“뚱뚱한 애플리케이션 체인” 이론: 애플리케이션 체인의 성장 길

저자：HOPYDOC

편집: MarsBit, MK

애플리케이션 체인(app chains)을 평가하는 것은 투자 분석가들이 직면하는 가장 까다로운 과제 중 하나입니다. 애플리케이션 체인은 기본적으로 독립적인 애플리케이션과 유사한 기능을 가지고 있지만, 보안성과 데이터 가용성과 같은 프로토콜 또는 현재의 기본 계층의 특성을 상속받습니다.

따라서 독립 애플리케이션의 거래 배수를 애플리케이션 체인에 적용하는 것은 불공정합니다. 그러나 가치 축적 메커니즘의 명백한 차이로 인해 애플리케이션 체인이 기본 계층의 배수로 거래되어야 한다고 주장하기는 어렵습니다. Injective의 올해 상승세를 예로 들면, 이는 재평가 거래로 널리 알려져 있습니다. 팀이 Pantera Capital과 Jump Crypto와 같은 지원을 받는 생태계 펀드가 특정 애플리케이션 계층 위에 다른 애플리케이션을 구축하도록 지원한다고 발표했을 때, 시장은 애플리케이션 체인을 프로토콜로 보기 시작했습니다.

Injective가 발표한 1.5억 생태계 펀드

이것은 제가 "Fat Protocol Thesis(지방 프로토콜 이론)"의 첫 번째 세대에 대한 관심을 불러일으켰습니다. 시장이 블록체인의 가치에 대한 인식을 어떻게 변화시키는지를 이해함으로써 현재 애플리케이션 체인의 가치를 고려하는 데 도움이 될 것이라고 생각했습니다. 구체적으로는 생태계를 가진 애플리케이션 체인에 대해 말입니다.

"Fat Protocol Thesis(지방 프로토콜 이론)"

"Fat Protocol Thesis"는 Joel Monegro가 2016년 8월 Union Square Venture에 있을 때 처음 제안했습니다. 이 주장은 암호 프로토콜이 이론적으로 그 위에 구축된 애플리케이션보다 더 많은 가치를 포착해야 한다는 것입니다.

간단히 말해, 이 주장은 현재 우리가 기본 계층이라고 부르는 프로토콜이 두 가지 독특한 핵심 가치 제안 또는 가치 축적 출처를 제공하므로 항상 애플리케이션보다 더 가치 있게 여겨져야 한다고 주장합니다. 또는 간단히 말해, 일부 매우 천문학적인 평가에 대한 이유를 제공합니다. 그들은 다음에서 비롯됩니다.

• 허가 없는 공유 데이터 계층: 블록체인은 더 많은 신규 플레이어가 진입할 수 있는 장벽을 효과적으로 낮추어 시스템 내의 경쟁 역학을 더욱 치열하게 만들고, 더 중요한 것은 서로 간의 조합 가능성을 가능하게 하여 프로토콜의 성장을 촉진합니다.

• 원주율 네트워크 토큰의 투기적 가치에 대한 긍정적 피드백 루프: 토큰 가격 상승이 개발자와 투자자의 주목을 끌고, 이를 생태계에 인력이나 자본으로 전환하여 그 투기적 가치의 플라이휠을 시작합니다.

• 연장선상에서, 프로토콜은 원주율 토큰의 수요 증가를 통해 애플리케이션 계층이 창출한 가치를 포착할 수 있습니다. 이는 일반적으로 수수료 형태로 나타납니다. 따라서 이론적으로 애플리케이션이 프로토콜 계층에 가져오는 거래가 많을수록 프로토콜이 포착할 수 있는 가치가 많아집니다.

왜 "Fat Protocol"이 더 이상 관련이 없는가

"Fat Protocol Thesis"는 그 시의성에 대한 많은 논쟁을 겪었습니다. 이 주장은 최대화 시대에 제안되었으며, 그 당시 모듈화 및 애플리케이션 체인 특정 체인의 개념은 존재하지 않았습니다.

시장은 이후 "Fat Protocol Thesis"가 현재의 시장 구조에 완전히 적용되지 않는다고 판단했습니다. 그 이유는 다음과 같습니다.

• 블록 공간의 압도적인 풍부함: 이전 주기에서 새로 발행된 대체 Layer 1의 수를 보면, 프로토콜 계층은 더 이상 애플리케이션이 창출한 가치를 보존할 수 없습니다. 블록 공간의 풍부함은 사용자가 동일한 거래량에 대해 지불하는 가격을 압축합니다.

