지堡 창립자 Mikko: 달러 유동성이 암호화폐 시장에 미치는 영향

이 글은 분산 자본에 게시되었으며, 저자: 주진 Mikko, 정리: 유비입니다.

제가 오늘 공유할 주제는 달러 유동성과 디지털 화폐에 관한 것입니다. 이 주제를 시작하기에 앞서, 여러분과 몇 가지를 정리할 필요가 있으며, 이 과정에서 여러분의 통화 창출에 대한 기본적인 인식이 깨질 수도 있습니다.

통화 창출의 본질

먼저, 여러분은 은행이 여러분에게 대출해주는 돈이 어디서 오는지 생각해본 적이 있나요? 대부분의 사람들은 은행이 금융 중개자로서 사람들의 저축을 흡수한 후, 다른 사람에게 대출한다고 생각합니다. 사실 은행은 그렇게 할 권리가 없습니다. 은행은 대출할 때 통화 창출의 행위를 합니다: 은행은 여러분에게 돈(예금)을 창출해주며, 다른 사람의 예금을 가져오는 것이 아닙니다. 그렇다면 은행은 어떻게 이 예금을 창출하는 걸까요? 여기서 복식부기와 T자 표를 도입하여 통화 창출 과정을 설명하겠습니다.

복식부기는 회계학에서 사용되는 기장 방식이며, T자 표(자산부채자본표)는 복식부기의 구조입니다. 자산부채자본표에서, 자산은 여러분의 모든 통화 자원의 투입처입니다. 예를 들어, 여러분이 부동산을 구매하거나 비트코인을 구매한 경우입니다. 부채는 여러분의 빚을 의미합니다. 예를 들어, 신용카드나 후불 결제의 빚입니다. 자본은 여러분의 실제 자산으로, 어떤 부채와도 관련이 없는 통화 자원입니다. 예를 들어, 부모님이 100위안을 주셨다면, 그것이 여러분의 자본입니다. 따라서 이 T자 표의 왼쪽은 자산이고, 오른쪽은 부채와 자본입니다.

은행이 여러분에게 대출하는 예를 들어보겠습니다. 은행이 여러분에게 100위안을 빌려주면, 여러분은 은행에 상환해야 합니다. 가정해보면, 여러분이 공상은행에 대출을 신청한 후, 공상은행이 승인을 하면, 여러분은 언제든지 공상은행 계좌에서 은행이 제공한 신용 한도를 인출할 수 있습니다. 이때 여러분은 은행에 추가 예금이 생긴 것입니다. 은행은 대출할 때 실제로 통화를 창출하고, 여러분에게 예금을 창출한 것입니다.

따라서 은행 자산 + 대출 100위안, 부채 + 100위안 예금

여러분의 부채 + 100위안 대출, 미래에 상환해야 하므로, 자산 측면에서 100위안의 은행 예금이 증가합니다.

통화 창출의 가장 전형적인 예는 대출이 예금을 창출하는 것이지, 예금이 대출을 창출하는 것이 아닙니다.

대규모 유동성이 디지털 화폐 시장의 폭발을 초래하다

작년은 특별한 해였습니다. 팬데믹의 영향을 받아, 연준은 통화 정책을 통해 미국 경제를 재활성화하기 위해 (소위 '대규모 유동성 공급') 노력했습니다. 작년의 '대규모 유동성 공급'은 암호화폐 시장의 상승장을 촉발했습니다. 지난 금융 위기에서 연준이 창출한 통화의 대부분은 일부 은행과 비은행 기관(헤지펀드, 자산 관리 회사 등)의 손에 들어갔습니다.

현재의 자극은 성격이 다릅니다. 연준의 통화 증가와 동시에, 미국 재무부는 채권 발행을 통해 증가한 통화를 흡수하고, 이를 일반 국민에게 배포했습니다. 은행과 헤지펀드는 암호화폐를 구매하기 어려운 상황이며, 이는 규제에 부합하지 않기 때문입니다. 반면, 일반 국민은 암호화폐를 구매할 수 있습니다. 작년 미국 주식 시장과 디지털 화폐 시장 모두 매우 흥미로운 특징을 드러냈습니다: 시장은 완전히 기관 투자자에 의해 주도되지 않고, 소매 개인 투자자에 의해 주도되었습니다. 여기서는 T자 표를 사용하여 연준이 달러를 증가시킨 후, 달러가 어떻게 일반 국민의 손에 들어가는지를 설명하겠습니다.

