V3 LPの損失は約1億ドルで、Uniswapに警告を発した投稿は一体何を言っていたのか？

執筆：Alex

編纂：星球日报 Katie

もともと、私は Uniswap に関する Dune ダッシュボードを作成しただけでしたが、DeFi 界で大きな反響を呼びました。不安なことに、それは「金融の永久機関」を発明したと自負する人々の真実を暴露しました。これは、チャート、クッキー データ、傲慢、ソーシャル プルーフ、そして DeFi の未来に関する物語です。

先月、私は Uniswap V3 ETH/USDC プールの「有毒な注文フロー」（order flow toxicity）を分析しました。ETH/USDC の Uniswap V3 LP の損失は、推定 1 億ドルです。

「有毒な注文フロー」は人々の注目を集めました。ただし、明確にしておくべきことがあります：LP を行うとき、あなたは取引ペアのパフォーマンスを賭けているのです。この賭けは、あなたの取引プールに「有毒な注文フロー」があるかどうかとは関係ありません。

元の LP 保有の手数料を差し引いた結論は、図 1 の通りです：

要約すると、AMM の LP は手数料 > 非永久的損失（IL：Impermanent loss）の場合に利益を得て、手数料 < 非永久的損失の場合に損失を被ります。グラフは、今年の LP 手数料が IL より約 1 億ドル低いことを示しています。

図 1 データのさらなる解釈

図 1 は、Uni V3 上の ETH/USDC プールの各取引の「マークアウト」（markout）を測定します。これは、将来の価格を使用した取引の未実現の損益額（利益を測定）です。

例えば、5 分マーク = 取引が発生してから 5 分後の未実現の損益。

これは、私が以前働いていた HFT 高頻度マーケットメイカーが伝統的な金融でよく使用する測定方法です。これは、複数の時間範囲で取引を実行するコストパフォーマンスを測定します。「マークアウト」は、私たちが実現した損益を示唆しており、各 LP と取引方法を正確に見つけるのは煩雑です。

5 分後の LP 未実現損益： - 2100 万ドル

1 時間後の LP 未実現損益：5600 万ドル

1 日後の LP 未実現損益：- 9700 万ドル

7 日後の LP 未実現損益：- 9200 万ドル

@0xShitTrader は、このグラフの解釈として、損失が大きいため、小口投資家は CPAMM で提供される受動的流動性に参加すべきではないと述べています。

私はこの見解に対して中立的な立場を取っています。ETH/USDC の LP の「マークアウト」は最近大幅に低下しています。

Uniswap チームの図 1 に対する反論とアナリストとの対立

Uniswap のリスクおよび研究部門の @teoleibowitz、@xin_wan、@AustinAdams10 は、私が図表を基に Uniswap を非難し、「クッキー」データを無視しているとする厳しい投稿を送りました。彼らは私の分析があらゆる面で誤っていると主張しています。

Uniswap チームは、私が分析で手数料を計算していないと主張し、Uniswap ETH/USDC プールは設立以来実際に 1.5 億ドルの利益を上げていると述べています。その差は非常に大きいです。

@0xShitTrader は、Uniswap のクエリにエラーがあり、すべての LP の購入を除外し、すべての LP 取引の半分を超えていることを発見しました。

エラーを修正した後、彼らの分析は元の図表と完全に一致し、1 日で LP の損失が約 1 億ドルであることを示しました。

この問題はすぐに彼らのチームに提出されました。すでに 5 日以上が経過しましたが、彼らはまだ声明を撤回せず、私に真実を説明するよう求めています。私にとって、DeFi 世界の現実を共有することは重要です。Uniswap チームが ETH/USDC プールで受動的流動性を提供して 1.5 億ドルの利益を得ることが合理的だと考えているという事実は、私を驚かせます。

Uniswap チームの傾向は明らかです。彼らは伝統的な金融市場の仕組みが彼らには適用されないと考えています。彼らは「金融の永久機関」を発明したと信じており、アルファ生成を必要としない「印刷機」だと考えています。このような Uniswap からの誤情報と真実の欠如は、DeFi コミュニティの KOL の間でウイルスのように広がっています。彼らは Uniswap ブランドを信頼していますが、自分たちでデータを深く研究していません。

DeFi 世界の現状

ETH/USDC プールでは、資金が流動性を提供するために過剰に配分されています。これは私個人の AMM や Uniswap チームへの攻撃ではなく、現実の状況です。DeFi は生存危機に直面しており、コミュニティとして私たちは達成した成果を正直に見つめる必要があります。

AMM はステーブルコイン取引とロングテール資産の流動性を向上させるための優れたツールです。CeFi 技術に対抗することは、私たちコミュニティがまだ解決しようとしている問題です。利回りを求めるオンチェーン資金が多すぎて、ほぼすべての機会が負のリスクプレミアムを生み出し、Uniswap プールは耐えられません。

ETH には 700 億ドル以上のステーブルコインがユースケースを探しています。このような資本には十分なユースケースがなく、特にリスクのない利回りが 4% を超える大環境ではそうです。

ほとんどの人はまだ DeFi が自分のアイデンティティに困惑している思春期の青年であることに気づいていません。私たちは資本に追われており、大多数の DeFi コミュニティはこれを当然のことと考えています。DeFi は時間との競争をしており、資本に留まるよう説得しようとしています。革新、創造性、そして真の生産的ユースケースは、エコシステムの生存に不可欠です。私たちは受動的に待つことはできません。DeFi はまだ持続可能な発展の終点には達していません。

私の友人の一人が最近、精度と正確性の違いについて話してくれました。私はこれが DeFi の存在する問題の根源だと思います。精度は目標を打つ能力です。正確性は、あなたが正しい目標を狙っていることを確認することです。

DeFi は実際に何の問題を解決したいのか？

前のサイクルでは、世界は歴史的な流動性を注入するための成長の物語（いわゆる規制されていないカジノ）が必要でした。コミュニティとして、私たちは前のサイクルの「金融の錬金術」や「金融の永久機関」の約束を手放し、DeFi が本当に解決できる持続可能な長期的な革新の源に集中する必要があります。

私はこれが暗号分野のビルダーに警鐘を鳴らすことを願っています。私たちの多くは非常に幸運にも資本を蓄積し、熊市の中でプロジェクトを立ち上げました。私たちの目標が正しいことを確認しましょう。なぜなら、私たちには世界をより良くする責任があるからです。