• 모듈화 블록체인의 부상: 실제로 블록체인의 기능을 실행, 데이터 가용성 및 결제로 분해하여 더 저렴한 데이터 가용성 솔루션을 생성하고, 원래 논문에서 공유 데이터 계층에 대해 사용자가 지불하는 비용을 더욱 압축합니다.

• 멀티 체인의 편리함: 애플리케이션은 여러 체인에서 쉽게 시작할 수 있으며, LayerZero와 같은 상호 운용성 도구를 통해 크로스 체인에서 상호 작용할 수 있습니다. 따라서 단일 프로토콜에 대한 의존성이 크게 약화되어 원래 논문의 긍정적 피드백 루프가 약화되었습니다.

"App Chain Thesis(애플리케이션 체인 이론)"

"App Chain Thesis"의 도입과 함께 "Fat Protocol Thesis"의 소멸이 시작되었습니다. 애플리케이션 체인은 특정 용도를 위해 구축된 블록체인입니다. 그 설계는 다음과 같은 몇 가지 장점을 가지고 있습니다.

• 더 나은 가치 축적 메커니즘: 원주율 네트워크 토큰은 보안 목적에 사용될 수 있어 토큰 공급이 감소합니다. 또한 블록체인의 비즈니스 모델에서 가치를 얻을 수 있습니다.

• 맞춤화: 개발자는 특정 목적을 달성하기 위해 기술 스택의 모든 구성을 자유롭게 맞춤화할 수 있으며, 애플리케이션의 요구에 따라 균형을 맞출 수 있습니다.

예를 들어, 최신 dYdX v4는 Cosmos-SDK 기반의 체인에서 구현되었습니다. 이는 거래자가 거래에 대해 가스 비용을 지불할 필요가 없음을 보장합니다. 대신 거래의 크기에 따라 수수료가 부과되며, 이는 중앙화 거래 플랫폼에서 거래하는 경험을 모방합니다.

Chorus One의 dYdX v4 연구

즉, 애플리케이션 체인은 본질적으로 몇 가지 단점을 가지고 있으며, 따라서 이 개념은 아직 완전히 대중화되지 않았습니다. 그 이유는 다음과 같습니다.

유동성 단편화와 조합성; 원주율 자산은 특정 애플리케이션 체인 내에서만 존재할 수 있으며, 특정 자산이 매우 인기 있지 않으면 다른 체인의 자산과 상호 작용할 수 없습니다.

제한된 보안성; 이론적으로 애플리케이션 체인의 보안성은 완전히 희석된 평가의 일부에 의해 보장되며, 이는 합의 메커니즘에 따라 달라집니다. 그러나 토큰 가치의 감소는 블록체인의 보안 수준에 선형적으로 영향을 미칩니다.

프로토콜의 비즈니스 모델

프로토콜 또는 기본 계층의 비즈니스 모델을 고려하면, 사용자는 실제로 프로토콜에 가스 비용을 지불하여 합의 메커니즘을 통해 거래 데이터를 올바르게 저장하고 거래를 결제합니다.

초기 논문이 시의적절하지 않을 수 있지만, "Fat Protocol" 시대의 장점은 프로토콜과 애플리케이션 간의 명확한 노동 분업이 있다는 것입니다.

• 프로토콜은 실제로 사용자가 보안과 데이터 가용성에 대해 비용을 지불하도록 만드는 방법을 찾고 있으며, 사용자와 애플리케이션이 각자의 생태계에서 최대한의 조합성과 직접적인 가치 축적(가스 비용의 형태로)을 극대화하기 위해 노력하고 있습니다.

• 심지어 2층의 부상과 함께 프로토콜은 실제로 고객 중심에서 비즈니스 중심으로 전환하고 있습니다. 목표는 가능한 한 많은 가치를 추출하는 것이며, 롤업이 데이터 가용성과 합의 비용을 지불합니다.

• 반면 애플리케이션은 비즈니스에 경쟁 우위를 가져다줄 수 있는 모든 것을 경쟁하고 있습니다. 이는 때때로 Uniswap이 명확한 자금 흐름 경로 없이 유동성의 깊이를 극대화하는 것과 같은 가치 축적의 결여로 이어질 수 있습니다.

이러한 노동 분업은 Uniswap과 OpenSea와 같은 수십억 달러의 가치를 지닌 많은 애플리케이션을 탄생시켰습니다. 애플리케이션은 본질적으로 블록체인의 다른 중요한 부분을 프로토콜 수준에 아웃소싱하여 애플리케이션이 정상적으로 작동하고 성공하는 데 집중할 수 있도록 합니다.