여기서는 연준, 은행, 미국 재무부, 그리고 여러분의 T자 표를 나열해야 합니다. 먼저 연준이 양적 완화 정책을 시행하기 전, 은행의 자산 측면에는 많은 국채가 자산 배분으로 존재하고, 투자자들도 미국 국채를 보유하고 있었습니다.

연준은 은행과 개인의 국채를 매입하고, 그들에게 예금을 지급합니다. 개인은 연준에 계좌를 개설할 수 없기 때문에, 연준이 개인이나 비은행 기관의 국채를 매입할 때는 이 국채를 판매하는 주체의 대리 은행, 예를 들어 모건 스탠리에게 돈을 지급합니다. 그러면 모건 스탠리는 연준으로부터 받은 준비금 예금을 투자자의 계좌에 기재합니다.

따라서 연준의 자산 측면 + 국채, 부채 측면 + 예금(준비금)

동시에, 은행과 개인의 자산 측면은 국채를 판매함으로써,

은행의 자산 측면 - 국채 + 예금(준비금)；

개인의 자산 측면 - 국채 + 예금

그 후, 미국 재무부는 새로운 국채를 발행했습니다. 미국 법에 따르면, 미국의 1급 거래자는 1급 시장에서 미국 국채를 인수해야 합니다. 미국 재무부가 얼마나 많은 국채를 발행하든, 1급 거래자는 그만큼의 국채를 인수해야 합니다. 따라서 은행의 준비금(인쇄된 돈)은 다시 국채로 변환되며, 은행은 국채를 보유하거나 고객에게 판매할 수 있습니다. 은행이 국채를 증가시키는 과정에서, 그들의 예금과 준비금이 소진됩니다. 이 돈은 재무부의 예금 계좌로 흘러갑니다. 이때 재무부의 계좌는 이미 균형을 이루게 됩니다.

미국 재무부 부채 + 국채(은행과 투자자가 구매한 미국 국채)；

미국 재무부 자산 + 재무부 예금

은행 자산 - 준비금 + 국채

그런 다음, 미국 재무부는 돈을 뿌리는 정책을 시행하여 개인에게 보조금을 지급하여 경제 회복을 자극합니다.

미국 재무부 자산 - 예금

개인 자산 + 예금

연준의 QE에 대해, 여러분은 미국의 금융 시스템이 통화 창출의 순환 구조이며, 그 자금은 금융 시스템 내에서 순환하고, 실물 경제와는 아무런 관계가 없다는 것을 발견할 것입니다. 여러분이 재무부로부터 예금 보조금을 받으면, 두 가지 선택이 있습니다: 첫 번째는 이 예금을 가지고 미국에서 0%에 가까운 예금 이자를 즐기는 것이고, 두 번째 선택은 이를 더 높은 위험 자산(예: 디지털 자산 및 중개 주식의 일부 기술 주식)에 배분하는 것입니다. 사실 연준은 작년에 거의 4조 달러의 통화를 증가시켰으며, 은행 시스템 대출로 창출된 예금을 포함하면, 작년의 전체 유동성 창출은 역사상 최대였을 것입니다. 투자자들은 작년의 위험 자산 시장에서 머리를 쓰지 않아도 되었으며, 자산이 모두 상승했기 때문입니다.

달러 유동성이 디지털 화폐에 미치는 영향

이제 최근 달러 유동성 문제에 대해 말씀드리겠습니다. 이 하드 머니 데이터에서 우리는 통화가 얼마나 증가했는지를 알 수 있습니다. 이 그래프의 파란 선은 유통 중인 달러 현금으로, 2008년부터 2020년까지 이 파란 선은 계속 상승해왔습니다. 연준의 데이터에 따르면, 매년 900억 달러의 증가 속도를 보이고 있습니다.

우리는 작년에 은행 예금 준비금이 4억 달러로 증가한 것을 볼 수 있습니다. 이는 매우 놀라운 숫자입니다. 왜냐하면 연준이 13, 14년 동안 준비금 수준이 약 2조 달러였기 때문입니다. 현재 4조 달러 수준은 모든 금융 기관의 예금이 두 배로 증가한 것과 같습니다. 자산 가격이 두 배로 증가하지 않는다면, 이는 합리적일까요? 이는 연준의 표에 있는 통화일 뿐이며, 상업 은행의 상황은 계산하지 않았습니다.

