マーケットメイキングとマーケットメーカー（MM）の具体的なメカニズムと潜在的なリスクを分析する記事
過去、プロジェクトは通常、チェーン上のプールにトークンインセンティブを提供することで流動性を促進していました。しかし現在、彼らはCEXで流動性を提供するためにマーケットメイカーにインセンティブを提供しています。出典：https://twitter.com/thiccythot_/status/1643753971172151298?s=20
著者：Alex
翻訳：深潮 TechFlow
今日のデジタル資産市場は、巨大なグローバル産業に成長し、ますます多くの投資家や機関が参加しています。しかし、市場の範囲が拡大し、市場参加者が増えるにつれて、市場の安定性と公平性もますます重要な問題となっています。
そのため、著者は最近のArbitrumの事件に基づき、トークンのマーケットメイカー（MM）の具体的なメカニズムと潜在的な違反の可能性について紹介し、この分野のプロジェクトに対してより多くの情報開示が必要であるという個人的な見解を示しています。
なぜ現在の暗号プロジェクトにはマーケットメイカー（MM）取引があるのか？
過去には、プロジェクトは通常、流動性を促進するために、チェーン上のプールにトークンを提供してインセンティブを与えていました。しかし現在では、彼らは複雑なマーケットメイカーにインセンティブを提供し、中央集権的取引所（CEX）で流動性を提供しています。
この変化は、価格発見の効率を向上させ、すべての参加者のコストを削減するためです。
CEXでは、流動性が高いため、価格発見がより効果的です。また、マーケットメイカーは買い手と売り手により良い売買価格を提供できるため、市場がより魅力的になります。
暗号プロジェクトはどのようにマーケットメイカーをインセンティブするのか？
通常、プロジェクトはマーケットメイカーに1年間のトークン貸付を提供し、その期間中にトークンにゼロコストの購入オプションを付与します。具体的には、プロジェクトはトークンをマーケットメイカーに貸し出し（通常は3〜5個）、借入期間中にマーケットメイカーに市場規模とスプレッドを保証するよう求めます。
なぜプロジェクトはマーケットメイカーにトークンを貸すのか？
マーケットメイカーは、過剰な購入需要に対応するために、運営に十分な在庫を確保するためにトークン貸付が必要です。
同時に、マーケットメイカーは、必要に応じて過剰な買い手需要を相殺するために、効果的な借入操作を行う必要があります。
トークン貸付は通常、ゼロ金利または非常に低い金利です。マーケットメイカーは流動性を提供するためにトークンが必要ですが、巨額の借入コストを負担したくありません。
したがって、トークン貸付は一般的なインセンティブメカニズムであり、マーケットメイカーに市場流動性を支えるために必要なトークンを提供し、同時にマーケットメイカーのコスト負担を軽減します。
なぜマーケットメイカーにコールオプションを与えるのか？
マーケットメイカーは流動性サービスを提供するために対価を支払う必要があります。プロジェクト側は通常、この対価を現金ではなくトークンで支払うことを選択します。なぜなら、トークンはより流動的で操作可能だからです。
しかし、マーケットメイカーがトークンを即座に売却して市場価格や投資家の利益に影響を与えるのを避けるために、プロジェクト側は通常、マーケットメイカーに購入オプションを与え、インセンティブの一貫性を確保します。トークン価格が上昇すれば、マーケットメイカーはより多くの利益を得ることができ、同時にプロジェクト側もトークンの価値上昇から利益を得ることができます。
トークンがまだ取引を開始していない場合、コールオプションの行使価格をどう決定するのか？
この場合、プロジェクト側はコールオプションの行使価格をインデックス価格の50%〜100%のプレミアムとして設定することを選択します。インデックス価格は通常、チェーン上または他の市場で確認できるため、行使価格は取引が成立する時点で既知である必要はありません。
このようにコールオプションの行使価格を設定する方法は、マーケットメイカーとプロジェクト側に一定の柔軟性を提供し、取引リスクを低減します。トークン価格が行使価格を上回れば、マーケットメイカーは差額利益を得ることができ、トークン価格が行使価格を下回れば、マーケットメイカーはコールオプションを行使せず、利益を放棄することができます。
トークンマーケットメイカーの関連メカニズム自体には悪意はありません。問題は、これらのメカニズムが通常、小口投資家に情報を開示していないことです。
そのため、オープンマーケットの参加者は不公平感を抱くことになります。彼らはトークン価格や流動性に関する重要な情報を知ることができず、取引で損失を被る可能性があります。もしプロジェクト側やマーケットメイカーがこれらの情報を投資家に明確に伝えれば、市場全体がより透明で公正になり、投資家の損失を減少させ、市場参加者の信頼を高めることができます。
