CGV Research | 新しい金融クラスター革命：なぜ PayFi 市場規模は DeFi の 20 倍になる可能性があるのか？

著者: Shigeru \& Satou, CGV Research

はじめに

PayFi、すなわちPayment Finance（支払い金融）は、ブロックチェーンと暗号通貨の分野において、支払い機能と金融サービスを組み合わせた革新的な技術とアプリケーションモデルを指します。

PayFiの核心は、取引行為ではなく、暗号通貨の送信、受信、決済プロセスを中心にしています。 このモデルは、暗号通貨の支払いと取引だけでなく、貸付、資産管理、越境支払いなど多様な金融活動も含んでいます。分散型技術を通じて、PayFiは金融活動をより迅速かつ安全にし、従来の金融システムにおける摩擦とコストを削減し、世界中でシームレスな価値移転と金融包摂を促進します。

PayFiは、2024年7月のEthCC会議でSolana財団の会長Lily Liuによって提唱された新しい概念です。彼女の見解では、PayFiは通貨の時間価値（Time Value of Money, TVM）を中心に金融原語と製品体験を創造する新しい金融市場の構築方法を表しています。これらは、従来の金融やWeb2の金融では実現が難しい、あるいは不可能なものでした。

PayFiのビジョンは、ブロックチェーン技術を利用して支払いシステムを革新し、より効率的で低コストの取引を実現し、新しい金融体験を提供し、より複雑な金融商品とアプリケーションシーンを創造し、統合されたバリューチェーンを形成することで、新しい金融クラスターを生み出すことです。

CGV Researchチームは、高性能ブロックチェーン技術の発展に伴い、PayFiの真の価値がこの環境で迅速に拡大し、スケールアップすることを信じています。この拡大は、支払いと金融サービスの統合を加速させ、暗号通貨が日常の取引やより複雑な金融操作において、より実用的かつ効率的になることを可能にします。未来の金融エコシステムにおいて、PayFiは重要な推進力となるでしょう。

PayFi：ビットコインの支払いビジョンを継承し拡張する

ビットコインの誕生は、中本聡がその革命的なホワイトペーパー『ビットコイン：ピアツーピア電子現金システム』（Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System）で提唱した「分散型支払い」の理念に起因しています。この理念は、新しい通貨形式であるビットコインを導入しただけでなく、仲介者なしで機能するグローバルな支払いシステムを想定し、従来の金融機関の制約を回避し、より効率的で透明な価値移転を実現することを目指しました。中本聡のビジョンは、既存の支払いシステムを根本的に改革し、高額な手数料、長い決済時間、金融的排他性を排除することにありました。

しかし、ビットコインは暗号通貨革命を成功裏に導いたものの、日常の支払い手段としての本来の意図は完全には実現されていません。 ビットコインは、日常の取引に使われる通貨というよりも、価値の保存手段として見られることが多いのです。

時間が経つにつれて、ステーブルコインの登場がこのギャップを埋めました。ステーブルコインは、法定通貨の価値をブロックチェーン上にマッピングすることで、暗号通貨と現実世界の金融システムの間に橋を架け、ブロックチェーン支払いの最初の実用的なアプリケーションシーンを促進しました。2014年以降、ステーブルコインの成長は指数関数的に拡大し、ブロックチェーン支払いに対する市場の強い需要を証明しています。ステーブルコインは、ユーザーがブロックチェーン技術による透明性と分散型の利点を享受しながら、暗号通貨の価格変動によるリスクを回避できるようにします。現在までに、ステーブルコインは年間約2兆ドルの支払いをサポートしており、Visaの年間支払い処理量に近づいています。

しかし、ステーブルコインがブロックチェーン支払いの発展を促進したにもかかわらず、ブロックチェーン支払いは依然として多くの課題に直面しています。例えば、ユーザー体験の悪さ、取引の遅延、高コスト、コンプライアンスの問題などです。これらの課題は、ブロックチェーン支払いが主流の支払い手段として広く採用されることを制限しています。

