증가할 때, 이러한 결합이 거대한 상승장을 촉발할 수 있다고 언급했습니다.

Arthur는 BlackRock과 같은 대형 기관 투자자들이 비트코인 시장에 미치는 영향을 우려했습니다. 만약 이러한 기관들이 대량의 비트코인과 채굴 작업을 통제하게 된다면, 이는 비트코인의 미래에 중대한 영향을 미칠 수 있습니다. 그는 BlackRock과 같은 기관들이 ETF를 통해 대량의 유통 중인 비트코인을 흡수하게 되면, 비트코인이 덜 유동적이게 될 수 있으며, 이는 비트코인이 ETF에 잠겨 자유롭게 거래되지 않게 될 것이라고 제기했습니다.

Arthur는 이러한 기관들이 비트코인 채굴 작업의 주요 주주가 된다면, 이들이 비트코인 네트워크의 업그레이드를 지원하지 않을 수 있다고 우려했습니다. 이러한 업그레이드는 비트코인이 강력한 암호화폐 자산으로 유지되기 위해 필요한 프라이버시 또는 암호화 강화 등을 포함할 수 있습니다.

그는 기관 투자자의 참여가 양날의 검이라고 생각합니다. 한편으로는 비트코인 시장에 막대한 자금과 신뢰를 가져올 수 있지만, 다른 한편으로는 비트코인의 탈중앙화와 자유로운 유동성에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다. Arthur는 비트코인의 대다수 공급이 이러한 기관에 의해 통제된다면, 비트코인이 탈중앙화된 자유 거래 자산으로서의 본질이 위협받을 수 있다고 지적했습니다.

시장 주기에 대해 Arthur는 일반적인 순서가 비트코인에서 시작하여 주요 다른 암호화폐인 이더리움으로 이동하고, 마지막으로 위험이 더 높은 자산으로 이어진다고 생각합니다. 그는 각 주기가 시장의 관심을 끌기 위해 새로운 "신물"을 가져온다고 지적하며, Maelstrom 펀드가 이러한 주기에서 참여했음에도 불구하고 소비자들이 새로운 것을 수용하고 오랜 습관을 바꾸는 것은 매우 도전적이라고 강조했습니다.