SECとCoinbaseの恩怨を振り返ると、アメリカの暗号規制は楽観的な方向に向かうのだろうか？

執筆：Michael Nadeau

編纂：Luffy，Foresight News

あなたが起業家、開発者、投資家のいずれであっても、暗号通貨業界にいる限り、今後の規制や政策を理解することは必須です。アメリカでの規制の話題が高まり、ヨーロッパで MiCA が法律となった今、深く掘り下げる時が来ました。

規制は広範なトピックであるため、読みやすく理解しやすくするために、内容を二つの部分に分けます。第1部では、以下の内容について議論します：

• アメリカ証券取引委員会（SEC）の役割
• Coinbase とアメリカ証券取引委員会の確執
• 行政機関と立法機関の対立
• 暗号ユーザーと2024年の選挙

画像出典：Times Higher Education

SEC の役割

• 投資家を保護する；
• 公平で秩序ある効率的な市場を維持する；
• 資本効率を高める。

SEC は企業の包括的な公開開示を促進し、投資家を詐欺や市場操作から保護し、企業の買収行為を監視します。

SEC は世界最大の資本市場の秩序ある運営を維持する責任があります。彼らは新しいルールを制定する権限も持っており、1933/1934年に制定された国会の枠組みに従う限り、これを行うことができます。SEC はこの枠組みを実行し、不正行為者に責任を負わせ、良好な行為者に革新の機会を提供する環境を作り出すことを目指しています。

深く考えられた規制がなければ、暗号業界は成熟し、その真の潜在能力を発揮することはできません。しかし、現在の規制の枠組みは1933/1934年に作成されたものであり、新しい暗号資産に適用される新しい法律や規制はまだありません。

暗号資産は多くの点で従来の証券とは本質的に異なります。例えば：

• 投資契約がない（二次取引）。
• 暗号資産は合法的な所有権を表さない。
• 暗号資産は保有者に利息や配当を受け取る権利を与えない。
• 多くの暗号資産は商品に似た特性を持ち、資産は支払いまたはサービスの消費に使用される。
• 暗号資産は自己保管可能なデジタルキャリー手段である。
• 暗号資産はピアツーピアで取引できる。
• 暗号資産は世界中で取引され、ほぼ24時間即時決済が行われる。
• 公開ブロックチェーンの特性により、保管、記帳/譲渡代理、取引、監査などのサービスがバンドルされることができる。
• スマートコントラクトは新しいピアツーピアのビジネスモデルや資産取引などの市場の自動化をサポートする。
• 公開ブロックチェーンの透明性と自動監査/検証機能は、規制当局に新しいツールを提供し、投資家開示を新しい方法で遵守することを可能にする。
• 暗号ネットワークが成熟するにつれて、より分散化されていく。集中化の欠如は、現在の従来の証券の開示要件を遵守することを難しくする。

SEC は暗号通貨を従来の証券と同じ規制枠組みに置こうとしていますが、これはうまくいきません。しかし、資本効率を高めながら投資家を保護する目標を放棄すべきではありません。私たちはただルールを調整するか、新しいルールを作成する必要があります。この作業は SEC ではなく国会に委ねられます。

もちろん、暗号通貨は政治の複雑さから逃れることはできません。

執行規制

残念ながら、アメリカ証券取引委員会の現在のアプローチ------執行を通じての規制------は、革新を促進し、投資家を保護し、不正行為者に責任を負わせるのではなく、コンプライアンスを求める多くの企業を罰し、投資家を高リスクで不透明なオフショアの実体に追いやっています。

この戦略の結果は、SEC の使命と矛盾しているようです。

ここでなぜこのようなことが起こるのかを説明するつもりはありません。暗号通貨はこのような課題に直面する最初の業界ではありません。私たちの仕事は、この分野を明確な視点で見つめることです。結局のところ、私たちは物事の進展方向を予測したいだけです。業界の運営者や投資家として、規制や政策の理解はリスク評価に不可欠です。

そのため、まずは Coinbase のケースを見てみましょう。

Coinbase と SEC の確執

上場企業として、Coinbase は暗号分野で最も信頼されているブランドの一つです。

Coinbase の監査機関はデロイトであり、長年にわたり自発的に規制当局と協力してコンプライアンスを求めてきました。以下は、Coinbase と SEC の歴史の簡単な概要です：