支払いエコシステムのさらなる拡張は、特に金融ツールと資金調達メカニズムの推進に依存しています。 従来の金融システムでは、クレジットカード、貿易金融、越境支払いなどのツールが流動性と資金調達オプションを提供することで、グローバルな支払いアプリケーションを大いに促進しています。

ブロックチェーンは新興産業として、完全に新しい市場を再構築する必要はなく、既存の市場を基にして、ブロックチェーン技術を通じてより価値のある製品とソリューションを提供することができます。このような背景の中で、PayFiが登場しました。

先進的なパブリックチェーンの高性能と低コストの取引特性を活用することで、PayFiは従来の金融メカニズムを超える可能性を持つブロックチェーン支払いシステムを実現し、より流動的で適応性のあるグローバル金融市場を創造します。この進化は、ビットコインの本来の意図への回帰であると同時に、ビットコインに基づく重大な革新でもあります。 PayFiを通じて、ブロックチェーン支払いシステムはその潜在能力を真に解放し、グローバル金融システムをより効率的で包摂的な未来へと推進します。

PayFiの核心概念：資金の時間価値（TVM）

「時間はお金よりも貴重であり、あなたはより多くのお金を得ることができますが、より多くの時間を得ることはできません。」

資金の時間価値（Time Value of Money, TVM）は、金融学における核心的な概念であり、異なる時間点における資金の価値の違いを強調しています。TVMの基本原則は、ある資金の現在の価値は通常、将来の同等の金額の資金よりも高いということです。これは、現在保有している資金を即座に投資に使用でき、その結果利益を生むことができるため、または消費に使用することで即時の効用をもたらすことができるからです。

簡単に言えば、資金の時間価値の背後にある重要な概念は「機会費用」です。 資金を保有している人がその資金を即座に使用しない場合、潜在的な投資機会を失い、潜在的な利益を得ることができません。したがって、資金の現在の価値は、これらの放棄された機会を反映する必要があります。例えば：

------貸付と抵当：銀行からの貸付において、金利はTVMに基づいて計算され、借り手が支払う利息は、実際には銀行が提供する資金の使用権に対する補償です；

------投資評価：株式、債券、不動産などの投資を評価する際、投資家は将来の収益の現在価値を考慮し、投資の魅力を判断します；

------資本予算：企業が資本予算を行う際、異なるプロジェクトの将来のキャッシュフローを評価し、割引計算を通じてその現在価値を求め、経営陣が最も有利な投資決定を行うのを助けます。

PayFiは、ブロックチェーン技術を通じて、ユーザーがチェーン上で極めて低コストかつ効率的に資金の時間価値を実現できるようにします。スマートコントラクトと分散型プラットフォームを活用することで、PayFiはユーザーが仲介者なしで資金を管理し、投資できるようにし、資金利用効率を最大化します。この新しいモデルは、取引コストを大幅に削減し、取引時間を短縮し、資金が迅速に市場に再投資または他の用途に使用されることを可能にします。

さらに、PayFiのインフラは、チェーン上のより複雑な金融商品を開発する可能性を提供します。例えば、チェーン上の信用市場、分割払いシステム、スマートコントラクトに基づく自動化投資戦略などが含まれ、より複雑な金融商品とアプリケーションシーンを拡大し、統合されたバリューチェーンを創造し、新しい「金融クラスター」を形成します。

RWA + DeFiの融合：PayFiを中心とした新しい金融クラスターの構築

金融システムにおいて、現実世界の資産（RWA）と分散型金融（DeFi）はそれぞれ独自の利点を持っていますが、各々の課題にも直面しています。RWAは巨大な市場規模と安定した価値を持っていますが、流動性は相対的に低く、透明性と取引効率にも不足があります。一方、DeFiは効率的な取引メカニズムとグローバルな流動性を持っていますが、主に暗号資産に依存しており、現実経済との直接的な接続が欠けています。

