Paradigm 투자자에게 보내는 편지: 붕괴 속에서 새로운 탄생을 맞이하다

원문 제목：《LP Letter Excerpt --- July 20th, 2022》

저자：Matt Huang，Paradigm

번역：심조 TechFlow

7월 20일, 유명한 암호화폐 VC Paradigm의 공동 창립자 Matt Huang이 LP들에게 편지를 보내 암호화폐 시장의 최근 붕괴의 내재적 원인과 영향을 설명했습니다. 그는 단기적으로 시장이 파괴되었지만, 장기적으로 이번 위기에서 배운 교훈이 더 건강한 암호 생태계로 전환될 것이라고 생각합니다. 향후 12-24개월은 암호화폐를 구축하고 투자하기에 좋은 시기가 될 것입니다.

전반적으로, 이는 LP들을 위한 심리적 마사지로 해석할 수 있으며, 모두가 이해하기 쉬운 평이한 언어로 되어 있어 여러분과 함께 나누고 싶습니다.

원문：

2022년의 특징은 거시 경제의 불확실성과 치열한 글로벌 매도 물결로, 이는 기술, 암호화폐 및 기타 시장에 영향을 미쳤습니다.

비트코인과 이더리움은 연초부터 각각 49%와 58% 하락했으며, 다른 암호화폐 관련 자산은 더 심각한 영향을 받았습니다. 예를 들어 COIN은 연초부터 71% 하락했습니다. 이번 대규모 매도는 전체 암호 생태계가 불건전한 레버리지 위에 구축되어 있음을 드러내며, 일련의 곤경과 파산을 초래했습니다.

암호화폐의 헤드라인 뉴스와 감정은 명백히 부정적으로 전환되었으며, 이는 2018년과 2015년의 약세장을 떠올리게 합니다. 그러나 이러한 사건들은 지금 더 큰 무대에서 암호화폐와 함께 진행되고 있습니다.

시장에 충격이 가해졌지만, 우리는 암호화폐를 기술 및 자산 클래스로서의 장기적인 신념이 여전히 강하다고 믿습니다. 암호 시장에 진입한 인재의 질은 그 어느 때보다 강력합니다. 동시에 잠깐 관광을 온 투기자들은 철수했습니다. 우리는 향후 12-24개월이 암호화폐를 구축하고 투자하기에 매우 생산적인 시기가 될 것이라고 믿습니다.

무슨 일이 일어났나요?

진행 중인 암호화폐 디레버리징에 대한 완전한 설명은 사후에야 가능할 것입니다.

현재 우리가 아는 바에 따르면, 특정 암호화폐 실체들이 자산 가격이 계속 상승한다는 암묵적인 가정 하에 지속 불가능한 포지션을 대량으로 축적한 것이 분명합니다.

2020-2021년, 시장은 열광적이었고, 기업과 펀드는 자신감에 차 있었으며, 위험 제한은 규모와 수익을 추구하는 장애물이 되었고, 명시적 및 암묵적 레버리가 축적되었습니다. 글로벌 하락의 외부 충격은 현실 검증이었으며, 비록 이러한 사건들이 명백히 부정적이었지만, 우리는 장기적으로 배운 교훈이 더 건강한 암호화폐 생태계로 전환될 것이라고 낙관적으로 생각합니다.

테라, LUNA, UST

첫 번째로 쓰러진 도미노는 테라 블록체인입니다. 간단히 말해, 테라는 그 원주율 블록체인 자산 LUNA(이더리움의 ETH와 유사)와 그 위에 구축된 달러에 연동된 스테이블코인 UST로 유명합니다.

UST의 연동은 LUNA의 양방향 상환 과정을 통해 유지됩니다: UST가 1달러 이하로 하락할 때, 1달러의 UST를 "소각"하여 1달러의 LUNA를 "발행"할 수 있으며, 반대로 UST가 1달러 이상으로 증가할 때, 1달러 가치의 LUNA를 "소각"하여 1달러의 UST를 "발행"할 수 있습니다. 이론적으로 이 과정은 UST를 1달러 근처에 유지할 것입니다… 시스템에 대한 신뢰가 강하게 유지되는 한.

이전의 많은 "알고리즘 스테이블코인"처럼, UST와 LUNA의 가치에 대한 신뢰를 잃게 되면, UST의 설계는 잠재적인 부정적 나선의 영향을 받을 수 있으며, 이는 모두가 출구로 달려가게 만들 것입니다.