그러나 프로토콜 자체는 모듈화 블록체인의 출현과 블록 공간의 풍부함으로 인해 현재의 비즈니스 모델이 점차적으로 그리고 불가피하게 붕괴되고 있습니다. 따라서 프로토콜은 "더 얇아지고" 있습니다.

애플리케이션 체인의 비즈니스 모델

애플리케이션 특정 체인의 비즈니스 모델은 크게 다릅니다. 표면적으로는 프로토콜과 애플리케이션 체인이 모두 기본 계층으로 작동하지만,

• 애플리케이션 체인은 사용자가 거래 데이터 저장 비용을 가스 비용의 형태로 지불하도록 요구하지 않습니다. 대신 사용자는 실제로 애플리케이션 자체에 비용을 지불하고 있습니다. 예를 들어, Osmosis는 프로토콜의 수취인 수수료를 구현하여 최종적으로 수익 형태로 토큰 보유자에게 흐릅니다.

• 그러나 애플리케이션 체인은 프로토콜이 해야 할 모든 일을 제공합니다. 공유 데이터 계층을 제공하고 거래를 결제하며 적절한 블록체인의 보안 수준을 제공합니다. 가장 중요한 것은 애플리케이션 간에 충분한 경쟁력이 있다는 것입니다.

이러한 비즈니스 모델 설계의 장점은 다음과 같은 여러 측면의 혼합체로, 이는 미래의 시장 구조 변화와 확장 상황에서도 더 지속 가능하고 방어적인 것으로 간주되어야 합니다.

• 사용자는 실제로 시장에서 특정 가격에 대한 서비스에 비용을 지불하고 있습니다. 예를 들어, Injective는 영구 선물 거래소의 거래 수수료에서 일부를 추출하며, 시장은 일반적으로 영구 선물 거래소가 수수료를 부과해야 한다고 생각합니다. 또한 GMX와 Gains Network와 같은 일부 거래소는 더 높은 수수료를 부과합니다.

• 시장에서 일반적으로 공유 데이터와 합의 제공에 대해 비용을 부과해서는 안 된다고 생각하는 것과는 달리, 더 저렴한 솔루션을 제공하기 위해 일관되게 경쟁하여 효과적으로 제로 비용 경쟁을 만듭니다.

• 가치 축적은 거래 수량과 선형적으로 관련되지 않고, 애플리케이션 성공을 주도하는 다른 변수와 관련이 있습니다. 예를 들어, Injective의 가치 축적은 영구 선물 거래량의 함수이며, Osmosis의 가치 축적은 현물 거래량의 함수입니다.

간단히 말해, 애플리케이션 체인의 비즈니스 모델은 사후적으로 현재의 시장 구조와 매우 잘 맞아떨어집니다. 프로토콜은 더 지속 가능한 출처에서 가치를 축적하고 있습니다. 이를 확장하면, 애플리케이션 체인이 추가 조치를 취하고 프로토콜 수준의 장점을 확대한다면 어떻게 될지 궁금해집니다.

"Fat 애플리케이션 체인 이론"

시대의 변화와 시장 역학은 제가 "Fat 애플리케이션 체인" 이론이라고 부르는 것을 탄생시켰습니다. 우리는 Injective와 Osmosis와 같은 애플리케이션 체인이 자신의 생태계를 구축하기 위해 노력하고 있는 것을 목격하고 있습니다.

• 애플리케이션 체인은 더 낮은 가스 비용을 가진 다른 기본 계층이나 프로토콜과 경쟁하지 않습니다. 오히려 방어적이고 지속 가능한 비즈니스 모델을 찾았으며, 시장은 이를 인정하고 있습니다. 이는 첫 번째 세대 "Fat 프로토콜 이론"의 가치 축적 문제를 효과적으로 해결합니다.

• 반면, 더 많은 애플리케이션이 애플리케이션 체인 위에 구축하기로 결정할 때, 애플리케이션 체인은 긍정적 피드백 루프를 누릴 수 있습니다. 이를 통해 애플리케이션 체인 아키텍처에서 발생하는 유동성 단편화와 제한된 조합성 문제를 효과적으로 해결합니다.

• 동시에 애플리케이션 체인은 공유 데이터 계층을 제공하여 다른 애플리케이션이 애플리케이션 체인 자체에 배포할 수 있도록 합니다. 이는 생태계의 번영을 촉진하고, 이후 개발자와 투자자의 관심을 끌어 네트워크의 가격 성과를 촉진할 수 있습니다.

• 가장 중요한 것은, 이는 많은 다른 1층 또는 롤업이 직면할 수 있는 차가운 시작 문제를 해결합니다. 많은 애플리케이션 체인은 처음부터 더 나은 조합성을 추구하는 애플리케이션으로 시작되었습니다.