業界の一部の見解、例えば「PayFiはRWAトラックの一つの細分方向である」といった意見とは異なり、CGV ResearchはRWAがPayFiエコシステムの一部であると考えています。 RWAの他にも、PayFiはより広範な暗号資産、スマートコントラクト駆動の金融サービス、分散型の支払いおよび決済システムを含んでいます。そして、DeFiを通じてRWAの導入と応用を推進することは、PayFiがその核心機能を実現するための重要な要素です。

RWAはDeFiを必要とし、流動性と取引効率を向上させ、ブロックチェーンのデジタル化とスマートコントラクトを通じて迅速で低コストのグローバルな資金調達を実現し、取引の透明性と安全性を強化します。同時に、DeFiはRWAを導入することで資産カテゴリーを豊かにし、ボラティリティリスクを低減し、安定した収益源を提供し、現実経済と接続し、グローバルな実際の応用と発展を促進します。

PayFiを通じて、RWAとDeFiはもはや独立して発展する金融システムではなく、相互依存し、補完し合う有機的な全体を実現し、現実資産とチェーン上の金融サービスの融合と革新を果たします。

------デジタル化とチェーン上への移行 ：RWAをブロックチェーンに導入します。PayFiプラットフォームは、まずスマートコントラクトを通じてRWAをデジタル化し、ブロックチェーン上で表現し取引できるようにします。このプロセスは、RWAの価値と所有権がチェーン上で透明かつ安全であることを保証します。この方法により、従来のRWA資産は小口単位に分割され、グローバルに取引や投資がしやすくなります。

------スマートコントラクトと支払いシステム： 効率的な取引と決済を実現します。RWAがデジタル化されると、PayFiプラットフォームはスマートコントラクトを利用して取引と決済プロセスを自動化します。これにより、取引速度が向上し、コストが削減され、取引の透明性と安全性が確保されます。さらに、PayFiのチェーン上の支払いシステムは、これらの資産の移転と支払いをより簡単かつ効率的にし、従来の金融における一般的な決済遅延や高額な手数料の問題を解決します。

------流動性プールと資金調達チャネル： RWAに資金を提供します。PayFiの流動性プールはRWAに十分な資金を提供し、これらの資産がグローバルな投資家から資金調達を受けられるようにします。RWAを担保として使用することで、PayFiは投資家がDeFiプラットフォームで資金調達活動に参加できるようにし、同時にRWAに安定した資金源を提供します。このモデルは、RWAの流動性を高めるだけでなく、DeFi投資家に多様な投資機会をもたらします。

------リスク管理と透明性： 市場の信頼を強化します。ブロックチェーン技術を通じて、PayFiはすべてのRWA取引の透明性と検証可能性を確保し、情報の非対称性と操作リスクを減少させます。スマートコントラクトの自動実行は人的介入のリスクを減少させ、ブロックチェーンの改ざん不可能性は取引記録の安全性を保証します。これらすべてが市場の信頼を強化し、RWAとDeFiのさらなる融合を促進します。

今後、PayFiはグローバルな資産流動性の推進、取引コストの削減、市場の透明性の向上において、ますます重要な役割を果たすでしょう。Lily Liuの見解によれば、PayFiはRWAと機関金融をチェーン上の流動性プールに導入し、統合されたバリューチェーンを創造し、「新しい金融クラスター」を形成することが、暗号市場のこのサイクルにおける最大のテーマになる可能性があります。

なぜPayFiはSolanaで発生するのか？

なぜPayFiはSolanaで発生し、他のL1パブリックチェーンやL2ソリューションではないのでしょうか？Lily Liuが示した答えは、「Solanaは高性能なパブリックチェーン、資本の流動性、そして人材の流動性という三つの優位性を持っている」ということです。これらの優位性は、他の競合が現段階で越えることが難しいハードルを形成しています。

まず、高性能なパブリックチェーン。 Solanaの核心技術の優位性は、その独自のProof of History (PoH)コンセンサスメカニズムにあり、1秒あたり65,000件以上の取引を処理でき、取引確認時間は通常400ミリ秒程度です。この性能は、イーサリアムの10-15 TPSや長い確認時間を大きく上回ります。たとえイーサリアム上のL2ソリューションであっても、Optimistic Rollupsなどは、遅延やスループットの面でSolanaに匹敵することは難しいです。Visaがそのサーバーで最大56,000 TPSを処理できると主張しているにもかかわらず、実際の使用ではVisaは平均して1秒あたり1,700件の取引しか処理していません。これに対して、Solanaは実際の支払いニーズを完全に満たすことができます。

