ByteTrade Lab：GMXを例に、オンチェーンの永久契約プロトコルの革新の道を詳しく解説

原文来源：Bytetrade Lab ，Frank HuとKester Wu

原文タイトル：《オンチェーン永久プロトコルの革新 パート1》

編纂：倩雯，ChainCatcher

FTXの暴落事件の余波は収まらず、分散化と透明性への関心が高まっています。取引活動がCeFiからDeFiに移行するのは「するかどうか」ではなく、「いつするか」の問題です。

過去数ヶ月、GMXのような永久契約プロトコルが注目を集めています。GMXの独自の設計の上に、独立したエコシステムが発展しています。

要点速覧

GMXは完全にオンチェーンで運営され、AMM機能を使用してレバレッジ取引を実現しています。

GMXでは、トレーダーは完全に対戦相手の状況を理解しており、これはCEXでの取引とは全く異なります。

GMXは他の永久契約プロトコル（dydxなど）とは異なり、完全にオンチェーンで運営され、AMM機能を使用してレバレッジ取引を実現しています。

GLPプールは50%のステーブルコインと50%のブルーチップ資産（$ETH、$BTC、$UNI、$LINK）で構成されています。GMXはGLPプールを使用して、トレーダーに4つのトークン/ドル取引ペアを提供します。

GMXは二重トークンモデルを運営しています ： $GLPと$GMX。

$GLPはLPの「流動性証明」レシートであり、$GMXはプロトコルのユーティリティおよびガバナンストークンです。

GMXでの取引はゼロサムゲームです ：

トレーダーが勝てば、LPは負けます。トレーダーが負ければ、LPは勝ちます。

GMXの主な利点 ：

1. ゼロスリッページ

2. 高い資本効率

GMXの主な課題 ：

1. LPが直面する取引の偏り

2. 未決済契約（OI）のバランスが取れない

3. オラクルの操作

4. 取引ペアの不足

GMX

GMXは分散型の現物および永久取引所であり、トレーダーに最大50倍のレバレッジで資産取引を提供します。このプロトコルは現在、ArbitrumとAvalancheで運営されています。各チェーンで4つのトークン/ドルペアを取引できます。

GMXでは、トレーダーは完全に対戦相手の状況を理解しており、これはCEXでの取引とは全く異なります。GMXは他の永久契約プロトコル（dydxなど）とは異なり、完全にオンチェーンで運営され、AMM機能を使用してレバレッジ取引を実現しています。

単一の多資産プール

他の単一資産流動性プールで運営されるDEXとは異なり、GMXの流動性提供者（LP）は単一の多資産プールに流動性を提供します。

LPは$GLPを鋳造することで流動性を提供します。$GLPは関連するインデックス価格の変動を追跡する資産です。$GLPはLPの「流動性証明」レシートです。

Arbitrumの$GLPプールは、約50%のステーブルコイン（$USDC、$USDT、$FRAX、$MIM）と50%のブルーチップトークン（$ETH、$BTC、$LINK、$UNI）で構成されています。

上の図は、$GLPプールの大部分がUSDC、$ETH、$BTCで構成されていることを示しています。

$GLPは以下のことができます：

1. 任意の基礎インデックス資産を使用して鋳造する

2. 任意の関連インデックス資産を引き換えるために破棄される

多資産プール内の資産は取引に使用され、トレーダーは任意の方向のレバレッジポジションを取ることができます。

30倍のETHロングの例

あるトレーダーは1 $ETHの担保を提供し、GMXで30倍の$ETHロングポジションを構築しました。このトレーダーは秘密裏に資金プールから29 $ETHを借り入れ、30 $ETHのロングポジションを作成しました。取引結果に応じて、$GLPプールは異なる影響を受けます。

もしトレーダーが利益を得た場合、彼は$GLPプールから（1+利益）$ETHを引き出します。

もしトレーダーが損失を被った場合、彼は$GLPプールから（1-損失）$ETHを引き出します。

取引結果はGMXの未決済契約（OI）の差異に変換されます。$GLPプールは取引結果と方向の影響を直接受けます。したがって、$GLPプール内の資産の重みを再調整する必要があります。