녹색 선은 재무부의 예금으로, 그 논리는 제가 이전에 설명한 바 있습니다. 먼저 연준이 돈을 인쇄하고, 인쇄된 돈이 다시 미국 재무부의 손에 들어갑니다; 미국 재무부는 그 돈을 사용하여(개인에게 지급) 개인이 은행에 예금하게 되면 다시 예금으로 변환됩니다. 따라서 빨간 선과 녹색 선은 때때로 같은 방향으로 움직이기도 하고, 때때로 반대 방향으로 움직이기도 합니다. 같은 방향으로 움직인다는 것은 인쇄된 돈이 너무 많다는 것을 의미하고, 반대 방향으로 움직인다는 것은 인쇄 속도가 느려지고 있다는 것을 의미하며, 돈이 개인과 은행의 계좌에서 구조적으로 순환하고 있다는 것을 나타냅니다.

이 두 그래프에서 우리는 미국 상업 은행의 예금 규모가 증가하고 있지만, 대출 규모는 크게 증가하지 않고 4000억 달러에 불과하다는 것을 알 수 있습니다. 이는 현재 통화 창출이 연준에 의해 직접 주도되고 있으며, 상업 은행이 대출을 통해 예금을 창출하는 것이 아니라는 것을 의미합니다. 상업 은행이 대출 증가 속도가 부족한 이유는 미국 경제가 팬데믹 동안 비교적 침체되어 신용 수요가 위축되었기 때문입니다. 소비력이 부족하고 대출이 부족하며, 통화 창출이 실물 경제에 도움이 되지 않는 상황에서, 돈은 주식, 선물 및 디지털 화폐 시장으로만 흘러갈 수 있습니다.

위의 그래프는 단지 연준이 돈을 인쇄하고(통화 증가), 전 세계의 중앙은행들도 돈을 인쇄하고 있다는 것을 보여줍니다. 우리는 ECB(유럽 중앙은행)와 BOJ(일본 중앙은행)의 인쇄 능력이 매우 강하다는 것을 볼 수 있습니다. 그 중 ECB는 올해부터 미친 듯이 인쇄하기 시작했습니다. BOJ의 자산 부채 표 규모는 유럽 중앙은행과 연준과 비슷하지만, 일본의 경제 규모는 그들과 비교할 수 없습니다. 따라서 BOJ의 통화 인쇄 규모도 상당히 과장되어 있습니다.

상대적으로 느긋한 것은 중국 인민은행(PBOC)입니다. 국가의 통화 정책은 상대적으로 선진 경제체에 비해 긴축적이며, 주된 이유는 우리가 팬데믹을 잘 통제했기 때문에 대규모 자극을 통해 회복을 지원할 필요가 없기 때문입니다. 어떤 관점에서 보면, 통화 증가가 GDP에 유리합니다: 시장에 돈이 많아지면 자연스럽게 소비와 지출이 이루어지고, 다양한 경영 활동이 진행될 수 있습니다.

디지털 화폐가 대체 자산으로 분류되다

모건 스탠리의 테더에 대한 보고서

여러분은 현재 주류 투자은행들이 비트코인과 디지털 자산을 매우 중요한 대체 자산 범주로 포함하고 있다는 것을 느끼고 있나요? 최근 모건 스탠리의 미국 고정 수익 팀이 테더에 대한 연구 보고서를 작성했습니다. 테더는 최근 자산 구성을 발표했으며, 그 자산 구성의 절반 이상이 상업 어음(commercial paper)입니다. 여기서 상업 어음의 비율이 그렇게 높은 이유를 설명해야 합니다.

테더가 USDT를 발행하기 위한 전제 조건은 충분한 준비 자산을 보유하는 것입니다. 이전에 테더는 대형 은행에 달러 예금을 보유하고 있었습니다. 그러나 규제 문제를 해결하기 위해 대형 은행은 테더의 예금을 거부했습니다. 그래서 테더는 달러 예금을 다른 작은 은행에 예치했습니다. 이 작은 은행들은 중앙은행에서 결제할 능력이 없기 때문에, 일반적으로 모건 스탠리에 계좌를 개설합니다. 따라서 결국 테더의 예금은 대형 은행의 자산 부채 표에 남게 됩니다.

