PawnFi：NFT流動性エンジンのプロトコルメカニズムとトークン価値を探る

著者：PawnFi

NFT金融分野の成長

Nansenの以前のデータによると、BlurがNFTの永続的貸付プロトコルBlendを発表した後、このプロトコルは120万人の独立した借り手と160万人の貸し手に対して15,800件以上の貸付を実現し、合計123,500 ETH（2.244億ドル）を促進しました。

その後、バイナンス取引所も発表し、NFT貸付サービスを開始しました。これは、NFTが金融分野での需要と市場の可能性を持っていることを示しています。

同時に、DCG、Coinbase Venturesなどの複数のトップ機関から資金を調達したNFT金融プロジェクトPawnFiも最近市場の機会を捉え、早期アクセスイベントを開始します。しかし、Blendやバイナンスとは異なり、PawnFiが構築しているのは「NFT貸付」だけでなく、より広範なNFT金融エコシステムです。

PawnFiを完全に理解するためには、まずプロトコルの核心メカニズム「P-Token」から始める必要があります。

P-TokenはNFTの流動性を解放する

P-TokenはNFT分野の新しいメカニズムで、NFTを「標準化分割」し、非同質性トークン（非標準資産）からERC20トークン（標準資産）に置き換えることができ、NFTに流動性を与えつつ、金融アプリケーションにおける機能的な問題を解決します。

置換プロセス

NFT保有者はFlashtradeを通じてNFT（例：BAYC）を1,000個のBAYC NFTの所有権を表すP-Token（P-BAYC）に置き換えることができます。以下は示意図です：

強調すべきは、プロトコルにとってNFTは希少性の違いによって価値の差が生じないため、すべてのNFTの置換は常に1,000個であるということです。例えば：任意のBAYC = 1,000 P-BAYC、任意のMAYC = 1,000 P-MAYC、任意のAzuki = 1,000 P-AZUKI、という具合です。

NFTをどうやって戻すのか？

P-TokenをNFTに戻すことについて話すと、多くの人は「償還」という言葉を思い浮かべますが、実際にはこれは誤りです。なぜなら、NFT保有者はNFTを担保にしてP-Tokenを借り出すのではなく、NFTをP-Tokenに置き換えるからです。

置換の手順を実行すると、元のNFTの所有権を放棄したことになります。NFTはプロトコルの金庫に保管され、NFTを戻したい場合、ユーザーはFlashtradeを通じて以下の2つのオプションを実行できます：

• ランダム交換：1,005 P-BAYC（0.5%手数料）を支払い、ランダムに1つのBAYCを交換します。
• 指定交換：1,015 P-BAYC（0.5%手数料＋1%指定料）を支払い、指定したBAYCを交換します（元のNFTがまだプロトコルの金庫にある場合、元のNFTを取り戻すことができます）。

強調すべきは、NFTを交換することはP-Tokenの生成者の専有権ではなく、十分なP-Tokenを保有している人は誰でもNFTを交換できるということです。これは市場のアービトラージを促進し、P-Tokenの公正な価値を維持するのに役立ちます。

P-Tokenの価値はどこから来るのか？

P-Tokenは本質的にERC20トークンであり、これはP-Tokenが任意のAMMプロトコルで取引できることを意味します。公式に設定された流動性プールの作成はUniswap（例：P-Token/ETH）で行われ、P-Token保有者はいつでも価値を引き換えることができます（誰でも流動性を提供して取引手数料や追加のマイニング報酬を得ることができます）。また、P-TokenはNFTと固定比率で交換されるため、P-Tokenが内在価値から乖離すると、市場のアービトラージャーが介入し、P-Tokenの市場価格を内在価値に戻します。

例えば：BAYCのフロア価格が46 ETHの場合、1,005 P-BAYCの内在価値は46 ETHに相当します。P-Tokenが内在価値を下回ると、アービトラージャーはP-Tokenを購入し、BAYCに置き換えて販売し、価格差を得ると同時にP-Tokenの市場価格を戻します。

P-Tokenを基にしたNFTの全方位金融アプリケーションの実現

P-Tokenの流動性が構築されると、基本的にNFTが金融分野での能力が完全に解放されたことを意味します。現在市場に存在するDeFiのプレイはすべてNFTに適用可能です。現在PawnFiが計画している金融アプリケーションには、NFTレバレッジ、NFT全額貸付、NFT寄付などがあります。

NFTレバレッジ

FlashtradeがNFTに流動性を解放し、NFTが多様な金融アプリケーションを実現できるようにしたとはいえ、NFT保有者の中にはNFTを失うリスクを冒して流動性を得ることを望まない人もいることは否定できません。このようなユーザーにとって、「NFTレバレッジ」はより良い選択肢となります。