• 2020 年以前：Coinbase はすべての関連州の送金ライセンス（2014 年）、ニューヨーク州の BitLicense（2017 年）、SEC に認可された代替取引システム会社 ATS（2018 年）、および SEC 登録の自営ブローカーライセンス（2019 年）を取得しました。ATS と取引ブローカーのライセンスは現在、規制当局の承認を待っています。
• 2020 年 10 月：Coinbase は SEC に上場初稿 S-1 を提出しました。
• 2020 年 12 月：Coinbase はそのステーキングサービスに関する法的分析を提出しました。
• 2021 年 2 月：SEC は二通目のコメントレターを発行し、Coinbase はその現物取引所に上場するトークンが証券であるかどうかの法的分析に応じました。
• 2021 年 4 月：SEC は Coinbase の S-1 が有効であると発表し、Coinbase は正式に上場しました。
• 2021 年 11 月：Coinbase は SEC 議長 Gensler と会い、証券取引プラットフォームの登録について議論しました。
• 2022 年 7 月：Coinbase は SEC に対して140の具体的な質問を含む正式なルール制定請願書を提出しました。
• 2022 年第四四半期：Coinbase は SEC の職員（執行部門を含む）と12回会い、登録の道筋や関連事項について議論し、9か月間で合計30回の会議を開催しました。
• 2023 年 1 月：SEC の執行職員は Coinbase に対し、執行行動を継続することを通知しました。
• 2023 年 3 月：Coinbase は SEC からウィルス通知を受け取りました。
• 2023 年 4 月：Coinbase は SEC を提訴し、2022 年 7 月のルール制定請願書に対する応答を求めました。
• 2023 年 5 月 15 日：SEC は Coinbase の請願書に応じました。

現在、SEC が Coinbase に対してどのような執行行動を取るのかは不明ですが、確かに何かが起こることは分かっています。

開示：私たちは弁護士ではありません。私たちが考えるに、これらすべての中で最も重要な要因は、SEC が 2021 年 4 月に Coinbase のビジネスを審査し、同社の S1 上場を承認したという事実に関連しています。現在、これらは Coinbase に対する執行行動を免除するものではありません。

理由は以下の通りです：

Coinbase の S1 が承認されて以来、SEC は新しい規則を制定していません。国会は暗号資産に関連する新しい法律を通過させていません。さらに、Coinbase のコアビジネスも変わっていません。

Coinbase は上場時に SEC にその資産上場プロセスとステーキングビジネスを開示しました。さらに、アメリカ証券取引委員会は Coinbase がユーザー資産をどのように保管しているかをすでに知っています。

これらすべては、SEC がこのビジネスを合法かつコンプライアンスに適合していると考えていることを投資家に示唆しています。したがって、Coinbase IPO の投資家はリスクを評価するために必要なすべての情報を持っています。

現在、SEC はウィルス通知を発表することによって、Coinbase のコアビジネスが違法または不適合であると示唆し、執行行動を取る予定であるとしています。

しかし、Coinbase のコアビジネスは変わっておらず、Coinbase 上場以来、新しい規則や法律も制定されていません。

したがって、SEC が具体的に何に問題を抱えているのかを特定するのは難しい------これ自体が問題です。私たちは、一般の人々、投資家、起業家、そして Coinbase 自身が何を間違えたのかを知らない場合、規制は逆効果になると考えています。

ハウイーテスト

Coinbase は、彼らが証券取引を行っていないと主張しています。彼らは上場時に SEC と彼らの上場プロセスを共有し、90％以上の上場を求める暗号資産を拒否したと主張しています。

一方、アメリカ証券取引委員会の現議長 Gary Gensler は、「ビットコインを除いて、すべての暗号資産は証券である」と公に何度も述べています。これは正式な政策ではなく、Gary Gensler が発表した公の声明に過ぎないことを覚えておいてください。

彼はまた、完全に矛盾した公の声明を発表しました。実際、2018年には彼が言ったことがありますが、75％以上の ICO トークンは証券ではないと述べています。

彼はまた、暗号ネットワークが時間の経過とともに「十分に分散化」される方法についての声明を発表し、それによって証券としての取り扱いが変わることを示しました。

最終的に、証券法の基準を満たすために、SEC は Coinbase で取引される特定の暗号資産が進行中の投資契約の一部であることを証明する必要があります。Coinbase はそれらがそうではないと考えており、その理由は二つあります：

暗号資産を売買する Coinbase ユーザーとこれらの資産の発行者の間には投資契約がありません。トークン発行者は、Coinbase で取引されるユーザーから資金を調達することはできません。