상업 어음은 사실상 단기 개인 채무 증서입니다. 현재 미국 시장에서 이러한 어음을 발행하는 두 가지 유형의 기관이 있습니다. 하나는 전통적인 사업을 가진 대기업(예: 코카콜라)과 기술 회사(예: 애플)입니다. 따라서 테더는 자신의 달러 예금을 가지고 애플과 코카콜라의 채무 증서를 구매한 것입니다.

그렇다면 테더의 유동성 준비금에 위험이 있을까요? 위험이 있습니다. 물론 여러분은 코카콜라와 애플의 채무 증서가 위험이 낮다고 말할 수 있습니다. 그들의 발행 금리가 일부 주권 국가보다 낮을 수 있습니다. 그러나 이러한 회사의 상업 어음에도 위험이 있습니다. 왜냐하면 이러한 기업들은 돈을 인쇄할 능력이 없고, 실제로 벌어들인 돈으로 갚아야 하기 때문입니다. 그렇다면 왜 테더가 유동성 위험이 있음에도 불구하고 사람들이 여전히 그것을 받아들이는 걸까요? 암호화폐 거래 사용자들은 사실 테더의 자산 준비금이 얼마나 되는지에 대해 특별히 신경 쓰지 않으며, 암호화폐 거래 사용자들은 위험을 신경 쓰지 않습니다.

그렇다면 테더의 자산 준비금이 발표된 후, 왜 많은 투자은행들이 관심을 가지게 되었을까요? 그것은 테더가 CP 보유 주체로서 미국에서 이미 손꼽히는 규모를 가지고 있기 때문입니다. 이는 디지털 화폐의 규모가 이미 작지 않다는 것을 의미하며, 이는 매우 주목할 만한 유동성 모체입니다. 그리고 이 시스템은 점점 더 커지고 있으며, 다른 스테이블코인을 포함하지 않습니다.

며칠 전, 연준 이사 브레이너드는 미국의 CBDC(미국 중앙은행 디지털 화폐)를 반드시 빠르게 출시해야 하며, 글로벌 디지털 화폐를 주도해야 한다고 말했습니다. 왜냐하면 그는 정부가 하지 않는 일을 누군가가 대신하고 있다는 것을 발견했기 때문입니다. 만약 연준이 디지털 화폐를 발행하지 않는다면, 향후 시장 점유율은 모두 테더의 것이 될 것입니다. 여기에는 전례가 있습니다. 인민은행이 CBDC를 서두르는 이유는 그들의 결제 시장 점유율의 80~90%가 모두 위챗과 알리페이에서 나오기 때문입니다. 이러한 대형 기술 거대 기업들은 중앙은행에 직접 준비금 계좌를 개설할 수 있습니다. 사용자가 알리페이에 돈을 예치하면, 알리페이는 그 돈을 100% 중국 인민은행에 예치하게 되므로 사용자의 예금은 거의 무위험이 됩니다. 다시 말해, 알리페이는 세계에서 가장 큰 스테이블 디지털 화폐라고 할 수 있습니다. 첫째, 그것은 디지털화되어 있고, 둘째, 알리페이와 위챗 페이가 결합하여 전체 결제 비율의 80~90%를 차지합니다. 중국이 CBDC를 출시하는 목적은 CBDC 시스템을 통해 결제 사업을 다시 주도하기 위함입니다.

현재의 통화 대환경은 디지털 화폐에 불리하다

이후의 거시 환경은 디지털 화폐 시장에 불리할 것입니다. 여기서는 연준의 회의록을 발췌했습니다: 많은 참석자들은 위원회가 경제 상황이 '실질적인 진전'으로 평가되기 전에 시장에 Taper에 대한 사전 통지를 해야 한다고 강조했습니다. Taper는 자산 구매를 줄이는 것을 의미하며, 이는 향후 연준이 인쇄할 돈이 점점 줄어들 것임을 나타냅니다. 작년에 인쇄된 돈이 너무 많았기 때문에, 아마도 5~10년이 걸려야 증가한 통화를 소화할 수 있을 것입니다. 둘째, 6월 회의에서 연준은 아마도 신호를 보낼 것입니다------달러 유동성을 축소할 것입니다.