次に、資本の流動性。 2024年8月30日現在、Solanaエコシステムの総ロック価値（TVL）は100億ドルを超え、Andreessen Horowitz (a16z)、Polychain Capital、Alameda Researchなどのトップベンチャーキャピタルからの大規模な投資を引き寄せています。この資本の流動性は、PayFiの拡張に強力な資金支援を提供します。

最後に、人材の流動性。 Solana財団は開発者コミュニティの構築を積極的に推進し、500回以上のハッカソンやグローバルな開発者教育プロジェクトを組織しています。2024年までに、Solanaエコシステム内には5,000人以上のアクティブな開発者が存在し、世界で最も成長の早いブロックチェーン開発者コミュニティの一つとなっています。強力な人材プールは、さまざまな革新プロジェクトの開発を支援し、新しい技術や金融の人材をエコシステムに引き続き引き入れるための堅固な基盤を築いています。

PayFiはプログラム可能な支払いを利用して、従来の世界とブロックチェーンの世界をつなぎ、スマートコントラクトを通じて信用金融のチェーン上でのスケールアップを可能にします。Solanaの優位性は、PayFiの発展を支えるだけでなく、将来のグローバルな支払いと金融市場において強力な競争力を持つことを可能にします。

PYUSDの例を挙げると、PayPalはPYUSD支払いの新しいパブリックチェーンとしてSolanaを選択しましたが、主にSolanaが提供する迅速な決済能力、低コストの取引、強力な開発者エコシステムを重視しています。Solanaのトークン拡張機能には、秘密の送金、送金のフック、メモフィールドが含まれており、PYUSDに必要な柔軟性と商業的実用性を提供しています。

PayPalが言うように、「これらの機能はオプションではありません。PYUSDがより広範な商業分野で機能することを望むなら、商人に提供する必要があります。」現在、SolanaはPYUSDの主要プラットフォームとなり、64%の市場シェアを占めており、イーサリアムは36%に過ぎません。さらに、2023年9月には、VisaがUSDCの決済機能をイーサリアムからSolanaに拡張しました。

PayFiのアプリケーションシーンと典型的なプロジェクト

PayFiの本質は、先進的な暗号技術を利用して従来の金融システムを再構築し、アップグレードすることです。したがって、すべての金融シーンはPayFiを用いて再構築することが可能であり、必要でもあります。

1. 越境支払いと貿易

従来の越境支払いの課題は、中央集権的な主権通貨システムにおける隔離問題にあります。外国為替管理や資本流通などの国の通貨政策の影響により、越境支払いは常にプロセスが煩雑で、時間がかかり、コストが高いという問題を抱えています。最初は、暗号通貨支払いが従来の越境支払いを代替する絶好の解決策であると考えられていましたが、企業向けのソリューションには多くの不足が残っています。

現在、越境支払い業界は依然として前払い資金に大きく依存しており、当日決済を実現しています。現在、前払い資金口座に拘束されている資金は4兆ドルを超えており、これは金融機関やグローバルな支払い業界にとって巨大かつ潜在的なコストとなっています。PayFiは、従来の信用金融を活用して暗号サービスを引き出すことで、これを最適化することができます。

現在の越境支払いモデルとArfの改善モデルの比較

（出典: Arf）

Arf （@arf_one）：世界初の、越境支払いをサポートするための規制された透明な短期流動性ソリューション。スイスに本社を置き、ライセンスを持つ通貨サービス業者や金融機関に対して、デジタル資産に基づく運転資金と決済サービスを提供し、越境支払い業界の資本集約型ビジネスモデルを排除します。Arfは越境支払いと貿易に対して統一された流動性ネットワークを提供し、前払いの必要性を排除し、24時間365日の透明なコンプライアンスサービスを提供しています。現在までに、Arfのチェーン上の取引量は最近16億ドルを超え、デフォルトは発生しておらず、最も成長の早いステーブルコインのユースケースの一つとなっています。