以前にハウイーテストが暗号資産に適用されたケースは、未登録の証券を販売して資金を調達する発行者に対して行われました。これは Coinbase の取引する二次市場とは異なります。Coinbase は、二次市場での取引がハウイーテストのすべての4つの条件を満たさないと考えています：

• 資金投資：二次市場では、投資は発行者や発起人に流れません。
• 共同投資事業：これは Coinbase で暗号資産を購入するユーザーには存在しません。同様に、この条件は一次市場に適用され、二次市場には適用されません。
• 利益期待：消費者/商品特性を持つ暗号資産には利益期待が存在しません。例えば、イーサリアムのユーザーは、ネットワーク上のサービスにアクセスするためにガス代を支払うためにトークンを購入する必要があります。
• 他者の努力から利益を得る：同様に、これは一次市場に適用され、二次市場には適用されません。

次に何が起こるのか？

現在、SEC が Coinbase に対してどのような執行行動を取るのかはまだ不明です。資産上場に関係していますか？ステーキング？保管？私たちは分かりません。ただ、SEC が Coinbase に対して行動を起こす計画を立てていることは知っています。

Coinbase には優秀な弁護士や政策専門家が多数おり、50億ドルの現金を保有しているため、他の暗号企業よりも SEC に挑戦するのに適しています。

市場は最悪の事態を織り込んでいるようです。しかし、私たちは Coinbase が勝利するか和解する可能性が高いと考えています。

注目すべきは、SEC が最近、前 Coinbase 従業員に対するインサイダー取引の告発を終了し、関連資産が証券であると指摘したことです。しかし、和解声明では関与する暗号資産が証券であるとは述べられておらず、これらの告発は撤回されたようです。

時間的には、この問題を解決するにはまだ数年かかるかもしれません。

最後に、現行の連邦証券法を拡大して暗号資産をその規制範囲に含めることは不必要であり、誤りであると考えています。暗号資産の規制に関する政策問題は国会に委ねるべきです。

私たちは、上院議員 Gillibrand と Lummis が提案した二党法案が良いスタートであると考えています。この法案の更新版が調整中であると聞いています。さらに、先週金曜日に新しい市場構造法案が通過しました：これは下院金融サービス委員会の議長 Patrick McHenry と下院農業委員会の議長 Glenn Thompson (R-PA) によって起草されました。この法案は、SEC と CFTC の役割を説明する際に、分散型、ブロックチェーン（公共ブロックチェーンに限る）、デジタル資産、デジタル資産発行者、ステーブルコインなどの重要な用語を定義し、暗号通貨に関連する新しい法律を制定する努力をしています。

国会の暗号通貨に対する見解

粗略に言えば、アメリカは暗号通貨の革新に対して大きく反対しているようです。

メディアは、恐怖、不確実性、疑念を引き起こすネガティブなニュースに焦点を当てがちです。

例えば、上院議員 Elizabeth Warren が「反暗号連合」運動を始めたり、ホワイトハウスが最近の執行行動を行ったりしています。

しかし、Coinbase が提供する公開データは、より微妙な状況を描いています。

特に、国会の立法部門の態度は行政部門とは異なるようです。暗号通貨の革新を支持する共和党と民主党の決定者は、反対者よりも多いです。

以下のデータは、立法記録、メディア声明、ソーシャルメディアの投稿、党団メンバーシップ、公開書簡に関連する公開情報を含んでいます。そして、各国会議員を評価し、彼らが暗号革新を支持するか反対するかを判断します。情報を収集または公開検証できないメンバーは評価されていません。

資料出典：Coinbase 公共政策立法ポータル

私たちは、国会内に実際に存在する対立は、世代間のものであり、イデオロギー的なものではないと聞いています。

興味深いことに、Coinbase のデータは、下院議員 Ritchie Torres が最近 Bankless との議論で発表した声明と一致するようです：

私の見解では、暗号通貨に関する対立は党派的またはイデオロギー的なものではなく、世代間のものです。若い民主党員は暗号通貨の革新に対してよりオープンであることがわかります。 ご存知のように、国会は高齢者が支配する機関です。現在、私たちの民主党のコアグループの三人のリーダーは80歳を超えており、ほとんどの委員会の議長は70歳を超えています。したがって、国会のリーダーの中には、暗号通貨のような新技術に対して排斥的な心理が存在することがよくあります。