사실, 알고리즘 스테이블코인 설계의 문제는 매우 많으며, 아마도 가장 흥미로운 질문은 "왜 UST가 붕괴되었는가?"가 아니라 "UST가 붕괴되기 전에 어떻게 그렇게 커졌는가?"입니다. 이는 우리가 LUNA/UST의 유성 같은 상승 과정에서 관찰자로서 스스로에게 계속 질문했던 문제입니다.

근본 원인을 정확히 지적하기는 어렵지만, 매력적인 창립자(Do Kwon); 많은 저명한 투자자 지지자(현재 파산한 3AC 포함); 20% UST 수익률을 제공하는 Anchor 프로토콜; 대량의 BTC를 담보로 확보하려는 화려한 시도와 여러 다른 요인의 결합이 소매 및 기관의 기본 자산 LUNA와 겉보기에는 저위험인 20% UST 수익에 대한 열광적인 투기를 부추겼습니다.

LUNA 가치의 상승은 UST 안정성에 대한 더 큰 신뢰를 가져왔고, 더 많은 UST 예치금은 LUNA에 대한 더 큰 신뢰를 가져왔습니다.

이러한 긍정적 피드백 루프는 상승 과정에서 매우 강력하지만, 하락 과정에서는 부정적 피드백 루프가 더욱 강력합니다. 현재 LUNA는 4월에 100달러를 초과했던 것이 오늘날 0.01달러 이하로 하락했습니다. UST 스테이블코인은 1달러의 연동을 깨뜨렸고, 현재 가치는 0에 가까워졌으며, 180억 달러 이상의 UST 예치금과 400억 달러의 LUNA 시가총액이 사라졌습니다.

LUNA와 UST에서 공기가 빠져나가면서 암호화폐의 매도가 가속화되었고, 문제는 암호 시장의 다른 곳에서 나타나기 시작했습니다.

3AC와 암호화폐 대출자

삼箭 캐피탈(3AC)은 2012년에 전통적인 외환 차익 거래 펀드로 시작하여, 차익 거래 및 방향성 전략을 통해 암호 시장으로 확장했습니다. 3AC의 창립자(Su Zhu와 Kyle Davies)는 그들의 자본을 사용하여 10년 동안 100만 달러도 안 되는 초기 자산을 수십억 달러 이상으로 성장시켰습니다.

어떤 관점에서 보더라도, 이는 믿기 어려운 업적입니다. 그러나 위험을 고려하지 않고 달성한 이러한 성과 기록은 3AC의 소멸을 위한 길을 닦았다고 할 수 있습니다.

2022년이 시작되면서, 3AC의 과도한 자신감은 암호화폐 대출 생태계와 위험하게 결합되었으며, 후자는 건강하지 않은 레버리지를 제공하여 대출 장부를 늘리고 더 높은 수익을 추구했습니다.

믿기 어려운 것은, 암호화폐 대출자 Voyager Digital이 3AC에 최대 3억 5천만 달러와 15,250개의 BTC(3월 30일 기준, 총 가치 10억 달러 이상)를 담보 없이 제공한 것으로 보입니다. 이렇게 큰 대출이 담보 없이 이루어졌다는 것은 명백히 잘못된 판단을 나타내지만, 또한 자산을 늘리기 위한 대출자 간의 치열한 경쟁과 3AC와 같은 대규모 및 신뢰할 수 있는 펀드와 협력할 때 느끼는 상대적인 편안함을 암시합니다.

모든 대출자가 이렇게 경솔한 것은 아닙니다. Celsius와 Genesis의 대출은 부분적으로 담보가 있는 것으로 보이며, BlockFi의 대출은 초과 담보인 것으로 보입니다.

전반적으로, 3AC는 수십억의 자산에 대해 수십억의 부채를 축적할 수 있었으며, 이는 암호화폐 자산 가격의 지속적인 상승과 큰 관련이 있습니다. 시장이 매도되고 LUNA/UST가 붕괴되면서, 다음에 일어난 일은 불가피했습니다.

3AC는 수십억의 순자산에서 10억 달러 이상의 순부채로 변모하여 파산하였고, 암호화폐 대출자의 자산 부채표에 큰 구멍을 남겼습니다.

비록 3AC가 가장 큰 손실을 초래했지만, 암호화폐 대출 기관도 다양한 다른 실수를 저질렀습니다. 일부는 고객의 자산을 사용하여 위험한 거래 전략(예: 여러 DeFi 프로토콜 간의 이른바 "수익 농사")에 참여했습니다. 다른 이들은 자본을 겉보기에는 저위험인 차익 거래에 잠금(예: GBTC와 BTC 가격이 일치할 것에 베팅)하여, 시장의 장기적인 상승장을 암묵적으로 가정하며 고객 예치금의 단기 성격과 맞지 않았습니다. 생존한 암호화폐 대출 기관에게는 내부에서 위험 관리가 새로운 두드러진 위치를 차지할 가능성이 있습니다.

