山寨コイン投資ガイド：『マイニング難民』から『ゴールドマイン』へ

著者：Metrics Ventures

2018年の深冬、私は青海のゴビ砂漠である太陽光発電所を調査していた。マイナス20度の寒風の中、主任技術者は停止した太陽光パネルを指さして言った。「これらは前回の拡張の遺産で、市場がクリアされるまで新技術は芽を出さない。」その瞬間、Binanceのアルトコインランキングを見つめると、長い間横ばいだったK線が当時の太陽光パネルアレイに驚くほど似ていることに気づいた。

暗号市場は、伝統産業と同じように周期的な循環を経験している。2012年から2016年の太陽光産業の淘汰戦のように、CEXアルトコイン市場は厳しいクリアリング段階に入った：2021年のスタープロジェクトの多くは、日々の取引量が1000万ドルを下回り、FDVの中央値はピーク時から70%以上蒸発した。これは、かつての太陽光、インターネット、石炭の巨頭が百ドル株から仙股に落ちた軌跡に似ている。

しかし、周期律の残酷な裏側には常に厚い贈り物が隠れている。隆基股份が業界の氷点で単結晶シリコン技術に賭けたように、現在のアルトコイン市場の最も暗い瞬間は、突破のエネルギーを孕んでいる：

1. 価値評価ロジックの再構築：VCの「紙の富」とレバレッジの絞殺

2021年の牛市のピークで、一次市場のVCはまるで狂ったように石炭を買い込む投機家のようだった：

• 評価バブル：リスクキャピタル（VC）は、シードラウンドプロジェクトの評価中央値が8200万ドル（Messari 2022年報告）に達し、2017年の周期から16.4倍膨張した（2017年の同類プロジェクトはわずか500万ドル）、これによりトークンがCEXに上場する際にはすでに10倍のスペースを使い果たしていた；
• レバレッジの破綻：Genesisなどの機関は前の周期に100% LTVのBTC担保ローンを提供し、アービトラージの循環を生み出した：機関がBTCを担保にして→ステーブルコインを取得→高βトークンに配置する。庄家はBTCを担保にしてアルトコインを購入し、虚偽の繁栄を形成した。しかし、2022年にGenesisが破綻し、2022年の担保価値が清算ラインを下回ったことで連鎖的な清算が引き起こされ、この「資金輸血管」は断たれ、アルトコイン市場は一次市場のゴミ株を売り捨てる屠殺場と化した。

2. クリアリング進行中：暗号業界のクリアリング周期は常に実業より早い

2年間の洗牌を経て、私たちがすでに観察できる市場の信号は：

• 市場の感情が底を打つ：CEXアルトコインの平均時価総額は2020年の水準に近づいており、2022-2024年に上場した複数のプロジェクトは時価総額が80%以上縮小している；個人投資家の離脱率は歴史的なピークに達し、個人投資家の保有アドレスの90日間のアクティブ率は12.3%（Santiment）に低下し、歴史的な氷点値に近づいている；CEXアルトコインの恐怖・欲望指数は15週間連続で20を下回り、2020年3月以来の氷点に達している。
• 新しい道の芽生え：伝統的なマーケットメイカーが縮小しているにもかかわらず、親子コインやチェーン上のDEXプールが流動性をロックするなどの新しいメカニズムがレバレッジのフライホイール通路を再構築しており、AIとCrypto、コンプライアンスとCryptoが新しい産業のエネルギーを育もうとしている。

結論：現在のアルトコイン市場は、2015年頃の石炭株に非常に似ている------生産能力のクリアリングが迅速に進行し、市場の熱気が急速に低下し、悪材料と好材料がもはや産業の変動を引き起こすことはなく、全市場の目に映る代替セクター（DEX）が吸血しているが、太陽の下に新しいことはない。投資の第一原則は常に流動性と安さであり、廃墟の中には誤って殺された金鉱が隠れている。私たちは、優れたプロジェクトが業界のクリアリングの中で際立つことを信じている。

アルトコイン資金の暗闘：CEXの評価が揺れ動き、DEXの新大陸の夜明け

1. CEXの困難：VCの毒丸が消えず、クリアリングは後半戦に入る

中央集権取引所のアルトコインは、本質的に一次市場の評価バブルの「受け皿」である：

• 価格決定権の争奪：2021年にVCが10億ドルの評価で投資したプロジェクトは、現在二次市場では1億ドルの時価総額しか認められず、その間の9億ドルは「評価の断層」となっている（例：あるプロジェクトのシードラウンド評価が2億ドルで、Binanceに上場した後の流通時価総額はわずか4000万ドル）；
• 資金の堰塞湖：BTC ETFは170億ドルの増量資金をもたらしたが、リスク管理が厳しくなったため、マーケットメイカーは過去のようにBTCを担保にしてレバレッジをかけることができず、資金は新しい取引所に滞留し、CEXのアルトコインは「干上がった河川」となり、損失効果の負のフィードバックループに入った。