PawnFiのNFTレバレッジは「ピアツーピア」型の貸付モデル構造に似ていますが、貸し手の対抗者はユーザーではなくプロトコルそのものです。

具体的には、NFT保有者はNFTを担保として使用し、プロトコルから対応するP-Tokenを借りることができます。貸付価値比率（LTV）は100%に近いですが、実際に借りられるP-Tokenの数量は「レバレッジ日数（N）」と「プロトコルのマージン率」によって異なります（公式文書によると、初期のマージン率は10%です）。計算式は「1,000 x (1 - 10% x N /365)」です。貸し手は期限内に貸付金を返済するだけで、元のNFTを取り戻すことができます。例：

BAYC保有者が今後30日間にP-BAYCを借りたい場合、借りる数量は：

1,000 x (1 - 10% x 30 /365)、つまり991.78個のP-BAYCです。

返済時には借りた数量に加えて追加の利息（利息は実際の借入日数に基づいて計算されます）を返済する必要があります。公式文書によると、レバレッジの年利は10%です。例：

BAYC保有者が20日目にP-BAYCを返済する場合、返済する数量は：

991.78 + 1,000 x (10% x 20 /365)、つまり997.259個のP-BAYCです。

さらに、PawnFi NFTレバレッジの最大の利点は、担保と借入資産のリスクを大幅に低減できることです。レバレッジで借り出される資産はP-Tokenであるため、担保（NFT）の価格がどのように変動しても、貸し手には清算リスクがありません。ただし、貸し手が期限内に貸付金を返済しない場合、NFT担保は清算され、交換プールに移動されます。

NFT貸付

PawnFiのNFT貸付は「プール対プール」の貸付モデル構造で、CompoundやAaveなどのDeFiプロトコルに似た概念で、すべてのユーザーがトークンを預けて貸付を行ったり、預けた一連の資産を担保として借入を行ったりすることができます。この方法は、ボラティリティのある市場でも清算ラインに達しにくくすることができます。

しかし、従来のDeFiプロトコルとの違いは、PawnFiのNFT貸付プロトコルはERC20トークンを使用して貸付または借入するだけでなく、NFTを担保として同時に使用できるため、従来のDeFi貸付プロトコルや典型的なNFT貸付プロトコルと比較して、アプリケーションがより多様です。

プロトコルの初期展開時には、PawnFiがサポートする通貨は限られています。現在、サポートされているP-Tokenについてはこの文書を参照でき、サポートされている貸付についてはこちらで確認できますが、時間の経過とともにサポートされる通貨とNFTは増加し続けます。

特筆すべきは、PawnFiのNFT貸付プロトコルにおいて、NFTを担保として使用することは、プロトコルに1,000個のP-Tokenを預けることと同等であるということです。言い換えれば、担保自体が保有者に追加の利息収益（P-Tokenの形で）を提供することができます。

清算メカニズムに関しては、使用された貸付限度が100%を超えると清算がトリガーされ、実際の計算式は以下の通りです。

多くの従来の貸付プロトコルと同様に、清算の作業は清算人が担当します。清算がトリガーされると、誰でも清算人として機能し、債務を返済する手助けをし、債務の価値を少し上回る担保を報酬として受け取ることができます。この過程で、プロトコルは清算罰金として担保の価値の2.8%を徴収し、プロトコルの金庫に保管します。

ちなみに、貸し手のポジションが全額清算されるのを避けるために、チームは1回の清算で清算可能な金額を債務の50%に制限しています。

ユーザーの担保がNFTである場合、NFTは実際にはP-Tokenの形で預けられ（ユーザーのNFTには影響しません）、例えば、BAYCを担保として使用する場合、BAYCは契約に保管され、プロトコルは同時にユーザーのために1,000個のP-BAYCをプールに預けます。

清算が発生した場合、プロトコルは一部のP-Tokenを清算して債務を返済します。ユーザーの残りのP-Tokenのポジションが一定の閾値以上であれば、ユーザーはいつでも相応のP-Tokenを補充し、元のNFTを取り戻すことができます。この設計は、清算時にユーザーがNFT担保を即座に失うのを避けるためのものであり、他のNFT貸付プロトコルと比較してNFTの保護レベルが高くなっています。

例として、ユーザーがBAYCを担保として使用する場合、1,000 P-BAYCを預けることに相当します。清算が発生した場合、ユーザーが清算後の残りのポジションが> 300 P-BAYCであれば、いつでも700 P-BAYCを補充して元のBAYCを取り戻すことができます。しかし、ユーザーが補充せずに二度目の清算が発生した場合、預けたBAYCは強制的に清算され、交換プールに移動されます。

さらに補足として、NFT貸付は初期の立ち上げ時にP-Tokenが流動性不足によって価格が悪意を持って操作されるのを避けるため、すべてのP-Tokenに関する価格データは主に分散型オラクルChainlinkからOpenSea、LooksrareなどのプラットフォームからNFTのフロア価格データを取得します。しかし、時間が経つにつれて、P-TokenがUniswapでのTWAPオラクルの価格フィードの重みが増加します。

NFT寄付

一般的なNFT売り手は、NFTが売却された後にのみ対応する流動性を解放できますが、一部の売り手が流動性を急いで得る必要があることを満たすために、PawnFiは「貸付」と「販売」を組み合わせて「NFT寄付」という新しいアプリケーションを導入しました。