따라서 생태계를 구축하려는 애플리케이션 체인은 "얇아지지" 않고, "Fat"이 되고 "Fat"을 유지하는 명확한 경로를 보여주고 있습니다. 합리적이라면, 이는 매력적인 투자 사례를 제시할 수 있습니다.

Injective의 사후 분석

앞서 언급한 바와 같이, Injective의 올해 뛰어난 성과는 "Fat 애플리케이션 체인 이론"을 증명했습니다. 독립적인 영구 선물 애플리케이션 체인으로 시작한 Injective는 전형적인 주문서 모델을 운영하며, 악의적인 MEV를 피하기 위해 제로 가스 비용을 선도적으로 채택했습니다.

가치 축적 측면에서, Injective는 커뮤니티 주도의 경매 관리에서 발생한 모든 거래 수수료의 60%를 소각하여 전체 토큰 공급에 디플레이션 압력을 가했습니다. 나머지 40%는 거래소의 유동성 깊이를 자극하기 위해 중개인에게 지급됩니다. 다시 말해, $INJ 토큰의 가치 축적은 거래량의 함수이며, 다른 대체 프로토콜과 같은 거래 수의 함수가 아닙니다.

Injective 문서에서의 설명

본토의 $INJ 토큰은 파생상품의 담보 지원으로 사용될 수 있으며, 다른 파생상품 시장의 스테이블코인 대체품으로도 사용됩니다. 또한, Injective는 올해 2월 Skip Protocol과 통합하여 MEV 수익을 주주에게 반환하고 초기 가치 축적 사례를 강화했습니다.

2023년 초, Injective의 거래 가치는 1억 3천만 달러였으며, Injective 생태계 펀드 발표 이후 시장은 이후 토큰 평가를 상향 조정했습니다. 유명한 벤처 캐피탈리스트들이 주문서 위에 전체 생태계를 구축하려는 그들의 노력을 지원하고 있습니다.

작성 시점에서 Injective의 거래 가치는 13억 달러를 초과하며, 올해 지금까지 10배 이상 상승했습니다. 즉, 확장 이후 지표는 크게 개선되지 않았으며, Injective의 일일 거래량은 여전히 1천만 달러에 머물러 있어, 소각된 토큰 형태의 연간 가치 축적은 약 400만 달러입니다.

큰 변화는 없지만, "Fat 프로토콜 이론"은 기본적으로 이러한 전환의 "애플리케이션 체인 이론"과 교차합니다. Injective는 기본 계층과 애플리케이션 체인의 이중 이점을 누리면서 두 가지의 주요 단점을 피하고 있습니다.

• 긍정적 피드백 루프는 여전히 적용됩니다. 투자자는 생태계를 구축하기 위해 투자하고, 개발자와 프로젝트를 유치하여 본토 네트워크 토큰의 투기적 가치를 시작합니다. 이는 이전에 애플리케이션 체인 평가의 체인 보안 수준 문제를 간접적으로 해결합니다.

• 가치 축적 부분은 수수료 경쟁의 영향을 받지 않습니다. Injective는 처음부터 가스 비용을 부과하지 않고 거래량에서 수익을 얻습니다. 또한 보안과 공유 데이터 계층을 제공하여 가치를 증가시킵니다.

• 유동성 단편화와 조합성 문제는 해결되었습니다. 이제 체인上的 본토 자산은 애플리케이션 체인 내에서 더 많은 사용 사례를 갖게 되었습니다.

전반적으로 생태계 구축을 시도하는 Injective는 "Fat"이 되고 "Fat"을 유지하는 명확한 경로를 찾았습니다. 따라서 장기적으로도 매력적인 투자 사례를 제시할 수 있습니다.

Sei를 어떻게 볼 것인가

Injective의 기적을 다시 복제하는 것은 어렵습니다. Sei는 업계에서 Injective와 가장 유사한 비교 가능한 회사로 널리 알려져 있으며, 유사한 궤적을 보지 못할 수도 있습니다. 두 회사 모두 주문서로 운영되며; $SEI의 본토 토큰은 Injective와 같은 가치를 생성하지 않지만, 반대로 네트워크의 본토 가스 토큰 역할을 합니다.

Sei의 토큰 경제학

이 미세한 차이는 기본적으로 "Fat Protocol Thesis(지방 프로토콜 이론)"의 유산 문제를 상속하며, Sei를 다른 대체 계층과 동일한 전장에 놓이게 합니다.