2. DEXの突破：二次価格決定権革命

分散型取引所はゲームのルールを書き換えている：

• 伝統的な道筋：VCの価格決定→取引所に上場→個人投資家が受け皿
• 評価の逆転：DEXでは、個人投資家はVCの1/10の価格で全流通トークンを購入できる。
• 評価再構築メカニズム：DEX市場はAMMアルゴリズムを通じて価格発見を実現し、典型的なプロジェクトの上場プレミアム率はCEXより73.5%低い（Dune Analytics）；DEXがCEXの流動性を吸収することで資産価格設定の新しいパラダイムを生み出している：コミュニティの合意→DEX流動性の証明→CEXの受動的な上場。
• 合意の裂変：マイナーな概念（AIエージェントなど）がコミュニティを通じて大衆の合意に変わると、チップの流通は「庄散互割」（PvP）から「増量流入」（PvE）に進化する。典型的なケース：
• Virtual：DEXの小さなサークルから爆発的に人気を博し、Grayscaleの観察リストに載り、時価総額が3ヶ月で20倍に増加；
• AI16Z：コミュニティがa16zの投資ロジックを模倣してプロジェクトを包装し、伝統的なテクノロジー界の資金を引き入れる。

核心ロジック：CEXは「国営企業が負担を放棄」、DEXは「民間企業が逆上場」------前者は政策の救済を待ち、後者は群衆運動に依存する。

CEX vs DEX：二つの生存法則、二つの富の暗号

1. CEX戦略

• 煙草の吸い殻株を拾う：時価総額5000万-2億ドル、実際の製品とコミュニティがあり、プロジェクト側が核心的な価格決定権を持つプロジェクトを購入し、「仙股」（日平均取引<100万ドル）を避ける；
• 産業周期を待つ：石炭株の歴史を参考にし、2025-2026年に配置し、流動性緩和周期を待って時価総額回帰周期で利益を実現し、産業トレンドの核心的な対象を捉える（例：2020年にMKRを200ドルで購入し、2021年に6000ドルで売却）；
• 流動性アービトラージ：連続した市場の動きの中で、全流通トークンは異なるCEXの流動性のサポートの下で線形変化の特性を示すことが多く、感情の氷点では時価総額の範囲における誤った価格設定の機会が存在し、流動性と感情のアービトラージに利用できる。この瞬間、私たちはETHがビットコインと共通のドルシステムの流動性を享受している前提で、顕著な誤った価格設定のゲーム機会が存在すると考えている。

2. DEX戦略

• 初期の狙撃：
• 500-2000万ドルの時価総額：チームの背景、Githubコード/製品の質、チップの吸収/配布信号を重点的に調査；
• 2000-5000万ドルの時価総額：CEX上場の期待（例えば、あるDeFiプロジェクトがBinanceの観察リストに載った後、DEX価格が先行して300%暴騰）；
• コミュニティのエンパワーメント：Memeコインの合意形成を観察し、AIエージェントの道を例にとると、トークンのSocialFi指数（ソーシャルプラットフォームでの言及頻度/流通時価総額）が1単位上昇するごとに、47.8%の超過収益に対応する（LunarCrushデータ）、PvPからPvEへの重要な転換点を捉える；

結語

夕暮れの青海の太陽光基地で、新世代の両面コンポーネントが夕日の余韻の中でエネルギーを蓄えている。アルトコイン市場は巨大な金鉱だが、大多数の人は金鉱の夢を抱いて入ってきて、砕けた石を持って出ていく。

暗号市場の周期の歯車は決して止まらない。寒冬の中で武器を磨いているプロジェクトは、流動性の夜明けが訪れるときに最も輝かしい光を反射するだろう。そして私たちがやるべきことは、熟練の鉱夫のように------他の人が坑道を放棄する時に羅針盤を調整し、業界が目覚める前に弾薬を備えることだ。炭鉱労働者の忍耐、ギャンブラーの厳しさ、会計士の計算力を組み合わせることで、廃墟から真の金を掘り出すことができる。覚えておいてほしい：牛市は利益を実現する舞台であり、熊市はチップを集める戦場である------そして今こそ、籠を背負い、頭を下げて鉱石を拾う黄金の瞬間である。今のETHBTCの為替レートが取引機会と未来1年内のアルトコインの建設の黄金のタイミングに対して確固たる期待を持っている。

（リスク警告：この記事で言及されている対象にはゼロリスクが存在するため、投資には慎重を期すべきです。シャベルをしっかり持って、全ての食料を賭けないようにしましょう。）