배운 교훈

암호화폐 생태계는 새로운 기술과 경제 기반을 바탕으로 화폐, 금융 시스템 및 인터넷 애플리케이션을 재구성하고 있습니다. 이렇게 야심찬 과정은 필연적으로 혼란스러울 것입니다. 매 실패는 학습의 기회이며, 우리는 암호화폐 생태계가 더 똑똑하고 더 탄력적으로 변할 것이라고 낙관적으로 생각합니다.

이번이 암호화폐의 첫 번째 위기가 아니며, 물론 마지막 위기도 아닙니다.

2014년, MtGox는 최대의 비트코인 거래소로, 전 세계 거래량의 70% 이상을 처리했으며, 해킹 공격으로 모든 유통 중인 BTC의 7% 이상이 손실되었습니다.

2016년, "DAO"라는 스마트 계약 애플리케이션이 해킹당했을 때, 모든 ETH 공급의 거의 15%를 보관하고 있었습니다.

당시 이 두 사건은 모두 존재하는 것처럼 보였습니다. 두려움은 만연했고, 자산 가격도 상승했습니다. 그러나 우리의 경험에 따르면, 이러한 사건들은 궁극적으로 암호화폐 발전의 근본적인 동력을 저지하지 못했습니다: 개발자와 기업가들이 미래를 건설하는 데 헌신하고 있습니다.

이러한 위기는 또한 긍정적인 변화를 촉진했습니다. MtGox의 몰락은 Coinbase와 같은 더 안전하고 잘 운영되는 거래소의 출현을 가능하게 했으며, Uniswap과 같은 완전 비관리형 거래소의 발전을 촉진했습니다.

DAO 해킹 사건은 스마트 계약의 안전성에 대한 관심을 더욱 높였습니다. 희망적으로 LUNA/UST의 붕괴가 알고리즘 스테이블코인에 대한 위험을 더 널리 인식하게 하고, 3AC와 암호화폐 대출 기관의 폭발이 위험 관리를 더 잘하게 만들 것입니다.

충분히 보도되지 않은 사실은, 중앙화 금융(CeFi) 대출자 및 펀드와 비교할 때, 탈중앙화 금융(DeFi) 프로토콜의 성과가 상대적으로 강력하다는 것입니다.

DeFi 대출자, 예를 들어 MakerDAO, Compound 및 Aave는 미리 설정된 메커니즘을 통해 마진 한도에 도달할 때 담보를 청산하여 지급 능력을 유지할 수 있었습니다. 이러한 시스템은 체인 상에 있으며, 투명하고, 누구나 검토할 수 있는 코드로, 불건전한 레버리지를 축적할 기회가 거의 없습니다. DeFi가 기존 금융 시스템과 일치하려면 아직 갈 길이 멀지만, 그 기본적인 장점은 이미 드러나기 시작했습니다.

어두운 헤드라인 속에서도, 우리의 낙관적인 태도는 최근 사건으로 인해 변하지 않았습니다. 우리는 하루도 빠짐없이 재능 있는 대학생이나 경험이 풍부한 기술 관리자가 암호화폐 분야에서 향후 5-10년 동안 자신의 경력을 쌓는 것을 고려하고 있습니다.

암호 인프라와 개발자 도구는 성숙해지고 있습니다. 새로운 DeFi 프로토콜의 기회, 특히 이번 CeFi의 완화 이후에는 막대한 잠재력이 있습니다. 우리는 게임, 디지털 아트 및 소셜 네트워크와 같은 소비 분야에서 많은 새로운 싹을 보고 있습니다. 진전과 기회는 넘쳐나며, 자산 가격과 지속적인 디레버리징의 영향을 거의 받지 않고 있습니다.

미래를 바라보며, 우리는 암호화폐의 수십 년 기회에 계속 집중할 것입니다. 우리의 팀과 우리가 지원하는 기업가들은 더 조용한 환경에서 본질적인 내용에 집중하기가 더 쉬워졌다고 발견하고 있습니다. 투기적 관광객들은 떠났고, 평가가 합리화되기 시작했습니다. 강력한 기업들은 우수한 인재를 고용하기가 더 쉬워졌습니다.

전반적으로, 우리는 향후 12-24개월이 암호화폐를 구축하고 투자하기에 좋은 시기가 될 것이라고 낙관적으로 생각합니다.