2. サプライチェーン金融

サプライチェーン金融は、金融サービスとサプライチェーン管理を組み合わせ、サプライチェーン内の貿易関係と取引を基に、サプライチェーンの情報フロー、物流、資金フローを制御・管理することで、サプライチェーンの上下流企業に体系的な金融商品とサービスを提供します。従来のサプライチェーン金融は、煩雑な契約や法務作業に制約され、自動化評価が難しく、資金調達プロセスが遅く、中小企業の資金調達の回転を著しく妨げています。PayFiは、売掛金の購入などの業務プロセスを大幅に簡素化し、企業の資金調達の難しさを軽減します。

従来の金融機関の制限により、毎年2.5兆ドルの貿易金融需要が拒否される

（出典: Isle Finance）

Isle Finance(@isle_finance)： サプライチェーン支払いにRWA PayFiネットワークを提供する初のプロジェクトで、即時のWeb3流動性をサプライチェーン金融に導入し、流動性提供者にAクラスの競争力のある収益を提供します。Isleを通じて、サプライチェーン支払いとブロックチェーン技術のリアルタイム決済および流動性管理を組み合わせ、サプライチェーンの参加者が支払いと決済をより迅速に処理し、資金利用効率を向上させることを可能にします。同時に、チェーン上の流動性提供者は、高信用の買い手の支払いの安定性を確保し、買い手と供給者が提供する前払い割引を共有することができます。Isleの主要な顧客には、高純資産個人（HNWIs）、暗号ネイティブユーザー、DAOの在庫、資産管理者、ファミリーオフィスなどが含まれ、一般ユーザーはISLEトークンを担保に流動性マイニング報酬を得ることができます。

3. 消費金融

C端ユーザー向けのPayFiは、ユーザーがより関心を持つポイントであり、主に消費金融分野で発生します。これはLily LiuがPayFiの共有において強調した部分でもあり、「今買って、決して支払わない」というコンセプトです。ユーザーは将来の収益を約束することで、現在の支出をカバーすることができ、強制的な部分はチェーン上のスマートコントラクトによって実現されます。消費金融において、PayFiの鍵は、商家ネットワークのサービスプロバイダーが中間で承認の役割を果たすことで、消費者が十分に多様な消費シーンを得ることができるようにすることです。

PayFi Stackのコンプライアンス支払い金融ソリューションのオープンスタック

（出典: Huma Finance）

Huma Finance（@humafinance）： 業界で初めてPayFi Stackを提案し、コンプライアンス支払い金融ソリューションを構築するためのオープンスタックを目指し、業界のリーダーにPayFiの独自のニーズに応じたソリューションを最適化することを促しています。初期のスタックには、取引、通貨、保管、資金調達、コンプライアンス、アプリケーションなどの層が含まれています。資金調達層の例としては、信用評価、保険、RWAのオラクルなどが含まれます。資金調達層の代表的なプロジェクトとして、Humaは支払い分野で一般的な短期資金調達に焦点を当てており、2024年8月26日までに、Huma（単一口径統計）の資金調達総額は280Mを超え、デフォルト率は0です。

CrediPay（@Credix_finance）： シームレスでリスクのない信用サービスを通じて、企業の売上を増加させ、キャッシュフローの効率を向上させます。売り手は非常に魅力的な価格で買い手に柔軟な支払い条件を提供し、前払いを受け取ります。私たちは顧客を信用リスクや詐欺リスクから保護し、彼らが最も重要なこと、すなわち売上と収益性の向上に集中できるようにします。現在、Credixのサービスは主にラテンアメリカに集中しており、売掛金ファクタリングなどが含まれます。

