dYdX取引の狂乱の背後には「デススパイラル」のリスクが潜んでいる

著者：カイル

編集：文刀

去中心化派生商品取引プロトコルdYdXは、現在のDeFi市場における現象的なアプリケーションとなっています。

CoinMarketCapのデータによると、9月28日午後2時時点で、dYdXの24時間取引量は953.1億ドルに達し、すべてのDEXの中で1位を占めています。その取引量は、同時期のUniswapV2+V3の6.8倍に相当します。この成績は、主流の中央集権取引所（CEX）の中でも非常に目を引くもので、同じ24時間の周期において、Coinbase、FTX、Huobi Globalの取引量の合計はわずか902.3億ドルに過ぎません。

dYdXの取引量の急速な膨張は、その取引マイニング報酬メカニズムによるものです。ルールに従い、dYdXは5年間にわたり28日ごとに383.5万枚のプラットフォームトークンDYDXを配布し、ユーザーにこのプロトコルで取引を行うよう奨励します。最近、DYDXは12.8ドルから最高23ドルに上昇し、取引マイニングのアービトラージスペースを大幅に拡大し、多くのユーザーを引き寄せました。

dYdXは取引マイニングメカニズムによる高いパフォーマンスで、多くの業界の古参の記憶を呼び起こしました。2018年、Fcoinも取引マイニングによって一時的に盛況を極めましたが、「羊毛党」が多く、プラットフォームトークンに大きな売圧をもたらしました。トークン価格が暴落するにつれて、マイニングに訪れる流量も急速に失われ、最終的にFcoinとその模倣者たちはすべて失敗に終わりました。

参加者の一人は、dYdXも同様のリスクに直面していると警告しています。一旦DYDXの価格が下落すれば、アービトラージ効果が消失し、プロトコルの取引量は急速に減少し、DYDXの下落幅が拡大し、「デススパイラル」に陥る可能性があります。この人物は、dYdXの最近の取引量の大幅な増加には多くのバブルが混ざっており、ユーザーは二次市場でトークンを購入するか、取引マイニングに参加する際には特に慎重であるべきだと指摘しています。

取引マイニングがdYdXの取引量をUniswapの6倍に押し上げる

9月28日午後11時、去中心化派生商品取引プロトコルdYdXの「Epoch1」（第1周期）の取引マイニング段階が終了しました。9月1日からの28日間、dYdXの日々の取引量は新たな高値を更新し、UniswapやCoinbaseを次々と追い越しました。

CoinMarketCapのデータによると、9月28日午後2時時点で、dYdXの24時間取引量は953.1億ドルに達し、すべてのDEXの中で1位を占め、前の24時間と比べて74.6%増加しました。DEX取引量ランキングでは、dYdXはすべての競争相手を圧倒し、市場で公認の「DEX王者」であるUniswapさえもその背中を追うことができませんでした。

同じ24時間内で、Uniswap V3の取引量は110.5億ドルで、ランキング2位ですが、この成績はdYdXの11.6%に過ぎません。Uniswap V2の取引量データを加えても、Uniswapの24時間取引量は139.5億ドルで、dYdXの取引量は約6.8倍に相当します。

dYdXは絶対的な優位性でDEX取引量ランキングをリード

dYdXの取引量がUniswapを超えたことは驚くべきことではなく、先月29日にはその単日取引量が10億ドルに達し、Uniswapを逆転しました。さらに注目すべきデータは、最近その24時間取引量がアメリカ最大の規制された暗号資産取引所Coinbaseをも超えたことです。

9月27日、dYdXの創設者Antonio Julianoはツイートし、dYdXの24時間派生商品取引量が36.8億ドルに達し、初めて同時期の取引量36.1億ドルのCoinbaseを超えたと述べました。これは暗号コミュニティにとって歴史的な突破と見なされています。

しかし、dYdXは足を止めることなく、9月28日午後2時のデータによると、dYdXの24時間取引量は再び953.1億ドルに大幅に上昇しました。同時期に、Coinbaseの取引量は29億ドルでした。CoinMarketCapのデータによると、この24時間の統計期間において、同様に派生商品で知られるFTXの取引量は20.13億ドル、Huobi Globalの取引量は41.1億ドルで、Coinbase、FTX、Huobi Globalの3つの主流取引プラットフォームの取引量の合計は90.23億ドルで、dYdXには及びませんでした。

dYdXはまるでチートを使ったかのように、一気に取引プラットフォームのトップに躍り出ました。その背後には何があったのでしょうか？

二次市場は部分的な答えを提供しているかもしれません。9月26日から27日の間に、dYdXのガバナンストークンDYDXは最低12.8ドルから最高23ドルに上昇し、上昇率は79.68%に達しました。価格の急上昇は、dYdXユーザーの取引マイニング参加の感情を直接引き起こしました。

8月3日、dYdXがプラットフォームガバナンストークンを発行して以来、取引マイニングのインセンティブも同時に開始されました。ルールに従い、dYdXで取引を行うすべてのユーザーはDYDXの報酬を得ることができます。取引報酬の期間は5年にわたり、各28日間のEpochごとに3,835,616枚のDYDXが取引ユーザーに配布されます。

8月末には、Epoch 0の段階が終了し、9月1日から28日までがEpoch 1の段階です。注目すべきは、Epoch 0で配布されたDYDXの報酬や初期エアドロップユーザーが取得したトークンは、9月8日になって初めて請求可能となり、その日にDYDXが各取引プラットフォームに上場し、初めて二次市場で価格がつきました。