具体的には、ユーザーがPawnFiでNFTを寄付する際、プロトコルからP-Tokenの形で前払いを受け取ることができます。前払いの計算式は：1,000 x (1 - 10%の保管手数料 x 寄付日数/365)です。例：ユーザーが30日以内に2,000 P-BAYCの価格でBAYCを寄付したい場合、彼は1,000 x (1 - 10% x 30/365)の前払い、つまり991.78個のP-BAYCを受け取ります。

成功裏に寄付の注文を出した後、3つの可能性のあるシナリオが発生します：

• 成功売却

仮にユーザーのBAYCが20日目に2,000 P-BAYCの価格で売却された場合、プラットフォームは1%の価格差を手数料として徴収し、前払いを差し引いた残りの資金と未使用の保管手数料をユーザーに送金します。したがって、ユーザーが実際に受け取るP-BAYC = 2,000 - 1%の価格差手数料 - 20日の保管手数料、つまり1,984.52 P-BAYCです。

• 売却を取り消す

ユーザーがN日後に売却を取り消す場合、ユーザーはNFTを取り戻すために前払いに加えてN日の保管手数料を返済する必要があります。

• 期限内に売却されなかった

期限内に売却されなかった場合、ユーザーは1,000 P-BAYCを返済してNFTを取り戻す必要があります。そうでない場合、NFTは直接交換プールに流入します。

PawnFiトークン

公式文書によると、PawnFiは近くガバナンストークンPAWNを発行する予定であり、このトークンはプロトコルのガバナンス機能を持ち、ガバナンスモジュールの設計は典型的なve（Vote escrow）モデルを参考にしており、保有者はPAWNトークンをSAFE契約にロックし、選択したロック期間に応じて相応のガバナンス権を得る必要があります。

同時に、ユーザーはP-Tokenに流動性を提供したり、NFT貸付プールに流動性を提供したりすることで、流動性マイニング報酬の形でPAWNトークンを獲得できます。

ガバナンスと流動性マイニングのインセンティブを組み合わせることで、PAWNトークンは多様な価値捕捉能力を生み出すことができ、その中には：

個人のマイニング収益の向上

ユーザーがSAFE契約にPAWNをロックしてガバナンスに参加する際、個人の流動性マイニング報酬を同時に向上（Boost）させることができ、ロックシェアと選択したロック期間に応じて最大2.5倍向上させることができます。

プロトコル収入の分配

PawnFiの貸付モジュールは、プラットフォーム手数料収入の50%を毎週比例配分し、SAFE契約にPAWNをロックしているユーザーに分配します。これらの収入は多様で、ETH、USDT、DAI、P-Tokenなどが含まれ、ガバナンス参加者に追加のインセンティブを提供します。

「PawnFi War」の開始

Curve FinanceなどのDeFiプロトコルと同様に、PAWNのガバナンス権は流動性マイニングの報酬配分を決定することができます。例えば、PawnFiの貸付プールはP-BAYCとP-PUNKをサポートしており、それぞれの収益能力を向上させるために、コミュニティは互いに競争し、自分のプールに投票して収益能力を最大化します。

例えば、BAYCコミュニティは、貸付プールの深さを向上させるために「DAO金庫を使ってPAWNトークンを購入し、自分のプールに投票を入れる」、「自分に投票した人にAPEトークン報酬を提供する」、「流動性提供者に追加のAPEトークン報酬を提供する」などを選択するかもしれません。これにより、DeFiエコシステムの典型的な「賄賂モデル」がNFT市場に持ち込まれ、PAWNのガバナンストークンとしての価値が向上します。

まとめ

全体的に見ると、チームの背景が主に伝統的金融分野から来ているため、PawnFiの設計はNFTに関連するすべての金融アプリケーションシナリオをほぼ網羅しており、エコシステム全体の規模は非常に大きく、潜在的な発展の余地も非常に期待できます。

しかし、PawnFiの設計には注意すべき点もいくつかあります。例えば、P-Tokenはプロトコルの核心であり、これはP-Tokenの流動性が成功の鍵となることを意味しますが、NFT自体のボラティリティはトークンほど大きくないようです。このような状況では、LPプールの手数料収入は相対的に低く、追加の流動性マイニング報酬が参加者に十分なインセンティブを提供できるかどうかは注目に値します。

ただし、PawnFiがNFTプロジェクトの関係者からの支持を得て、プロジェクト側が積極的に協力し、PawnFiにプールを作って自分のNFTに流動性を提供し、「PawnFi War」に参加して報酬シェアを争うことができれば、プロトコルの成長速度は想像を超えるでしょう。

現在、PawnFiは早期アクセス（Early Access）イベントを実施しており、参加者には潜在的なトークンエアドロップの機会があると言われています。興味のある方は公式ウェブサイトをチェックし、公式Twitterをフォローし、Discordコミュニティに参加して、関連情報を入手してください。