• 긍정적 피드백 루프는 여전히 존재하고 적용됩니다. Sei는 많은 업계 유명 투자자들의 지원을 받지만, 주입된 자본은 플랫폼에 개발자를 유치하여 네트워크 성장을 촉진하지 못했습니다.

• 가치 축적은 여전히 해결되지 않은 유산 문제로, Sei는 이 부분을 상속받습니다. 블록체인은 공유 데이터 계층과 보안 수준을 제공하면서 가스에서 의미 있는 수수료를 효과적으로 얻지 못했습니다.

• 유동성 단편화와 조합성 문제는 완전히 관련이 없으며, 애플리케이션 체인은 독립적인 생태계로 자리 잡고 있습니다. 다른 체인과 상호 작용할 필요가 없습니다.

Osmosis는 다음 단계가 될 수 있습니다.

"Fat App Chain Thesis(지방 애플리케이션 체인 이론)"는 Injective의 성공에서 시장에서 처음으로 검증되었습니다. 이제는 유사한 논리를 따르는 또 다른 기회를 찾을 때입니다.

Osmosis는 다음 단계가 될 수 있습니다. 팀은 AMM 기반 애플리케이션 체주위를 천천히 생태계를 구축하고 있으며, Mars 프로토콜은 화폐 시장을 제공하고, Levana 프로토콜은 영구 선물 거래소를 제공합니다. 이 프로토콜은 현물 거래량에서 시장 조성자 수수료를 개방하여 처음으로 토큰 보유자에게 가치 축적을 가져왔습니다.

Cosmos의 애플리케이션 체인 및 유동성 중심으로서; Osmosis의 일일 평균 현물 거래량은 600만 달러로, 이 숫자는 인상적이지 않습니다. 부분적으로는 Cosmos에서 DeFi 활동이 감소했기 때문입니다. $OSMO 토큰의 가격은 올해 초 1.10달러에서 현재 0.30달러로 하락했습니다.

다시 한 번, "Fat Protocol Thesis"는 점차 "App Chain Thesis"와 Osmosis 사례에서 교차하고 있습니다. 그러나 전체 가격 상승을 시작하기 위해서는 더 많은 검증이 필요합니다. 아래와 같이

• 긍정적 피드백 루프는 여전히 부족합니다. Osmosis 커뮤니티는 강력하며, 전체 Cosmos 생태계와 전략적으로 일치하여 팀이 애플리케이션 체인에 애플리케이션을 배포하도록 유도하고 있습니다. 그러나 투자자들은 생태계에 자금을 투입하지 않은 것으로 보입니다.

• 가치 축적은 다시 한 번 수수료 경쟁의 영향을 받지 않습니다. Osmosis는 10 bps의 프로토콜 시장 조성자 수수료를 시행하고, 현물 거래량에 따라 수익을 얻습니다. 동시에 보안성과 공유 데이터 계층을 제공하여 가치를 증가시킵니다.

• 여기서 경고는 프로토콜 시장 조성자 수수료가 거래자와 차익 거래자의 단위 경제학을 침식할 수 있다는 것입니다. 이는 Osmosis가 프로토콜 유동성을 중심으로 지속 가능한 장벽을 구축하지 않는 한, 장기적으로 현물 거래량에 영향을 미칠 수 있습니다.

• 유동성 단편화와 조합성 문제는 해결되고 있습니다. 체인上的 본토 자산은 체인上的 다른 DeFi 원주율에서 사용할 수 있습니다.

결론

$INJ가 올해 초 반등했을 때, 저는 이것이 일회성 사건이라고 생각했습니다. 시장이 실제로 토큰을 재평가하고, 영구 선물 거래소의 거래 배수를 프로토콜 계층에 적용하고 있으며, 가격 조정이 완료된 후 토큰 가격이 상승을 멈출 것이라고 믿었습니다.

결과적으로, 이는 제가 올해 가장 큰 실수 중 하나로 판명되었습니다. 제가 그 뒤에 있는 기본 논리를 반성할 때; "Fat 프로토콜"과 "애플리케이션 체인"이 실제로 양측의 유산 문제를 해결하여 가장 매력적인 반등을 만들어냈습니다. 투기적 가치는 기관 투자자의 자본과 함께 시스템에 주입되어 플라이휠을 시작했습니다.

저는 앞으로 몇 달 안에 더 많은 애플리케이션 체인이 이러한 방식으로 행동할 것이라고 믿습니다. 그들은 대부분 제품 공급을 다양화하고 시스템 내의 가치를 보존하려고 하며, 애플리케이션 계층에서 서로 경쟁하지 않으려 합니다. "Fat App Chain Thesis"는 공개 시장에서 더 많은 기적을 창출할 수 있습니다.