GMXは2つの方法で$GLPプールを再調整します ：

1.$GLP鋳造/破棄手数料の割引

上記のように、LPは任意の基礎インデックス資産を使用して$GLPを鋳造できます。OIは資産の需要を決定するため、プール内の各資産には目標重みがあります。したがって、GMXは低い$GLP鋳造手数料と高い$GLP破棄手数料を提供し、各資産がその目標重みに近づくことを奨励します。

理解を容易にするために、極端な例を用いて上表を説明します：

$UNIを例にとると、$GLPプール内での比重が最も小さいです。$UNIを使用して$GLPを鋳造することで、LPは最低の鋳造手数料を支払うことができます。逆に、$GLPを使用して$UNIを鋳造する場合、LPは最高の鋳造手数料を支払います。

2. 取引手数料の割引

レバレッジ取引を行うだけでなく、ユーザーはGMXを通じて異なるインデックス資産間で取引することもできます。GMXは、低重み資産を引き換えるためのコストを引き上げて$GLPプールを再調整しようとします。

上の図を参照すると、$UNI（$GLPプールから$UNIという低重み資産を取り除く）の取引手数料は高く、0.52%であり、$USDT（$GLPプールから$USDTという高重み資産を取り除く）の取引手数料は低く、0.34%です。

トークンエコノミクス

GMXは二重トークンモデルを採用しています：$GLPと$GMX

$GLP

$GLPはLPの「流動性証明」レシートです。

注意すべき点：

1. $GLPを保有することで、LPは$GLPプール内の基礎資産の価格変動に直面します。

2. LPが$GLPで得る利回りは2つの要素に依存します：1）取引量 2）トレーダーの損失

GMXで流動性を提供することはゼロサムゲームです：取引結果が$GLPプールに直接影響を与えるため、LPは常に取引の対戦相手です。

GMXの主な利点

1. GMXでのトレーダーはゼロスリッページを享受します

スリッページの定義は、取引の期待価格と取引実行価格の間の差です。

GMXはカスタムオラクルを使用して3つのCEX（Binance、Coinbase、BitFinex）から価格を取得し、「ゼロスリッページ」を実現しています。FTXも以前はこの3つのCEXにありましたが、その後Coinbaseに取って代わられました。

2. 高い資本効率

レバレッジの有効化により、GMXは非常に高い資産利用率を持ち、これは$GLP LPにとってより高い収益を意味します。ピーク時には、GMXのAUMの毎日の使用率は300%に近づきます。

PancakeSwapのような現物DEXと比較すると、Pancake Swapの資産利用率は約15.0%（計算方法は取引量/TVL=433.5/2900=~15.0%）に過ぎません。

GMXの主な課題

1. LPは取引の偏りに直面する可能性があります

強いトレンド市場（ブルマーケット/ベアマーケット）では、特別なOIの偏りが発生する可能性があります。この場合、トレーダーは一方的にロングまたはショートに入ることがあります。

例えば、ブルマーケットでは、大多数のトレーダーがロングを希望します。トレーダーがロングポジションを持っていると、その資産は$GLPプールから「貸し出され」ます。上の数字を参照すると、2021年9月にはロングOIが97%でした。トレーダーが暴利を得る場合、$GLPプールの資産（$ETHまたは$BTC）の保有量が枯渇する可能性があります。

注意すべき点は、2021年9月にはGMXには約100人のユーザーしかいなかったことです。したがって、取引の偏りは大きな取引の影響を受けやすいです。ユーザー数が増えるにつれて、プロトコル全体の取引の偏りに影響を与えることは難しくなります。

逆に、ベアマーケットでは、トレーダーが大量に市場をショートすると、GLPプールはステーブルコインを支払い、インデックス内の他のトークンの価値は引き続き下がります。上の数字を参照すると、2022年11月にはショートOIが76%のピークに達しました。

ほとんどのショートトレーダーが利益を得る場合、$GLPの保有者は以下の2つの側面から影響を受けます：

(1) ステーブルコインの流出

• 関連資産の価格が下落します。

これを理解すれば、ショートの偏りが$GLPの保有者に与える影響はロングの偏りよりも大きいことが理解できます。

3M社のデータによると、取引は一方向に大きく偏っていないことが示されています。しかし、最近のFTXの失敗を考慮すると、取引はショートに偏り、2022年11月11日には76.5%に急増しました。