暗号通貨に反対する国会の高齢議員について：

暗号通貨に対する反発症候群が存在し、暗号通貨に関する明確で理性的な思考を妨げています。その根源の大部分は無知にあります。暗号通貨を支持する国会議員は、反対派よりも教育を受けていることがわかります。 私の政策立案者としての役割は、暗号通貨の有用性を評価することではありません。政府の役割は革新を破壊することではなく、革新が消費者や投資家にとって安全であることを確保することです。それが私たちのすべきことです。

暗号通貨は党派の問題ではありません。ほとんどの研究は、アメリカで暗号通貨を所有し使用している民主党員が共和党員よりもわずかに多いことを示しています。

2024 年選挙周期

Twitter はもともと小さなプラットフォームで、オタクのエンジニアが自分の朝食を共有する場所でした。Facebook はもともとはハーバードのキャンパス内のソーシャルクラブでした。

しかし、10年以内に、これら二つのプラットフォームは世界の選挙周期に重大な影響を与えました。

私たちは、ビットコインと暗号通貨（および人工知能）が2024年の選挙周期のホットな話題になる可能性が高いと考えています。

民主党

民主党全国委員会は、予備選挙の討論を行うつもりはないと発表しており、バイデンが指名を受けたようです。

その一方で、バイデン、ホワイトハウス、そして大統領が任命した現行の規制機関（SEC、FDIC、Fed）は、暗号通貨に対して大きく反対しているようです。

とはいえ、次の選挙周期が近づくにつれて、彼らの立場が変わる可能性があると考えています。

民主党内の多くの若い国会議員が暗号通貨を支持しており、彼らの多くの有権者もそうです。

Grayscale の最近の調査によると、52% のアメリカ人（民主党員の59%と共和党員の51%を含む）が「暗号通貨は金融の未来である」という意見に同意しています；44% の回答者は、将来的に暗号資産に投資したいと述べています。

前述の通り、民主党員は共和党員よりも暗号資産を所有する可能性が高いです。

同時に、さまざまな推定によれば、約20% のアメリカの成人が暗号資産を所有しています。アメリカ連邦準備制度理事会自身の言葉によれば、2022年（熊市年）には10人に1人のアメリカ人が暗号通貨を保有または使用していました。Coinbase には1.1億の検証済みユーザーがいます（デロイト監査）。最後に、67% のアメリカ人が金融システムには重大な変革または根本的な改革が必要であると同意しています。

これらすべてを組み合わせると、選挙周期が近づくにつれて、ホワイトハウスは暗号通貨に対する政策を調整せざるを得なくなる可能性があると考えています。

共和党

共和党の大統領候補者は、暗号革新を支持する可能性が高いです。共和党のリーダー Ron DeSantis は「CBDC を禁止する」と述べ、ビットコインや暗号技術に関連する革新を支持しています。州知事として、DeSantis はフロリダ州をアメリカで最も暗号通貨に優しい地域の一つにしました。

現在、トランプが暗号通貨についてどう考えているのかは不明です。彼は過去にビットコインに対して否定的な発言をしていましたが、昨年は NFT プロジェクトも立ち上げました。注目すべきは、フロリダ州やテキサス州などが暗号業界を大いに支持していることです。

暗号通貨が「反体制」と見なされているため、これはトランプが好む選挙の物語に合致します。この点を、国会の共和党員が暗号革新を支持する傾向と組み合わせると、トランプが最終的にこの業界と一致する可能性があると合理的に予測できます。

結論

暗号通貨ユーザーは独特の多様性と無党派的傾向を持っています。

このように二党の政治問題を扱うことはあまりありません。したがって、私たちは暗号通貨が政策立案者にとって興味深い課題とインセンティブをもたらすと考えています。チャーリー・マンガーが好んで言うように、「私にインセンティブを教えてくれれば、私は結果を教えます。」 政治家たちは、他のいくつかの議題のために暗号通貨をスケープゴートにするために引き続きインセンティブを受けるのでしょうか？少なくとも1年以内には、そのような状況を見るのは難しいでしょう。むしろ、両者が暗号通貨を支持するインセンティブがより可能性が高いです。

私たちは公開データの中にその兆候を見ており、新しい立法機関の起草の中にもそれを見ています。

Ripple と Coinbase の案件が進展する中で、私たちは裁判所が SEC の執行行動をどのように見ているかを知る機会を得るでしょう。

私たちはそれを注視しますが、展望は市場が予想するよりも明るいかもしれません。