미국 의회 예산국은 최근 '적자 축소를 위한 옵션'이라는 보고서를 발표했습니다. 이는 미국이 향후 10년 동안 재정 적자를 줄이려 한다는 것을 의미합니다. 미국 재무부의 적자가 너무 심각합니다. 왜냐하면 미국 재무부는 국민에게 돈을 지급해야 하며, 지급된 돈은 연준이 통화 증가를 통해 지원하는 채권 발행으로부터 나온 것이기 때문입니다. 재무부는 적자 지출을 메우기 위해 대량의 유동성을 흡수했습니다. 최근 미국 재무장관 옐런은 많은 일을 했으며, 재정 적자를 줄이기를 희망합니다. 그녀는 글로벌 세제 개혁을 포함하여 개인 세금 인상, 상속세 증가, 자본 이득세 증가를 원하고 있습니다. 이는 그녀가 재무부의 수입과 지출 구조를 변경하여 수입이 지출보다 많게 하려는 것입니다. 앞으로 여러분은 암호화폐 거래세를 재무부의 계좌에 납부해야 할 수도 있습니다.

미국은 올해 하반기부터 향후 10년 동안 점차적으로 통화를 긴축할 큰 주제를 가지고 있습니다. 지난 10년 이상 동안, 달러는 거의 긴축되지 않았습니다. 비록 15년에서 18년 사이에 금리 인상 주기가 있었지만, 자산 부채 표 규모는 여전히 큽니다. 미국 정부는 실질적으로 통화 유동성을 긴축한 적이 없습니다. 98년, 99년 클린턴 정부가 갑자기 긴축 재정 정책을 시작했을 때, 미국 주식 시장은 10년 이상 상승세를 보였고, 사람들은 이러한 관성을 형성했습니다. 그러나 통화 정책이 긴축되기 시작했을 때, 사람들은 정부가 단지 완화 정책만 시행하는 것이 아니라는 것을 깨달았습니다. 현재 미국의 부채/GDP 비율은 매우 높습니다. 미국의 부채는 세금이나 새로 발행된 통화로만 갚을 수 있습니다. 연준은 많은 통화를 증가시켰고, 통화 증가로 인해 자산 가격이 더욱 팽창하게 되며, 이는 거품 위험을 초래할 것입니다.

비록 거시 환경이 그리 유리하지 않지만, 구명줄은 여전히 존재합니다. 디지털 자산은 자산 배분의 중요한 부분입니다. 골드만삭스의 가장 핵심적인 연구 보고서 시리즈인 Top of mind는 골드만삭스가 전체 연구 네트워크와 그 지식인 네트워크를 활용하여 작성한 연구 보고서입니다. 연구 보고서에서 골드만삭스는 암호화폐가 중요한 자산 범주로 변모할 것이라고 믿고 있습니다. 보고서에 따르면, 60/40 주식-채권 자산 포트폴리오에 일정 비율의 비트코인을 배분하면, 전체 수익을 증가시킬 수 있습니다. 비트코인은 실제 자산과의 상관관계가 그리 강하지 않습니다. 비트코인은 달러와 명백히 부정적인 상관관계를 가지고 있습니다. 따라서 디지털 자산의 적은 달러뿐이며, 그러나 달러는 그것을 성취하게 한 것입니다. 그래서 현재 달러 지수의 움직임이 매우 약세이며, 이러한 약세 속에서 디지털 자산과 위험 자산이 이렇게 상승할 수 있었습니다. 만약 어느 날 달러 지수가 다시 상승하기 시작한다면, 위험에 주의해야 합니다.

마지막으로, 소위 디지털 화폐는 디지털 화폐라고 부를 수 없습니다. 첫째, 현재 금융 시스템 하의 모든 통화는 디지털화되어 있습니다. 예를 들어, 여러분의 예금은 디지털화되어 있고, 알리페이도 디지털화되어 있습니다. 따라서 '디지털'이라는 단어는 통화의 의미에 추가적인 내용을 더하지 않습니다. 둘째, 비트코인과 같은 디지털 화폐는 통화가 아니라 대체 자산입니다. 아무도 주류 통화 환경에서 비트코인을 통화로 사용하지 않을 것입니다. 이는 모두가 인정해야 할 사실입니다. USDT는 일정한 통화성을 가지고 있지만, 통화라고 부를 수는 없습니다. 따라서 디지털 자산을 구매할 때, 그것이 미래에 달러를 대체할 것이라는 환상을 가지지 마십시오.