要するに、トレーダーは11月9日に約300万ドルを失いました。

2. OIのバランスが取れない

GMXにはOIをバランスさせる内部メカニズムがないため、上記の課題はさらに厳しくなります。

GMXは資産の利用率に基づいて資金コストを計算します。集中度に関係なく、ロングとショートの資金コストは常に正です（つまり、ロングでもショートでも、トレーダーは常にコストを支払う必要があります）。

CEXでは、資金コストは通常、ファンディングレートを使用してOIをバランスさせます。資金コストはピアツーピアで支払われるため、自然な触媒として機能し、ピアツーピアの価格収束を促進します。

資金コストが正の場合、永久契約の価格は現物価格を上回ります。ロングのトレーダーはショートのトレーダーに資金を支払います。これにより、より多くのトレーダーが永久契約をショートすることを促し、永久契約の価格が現物価格に近づきます。逆もまた然りです。

3. オラクルの操作

オラクルはボラティリティの期間中に誤った価格設定/操作を行う可能性があり、「有害なアービトラージ」を引き起こす可能性があります。

この問題を解決するために、GMXはカスタムオラクルを使用して3つのCEX（Binance、Coinbase、BitFinex）から中間価格を取得しています。さらに、価格は各ブロックの開始時に更新され、同じブロック内の各取引が同じ更新実行価格を受け取ることを保証し、先行取引を防ぐのに役立ちます。

プロトコルが維持に努めているにもかかわらず、このオラクル設計は脆弱性の影響を受けやすいです。9月、GMXはAvalancheでトレーダーによって約565,000ドルの利益を得られました。

このケーススタディを理解するためには、いくつかの要因を理解する必要があります。

1. GMXでロング/ショートポジションを開くことはCEXの価格に影響を与えません。これは、GMXが常に価格の受け手であり、CEXから価格を取得するためです。

2. このメカニズムを理解しているトレーダーは、以下の手順を実行しました。彼は最初にGMXで$AVAXのレバレッジロングポジションを開きました。その後、彼はCEXで価格を押し上げました。GMXでの価格フィードバックが更新されると、彼はロングを閉じ、約565,000ドルの利益を得ました。

3. 注意すべき点は、これは流動性が薄いときにのみ実行できることであり、その時市場は規模の影響を受けやすいです。

この問題を解決するために、GMXは一時的に$AVAXの未決済契約に正式な上限を設定しました。理想的には、人工的な介入は不要で、取引限度は$GLPプール内の資産の制限のみを受けるべきです。

4. 取引ペアの不足

取引トークンに興味があるトレーダーにとって、GMXは良い選択肢ではありません。現在、ArbitrumとAvalancheではGMX上に4つのドル取引ペアしかありません。

著者機関の紹介

ByteTrade Labはシンガポールに本社を置き、海納国際グループ（SIG）アジアベンチャーキャピタルファンドやINCE Capital、BAI Capital、Sky9 Capital、NGC Venturesなどの他の主要な機関投資家から支援を受けており、2022年6月に4000万ドルのAラウンド資金調達を行いました。

ByteTradeは、オープンなブロックチェーン-エッジノード-クライアント（BEC）アーキテクチャに基づく独自のWeb3オペレーティングシステム（OS）を積極的に構築しています。これは、原始的なフルスタックインターネットプロトコルの分散型バージョンであり、Web3.0でユーザーと分散型インターネットアプリケーションを大規模に採用し、最終的にはデータの所有権をユーザーに返還することを目指しています。

Web3オペレーティングシステムの構築者として、ByteTradeはまた、独自のWeb3オペレーティングシステムエコシステムを構築するために、初期のWeb 3.0プロジェクトを積極的に孵化し、投資しています。ByteTradeは、Web3.0の構築者に対して、技術、製品定義、ビジネスプラン、GTM戦略、資金など、さまざまなリソースを提供することに尽力しています。