二次市場に初めて上場した後、DYDXの価格は10ドルから15ドルの範囲で安定していましたが、取引マイニングに参加するユーザーの試算によると、dYdXで手数料を支払ってDYDXをマイニングするコストは10ドル未満であるため、多くのユーザーがdYdXで取引マイニングを行うために訪れました。そして、最近DYDXが20ドルを超えると、取引マイニングのアービトラージスペースも拡大し、プロトコルユーザーはコストを考えずに取引量を増やし、より多くのDYDX報酬を得るために取引を行い、dYdXの取引量は急激に増加しました。

dYdXのユーザーの一人は、プロトコルが各Epochごとに放出する報酬が一定であるため、取引量が増えるほどDYDXを得るコストも上昇すると語りました。「DYDXが急騰して以来、プラットフォームのユーザーは非常に競争が激しく、皆が取引を行ってマイニングをしています。最終的に、1枚のDYDXをマイニングするコストは約10ドルを超えることになります。もしDYDXが高い価格を維持すれば、依然として良い利益が得られます。」

取引マイニングの副作用が顕著に、トークンの下落が潜在的なリスクに

取引マイニング報酬のメカニズム設定により、dYdXは非常に目を引くデータを得て、わずか1ヶ月余りでUniswapやCoinbaseなどの老舗取引プラットフォームを超えました。このようなパフォーマンスは、市場の期待を高め、DYDXの二次市場での持続的な上昇をさらに促進しました。

すべてが正の方向に進んでいるように見えますが、見逃せないのは、dYdXの急速な取引量の膨張には多くの水が混ざっているということです。もし取引報酬が提供されなくなったり、DYDXの価格が大幅に下落したりすれば、プロトコルのエコシステムの発展は深刻な影響を受ける可能性があります。

実際、取引マイニングは新しい概念ではありません。2018年には、Fcoinという取引所が取引マイニングメカニズムを導入して一時的に盛況を極めました。dYdXと同様に、Fcoinで取引を行うとプラットフォームトークンFTの報酬が得られ、このメカニズムは多くのユーザーを「羊毛取り」に引き寄せました。すぐに、Fcoinの取引量はすべての取引所の中で1位に躍り出ました。流量の急増はFTの大幅な上昇を促し、初期に参加したユーザーは大きな利益を得ました。

このモデルはすぐに多くの取引所に模倣され、取引マイニングはその年の夏に暗号界で最もホットなテーマとなりました。しかし、その副作用はすぐに顕在化しました。FTの生産量が増えるにつれて、市場の売圧がますます深刻になり、FTの価格は下落し、ユーザーのアービトラージスペースはますます小さくなり、取引量も急速に減少しました。最終的に、この盛宴は数ヶ月しか続かず、多くのFTを保有するユーザーは大きな損失を被り、マイニングに訪れる流量も利益を得られないため急速に失われました。現在、Fcoinとその多くの模倣者はすでに業界の視界から消えています。

この潮流が衰退した後、「取引マイニングの単一メカニズムは持続可能ではない」という認識が暗号界の業界関係者の共通認識となりました。現在、dYdXは取引マイニングを再び持ち込んでいますが、初期のデータパフォーマンスは非常に目を引くものの、その背後に潜むリスクは無視できません。

dYdXのガバナンスポータルのリアルタイムデータによると、DYDXの現在の流通量は5100.68万枚で、発行総量は10億枚であり、現在の流通率は5.1%に相当します。10月6日には、Epoch 1の段階のマイニング報酬が配布される予定で、その時点で市場の流通量は5484万枚に増加し、流通率も増加します。

現在のDYDXの流通率は5.1%

短期的には、DYDXの売圧はそれほど大きくありませんが、DYDXの放出量は徐々に増加し、特にトークン発行から18ヶ月後には、創設チームや初期投資家に配分されるトークンが大量にロック解除され、その時点でDYDXの価格は大幅に変動する可能性があります。

現在、DYDXの主な用途は、このトークンを保有することで取引手数料の割引を得ることですが、上述のユーザーによれば、この用途は現段階ではやや無駄に感じられます。「なぜなら、より多くの手数料を支払うことでより多くのDYDX報酬を得られるため、皆基本的に手数料を減らすのではなく、むしろ多く支払おうとするので、DYDXの使用シーンは非常に限られています。」

このユーザーは、次の周期内で取引マイニングの収益が減少すれば、中央集権取引所に移行して取引を行うだろうと明かしました。「dYdXの体験は悪くありませんが、入金や出金には数十ドルのネットワークガス代がかかり、取引の深さや機能の豊富さもCEXにはやや劣ります。」

参加者の一人は、現在ほとんどのユーザーがdYdXのマイニング報酬を目当てに取引を行っているため、DYDXの価格が大幅に下落すれば、アービトラージ効果が消失し、プロトコルの取引量は著しく減少する可能性があると警告しています。このような状況になると、市場はdYdXに対する期待を下げ、さらにDYDXの価格が下落し、Fcoinと同じ「デススパイラル」に陥る可能性があります。このプレイヤーは、dYdXの最近の取引量の大幅な増加には多くのバブルが混ざっており、ユーザーは二次市場でトークンを購入するか、取引マイニングに参加する際には特に慎重であるべきだと指摘しています。