最近のArbitrumの事件を見てみましょう。
書類には、トークンマーケットメイカーの取引条件が記載されておらず、投資家がマーケットメイカーの行動と潜在的な影響を理解するのが難しくなっています。
さらに重要なのは、その書類にはWintermute（マーケットメイカー）がArbitrumの投資家であるかどうかが明確に記載されておらず、利益相反や倫理的リスクが生じる可能性があります。
小口投資家は、書類に記載された12.75億トークンが二次市場での唯一の供給であるという仮定に基づいて投資判断を行っています。しかし、実際にはそうではなく、いくつかの予期しない事態が発生しました。
1. コールオプションの数量が不明
これらのコールオプションは実質的にトークンの流通供給量を増加させ、その結果、トークン価格や流動性に影響を与えます。
マーケットメイカーは市場の中立性を維持するために、コールオプションのデルタをヘッジするためにトークンを売却する必要があります。この過程で、マーケットメイカーは大量のトークンを売却し、実際にトークンの供給量を増加させましたが、これらのデータは投資家にタイムリーに公開されていませんでした。
報告によれば、Wintermute（マーケットメイカー）のヘッジ取引は少なくとも1600万トークンを二次市場に追加し、これがトークン供給量の不安定さと価格変動の一因となっています。
2. OTC取引条件が不明
もう一つの懸念は、財団がWintermute（マーケットメイカー）との間で1,000万ドル相当のトークンを売却する場外取引を行ったことです。
しかし、これらの操作は取引が発生する前に小口投資家に開示されていませんでした。実際、取引が完了するまで投資家はこの情報を知りませんでした。
また、原本の書類には、財団がこのような短期間でトークンを売却する権利があるかどうかも記載されていませんでした。
3. 投資家とマーケットメイカーの位置付けが不明確
Arbitrumの事件では、Wintermute（マーケットメイカー）がこのプロジェクトの投資家であるかどうかは不明です。
特に小口投資家にとって、投資家とマーケットメイカーの関係を理解することは非常に重要です。彼らは、マーケットメイカーが市場で果たす役割と利益の源を明確に理解し、市場のリスクと機会を正しく評価する必要があります。
以下はAlamedaの有名な戦略です：
小口投資家はこの事件で二重の打撃を受けました。まず、追加のトークンが彼らに転嫁されることを強いられ、通知を受けていませんでした。
次に、Arbitrumは密かに偽の分散型計画を試みましたが、最終的には見破られ、トークン価格が下落しました。
TradfiのIPOでは、目論見書に以下の内容を明確に記載することが求められる理由があります：
発行済株式数；
初回公開価格；
取引に参加する引受業者；
引受業者が得る利益と配当。
これらの情報は投資家にとって非常に重要です。なぜなら、これらはその会社と株式に関する包括的で透明な情報を提供し、投資家が賢明な投資判断を行うのに役立つからです。
もちろん、もう一つの理由はインサイダー取引法が存在することです。大量のトークンを保有しているか、内部情報を掌握している参加者は、二次市場での操作を公開する必要があります。これは市場の公正性と透明性を保護するのに役立ちます。
しかし、暗号通貨市場では、大量のトークンを市場に投下するなどの不適切な操作が時折発生します。これらの操作は通常、市場に悪影響を及ぼし、投資家に損害を与えるため、容認できません。
トークン市場の発展において、透明性と公平性は非常に重要です。先週の事件はこの業界に大きな損害をもたらし、既存のルールやメカニズムにいくつかの不足や欠陥があることを示しています。
現在のトークン市場では、多くの投資家やトレーダーが情報の非対称性や市場の不確実性の問題に直面しています。この状況は、投資家の信頼と利益に影響を与えるだけでなく、市場全体の発展と革新を妨げる可能性があります。
したがって、私たちはより厳格な規制と透明な市場ルールを必要とし、市場の安定性と信頼性を促進する必要があります。市場の透明性と公平性を強化することで、より多くの投資家や参加者をこの業界に引き込むことができるのです。
私は、私たちが共同で社会契約を築き、将来のプロジェクトに対してより透明で公開された情報とルールを提供するよう求めることができると信じています。
投資家や参加者として、私たちはこの目標を達成するために行動を起こすことができます。たとえば、十分な情報や開示を提供していないガバナンストークンを購入しないことや、市場の公正性と透明性を守るために市場をより多く研究、調査、監視することです。
同時に、トークン発行者やマーケットメイカーも責任を持ち、投資家や市場のニーズを満たすためにより多くの情報と開示を提供する必要があります。協力と共同の努力を通じて、トークン市場をより安全で公平かつ信頼性のあるものにし、すべての市場参加者により多くの機会と利益を創出することができるのです。