PayFiの機会と課題

市場成長の余地

PayFiの核心目標は、通貨の時間価値をチェーン上に導入し、よりプログラム可能で、サブカストディ、分散型の方法で金融システムを再構築することです。世界中のステーブルコインの数が急速に増加し、暗号通貨インフラが不断に改善される中で、PayFiは従来の金融を変革する重要な力となることが期待されています。

Statistaのデータによれば、2023年の世界のデジタル支払い取引総額は約9.46兆ドルに達すると予測されており、この数字は今後も増加し続け、2027年には14兆ドルに達する可能性があります。同時に、mordorintelligenceのデータによると、2024年のDeFi市場規模は466.1億ドルと推定され、2029年には784.7億ドルに達する見込みで、予測される年平均成長率は10.98%です。

CGV Researchチームの試算によれば、PayFiが世界のデジタル支払い取引総額の10%を占めることができると仮定した場合（保守的な見積もり）、2030年までにPayFiの市場規模（予測で1,800億ドル）はDeFiの市場規模（870億ドル）の20倍になるでしょう。 これは、PayFiが巨大な市場潜在能力を持ち、世界のデジタル支払い分野で重要な地位を占めることが期待されることを意味します。

規制とコンプライアンスの課題

世界中のステーブルコインの発行量が増加する中で、各国の中央銀行はステーブルコインに対する態度を次第に緩和しています。広義には、法定通貨に基づくステーブルコインは法定通貨のデジタルな延長と見なすことができます。PayFiが主に関与する支払い業務はステーブルコインを媒介としているため、実際には主権通貨システムの規制に制約されています。

一方で、現在のPayFiプロジェクトはコンプライアンスに重点を置いており、通常はライセンスを持つ機関のみが参加を許可され、個人ユーザーは厳格なKYCプロセスと審査を受ける必要があります。もう一方で、多くのPayFiプロジェクトは第三世界諸国でのビジネス拡大を目指しており、現地の法律が通常不十分で、規制障壁が低いため、コンプライアンスリスクは相対的に小さいです。

技術と安全リスク

数年にわたるDeFiの発展を経て、安全性の問題は完全には解消されていませんが、多くの安全な脆弱性が特定され、厳格な監査を経て、チェーン上のPayFiの安全性は従来のDeFiの安全性とほぼ同等になっています。

しかし、技術的な課題は主にオフチェーン部分に存在します。PayFiは現実世界の資産に大量に接続する必要があり、オフチェーンの論理の強制執行を確保することは依然として解決すべき課題です。現在の解決策は通常、仲介者を通じてオンチェーンとオフチェーンの整合性を処理することですが、この解決策はさらなる改善が必要です。

結論

PayFiは、支払い金融の新たな波として、その独自の魅力でグローバルな金融エコシステムを再構築しています。それはビットコインの支払いビジョンを継承するだけでなく、ブロックチェーン技術の革新を通じて、金融サービスの効率と包摂性を新たな高みに引き上げています。Solanaなどの高性能なパブリックチェーンの支援により、PayFiの市場規模は指数関数的に成長することが期待され、未来の金融市場の主要な推進力となるでしょう。

Lily Liuが予見したように、PayFiはRWAとDeFiを密接に結びつけ、統合されたバリューチェーンを構築し、新しい金融クラスターを形成します。この革命的な革新は、グローバルな金融システムをより効率的で包摂的な方向に推進するでしょう。

｜CGVについて

CGV（Cryptogram Venture）は、日本の東京に本社を置く暗号投資機関です。2017年以降、同社のファンドおよび前序ファンドは200以上のプロジェクトへの投資に参加しており、その中にはライセンスを持つ日本円ステーブルコインJPYWへの投資も含まれています。また、CGV FoFは多くの世界的に有名な暗号ファンドの有限責任組合員です。2022年以降、CGVは日本で2回のWeb3ハッカソン（TWSH）を成功裏に開催し、日本の文部科学省、慶應義塾大学、NTTドコモなどの機関や専門家の共同支援を受けています。現在、CGVは香港、シンガポール、ニューヨーク、トロントなどに支店を持っています。また、CGVは日本の東京にあるBitcoin Tokyo Clubの発起メンバーの一つでもあります。

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